อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลพุ่งสูงสุดตั้งแต่ปี 2008! พันธบัตรสหรัฐฯ และญี่ปุ่นทะลุแนวรับ ทั่วโลกพากันเทขายเพราะอะไร?

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปี พุ่งทะลุ 4.78% ใกล้แตะ 5% ขณะที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นอายุ 10 ปี แตะ 3% เป็นครั้งแรกในรอบ 30 ปี เบื้องหลังการทะลุแนวรับของพันธบัตรอ้างอิงสองตลาดใหญ่ของโลก คือการปะทุของแรงกดดันมหภาค: เงินเฟ้อทั่วโลกสูง หนี้สาธารณะเกินควบคุม และหลายประเทศหมดหวังในการลดดอกเบี้ย อัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ ที่ 5% อาจไม่ใช่จุดสิ้นสุด แต่เป็นจุดเริ่มต้นของความปกติใหม่

ตลาดพันธบัตรโลกกำลังเผชิญการเทขายรุนแรงที่สุดในรอบเกือบ 20 ปี ดัชนีพันธบัตรรัฐบาลโลกของ Bloomberg ปรับตัวขึ้นติดต่อกัน 4 วันทำการ อยู่ที่ 3.72% ซึ่งเป็นระดับสูงสุดนับตั้งแต่กลางปี 2008 นี่ไม่ใช่ความผันผวนเฉพาะตลาดใดตลาดหนึ่ง แต่เป็นการปรับราคาใหม่ทั้งระบบที่ลามไปทั่วสหรัฐฯ ญี่ปุ่น ออสเตรเลีย และทั่วทั้งกลุ่ม G10

วันอังคาร (1 ก.ย.) อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปี พุ่งขึ้นแตะ 4.78% สูงสุดนับตั้งแต่มกราคม 2025 ส่วนพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นอายุ 10 ปี แตะ 3% เป็นครั้งแรกในรอบ 30 ปี ขณะที่ออสเตรเลียอายุรุ่นเดียวกันก็พุ่งสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2011 อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอังกฤษอายุ 10 ปี ไต่ขึ้นสู่ระดับสูงสุดนับตั้งแต่มิถุนายน 2008 ปรับขึ้น 7 basis points มาอยู่ที่ 5.223%

ตรรกะที่ขับเคลื่อนการเทขายครั้งนี้เชื่อมโยงกันเป็นลูกโซ่: ประธานธนาคารกลางสหรัฐฯ เควิน วอร์ช (Kevin Warsh) ย้ำจุดยืนต้านเงินเฟ้อในการประชุมแจ็กสันโฮล ความขัดแย้งสหรัฐฯ-อิหร่านที่ทวีความรุนแรงดันราคาน้ำมันดิบเบรนท์กลับขึ้นเหนือ 90 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล ประกอบกับหนี้สาธารณะสหรัฐฯ ทะลุ 40 ล้านล้านดอลลาร์ และการขาดดุลการคลังที่ขยายตัวต่อเนื่อง ทำให้ตลาดปรับการคาดการณ์ใหม่ทั้งหมดสำหรับสถานการณ์ "คงอัตราดอกเบี้ยสูงนานขึ้น"

ทว่า คำถามที่สำคัญกว่าคือ ยุคเงินทุนราคาถูกที่หนุนการกำหนดราคาสินทรัพย์โลกมากว่าทศวรรษอาจสิ้นสุดลงแล้ว นักวิเคราะห์มองว่า อัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ ที่ 5% อาจไม่ใช่จุดสิ้นสุด แต่เป็นจุดเริ่มต้นของความปกติใหม่

ชนวนเหตุ: ท่าทีแข็งกร้าวของวอร์ช บวกกับแรงกระแทกจากราคาน้ำมัน

ชนวนโดยตรงที่จุดชนวนการเทขายรอบนี้คือการปะทุพร้อมกันของสองแรงกดดัน

วอร์ชกล่าวสุนทรพจน์ที่แจ็กสันโฮลเมื่อวันศุกร์ที่ผ่านมา โดยย้ำจุดยืนที่จะปราบเงินเฟ้อให้อยู่หมัด นี่เป็นปีที่ห้าติดต่อกันแล้วที่เฟดไม่สามารถควบคุมเงินเฟ้อให้อยู่ในกรอบเป้าหมายได้ หลังสุนทรพจน์จบลง ตลาดสวอปอัตราดอกเบี้ยปรับเพิ่มความน่าจะเป็นที่เฟดจะขึ้นดอกเบี้ยในเดือนกันยายนจาก 34% พุ่งเป็น 65%

ขณะเดียวกัน ความขัดแย้งสหรัฐฯ-อิหร่านทวีความรุนแรงขึ้นอีกครั้ง ตลาดกังวลว่าช่องแคบฮอร์มุซซึ่งเป็นเส้นทางขนส่งพลังงานจะถูกกระทบต่อเนื่อง ราคาน้ำมันดิบเบรนท์ปรับขึ้น 1.2% มาอยู่ที่ประมาณ 91.55 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล ราคาน้ำมันที่สูงขึ้นเสริมการคาดการณ์เงินเฟ้อโดยตรง และกดดันราคาพันธบัตรให้ลดลงอีก

รายงานจาก Bloomberg ระบุว่า เจ้าหน้าที่สหรัฐฯ และอิหร่านทั้งในอดีตและปัจจุบันหลายรายคาดว่าความขัดแย้งในตะวันออกกลางจะยืดเยื้อหลายเดือน นั่นหมายความว่าแรงกดดันขาขึ้นของราคาพลังงานจะไม่คลี่คลายในระยะสั้น และความไม่แน่นอนของเส้นทางเงินเฟ้อจะยังคงรบกวนตลาดพันธบัตรต่อไป

เมื่อสองแรงกดดันรวมตัวกัน ตลาดพันธบัตรก็เผชิญแรงกดดันเพิ่มขึ้นอย่างฉับพลัน Barclays และ Société Générale ต่างปรับคาดการณ์อัตราดอกเบี้ยหลังสุนทรพจน์ของวอร์ช โดยเพิ่มการขึ้นดอกเบี้ยในเดือนกันยายนและธันวาคมซึ่งไม่เคยคาดไว้ก่อนหน้านี้เข้าไปในกรณีฐาน

ตรรกะหลักของพันธบัตรสหรัฐฯ: การขาดดุลที่ไร้การควบคุม และการประเมินอัตราดอกเบี้ยแท้จริงใหม่

การปรับตัวขึ้นของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ มีปัจจัยขับเคลื่อนเชิงโครงสร้างที่ลึกกว่าปัจจัยภูมิรัฐศาสตร์

หนี้สาธารณะของสหรัฐฯ ทะลุ 40 ล้านล้านดอลลาร์ในเดือนสิงหาคม แรงกดดันด้านอุปทานในตลาดพันธบัตรรัฐบาลทวีความรุนแรงขึ้นต่อเนื่อง ขณะเดียวกัน บริษัทเทคโนโลยียักษ์ใหญ่กำลังออกหุ้นกู้ระยะยาวจำนวนมากเพื่อระดมทุนสร้างโครงสร้างพื้นฐาน AI และคาดว่าในเดือนกันยายนจะมีหุ้นกู้คุณภาพสูงอีกประมาณ 2 แสนล้านดอลลาร์ไหลเข้าสู่ตลาด แย่งชิงเงินทุนกลุ่มเดียวกับพันธบัตรรัฐบาล

รายงานจาก MarketWatch ระบุว่า อัตราการเติบโตของ GDP ในรูปตัวเงินของสหรัฐฯ เร่งตัวขึ้นเป็นประมาณ 6.6% เมื่อเทียบรายปี แต่การเติบโตที่แท้จริงมีเพียง 2.1% ส่วนต่างส่วนใหญ่สะท้อนเงินเฟ้อ โดยดัชนีปรับลด GDP ปรับขึ้น 4.4% เมื่อเทียบรายปี ในอดีต อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ปีมักสูงกว่าดัชนีปรับลด GDP แต่ปัจจุบันส่วนต่างระหว่างสองตัวเลขนี้อยู่ในระดับต่ำเป็นประวัติการณ์ ซึ่งบ่งชี้ว่าอัตราผลตอบแทนยังมีช่องว่างให้ปรับขึ้นได้อีก

ที่น่าจับตายิ่งกว่าคือ การปรับขึ้นของอัตราผลตอบแทนในรอบนี้เกิดขึ้นผ่านอัตราผลตอบแทนแท้จริง (real yield) เป็นหลัก ไม่ใช่ผ่านการคาดการณ์เงินเฟ้อ นี่แสดงให้เห็นว่าตลาดพันธบัตรไม่ได้เพียงแค่ตั้งราคาตามเงินเฟ้อ แต่กำลังต้องการผลตอบแทนที่แท้จริงที่สูงขึ้น ซึ่งเป็นการประเมินระดับอัตราดอกเบี้ยดุลยภาพระยะยาวของเศรษฐกิจสหรัฐฯ ใหม่จากรากฐาน

รายงานจาก MarketWatch ระบุว่า อัตราการเติบโตของ GDP ในรูปตัวเงินยังเร็วกว่าอัตราการเติบโตของปริมาณเงิน ความเร็วในการหมุนเวียนของเงินเพิ่มขึ้น ซึ่งในอดีตมีความสัมพันธ์สูงกับการปรับขึ้นของอัตราดอกเบี้ยระยะยาว

มีรายงานว่า รัฐมนตรีคลังสหรัฐฯ เบสเซนต์กล่าวเมื่อวันจันทร์ว่า เขาและวอร์ชมีจุดยืนเดียวกันในประเด็นตลาดพันธบัตรรัฐบาลมูลค่าประมาณ 31.5 ล้านล้านดอลลาร์ ก่อนหน้านี้กระทรวงการคลังประกาศกลางเดือนสิงหาคมว่าจะขยายขนาดการซื้อคืนพันธบัตรอายุ 10 ถึง 30 ปี แต่นักวิเคราะห์มองว่า การดำเนินการของทางการในขณะนี้อาจเป็นเพียงการรักษาเสถียรภาพของอัตราผลตอบแทน ไม่ใช่การกดให้ลดลงอย่างจริงจัง

ธนาคารกลางทั่วโลกคุมเข้มพร้อมเพรียง ยุคเงินทุนราคาถูกกำลังสิ้นสุด

ตรรกะหลักอีกประการของการเทขายตลาดพันธบัตรครั้งนี้คือการสิ้นสุดของยุคเงินทุนราคาถูกทั่วโลก

เป็นเวลานานมาแล้วที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ ที่ต่ำส่วนหนึ่งอาศัยกระแสเงินทุนราคาถูกจากเศรษฐกิจดอกเบี้ยต่ำอย่างญี่ปุ่นและยุโรปที่ไหลเข้าอย่างต่อเนื่อง อย่างไรก็ตาม เมื่อธนาคารกลางหลักทั่วโลกทยอยคุมเข้มนโยบายการเงิน ตรรกะนี้กำลังพังทลาย

เมื่ออัตราผลตอบแทนในต่างประเทศปรับตัวสูงขึ้น ความน่าดึงดูดของพันธบัตรสหรัฐฯ สำหรับนักลงทุนต่างชาติก็ลดลง โดยเฉพาะเมื่อรวมต้นทุนการป้องกันความเสี่ยงด้านอัตราแลกเปลี่ยนแล้ว ยิ่งเพิ่มแรงกดดันขาขึ้นให้กับพันธบัตรสหรัฐฯ Mark Cranfield นักกลยุทธ์จาก Bloomberg ระบุว่า:

"เทรดเดอร์ตราสารหนี้กลุ่ม G10 กำลังจับตาพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นอย่างใกล้ชิดมากขึ้นเรื่อย ๆ และพันธบัตรออสเตรเลียก็เริ่มเคลื่อนไหวตามพันธบัตรญี่ปุ่นมากกว่าพันธบัตรสหรัฐฯ มากขึ้นเรื่อย ๆ เช่นกัน บริบทปัจจุบันย่ำแย่อย่างยิ่ง: เงินเฟ้อที่เหนียวแน่น บวกกับการขาดดุลการคลังมหาศาลของสหรัฐฯ ญี่ปุ่น อังกฤษ และฝรั่งเศส"

การเปลี่ยนแปลงของญี่ปุ่นมีความสำคัญอย่างยิ่ง ธนาคารกลางญี่ปุ่นยุตินโยบายดอกเบี้ยติดลบสุดท้ายของโลกในปี 2024 หลังจากนั้นอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นก็พุ่งขึ้นอย่างรวดเร็ว อัตราผลตอบแทนพันธบัตรญี่ปุ่นอายุ 10 ปี เมื่อหนึ่งปีก่อนอยู่ที่ประมาณ 1.5% เท่านั้น ปัจจุบันแตะ 3% แล้ว เพิ่มขึ้นเท่าตัว

สัดส่วนของนักลงทุนต่างชาติในการซื้อขายพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นแบบทันทีรายเดือนเพิ่มขึ้นจาก 12% ในปี 2009 เป็นประมาณสองในสาม พันธบัตรญี่ปุ่นกำลังกลับมาเป็นตัวเลือกสำคัญในการจัดสรรสินทรัพย์โลกอีกครั้ง นั่นหมายความว่าเงินทุนบางส่วนที่เคยไหลเข้าพันธบัตรสหรัฐฯ กำลังไหลกลับ

ขณะเดียวกัน แรงกดดันด้านการคลังก็ไม่ควรมองข้าม รัฐบาลญี่ปุ่นภายใต้นายกรัฐมนตรีทากาอิจิ ซานาเอะ ออกแผนการใช้จ่ายการคลังขนาดที่ไม่เคยมีมาก่อน แต่ยังไม่ชัดเจนเรื่องแหล่งเงินทุนสำหรับการลดภาษีการบริโภคอาหาร ความกังวลเรื่องความยั่งยืนทางการคลังยิ่งผลักดันอัตราผลตอบแทนพันธบัตรญี่ปุ่นให้สูงขึ้น กระทรวงการคลังญี่ปุ่นระบุในคำของบประมาณเบื้องต้นสำหรับปีงบประมาณหน้าว่า ต้นทุนการชำระหนี้ทำสถิติสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่ 36.6 ล้านล้านเยน (ประมาณ 2.3 แสนล้านดอลลาร์)

คาดการณ์การขึ้นดอกเบี้ยของธนาคารกลางสหรัฐฯ ญี่ปุ่น ยุโรป ออสเตรเลีย ฯลฯ ร้อนแรงขึ้นทั่วหน้า

ท่ามกลางการเทขายครั้งใหญ่ในตลาดพันธบัตรโลก คลื่นการปรับราคาอัตราดอกเบี้ยใหม่ทั่วโลกยังคงลุกลามต่อเนื่อง และตลาดก็เพิ่มน้ำหนักการเดิมพันว่าธนาคารกลางหลักแต่ละแห่งจะคุมเข้มนโยบายการเงินอย่างมีนัยสำคัญ

หลังการประชุมธนาคารกลางโลกที่แจ็กสันโฮล ข้อมูลจาก Bloomberg ระบุว่า ตลาดสวอปปรับความน่าจะเป็นที่เฟดจะขึ้นดอกเบี้ยในเดือนกันยายนจาก 34% ก่อนสุนทรพจน์ของวอร์ช พุ่งเป็น 65%

นอกจากนี้ ตลาดสวอปอัตราดอกเบี้ยยังแสดงให้เห็นว่า การขึ้นดอกเบี้ยของธนาคารกลางยุโรปในการประชุมวันที่ 10 กันยายนถูกตั้งราคาไว้เต็มจำนวนแล้ว ความน่าจะเป็นที่ธนาคารกลางนิวซีแลนด์จะขึ้นดอกเบี้ยในสัปดาห์นี้อยู่ที่ 98% ความน่าจะเป็นที่ธนาคารกลางญี่ปุ่นจะขึ้นดอกเบี้ยในวันที่ 18 กันยายนอยู่ที่ 92% และการขึ้นดอกเบี้ยในเดือนตุลาคมถูกตั้งราคาไว้เต็มจำนวนแล้ว

บทความจาก Wallstreetcn เขียนว่า ตามรายงานของ NHK สถานีโทรทัศน์แห่งชาติญี่ปุ่น รัฐมนตรีคลังสหรัฐฯ เบสเซนต์ได้พบกับรัฐมนตรีคลังญี่ปุ่น ซัตสึกิ คาตายามะ (Satsuki Katayama) และผู้ว่าการธนาคารกลางญี่ปุ่น คาซูโอะ อุเอดะ (Kazuo Ueda) แยกกันระหว่างการประชุมรัฐมนตรีคลัง G20 เมื่อวันจันทร์ เบสเซนต์บอกทั้งสองอย่างชัดเจนว่า ญี่ปุ่นควรขึ้นดอกเบี้ยในขั้นต่อไป

ต่อมา เบสเซนต์ให้สัมภาษณ์กับ CNBC ว่า "ผมมีข้อมูลที่ตลาดไม่รู้ และผมเชื่อว่ารัฐบาลญี่ปุ่นและธนาคารกลางญี่ปุ่นจะดำเนินการเพื่อผลักดันให้เงินเยนแข็งค่าขึ้น" นี่เป็นสัญญาณที่ชัดเจนที่สุดเท่าที่วอชิงตันเคยส่งมาเกี่ยวกับนโยบายการเงินของญี่ปุ่น

Dilin Wu นักกลยุทธ์จาก Pepperstone Group ระบุว่า "เส้นทางนโยบายของธนาคารกลางหลักทั่วโลกจะถูกเปิดเผยอย่างหนาแน่นภายในเดือนเดียวกัน ซึ่งสร้างหน้าต่างการตั้งราคาที่เข้มข้นสูงสำหรับตลาดอัตราดอกเบี้ยและอัตราแลกเปลี่ยน"

แรงสะท้อนทั่วโลก: ปฏิกิริยาลูกโซ่จากออสเตรเลียถึงยุโรป

การเทขายครั้งนี้ได้พัฒนาเป็นการสั่นสะเทือนพร้อมกันทั่วโลก ไม่ใช่เหตุการณ์โดดเดี่ยวของตลาดใดตลาดหนึ่ง

วันอังคาร อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลออสเตรเลียอายุ 10 ปี พุ่งขึ้นสู่ระดับสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2011 หลังจากออสเตรเลียเปิดเผยข้อมูลเงินเฟ้อที่แข็งแกร่งเกินคาด เทรดเดอร์จึงเพิ่มการเดิมพันทันทีว่าธนาคารกลางออสเตรเลียจะขึ้นดอกเบี้ยเป็นครั้งที่สี่ในปีนี้ โดยความน่าจะเป็นเพิ่มขึ้นเป็น 54%

Prashant Newnaha นักกลยุทธ์อาวุโสด้านอัตราดอกเบี้ยประจำภูมิภาคเอเชียแปซิฟิกของ TD Securities กล่าวว่า:

"ตลาดพันธบัตรไม่ได้พังทลาย แต่มันกำลังส่งบันทึกที่ชัดเจนมาก: ยิ่งเงินเฟ้อเหนียวแน่น อัตราดอกเบี้ยนโยบายก็ยิ่งต้อง 'สูงขึ้นและนานขึ้น' ความเสื่อมถอยทางการคลังและส่วนชดเชยความเสี่ยงระยะยาวที่สูงขึ้นจะยังคงเป็นจุดสนใจของตลาดต่อไป"

เมื่อพิจารณาจากรูปแบบฤดูกาล แรงกดดันอาจยังคงอยู่ต่อไป ข้อมูลจาก Bloomberg ระบุว่า ในรอบ 10 ปีที่ผ่านมา เดือนกันยายนและตุลาคมเป็นสองเดือนที่ดัชนีพันธบัตรโลกทำผลงานแย่ที่สุด โดยขาดทุนเฉลี่ยต่อเดือนเกิน 1%

ตลาดหุ้นรับแรงกดดัน ต้นทุนการกู้ยืมปรับตัวสูงขึ้นทั่วกระดาน

การปรับตัวขึ้นอย่างต่อเนื่องของอัตราผลตอบแทนกำลังส่งผ่านไปยังเศรษฐกิจจริงและตลาดการเงินผ่านหลายช่องทาง

สำหรับตลาดหุ้น Robert Pavlik ผู้จัดการพอร์ตอาวุโสของ Dakota Wealth Management กล่าวว่า:

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปี ที่ 4.75% เป็นระดับที่ทำให้นักลงทุน "เริ่มตื่นตัวอย่างแท้จริง" ตลาดเริ่มกังวลว่าอัตราผลตอบแทนจะแตะ 5% และจุดชนวนการปรับฐานของตลาดหุ้น

Chris Galipeau หัวหน้านักกลยุทธ์ตลาดของ Franklin Templeton Institute กล่าวว่า ตลาดหุ้นยังพอรับมือกับระดับอัตราดอกเบี้ยปัจจุบันได้ แต่หากอัตราผลตอบแทนอายุ 10 ปีทะลุ 5% ตลาดหุ้น "อาจเจอปัญหา"

สำหรับครัวเรือนทั่วไป อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ปีเป็นเกณฑ์อ้างอิงในการตั้งราคาสินเชื่อที่อยู่อาศัย 30 ปี การปรับขึ้นของอัตราผลตอบแทนจึงผลักดันต้นทุนการซื้อบ้านให้สูงขึ้นโดยตรง

Drew Matus หัวหน้านักกลยุทธ์ตลาดของ MetLife Investment Management ระบุว่า การที่อัตราผลตอบแทนทะลุ "ช่วงสบาย ๆ" ที่ 3.5% ถึง 4.5% จะบีบให้ครัวเรือนต้องเพิ่มการออม ซึ่งสร้างแรงกดดันขาลงต่อการบริโภค

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 30 ปี ปัจจุบันอยู่ที่ 5.27% โดยนับตั้งแต่มกราคมปีนี้ มี 55 วันทำการที่ปิดเหนือ 5% ซึ่งมากที่สุดนับตั้งแต่ปี 2006 กลางเดือนสิงหาคม อัตราผลตอบแทนอายุ 30 ปีเคยแตะ 5.34% ซึ่งเป็นระดับสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2007

Garrett Melson นักกลยุทธ์พอร์ตของ Natixis Investment Managers เตือนว่า หากอัตราผลตอบแทนปรับตัวสูงขึ้นอีก จะซ้ำเติมแรงต้านหลายประการที่ตลาดหุ้นเผชิญอยู่ โดยเฉพาะอย่างยิ่งท่ามกลางข้อมูลเศรษฐกิจที่แท้จริงที่อ่อนแรงลงในช่วงนี้ เขากล่าวว่า:

"อัตราผลตอบแทนแท้จริงที่น่าดึงดูด บวกกับสัญญาณการชะลอตัวเล็กน้อย ก็เพียงพอที่จะเปลี่ยนเรื่องเล่าของตลาด และจุดประกายความต้องการซื้อพันธบัตรอีกครั้ง"

รายงานการจ้างงานนอกภาคเกษตรเดือนสิงหาคมที่จะประกาศในวันศุกร์นี้ จะเป็นหน้าต่างสังเกตการณ์สำคัญถัดไป