14 รายละเอียดน่าสนใจที่สุดในไฟลิ่ง IPO ของ Anthropic

วันที่ 26 ตุลาคม Anthropic ยื่นคำขอ IPO ต่อ ก.ล.ต. สหรัฐฯ อย่างเป็นทางการ เตรียมเข้าจดทะเบียนใน Nasdaq ภายใต้สัญลักษณ์ ANT ตั้งเป้ามูลค่าบริษัท 1.5 ล้านล้านถึง 2 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ มีโอกาสทำลายสถิติเดิมของ SpaceX ช่วงเวลา IPO ตามรายงานสื่อคือสัปดาห์วันที่ 16 พฤศจิกายน

วันเดียวกัน หุ้นกลุ่มเซมิคอนดักเตอร์สหรัฐฯ ปรับตัวขึ้นทันที ดัชนี Nasdaq พุ่งกว่า 1% ระหว่างวัน Broadcom, AMD และ Nvidia ต่างบวกเกือบ 3% Anthropic ยังไม่ทันเข้าตลาด แต่ซัพพลายเออร์กลับปรับตัวขึ้นก่อน Anthropic เซ็นสัญญากำลังประมวลผลรวมกว่า 8 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ ยาวไปถึงปี 2045 ในมุมมองตลาด สัญญาระยะยาวเหล่านี้อาจเป็นรายได้ที่แน่นอนซึ่งบันทึกไว้ในงบดุลของยักษ์ใหญ่ฮาร์ดแวร์แล้ว

เอกสาร S-1 ความยาวกว่า 300 หน้า ประมาณ 240,000 คำภาษาอังกฤษนี้ เป็นโอกาสแรกที่สาธารณชนจะได้ตรวจสอบพื้นฐานการเงินและตรรกะการกำกับดูแลของห้องปฏิบัติการ AI ระดับโลกอย่างครบถ้วน Financial Times เรียกมันว่า "ประชามติ" เพื่อทดสอบว่านักลงทุนในตลาดสาธารณะยอมรับเรื่องเล่าที่ Dario Amodei ใช้พิชิตนักลงทุน private equity ด้วยพันธกิจมากน้อยเพียงใด จากสถานการณ์ตลาดปัจจุบัน เรื่องเล่าของ Amodei ดูเหมือนได้รับการตอบรับดี

นอกเหนือจากเรื่องเล่า ข้อมูลการเงินและรายละเอียดในไฟลิ่งก็น่าสนใจไม่แพ้กัน

ด้านรายได้ ไตรมาสแรกปี 2025 Anthropic มีรายได้ 376 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ไตรมาสสองปีนี้ 11,555 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้นประมาณ 30 เท่าในห้าไตรมาส ด้านกำไร ขาดทุนสุทธิครึ่งปีแรก 80,748 ล้านดอลลาร์สหรัฐ แต่กำไรจากการดำเนินงานไตรมาสสองกลับเป็นบวกที่ 974 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ส่วนต่างหลักมาจากการเปลี่ยนแปลงมูลค่ายุติธรรมประมาณ 72,388 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งไม่มีกระแสเงินสดไหลออก ด้านอำนาจควบคุม Amazon และ Google ถือหุ้นคลาส N ที่ไม่มีสิทธิออกเสียง ขณะที่สิทธิออกเสียง 50.1% ของบริษัทอยู่ในหุ้นคลาส F จำนวน 1 หุ้น ซึ่งผู้ร่วมก่อตั้งทั้งเจ็ดคนซื้อคนละ 1 ดอลลาร์สหรัฐ

ขณะเดียวกัน อัตราเติบโตของรายได้จากไตรมาสสองถึงไตรมาสสามชะลอลงเหลือเกือบ 50% ลูกค้ารายใหญ่ห้าอันดับแรกมีสัดส่วนรายได้หนึ่งในสี่ในช่วงเก้าเดือนแรก ในส่วนปัจจัยเสี่ยงกว่า 90 หน้า บริษัทระบุว่าเทคโนโลยีอาจก่อให้เกิด "ความเสี่ยงระดับหายนะหรือระดับการอยู่รอด"

หนึ่ง อัตราเติบโตของรายได้ที่บ้าคลั่ง: เพิ่มขึ้นประมาณ 30 เท่าในห้าไตรมาส

อัตราเติบโตน่าทึ่ง แค่ไหน? ใน S-1 ของ Anthropic มีข้อมูลเปรียบเทียบให้เอง

ไฟลิ่งแสดงว่า ปี 2023 Anthropic มีรายได้ 41 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ปี 2024 เพิ่มเป็น 386 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ปี 2025 เพิ่มอีกเป็น 4,585 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ปี 2026 โมเมนตัมเร่งขึ้นอีก ครึ่งปีแรกบริษัทมีรายได้ 16,286 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เมื่อดูรายไตรมาส ไตรมาสแรกปี 2025 รายได้ 376 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ไตรมาสสองปีนี้ 11,555 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้นประมาณ 30 เท่าในห้าไตรมาส สี่ไตรมาสระหว่างนั้นคือ 787 ล้าน, 1,382 ล้าน, 2,040 ล้าน และ 4,731 ล้านดอลลาร์สหรัฐตามลำดับ คิดเป็นรายได้เฉลี่ยวันละประมาณ 127 ล้านดอลลาร์สหรัฐในไตรมาสสอง

ในช่วงเก้าเดือนแรกของปีนี้ สื่อรายงานว่ารายได้ของ Anthropic เพิ่มจาก 4,600 ล้านดอลลาร์สหรัฐเมื่อปีที่แล้ว เป็นกว่า 33,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐในช่วงเก้าเดือนแรกของปีนี้ รายได้ต่อพนักงานเฉลี่ย 6.6 ล้านดอลลาร์สหรัฐในปีที่ผ่านมา

ค่าใช้จ่ายด้านการขายและการตลาดพุ่งตาม: ปี 2025 ทั้งปี 568 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ครึ่งปีแรกของปีนี้แตะ 3,168 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

อย่างไรก็ตาม อัตราเติบโตเริ่มชะลอลง จากไตรมาสแรกถึงไตรมาสสองปีนี้ รายได้เพิ่มขึ้นกว่าสองเท่า แต่จากไตรมาสสองถึงไตรมาสสาม เพิ่มขึ้นเกือบ 50% Anthropic เตือนในไฟลิ่งว่า การเติบโตอย่างรวดเร็วจนถึงปัจจุบัน "อาจสะท้อนการยอมรับในระยะเริ่มต้น" และอาจชะงักในอนาคต

สอง ขาดทุนครึ่งปี 80,748 ล้านดอลลาร์สหรัฐ แต่ 72,388 ล้านเป็นการขาดทุนทางบัญชี

ขาดทุนสุทธิครึ่งปีแรก 80,748 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ดูน่าตกใจ แต่เมื่อแยกงบกำไรขาดทุน พบว่า 72,388 ล้านดอลลาร์สหรัฐมาจากการเปลี่ยนแปลงมูลค่ายุติธรรมของตราสารแปลงสภาพ หนี้สินอนุพันธ์ และ SAFE

กลไกไม่ซับซ้อน เงินที่ Amazon ลงทุนใน Anthropic ส่วนหนึ่งเป็นตราสารแปลงสภาพ เปรียบเหมือนสัญญากู้ที่ระบุว่า "สามารถแปลงเป็นหุ้นได้ตามราคาที่ตกลงในอนาคต" มูลค่าของ Anthropic ในเดือนกุมภาพันธ์ปีนี้อยู่ที่ 380,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ และเพิ่มเป็น 965,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐในเดือนพฤษภาคม สัญญากู้จึงมีมูลค่าเพิ่มขึ้นอย่างมาก มาตรฐานบัญชีกำหนดให้บันทึกส่วนที่เพิ่มขึ้นเป็นขาดทุนของบริษัท ไฟลิ่งยังระบุว่า การเปลี่ยนแปลงเหล่านี้ส่วนใหญ่เกิดจากมูลค่าที่เพิ่มขึ้น และไม่เกี่ยวข้องกับกระแสเงินสดไหลออก

ตามตัวเลขปรับปรุง (non-GAAP) ที่บริษัทให้ไว้ กำไรจากการดำเนินงานปรับปรุงครึ่งปีแรกอยู่ที่ 1,618 ล้านดอลลาร์สหรัฐ โดยตัดรายการค่าตอบแทนพนักงานด้วยหุ้นและค่าใช้จ่ายบริจาคเพื่อการกุศลที่ไม่ใช่เงินสดออกไป กำไรสุทธิปรับปรุงอยู่ที่ 2,671 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

สาม สัดส่วนต้นทุนกำลังประมวลผลต่อรายได้: จาก 2.5 ดอลลาร์สหรัฐเหลือต่ำกว่า 50 เซนต์

ตามรายงานของ Financial Times ไตรมาสแรกปี 2025 ทุก 1 ดอลลาร์สหรัฐของรายได้ Anthropic มีค่าใช้จ่ายด้านกำลังประมวลผลและโครงสร้างพื้นฐานมากกว่า 2.5 ดอลลาร์สหรัฐ แต่ไตรมาสสองปี 2026 ตัวเลขนี้ลดลงเหลือต่ำกว่า 50 เซนต์

ตัวเลขรายปีในไฟลิ่งคือ: ปี 2023 ค่าใช้จ่ายกำลังประมวลผลมากกว่ารายได้ 10 เท่า ปี 2024 อยู่ที่ 653% ปี 2025 อยู่ที่ 160% และครึ่งปีแรกของปี 2026 อยู่ที่ 55%

กำไรจึงพลิกเป็นบวก ในช่วงหกเดือนสิ้นสุดวันที่ 30 มิถุนายน อัตรากำไรจากการดำเนินงานของ Anthropic อยู่ที่ 8% กำไรจากการดำเนินงาน 1,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เทียบกับขาดทุน 1,200 ล้านดอลลาร์สหรัฐในช่วงเดียวกันของปีก่อน เมื่อดูรายละเอียด กำไรจากการดำเนินงานไตรมาสสองอยู่ที่ 974 ล้านดอลลาร์สหรัฐ หลังบวกกลับรายการที่ไม่ใช่เงินสด เช่น ค่าตอบแทนพนักงานด้วยหุ้น กำไรจากการดำเนินงานปรับปรุงอยู่ที่ 2,235 ล้านดอลลาร์สหรัฐ คิดเป็นอัตรากำไร 19% กระแสเงินสดสุทธิจากกิจกรรมดำเนินงานครึ่งปีแรกไหลเข้า 3,900 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

ไฟลิ่งสรุปเหตุผลสี่ประการ:

ประสิทธิภาพการฝึกดีขึ้น Claude มีส่วนร่วมในการพัฒนารุ่นถัดไปมากขึ้น ซึ่งบริษัทเรียกว่า "closing the loop" (วงจรปิด);

ประสิทธิภาพการอนุมานดีขึ้น กำลังประมวลผลที่ต้องใช้สำหรับความสามารถเท่าเดิมลดลง;

ฝึกและรันโมเดลบนชิปสี่ประเภทพร้อมกัน ได้แก่ Amazon Trainium, Google TPU, Nvidia GPU และ AMD GPU พร้อมสร้างระบบจัดตารางงานเอง;

โมเดลใหม่ลดราคา หลังเปิดตัว Opus 4.5 ในเดือนพฤศจิกายน 2025 ราคาและต้นทุนต่องานลดลง อัตราเติบโตรายได้รายไตรมาสของไตรมาสแรกปี 2026 เพิ่มจาก 48% ในไตรมาสก่อนหน้าเป็น 132% หลังเปิดตัว Opus 5.5 และ Fable 5.1 ในเดือนกันยายนปีนี้ ต้นทุนต่องานลดลงอีก 25% ถึง 45%

ขณะเดียวกัน บริษัทเตือนว่าผลประกอบการอาจ "ผันผวนอย่างมีนัยสำคัญระหว่างงวด" เนื่องจากค่าใช้จ่ายด้านกำลังประมวลผล

สี่ โครงสร้างลูกค้า: ลูกค้าห้ารายคิดเป็นหนึ่งในสี่ แต่สัดส่วนรายใหญ่ลดลง

ในช่วงเก้าเดือนแรกของปีนี้ ลูกค้าห้ารายสร้างรายได้ 25% ของ Anthropic มีลูกค้าที่ใช้จ่ายเกิน 10 ล้านดอลลาร์สหรัฐต่อปีเพียง 250 ราย

จากแนวโน้มรายไตรมาส สัดส่วนรายใหญ่กำลังลดลง สัดส่วนรายได้ของลูกค้าห้าอันดับแรกลดจากประมาณ 36% ในไตรมาสแรก เหลือประมาณ 21% ในไตรมาสสาม โดย 79% ของรายได้ไตรมาสสามมาจากกลุ่มนอกเหนือจากลูกค้าห้าอันดับแรก และไม่มีลูกค้ารายใดมีสัดส่วนเกิน 10% ในช่วงเวลาเดียวกัน รายได้สัมบูรณ์ของลูกค้าห้าอันดับแรกเพิ่มจากประมาณ 1,700 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เป็นประมาณ 3,500 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ไฟลิ่งยังแสดงว่า ประมาณ 48% ของรายได้มาจากช่องทางตลาดของผู้ให้บริการคลาวด์

การเปลี่ยนแปลงมูลค่าลูกค้า: ลูกค้าที่ใช้จ่ายเกิน 100,000 ดอลลาร์สหรัฐต่อปี มีประมาณ 20 ราย ณ สิ้นปี 2023 เพิ่มเป็นประมาณ 950 รายในเดือนกันยายน 2025 และมากกว่า 11,900 รายในเดือนกันยายน 2026 นอกจากนี้ยังมีลูกค้าอีกประมาณ 40 ล้านรายที่ใช้จ่ายน้อยกว่า 100,000 ดอลลาร์สหรัฐ ในบรรดาบริษัท Fortune 500 มากกว่าครึ่งเป็นลูกค้าที่ใช้จ่ายเกิน 100,000 ดอลลาร์สหรัฐต่อปีแล้ว แต่ค่าใช้จ่ายของบริษัทเหล่านี้กับ Anthropic เฉลี่ยไม่ถึง 0.1% ของค่าใช้จ่ายทั้งหมด และแม้แต่ 10 อันดับแรกที่ใช้มากที่สุดก็ไม่ถึง 1%

อัตราการรักษารายได้สุทธิประมาณ 900% หมายความว่าลูกค้าที่ใช้จ่าย 1 ดอลลาร์สหรัฐเมื่อปีที่แล้ว ใช้จ่ายเฉลี่ย 9 ดอลลาร์สหรัฐในช่วงเดียวกันของปีนี้ ตัวเลขนี้ไม่รวมผู้ใช้แบบสมัครสมาชิก

ด้านประเภทรายได้ รายได้แบบจ่ายตามการใช้งานจริงอยู่ที่ 3,800 ล้านดอลลาร์สหรัฐในปี 2025 คิดเป็น 83% และ 13,100 ล้านดอลลาร์สหรัฐในครึ่งปีแรกของปี 2026 คิดเป็น 80% รายได้จากการสมัครสมาชิกครึ่งปีแรกอยู่ที่ 3,200 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เทียบกับ 180 ล้านดอลลาร์สหรัฐในช่วงเดียวกันของปีก่อน ในไตรมาสสาม รายได้มากกว่า 80% มาจากรุ่นโมเดลที่เปิดตัวในช่วงหกเดือนที่ผ่านมา

ห้า รายได้ 5% ถึง 7% มาจากลูกค้าที่ภายหลังถูกตัดสินว่าละเมิด

ไฟลิ่งเปิดเผยว่า ในช่วงเก้าเดือนสิ้นสุดวันที่ 30 กันยายน รายได้ประมาณ 5% ถึง 7% ของ Anthropic มาจากลูกค้าที่ภายหลังถูกตัดสินว่าละเมิดนโยบายการใช้งานหรือข้อกำหนดทางการค้า สาเหตุคือมีช่วงเวลาห่างระหว่างการตรวจพบ การสอบสวน และการแบนบัญชี รายได้จากบริการที่ให้ก่อนการแบนยังคงรับรู้ตามปกติ

บริษัทระบุพร้อมกันว่า ในเดือนสิงหาคมและกันยายนได้เพิ่มความเข้มงวดในการตรวจจับและแบนบัญชี คาดว่าสัดส่วนรายได้ประเภทนี้จะลดลง และอาจกดดันรายได้และอัตราเติบโตในอนาคต หากคำนวณคร่าวๆ จากรายได้ประมาณ 33,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐในช่วงเก้าเดือนแรก 5% ถึง 7% คิดเป็นประมาณ 1,600 ถึง 2,300 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

หก ภาระผูกพันกำลังประมวลผล: รวมกว่า 8 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ ยาวไปถึงปี 2045

Anthropic เรียกกำลังประมวลผลว่า "ปัจจัยนำเข้าที่สำคัญ" และได้เซ็นภาระผูกพันรวมกว่า 8 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ ยาวไปถึงปี 2045 ผู้ก่อตั้งยอมรับว่าการลงทุนเหล่านี้ "อาจดูใหญ่โตจนขาดความรับผิดชอบในแวบแรก" แต่เรียกแนวทางของตนว่า "กล้าหาญแต่มีเหตุผล"

สัญญาหลักประกอบด้วย:

Broadcom: Broadcom ร่วมกับ Google พัฒนา TPU และให้เช่าแก่ Anthropic สัญญาเช่าห้าปีมูลค่ารวม 161,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ตั้งแต่ปี 2028 เป็นต้นไป Anthropic คาดว่าจะใช้จ่ายเพิ่มอีกสูงสุด 150,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐสำหรับ TPU;

AMD: คาดว่าจะใช้จ่ายมากกว่า 20,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ และมีออปชันที่อาจเพิ่มขนาดเป็นประมาณสองเท่า AMD จะลงทุนใน Anthropic สูงสุด 5,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐเมื่อส่งมอบชิป;

Google, Amazon, Microsoft: จะจัดหากำลังประมวลผลคลาวด์อย่างน้อย 269,400 ล้านดอลลาร์สหรัฐในสิบปีข้างหน้า;

Nscale, Lambda: มูลค่าสัญญาสูงสุด 86,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

ระยะเวลาของผู้ให้บริการคลาวด์รายใหญ่สามรายแตกต่างกัน: Google อย่างน้อย 114,500 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ระยะเวลาตั้งแต่เมษายน 2026 ถึงกรกฎาคม 2033; Amazon อย่างน้อย 110,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ถึงเมษายน 2036; Microsoft อย่างน้อย 44,900 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ถึงพฤษภาคม 2033 สัญญาทั้งสามฉบับมีเงื่อนไขการชำระเงิน "ไม่ว่าปริมาณการใช้งานจริงจะเป็นเท่าใด" (regardless of actual usage) สัญญาของ Google และ Amazon ยังกำหนดให้ชำระส่วนต่างเมื่อใช้งานไม่ถึงปริมาณที่ตกลง เงื่อนไข "จ่ายเต็มจำนวนไม่ว่าการใช้จริง" เช่นนี้พบได้ทั่วไปในสัญญาระยะยาวด้านพลังงาน เช่น ก๊าซธรรมชาติและไฟฟ้า

เมื่อรวมตามหมายเหตุประกอบงบการเงินในไฟลิ่ง: ณ วันที่ 30 มิถุนายน มีภาระผูกพันการจัดซื้อแบบคงที่หรือขั้นต่ำที่ลงนามแล้ว 265,600 ล้านดอลลาร์สหรัฐ สัญญาเช่าศูนย์ข้อมูลและกำลังประมวลผลที่ลงนามแล้วแต่ยังไม่เริ่มคิด 321,400 ล้านดอลลาร์สหรัฐ และสัญญาระยะยาวที่ลงนามใหม่และแก้ไขหลังวันที่ 30 มิถุนายน 245,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ รวมกว่า 830,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ณ วันที่ 30 มิถุนายน บริษัทถือเงินสดและเงินลงทุนระยะสั้นประมาณ 131,600 ล้านดอลลาร์สหรัฐ และระดมทุนได้ประมาณ 110,400 ล้านดอลลาร์สหรัฐในครึ่งปีแรกผ่านรอบ G และ H

ความไม่สอดคล้องของจังหวะระหว่างต้นทุนและรายได้ก็เป็นจุดสนใจของนักลงทุน ไฟลิ่งแสดงว่า ประมาณ 80% ของรายได้ชำระตามการใช้งานจริง รายได้ขึ้นอยู่กับปริมาณการเรียกใช้ของลูกค้า ขณะที่ต้นทุนกำลังประมวลผลมักถูกล็อกล่วงหน้ามากกว่าหนึ่งปี

เจ็ด จ่ายให้ Musk เดือนละ 3,100 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

สัญญาระหว่าง Anthropic กับ SpaceX มีมูลค่ารวมสูงสุด 120,500 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ระยะเวลาถึงปี 2029 คาดว่าหลังจากกำลังประมวลผลทั้งหมดออนไลน์ในเดือนธันวาคม ค่าใช้จ่ายรายเดือนจะอยู่ที่ประมาณ 3,100 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ตั้งแต่ต้นปีหน้า ฝ่ายใดฝ่ายหนึ่งสามารถบอกเลิกสัญญาได้โดยแจ้งล่วงหน้า 90 วัน

เมื่อมองย้อนกลับไป ความสัมพันธ์นี้มีจุดเปลี่ยนไม่น้อย ในเดือนมกราคมปีนี้ Anthropic ตัดสิทธิ์พนักงาน xAI ในการใช้ Claude ผ่าน Cursor ในเดือนกุมภาพันธ์ หลัง Anthropic ประกาศระดมทุน Musk วิจารณ์ AI ของบริษัทอย่างเปิดเผย ในเดือนพฤษภาคม Anthropic ประกาศเช่าศูนย์ข้อมูล Colossus 1 ของ xAI ในเมมฟิส หลังจากนั้น Musk เปลี่ยนท่าที ชื่นชมว่าคนของ Anthropic มีความสามารถและใส่ใจทำสิ่งที่ถูกต้อง คู่สัญญาในไฟลิ่งคือ SpaceX.AI LLC ซึ่งเดิมชื่อ X.AI LLC ปัจจุบันเป็นบริษัทย่อยที่ SpaceX ถือหุ้นทั้งหมด

ตามไฟลิ่งของ SpaceX ธุรกิจ AI ทั้งหมดของบริษัทมีรายได้ 818 ล้านดอลลาร์สหรัฐในไตรมาสแรกของปีนี้ ค่าใช้จ่ายกำลังประมวลผลรายเดือนของ Anthropic คิดเป็นเกือบสี่เท่าของตัวเลขดังกล่าว

แปด Amazon ถือหุ้นเกือบหนึ่งในห้า Google ถือประมาณ 7%

Financial Times คำนวณว่า หาก Anthropic เข้าตลาดด้วยมูลค่า 2 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ Amazon จะถือหุ้นประมาณหนึ่งในห้าหลังจากแปลงตราสารแปลงสภาพทั้งหมด คิดเป็นมูลค่าประมาณ 400,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เพดานการถือหุ้นของ Amazon อยู่ที่ 12% ส่วนที่เกินจะเก็บไว้ในรูปตราสารและค่อยๆ แปลงเมื่อมีช่องว่างเพดาน แต่ Amazon สามารถขอยกเว้นเพดานนี้ได้

Google ถือหุ้นประมาณ 7% และอาจลงทุนเพิ่มอีกสูงสุด 20,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐตามข้อตกลงเมื่อต้นปีนี้ โดย 10,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐสามารถจองซื้อในราคาเสนอขาย หากทั้งสองฝ่ายตกลง Google อาจเป็นนักลงทุนหลัก (cornerstone investor) ใน IPO ได้เช่นกัน

ในบรรดานักลงทุนทางการเงิน เอกสารแสดงว่า Spark Capital ลงทุนไม่ถึง 1,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ มูลค่าหุ้น 145,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ตามแหล่งข่าววงใน Coatue ลงทุน 47,500 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ขนาดการถือหุ้นใกล้เคียงกัน

การปลดล็อกหุ้นก็ไม่ธรรมดา เช่นเดียวกับ SpaceX Anthropic กำหนดวันปลดล็อกห้าวันภายใน 76 วันหลังเข้าตลาด กรรมการที่ไม่ใช่ผู้ก่อตั้ง ผู้บริหาร และพนักงานปัจจุบันและอดีตบางส่วนสามารถขายหุ้นบางส่วนได้ตั้งแต่วันแรกที่เข้าตลาด โดยปกติ นักลงทุนระยะแรกต้องรอ 180 วันหลัง IPO จึงจะลดสัดส่วนการถือหุ้นได้

ด้านพนักงาน ไฟลิ่งจำลองสถานการณ์โดยสมมติว่าเข้าตลาดวันที่ 30 มิถุนายน ค่าใช้จ่ายจูงใจรวมประมาณ 29,700 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เฉลี่ยต่อพนักงานประมาณ 5,300 คน อย่างน้อยคนละ 5.6 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ในการโอนหุ้นเก่าภายในเมื่อเดือนเมษายนปีนี้ ผู้ถือหุ้นภายในรวมถึงพี่น้องตระกูล Amodei และ CFO ได้ขายหุ้นไปแล้ว 46,600 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

เก้า เจ็ดคนออกเงินคนละ 1 ดอลลาร์สหรัฐ แลกสิทธิออกเสียง 50.1%

Anthropic ยอมรับในไฟลิ่งว่า โครงสร้างการกำกับดูแลที่ "แปลกใหม่" ของบริษัท "แตกต่างอย่างมีนัยสำคัญ" จากบริษัทจดทะเบียนส่วนใหญ่ ผู้ถือหุ้นสามัญแทบไม่มีอำนาจควบคุมการตัดสินใจของบริษัท

โครงสร้างที่สื่อสรุปไว้คือ: ชั้นบนสุดคือ "Long-Term Benefit Trust" (LTBT) สมาชิกแต่งตั้งกันเอง โดยปกติมีสิทธิเลือกและถอดถอนกรรมการสี่ในเจ็ดคน Dario Amodei และ Daniela Amodei พี่น้องกัน ไม่สามารถถูกถอดถอนโดยทรัสต์ได้ กรรมการอีกสามคนในนามมาจากการเลือกตั้งของผู้ถือหุ้น แต่ในทางปฏิบัติถูกกำหนดโดยสองคนนี้และผู้ร่วมก่อตั้งอีกห้าคน เนื่องจากพวกเขาถือสิทธิออกเสียง 50.1% ผ่านหุ้นพิเศษประเภทหนึ่ง การควบคุมที่นั่งที่สี่ของทรัสต์ต้องได้รับความเห็นชอบจากคณะกรรมการสรรหาซึ่งรวมถึง Daniela Amodei หากมีความเห็นไม่ตรงกัน จะใช้เสียงหนึ่งเสียงที่เป็นตัวแทนพนักงานตัดสินชี้ขาด

รายละเอียดของหุ้นพิเศษนี้คือ: ก่อนเข้าตลาด บริษัทจะออกหุ้นคลาส F จำนวน 1 หุ้นให้แก่ Founder LLC ซึ่งประกอบด้วยผู้ร่วมก่อตั้งทั้งเจ็ดคน หุ้นนี้ไม่มีสิทธิทางเศรษฐกิจ แต่มีสิทธิออกเสียงเท่ากับ 50.1% ของสิทธิออกเสียงทั้งหมด รวมถึงการเลือกตั้งกรรมการทั้งหมดยกเว้นกรรมการคลาส T ตามเอกสารแนบของไฟลิ่ง ทั้งเจ็ดคนออกเงินให้บริษัทคนละ 1 ดอลลาร์สหรัฐ รวม 7 ดอลลาร์สหรัฐ และเงินลงทุนนี้ไม่สามารถเรียกคืนได้

ในทางกลับกัน ผู้ถือหุ้นรายใหญ่อย่าง Amazon และ Google ถือหุ้นคลาส N ที่ไม่มีสิทธิออกเสียง ไฟลิ่งยังระบุว่า บริษัทเข้าข่ายเป็น "controlled company" ภายใต้กฎ Nasdaq ซึ่งสามารถขอยกเว้นข้อกำหนดการกำกับดูแลบางประการได้

สิบ ราคาหุ้นขึ้นทุก 50% นำหุ้นสูงสุด 2% ทำสาธารณกุศล

ก่อนเข้าตลาด Anthropic ได้โอนหุ้นคลาส N จำนวน 846,840,960 หุ้นไปยังบริษัทย่อยที่ถือหุ้นทั้งหมดชื่อ Anthropic Public Benefit Fund คิดเป็น 5% ของทุนชำระแล้วแบบปรับลดเต็มที่

คณะกรรมการยังอนุมัติกรอบการดำเนินงาน: จากราคาเสนอขาย IPO ทุกครั้งที่ราคาหุ้นเพิ่มขึ้น 50% จากหลักไมล์ก่อนหน้า บริษัทสามารถโอนหุ้นเพิ่มเข้าสู่กองทุนนี้ได้สูงสุด 2% ผู้ร่วมก่อตั้งทั้งเจ็ดคนต่างให้คำมั่นว่าจะนำหุ้นส่วนตัว 80% ไปใช้เพื่อสาธารณกุศล

สิบเอ็ด ปัจจัยเสี่ยงกว่า 90 หน้า: แม้แต่อุตสาหกรรมประกันก็รับไม่ไหว

ความยาวของส่วนปัจจัยเสี่ยงในไฟลิ่งประมาณสามเท่าของการเปิดเผยข้อมูลลักษณะเดียวกันของ SpaceX แตกต่างอย่างมากจากถ้อยแถลงแบบสูตรสำเร็จที่พบทั่วไปในเอกสารบริษัท เอกสารเตือนว่า เทคโนโลยีของบริษัทอาจก่อให้เกิด "ความเสี่ยงระดับหายนะหรือระดับการอยู่รอด" ต่อมนุษยชาติ และอาจ "ให้ความช่วยเหลืออย่างมีนัยสำคัญแก่ผู้ไม่หวังดีที่ตั้งใจพัฒนาอาวุธเคมี ชีวภาพ หรืออาวุธอันตรายอื่นๆ"

สถานการณ์ควบคุมไม่ได้ที่เอกสารบรรยายรวมถึง: โมเดลในอนาคตอาจแสดง "พฤติกรรมปกป้องตนเองโดยไม่คาดคิด" เช่น พยายามขัดขืนการปิดเครื่อง ปกปิดหรือบิดเบือนข้อมูล หรือสร้างผลลัพธ์เชิงบีบบังคับและหลอกลวงคล้าย "การรีดไถ" ส่วนความเสี่ยงเหล่านี้มีประกันรองรับหรือไม่ ไฟลิ่งระบุว่า ไม่มีบริษัทประกันรายใดรายหนึ่ง หรือแม้แต่อุตสาหกรรมประกันทั้งหมดรวมกัน อาจไม่สามารถรับประกันได้

ปัจจัยเสี่ยงยังกล่าวถึงว่า บริษัทใช้ AI เร่งการวิจัยและพัฒนาของตนเองมากขึ้น ซึ่งอาจทำให้ความสามารถของโมเดลพัฒนาเร็วกว่าการพัฒนาและการบังคับใช้มาตรการความปลอดภัย บริษัทเคยเลื่อนการเปิดตัวโมเดลด้วยเหตุนี้ ตัวอย่างคือ Mythos ซึ่งเปิดให้ใช้งานแบบจำกัดผ่าน Project Glasswing

ด้านนโยบาย เอกสารยอมรับว่า รัฐบาลสหรัฐฯ อาจเพิ่มต้นทุน จำกัดธุรกิจ หรือออกกฎระเบียบใหม่ที่กระทบความต้องการโมเดล เมื่อต้นปีนี้ Anthropic เคยถูกกระทรวงกลาโหมสหรัฐฯ ระบุว่าเป็น "ความเสี่ยงด้านห่วงโซ่อุปทาน" รายได้จากสัญญาหน่วยงานรัฐคิดเป็นประมาณ 1% ของรายได้บริษัท บทสรุปของส่วนนี้ในไฟลิ่งคือ: "ความเสี่ยงมากมายที่เราเผชิญมีความเชื่อมโยงกัน อาจทับซ้อนหรือก่อให้เกิดผลกระทบเชิงลบแบบลูกโซ่"

สิบสอง ค่าประนีประนอม 1,500 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

ในงบกำไรขาดทุนปี 2025 มีรายการที่ไม่ค่อยพบเห็นเรียกว่า "Bartz settlement" มูลค่า 1,500 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เกี่ยวข้องกับคดีที่นักเขียน Andrea Bartz และคนอื่นๆ ฟ้อง Anthropic ว่าใช้หนังสือละเมิดลิขสิทธิ์ฝึก Claude ในบรรดาผลงานที่มีคุณสมบัติมากกว่า 480,000 ชิ้น มีการยื่นเรียกร้องแล้วประมาณ 440,000 ชิ้น ศาลให้การอนุมัติขั้นสุดท้ายเมื่อวันที่ 20 กรกฎาคมปีนี้

สิบสาม คำเตือนจากผู้ก่อตั้ง

ผู้ก่อตั้งทั้งเจ็ดคนแนะนำนักลงทุนที่มีศักยภาพในเอกสารว่า "อย่ามองการซื้อของคุณจากมุมมองการเก็งกำไรล้วนๆ" และยอมรับว่าการตัดสินใจของบริษัท "อาจขัดกับความคาดหวังของนักลงทุน" เพราะการเพิ่มกำไรสูงสุดต้องชั่งน้ำหนักกับ "ประโยชน์สาธารณะ" การเดิมพันทางธุรกิจบางอย่าง "เมื่อมองแยกส่วนอาจดูแปลกหรือไม่เป็นไปตามแบบแผน" สื่อกล่าวถึงว่า ทีมผู้ก่อตั้งเน้นย้ำว่าการที่พวกเขายังคงอยู่ในตำแหน่งผู้บริหารระดับสูงของบริษัทเป็นเรื่อง "หายาก" และมองว่าเป็นการ "เสียดสีอย่างแนบเนียน" ต่อ OpenAI ซึ่งสูญเสียทีมผู้ก่อตั้งไปเกือบหมด

รายละเอียดเล็กๆ อีกอย่างในส่วนผู้บริหาร: ประวัติของ Dario Amodei ระบุปริญญาเอกจาก Princeton, หลังปริญญาเอกจาก Stanford, ประสบการณ์ที่ Google Brain และ OpenAI แต่ไม่กล่าวถึงช่วงปลายปี 2014 ที่เขาทำงานด้านการรู้จำเสียงที่ Baidu ภายใต้ Andrew Ng ตัวเขาเองเคยกล่าวว่า ที่ Baidu เขาสังเกตเห็นเป็นครั้งแรกว่ายิ่งข้อมูลมาก โมเดลยิ่งมีเสถียรภาพ

สิบสี่ สัญลักษณ์ ANT: พนักงานเรียกตัวเองว่า "Ants"

ไฟลิ่งใช้คำว่า "low-ego" (อีโก้ต่ำ) อธิบายวัฒนธรรมองค์กร ตามรายงาน พนักงาน Anthropic เรียกตัวเองภายในว่า "Ants" (มด) ซึ่งสอดคล้องกับสัญลักษณ์หุ้น

สิ่งที่ตลาดจับตาต่อไป: ARR เดือนตุลาคม

ไฟลิ่งนิยาม Run-Rate Revenue ว่า: ค่าธรรมเนียมตามการใช้งานในช่วง 28 วันล่าสุดคูณ 13 บวกค่าสมัครสมาชิกรายเดือนคูณ 12 ช่องเดือนตุลาคมในเอกสารยังว่างเปล่า คาดว่าจะเติมเมื่ออัปเดต S-1 กลางสัปดาห์หน้า ในการถกเถียงของตลาด ตัวเลขมากกว่า 73,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐขึ้นไปถือเป็นเกณฑ์ที่สมเหตุสมผล หากเกิน 78,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ประเด็นการแตะ 100,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐในเดือนธันวาคมจะกลับมาร้อนแรงอีกครั้ง

Matt Kennedy นักกลยุทธ์อาวุโสของ Renaissance Capital ซึ่งเชี่ยวชาญด้านการวิจัย IPO กล่าวกับ Reuters ว่า ไม่มีบริษัทใดอยากยืดเยื้อนานเกินไปเมื่อใกล้ถึงจุดเข้าตลาด บางทีปีหน้าอาจได้มูลค่าที่สูงกว่า แต่พวกเขาตัดสินใจ "รุกไปเลยในครั้งเดียว"