ทองคำทะลุ 4,600 ดอลลาร์ จากแรงหนุนธนาคารกลาง ETF และออปชัน มองเป้าหมายถัดไป

TL;DR

• โกลด์แมน แซคส์ มองว่าแรงซื้อจากปัจจัยพื้นฐานทองคำกำลังสอดประสานกับเงินทุนในตลาดออปชัน และการป้องกันความเสี่ยงของดีลเลอร์อาจเป็นตัวเร่งระยะสั้นหลังราคาทะลุแนวต้าน
• โกลด์แมน แซคส์ ยังคงเป้าหมายทองคำสิ้นปี 2026 ที่ 4,900 ดอลลาร์/ออนซ์ แต่เป้าหมายนี้ยังไม่รวมอุปสงค์ป้องกันความเสี่ยงจากนโยบายมหภาคที่พุ่งสูงขึ้น จึงมีโอกาสปรับขึ้นได้อีก
• โต๊ะเทรดของโกลด์แมน แซคส์ สังเกตเห็นกองทุนมหภาคจีนและตะวันตกเพิ่มสถานะพร้อมกัน ลูกค้าเก็งกำไรทองคำขึ้นไปถึง 4,800–5,500 ดอลลาร์ ผ่านออปชันและสปอต
• ตลาดซิลเวอร์มีอุปสงค์ดิจิทัลออปชันอายุ 3 เดือน ราคาใช้สิทธิ 90 ดอลลาร์ แต่เป็นเพียงการเดิมพันของลูกค้า ไม่ใช่เป้าหมายอย่างเป็นทางการของโกลด์แมน แซคส์
• สถานะออปชันขยายทั้งขาขึ้นและขาลง หากเงินเฟ้อกลับมาเร่งตัวจนตลาดคาดการณ์การขึ้นดอกเบี้ยอีกครั้ง การปิดสถานะของดีลเลอร์จะเพิ่มแรงขาย

ในช่วง 48 ชั่วโมงที่ผ่านมา ทองคำกลับมาเป็นจุดสนใจของการเทรดมหภาคทั่วโลกอีกครั้ง

หลังจากทะลุกรอบแนวต้านที่ยืดเยื้อมานานประมาณครึ่งปี ราคาทองคำก็ยืนเหนือเส้นค่าเฉลี่ย 200 วัน และปรับตัวขึ้นสะสมประมาณ 15% จากจุดต่ำสุดกลางเดือนกรกฎาคม โดยแตะระดับใกล้ 4,600 ดอลลาร์/ออนซ์ แรงขับเคลื่อนรอบนี้เริ่มขยายจากธนาคารกลางและอุปสงค์กายภาพ ไปสู่ ETF กองทุนมหภาค และตลาดออปชัน

ทองคำทะลุแนวต้านเดิมและกลับมายืนเหนือเส้นค่าเฉลี่ย 200 วัน ราคาแตะใกล้ 4,600 ดอลลาร์/ออนซ์

ZeroHedge อ้างรายงานของนักกลยุทธ์และโต๊ะเทรดโกลด์แมน แซคส์ ระบุว่าอุปสงค์คอลออปชันทองคำเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญในช่วงนี้ นอกเหนือจากการซื้อของธนาคารกลาง การนำเข้าของจีน และเงินทุนไหลกลับเข้า ETF แล้ว การซื้อขายออปชันกำลังเพิ่มกลไกขยายราคาแบบใหม่ให้กับตลาดทองคำ

นั่นหมายความว่าทิศทางทองคำต่อจากนี้อาจไม่ได้ถูกกำหนดโดยอุปสงค์และอุปทานแบบดั้งเดิมเพียงอย่างเดียว เมื่อราคาเข้าใกล้ระดับใช้สิทธิที่หนาแน่น การป้องกันความเสี่ยงแบบพาสซีฟของดีลเลอร์อาจผลักดันราคาให้สูงขึ้นอีก และหากตลาดพลิกกลับ กลไกเดียวกันก็จะขยายการปรับตัวลงเช่นกัน

คอลออปชันร้อนแรง ราคาทองอาจทะลุ 4,900 ดอลลาร์

โกลด์แมน แซคส์ สังเกตเห็นว่านักลงทุนกลับมาใช้คอลออปชันทองคำเพื่อป้องกันความเสี่ยงจากปัจจัยมหภาคและนโยบายทั่วโลก

ส่วนต่างของสถานะคงค้างระหว่างคอลและพุทออปชันทองคำเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว สะท้อนอุปสงค์คอลออปชันที่ร้อนแรงขึ้นอย่างชัดเจน ที่มา: Bloomberg, Goldman Sachs Global Investment Research

ผู้ขายคอลออปชันมักต้องปรับความเสี่ยงแบบไดนามิกตามการเปลี่ยนแปลงของราคาทองคำ เมื่อราคาเข้าใกล้ระดับใช้สิทธิสำคัญ ดีลเลอร์ที่ขายออปชันต้องซื้อทองคำหรือฟิวเจอร์สทองคำเพิ่มเพื่อรักษาสถานะป้องกันความเสี่ยง แรงซื้อประเภทนี้ไม่ได้มาจากมุมมองพื้นฐานใหม่ แต่สามารถสร้างอุปสงค์เพิ่มเติมระหว่างขาขึ้น และผลักดันราคาให้เข้าใกล้ช่วงใช้สิทธิถัดไปได้เร็วขึ้น

โกลด์แมน แซคส์ เรียกสิ่งนี้ว่า "ตัวขยายราคาเชิงกลไก" หากเงินทุนยังไหลเข้า ETF ต่อเนื่องและสถานะคอลออปชันยังอยู่ในระดับสูง การปรับขึ้นของทองคำจะกระตุ้นให้ดีลเลอร์เพิ่มการซื้อป้องกันความเสี่ยง ซึ่งอาจย้อนกลับมาผลักดันราคาให้สูงขึ้นอีก เกิดเป็นฟีดแบ็กลูปเชิงบวกระยะสั้น

อย่างไรก็ตาม กลไกนี้ทำงานได้สองทิศทาง เมื่อราคาทองคำปรับตัวลง ดีลเลอร์จะยกเลิกสถานะป้องกันความเสี่ยงที่สร้างไว้ก่อนหน้า ซึ่งเพิ่มแรงขายในตลาด ดังนั้น ยิ่งสถานะออปชันกระจุกตัวมากเท่าใด ความผันผวนของทองคำบริเวณระดับราคาสำคัญก็อาจรุนแรงมากขึ้นเท่านั้น

ปัจจุบันโกลด์แมน แซคส์ ยังคงคาดการณ์มูลค่ายุติธรรมของทองคำสิ้นปี 2026 ไว้ที่ 4,900 ดอลลาร์/ออนซ์ โดยตั้งอยู่บนสมมติฐานสองประการ ได้แก่ ธนาคารกลางทั่วโลกยังคงมีอุปสงค์ทองคำที่แข็งแกร่ง และนักลงทุนเอกชนตะวันตกกลับมาเพิ่มสัดส่วนทองคำใน ETF ขณะที่เฟดคงอัตราดอกเบี้ย

รายงานระบุว่า การคงอัตราดอกเบี้ยของเฟดในเดือนกรกฎาคม ประกอบกับข้อมูลการจ้างงานและ CPI ของสหรัฐฯ ที่อ่อนแอลง ทำให้ตลาดคลายความกังวลเรื่องการขึ้นดอกเบี้ยเพิ่มเติม แรงต้านมหภาคหลักที่เคยกดดันทองคำจึงลดลง สถานะเก็งกำไรสุทธิใน COMEX และอุปสงค์ ETF ที่อ่อนไหวต่อดอกเบี้ยเริ่มฟื้นตัว

เมื่อตลาดคลายความกังวลเรื่องการขึ้นดอกเบี้ยของเฟด สถานะถือครอง ETF ทองคำและสถานะเก็งกำไรสุทธิใน COMEX เริ่มฟื้นตัว และสอดประสานกับการดีดตัวของราคาทองคำ

ที่น่าสังเกตคือ เป้าหมาย 4,900 ดอลลาร์ยังไม่ได้รวมผลกระทบจากอุปสงค์คอลออปชันทองคำที่ร้อนแรงต่อเนื่อง Lina Thomas นักวิเคราะห์ทองคำของโกลด์แมน แซคส์ จึงมองว่าเป้าหมายปัจจุบันมี "ความเสี่ยงขาขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ" หากอุปสงค์การลงทุนจากตะวันตกฟื้นตัวต่อเนื่องและสอดประสานกับการซื้อของธนาคารกลางและอุปสงค์ป้องกันความเสี่ยงจากนโยบายมหภาค พฤติกรรมการป้องกันความเสี่ยงของดีลเลอร์บริเวณระดับใช้สิทธิสำคัญอาจผลักดันราคาทองคำให้สูงกว่า 4,900 ดอลลาร์อย่างชัดเจน

กระแสเงินทุนที่โต๊ะเทรดโกลด์แมน แซคส์ สังเกตเห็นก็มีความเชิงรุกมากขึ้น สัปดาห์นี้ธุรกรรมของลูกค้าเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ ทั้งดิจิทัลออปชันอายุ 3–6 เดือน และการซื้อทองคำโดยตรง โดยมีช่วงเป้าหมายกระจุกตัวที่ 4,800–5,500 ดอลลาร์ ปัจจุบันโต๊ะเทรดคงสถานะซื้อระดับปานกลางค่อนข้างสูง พร้อมกับถือสถานะซื้อความผันผวน ความเบ้ และความเสี่ยงเชิงทิศทาง

ต้องแยกให้ชัดว่า 4,900 ดอลลาร์คือเป้าหมายมูลค่ายุติธรรมสิ้นปีของทีมวิจัยโกลด์แมน แซคส์ ส่วน 4,800–5,500 ดอลลาร์คือเป้าหมายการเทรดของลูกค้าที่โต๊ะเทรดสังเกตเห็น ไม่สามารถถือเป็นการปรับเป้าหมายอย่างเป็นทางการของโกลด์แมน แซคส์ ได้

จีน ธนาคารกลาง และ ETF ช่วยประคองฐานราคา

ก่อนที่เงินทุนออปชันจะเข้ามา แนวรับพื้นฐานของทองคำมาจากจีน ธนาคารกลาง และนักลงทุน ETF เป็นหลัก

โต๊ะเทรดโกลด์แมน แซคส์ ระบุว่า สัปดาห์นี้เงินทุนจีนและกองทุนมหภาคตะวันตกยังคงซื้อทองคำอย่างต่อเนื่อง และแรงซื้อยิ่งเร่งตัวขึ้นหลังจากกระทรวงการคลังสหรัฐฯ ขยายการซื้อคืนพันธบัตรระยะยาว นักลงทุนบางส่วนมองว่า การที่กระทรวงการคลังสหรัฐฯ เข้าแทรกแซงอุปสงค์และอุปทานของพันธบัตรระยะยาวอย่างแข็งขันมากขึ้น อาจส่งผลระยะยาวต่อดอลลาร์และทองคำมากกว่าอัตราผลตอบแทนพันธบัตรเอง

ความร้อนแรงของการซื้อขายในตลาดจีนโดดเด่นเป็นพิเศษ ตลาดเซี่ยงไฮ้เพิ่งบันทึกการปรับขึ้นรายวันสองวันที่ติดอันดับห้าอันดับแรกในรอบห้าปี แต่สถานะถือครองทองคำรวมของจีนยังห่างจากจุดสูงสุดเป็นประวัติการณ์ประมาณ 25% โกลด์แมน แซคส์ จึงประเมินว่าสถานะปัจจุบันยังไม่ถึงระดับแออัดสุดขั้ว

การนำเข้าทองคำกายภาพยังคงอยู่ในระดับสูง ข้อมูลแสดงว่าจีนนำเข้าทองคำ 135 ตันในเดือนกรกฎาคม ลดลงจาก 173 ตันในเดือนมิถุนายน และต่ำกว่าค่าเฉลี่ยรายเดือน 144 ตันในช่วงครึ่งแรกของปี 2026 เล็กน้อย อย่างไรก็ตาม การลดลงส่วนใหญ่มาจากการนำเข้าผ่านเขตปลอดอากร ขณะที่การนำเข้าผ่านพิธีศุลกากรยังทรงตัว

นับตั้งแต่ต้นปี จีนนำเข้าทองคำรวมเพิ่มขึ้น 444 ตันเมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันของปีก่อน หรือเพิ่มขึ้นประมาณ 80% โกลด์แมน แซคส์ มองว่าอุปสงค์ส่วนเพิ่มนี้เพียงพอที่จะชดเชยผลกระทบจากการชะลอตัวของการซื้อของธนาคารกลางที่เปิดเผยแล้วและการไหลเข้าของ ETF เงินทุน CTA ก็เริ่มเปลี่ยนทิศทางเช่นกัน โมเดลของโกลด์แมน แซคส์ แสดงให้เห็นว่ากลยุทธ์ตามแนวโน้มได้กลับมาซื้อคืนสถานะ short ทองคำแล้ว และเริ่มเพิ่มสถานะ long โดยโมเมนตัมยังคงเป็นบวก

การนำเข้าทองคำที่ไม่ใช่เพื่อการเงินของจีนสะสมในปี 2026 เร่งตัวเร็วกว่าช่วงเดียวกันของปี 2025 อย่างชัดเจน อุปสงค์กายภาพยังคงหนุนราคาทองคำ

อุปสงค์ของธนาคารกลางยังคงเป็นเสาหลักสำคัญของมุมมองระยะยาวต่อทองคำของโกลด์แมน แซคส์ แต่ข้อมูลทางการมักเปิดเผยล่าช้า จึงยากที่จะสะท้อนการซื้อจริงแบบเรียลไทม์

โกลด์แมน แซคส์ ใช้การส่งออกทองคำจากอังกฤษไปจีนเป็นตัวชี้วัดอุปสงค์ทางการของจีน ในไตรมาสที่สองของปี 2026 การส่งออกทองคำจากอังกฤษไปจีนเฉลี่ยอยู่ที่ 37 ตันต่อเดือน สูงกว่าระดับ 15 ตันต่อเดือนในปี 2025 อย่างชัดเจน

หน่วยงานบริหารทุนสำรองอื่น ๆ ก็กลับมาซื้อเช่นกัน ตุรกีกำลังทยอยซื้อทองคำที่ขายไปในช่วงต้นของความขัดแย้งกลับคืน โดยสถานะหลังปรับด้วยสวอปอยู่ที่ประมาณ 809 ตัน ใกล้ระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่ประมาณ 822 ตัน ในบรรดาหน่วยงานบริหารทุนสำรอง 55 แห่งที่โกลด์แมน แซคส์ ติดตาม มีเพียงรัสเซียเท่านั้นที่ยังลดสถานะสุทธิ

ข้อมูลเหล่านี้ไม่สามารถเทียบเท่ากับปริมาณการซื้อสุทธิแบบเรียลไทม์ของธนาคารกลางแต่ละแห่งได้ทั้งหมด แต่อย่างน้อยก็บ่งชี้ว่าแนวโน้มการจัดสรรทองคำของภาคทางการยังไม่กลับทิศอย่างมีนัยสำคัญ

ทองคำแพงเกินไป เงินทุนเริ่มเก็งกำไรซิลเวอร์ตาม

การปรับขึ้นอย่างรวดเร็วของทองคำยังผลักอุปสงค์เก็งกำไรบางส่วนไปยังซิลเวอร์

Adam Gillard เทรดเดอร์ของโกลด์แมน แซคส์ ชี้ว่าเมื่อราคาทองคำขึ้นไปถึงระดับสูง นักลงทุนรายย่อยมักหันไปหาซิลเวอร์ที่มีราคาต่อหน่วยต่ำกว่า ผลของการทดแทนนี้อาจเป็นสาเหตุหนึ่งที่ทำให้การซื้อขายออปชันซิลเวอร์ร้อนแรงขึ้นในช่วงนี้

สัปดาห์นี้ตลาดมีอุปสงค์ดิจิทัลออปชันซิลเวอร์อายุ 3 เดือน ราคาใช้สิทธิ 90 ดอลลาร์/ออนซ์ ดิจิทัลออปชันคือผลิตภัณฑ์ที่จ่ายผลตอบแทนคงที่เมื่อราคาถึงระดับที่กำหนด ณ วันหมดอายุ มักใช้เพื่อเก็งกำไรเหตุการณ์ที่มีความน่าจะเป็นต่ำแต่ให้ผลตอบแทนสูง

ดังนั้น ความหมายที่ถูกต้องของ "ซิลเวอร์ 90 ดอลลาร์" คือลูกค้ารายใหญ่บางรายกำลังซื้อออปชันระยะสั้นที่มีราคาทริกเกอร์ 90 ดอลลาร์ ไม่ได้หมายความว่าโกลด์แมน แซคส์ คาดการณ์ว่าซิลเวอร์จะแตะ 90 ดอลลาร์ภายในสามเดือนอย่างแน่นอน ความผันผวนโดยนัยที่ต่ำและความเบ้ของออปชันที่สูง ทำให้การเดิมพันหางการกระจายแบบนี้ดึงดูดลูกค้าบางกลุ่ม

เมื่อเทียบกับทองคำ ซิลเวอร์ขาดอุปสงค์เชิงโครงสร้างจากการซื้อของธนาคารกลาง และจีนยังเป็นผู้ส่งออกซิลเวอร์สุทธิ ตรรกะขาขึ้นของซิลเวอร์จึงพึ่งพาผลกระทบทางอ้อมจากทองคำ การสลับเงินทุนของนักลงทุนรายย่อย และการขยายสถานะเก็งกำไรมากกว่า จึงมีความยืดหยุ่นสูงกว่าแต่ความแน่นอนต่ำกว่า

ตรรกะขาขึ้นของทองคำในปัจจุบันตั้งอยู่บนแรงหนุนหลายประการ ได้แก่ ธนาคารกลางยังคงซื้อทองคำ การนำเข้าของจีนยังแข็งแกร่ง อุปสงค์ ETF จากตะวันตกฟื้นตัว ตลาดคลายความกังวลเรื่องการขึ้นดอกเบี้ยของเฟด และการป้องกันความเสี่ยงจากออปชันขยายแนวโน้มขาขึ้น หากปัจจัยใดปัจจัยหนึ่งพลิกกลับ ก็อาจบั่นทอนแนวโน้มได้

ความเสี่ยงมหภาคที่ใหญ่ที่สุดยังคงเป็นเงินเฟ้อที่กลับมาเร่งตัว หากเงินเฟ้อดีดตัวจนตลาดปรับราคาการขึ้นดอกเบี้ยของเฟดใหม่ อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงและดอลลาร์อาจปรับตัวสูงขึ้นตาม เงินทุน ETF และเก็งกำไรก็อาจถอนตัวออกจากทองคำ ขณะเดียวกัน การที่ราคาทองคำร่วงออกจากช่วงใช้สิทธิสำคัญจะกระตุ้นให้ดีลเลอร์ยกเลิกการป้องกันความเสี่ยง ทำให้กลไกออปชันที่เคยผลักดันขาขึ้นกลายเป็นแรงขายเพิ่มเติม และทำให้เกิดการปรับฐานรุนแรงกว่าปกติ

สิ่งที่เปลี่ยนไปของทองคำในตอนนี้คือ อุปสงค์จัดสรรระยะยาวและเงินทุนเก็งกำไรระยะสั้นเริ่มชี้ไปทางขาขึ้นพร้อมกัน เป้าหมาย 4,900 ดอลลาร์สอดคล้องกับสถานการณ์พื้นฐานที่อุปสงค์ของธนาคารกลางและ ETF ฟื้นตัว ส่วนการเทรดของลูกค้าที่ 4,800–5,500 ดอลลาร์ และดิจิทัลออปชันซิลเวอร์ 90 ดอลลาร์ สะท้อนว่าเงินทุนกำลังเดิมพันแนวโน้มหางการกระจายที่ยืดหยุ่นกว่า

สิ่งที่ต้องจับตาต่อจากนี้คือ เงินทุนไหลเข้า ETF จะยั่งยืนหรือไม่ ทองคำจะเข้าใกล้ช่วงใช้สิทธิที่หนาแน่นได้หรือไม่ และแรงซื้อจากจีนและธนาคารกลางจะยังรองรับราคาระดับสูงได้หรือไม่ ออปชันทำให้แนวโน้มเคลื่อนไหวเร็วขึ้นได้ แต่ไม่สามารถแทนที่อุปสงค์เงินทุนจริงที่หนุนแนวโน้มได้