Доходность суверенных облигаций достигла максимума с 2008 года! Гособлигации США и Японии пробили ключевые уровни, почему мировой рынок облигаций терпит полный крах?

Доходность 10-летних казначейских облигаций США пробила отметку 4,78% и приближается к 5%, доходность 10-летних японских гособлигаций впервые за 30 лет достигла 3% — за прорывом двух мировых эталонных гособлигаций стоит концентрированный всплеск макроэкономического давления: высокая глобальная инфляция, неконтролируемый бюджетный дефицит, отсутствие надежд на снижение ставок во многих странах. Доходность 5% по американским гособлигациям, возможно, не конечная точка, а начало новой нормы.

Мировой рынок облигаций переживает самую мощную волну распродаж почти за два десятилетия. Доходность индекса глобальных государственных облигаций Bloomberg росла четыре торговых дня подряд и составила 3,72%, что является самым высоким уровнем с середины 2008 года — это не локальное колебание отдельного рынка, а системная переоценка, охватившая США, Японию, Австралию и всю группу G10.

Во вторник (1 сентября) доходность 10-летних казначейских облигаций США поднималась до 4,78%, самого высокого уровня с января 2025 года; доходность 10-летних японских гособлигаций впервые за 30 лет достигла 3%, доходность австралийских облигаций того же срока также выросла до максимума с 2011 года. Доходность 10-летних британских гособлигаций поднялась до самого высокого уровня с июня 2008 года, увеличившись на 7 базисных пунктов до 5,223%.

Логика, движущая этой распродажей, взаимосвязана: председатель Федеральной резервной системы Кевин Уорш (Kevin Warsh) на ежегодном симпозиуме в Джексон-Хоуле подтвердил позицию по борьбе с инфляцией, эскалация американо-иранского конфликта подтолкнула нефть марки Brent обратно выше 90 долларов за баррель, в сочетании с превышением государственного долга США отметки в 40 триллионов долларов и продолжающимся расширением бюджетного дефицита — рынок полностью пересматривает оценку «более длительного сохранения высоких ставок».

Однако более важный вопрос заключается в том, что эпоха дешевых денег, поддерживавшая ценообразование глобальных активов на протяжении более десяти лет, возможно, подошла к концу. Аналитики считают, что доходность 5% по американским гособлигациям, возможно, не конечная точка, а начало новой нормы.

Триггер: жесткая позиция Уорша и нефтяной шок

Непосредственным спусковым крючком этой распродажи стал одновременный всплеск двух сил.

В своей речи в Джексон-Хоуле в прошлую пятницу Уорш вновь подтвердил позицию о полном подавлении инфляции — Федеральная резервная система уже пятый год подряд не может удержать инфляцию в пределах целевого уровня. После выступления вероятность повышения ставки ФРС в сентябре, заложенная в рынок процентных свопов, подскочила с 34% до 65%.

Одновременно с этим вновь обострился американо-иранский конфликт, рынок опасается продолжительных перебоев в энергетическом канале Ормузского пролива, цена нефти Brent выросла на 1,2% до примерно 91,55 доллара за баррель. Рост цен на нефть напрямую усилил инфляционные ожидания, еще больше снизив цены на облигации.

По сообщению Bloomberg, несколько действующих и бывших официальных лиц США и Ирана заявили, что конфликт на Ближнем Востоке, как ожидается, продлится несколько месяцев. Это означает, что повышательное давление на цены энергоносителей вряд ли рассеется в краткосрочной перспективе, и неопределенность траектории инфляции будет продолжать беспокоить рынок облигаций.

Сочетание двух сил резко усилило давление на рынок облигаций. Barclays и Societe Generale после выступления Уорша изменили свои прогнозы по ставкам, включив в базовый сценарий ранее не ожидавшиеся повышения ставок в сентябре и декабре.

Основная логика американских гособлигаций: неконтролируемый дефицит и переоценка реальной ставки

Рост доходности американских гособлигаций имеет более глубокие структурные драйверы, чем геополитика.

Государственный долг США в августе превысил 40 триллионов долларов, давление предложения на рынке гособлигаций продолжает усиливаться. В то же время крупные технологические компании для финансирования строительства инфраструктуры искусственного интеллекта массово выпускают долгосрочные корпоративные облигации, в сентябре ожидается приток на рынок еще около 200 миллиардов долларов высокорейтинговых корпоративных облигаций, конкурирующих с гособлигациями за одни и те же средства.

По сообщению MarketWatch, номинальный рост ВВП США ускорился примерно до 6,6% в годовом исчислении, но реальный рост составляет лишь 2,1%, разница в основном отражает инфляцию — дефлятор ВВП вырос на 4,4% в годовом исчислении. Исторически доходность 10-летних гособлигаций обычно выше дефлятора ВВП, но в настоящее время спред между ними находится на историческом минимуме, что означает наличие пространства для дальнейшего роста доходности.

Еще более примечательно, что текущий рост доходности происходит в основном за счет реальной процентной ставки (реальной доходности), а не инфляционных ожиданий. Это указывает на то, что рынок облигаций не просто закладывает инфляцию, а требует более высокой реальной доходности — это фундаментальная переоценка долгосрочного равновесного уровня процентных ставок в американской экономике.

По сообщению MarketWatch, номинальный рост ВВП также опережает рост денежной массы, скорость обращения денег растет, что исторически тесно коррелирует с ростом долгосрочных ставок.

По сообщениям, министр финансов Бессент в понедельник заявил, что он и Уорш занимают единую позицию по вопросу рынка гособлигаций объемом около 31,5 триллиона долларов. Министерство финансов ранее в середине августа объявило о расширении масштабов выкупа гособлигаций со сроком от 10 до 30 лет, но аналитики считают, что власти в настоящее время, вероятно, лишь стабилизируют доходность, а не активно ее снижают.

Глобальное ужесточение политики центробанков, эпоха дешевых денег заканчивается

Другая ключевая логика этой распродажи облигаций — завершение эпохи глобальных дешевых денег.

Долгое время низкая доходность американских гособлигаций частично зависела от постоянного притока дешевого иностранного капитала из экономик с низкими ставками, таких как Япония и Европа. Однако по мере того, как основные мировые центробанки последовательно ужесточают денежно-кредитную политику, эта логика разрушается.

С ростом доходности за рубежом относительная привлекательность американских гособлигаций для иностранных инвесторов снижается, особенно с учетом затрат на валютное хеджирование, что еще больше усиливает повышательное давление на американские гособлигации. Стратег Bloomberg Марк Крэнфилд отметил:

«Трейдеры по инструментам с фиксированной доходностью G10 все пристальнее следят за японскими гособлигациями, австралийские облигации также все чаще следуют за японскими, а не американскими. Текущий фон крайне неблагоприятен: вязкая инфляция в сочетании с огромным бюджетным дефицитом в США, Японии, Великобритании и Франции».

Сдвиг в Японии особенно важен. Банк Японии в 2024 году завершил последнюю в мире политику отрицательных процентных ставок, после чего доходность японских гособлигаций быстро росла. Доходность 10-летних японских гособлигаций год назад составляла всего около 1,5%, а теперь достигла 3%, удвоившись.

Доля международных инвесторов в ежемесячных спотовых сделках с японскими гособлигациями выросла с 12% в 2009 году до примерно двух третей, японские облигации вновь становятся важным вариантом в глобальном распределении активов, что означает возврат части средств, ранее уходивших в американские гособлигации.

В то же время нельзя игнорировать и бюджетное давление. Правительство премьер-министра Японии Санаэ Такаити представило беспрецедентный по масштабу план бюджетных расходов, но еще не определило схему финансирования снижения налога на продукты питания, опасения по поводу бюджетной устойчивости еще больше подтолкнули доходность японских гособлигаций вверх. Министерство финансов Японии в первоначальной бюджетной заявке на следующий финансовый год заложило рекордные расходы на обслуживание долга в размере 36,6 триллиона иен (около 230 миллиардов долларов).

Ожидания повышения ставок центробанками США, Японии, Европы, Австралии и других стран резко усиливаются

На фоне масштабной распродажи на мировом рынке облигаций волна переоценки глобальных процентных ставок продолжает распространяться, ставки рынка на ужесточение денежно-кредитной политики основными центробанками значительно выросли.

После ежегодного симпозиума центробанков в Джексон-Хоуле, по данным Bloomberg, вероятность повышения ставки ФРС в сентябре, заложенная в рынок свопов, резко выросла с 34% до выступления Уорша до 65%.

Кроме того, рынок процентных свопов показывает, что повышение ставки Европейским центробанком на заседании 10 сентября полностью заложено в цены, вероятность повышения ставки Резервным банком Новой Зеландии на этой неделе составляет 98%, вероятность повышения ставки Банком Японии 18 сентября — 92%, а повышение в октябре уже полностью заложено в цены.

В статье Wall Street News говорится, что, по сообщению японской государственной телерадиокомпании NHK, министр финансов США Бессент в понедельник в ходе встречи министров финансов G20 отдельно встретился с министром финансов Японии Сацуки Катаямой и управляющим Банка Японии Кадзуо Уэдой. Бессент ясно дал понять обеим сторонам, что следующим шагом Японии должно стать повышение ставки.

Позже Бессент в интервью CNBC заявил: «Я располагаю информацией, которой нет у рынка, и я уверен, что правительство Японии и Банк Японии предпримут действия для укрепления иены». Это самый четкий сигнал Вашингтона относительно денежно-кредитной политики Японии на сегодняшний день.

Стратег Pepperstone Group Дилин Ву отметила: «Траектории политики основных мировых центробанков будут раскрыты в течение одного месяца, что создает чрезвычайно плотное окно ценообразования для процентных и валютных рынков».

Глобальный резонанс: цепная реакция от Австралии до Европы

Эта распродажа превратилась в глобальный синхронный резонанс, а не изолированное событие на одном рынке.

Во вторник доходность 10-летних австралийских гособлигаций выросла до максимума с 2011 года после того, как опубликованные данные по инфляции в Австралии оказались сильнее ожиданий, и трейдеры немедленно увеличили ставки на четвертое в этом году повышение ставки Резервным банком Австралии, вероятность выросла до 54%.

Старший стратег по ставкам в Азиатско-Тихоокеанском регионе TD Securities Прашант Ньюнаха заявил:

«Рынок облигаций не рухнул, но он посылает очень четкий сигнал: чем более вязкая инфляция, тем более „высокими и долгими“ должны быть процентные ставки. Ухудшение бюджетной ситуации и более высокая срочная премия будут оставаться в центре внимания рынка».

Судя по сезонным закономерностям, давление, вероятно, сохранится. По данным Bloomberg, за последние десять лет сентябрь и октябрь были двумя худшими месяцами для глобальных индексов облигаций, среднемесячное падение превышало 1%.

Фондовый рынок под давлением, стоимость заимствований повсеместно растет

Продолжающийся рост доходности передается в реальную экономику и финансовые рынки по нескольким каналам.

Что касается фондового рынка, старший портфельный менеджер Dakota Wealth Management Роберт Павлик заявил:

Доходность 10-летних казначейских облигаций США на уровне 4,75% является порогом, при котором инвесторы «начинают по-настоящему настораживаться», рынок начинает опасаться, что доходность достигнет 5% и вызовет коррекцию на фондовом рынке.

Главный рыночный стратег Franklin Templeton Institute Крис Галипо заявил, что фондовый рынок пока способен выдержать текущий уровень ставок, но если доходность 10-летних облигаций превысит 5%, у фондового рынка «могут возникнуть некоторые проблемы».

Для обычных домохозяйств доходность 10-летних гособлигаций является базой для ценообразования 30-летних ипотечных ставок, рост доходности напрямую увеличивает стоимость покупки жилья.

Главный рыночный стратег MetLife Investment Management Дрю Матус отметил, что выход доходности за пределы «комфортного диапазона» 3,5–4,5% заставит домохозяйства увеличить сбережения, оказывая понижательное давление на потребление.

Доходность 30-летних казначейских облигаций США в настоящее время составляет 5,27%, с января этого года уже 55 торговых дней закрывалась выше 5%, что является самым большим показателем с 2006 года. В середине августа доходность 30-летних облигаций достигала 5,34%, самого высокого уровня с 2007 года.

Портфельный стратег Natixis Investment Managers Гарретт Мелсон предупредил, что дальнейший рост доходности усилит многочисленные встречные ветры для фондового рынка, особенно на фоне недавнего ослабления жестких экономических данных. Он заявил:

«Привлекательная реальная доходность в сочетании с намеком на замедление роста способна изменить рыночный нарратив и вновь пробудить спрос на покупку облигаций».

Публикуемый в эту пятницу отчет по занятости в несельскохозяйственном секторе за август станет следующим ключевым окном для наблюдения.