Спасение гособлигаций США лишь усугубляет обвал: политику выкупа Бессента критикуют за хаос

На фоне роста доходности долгосрочных казначейских облигаций США до максимумов более чем за два десятилетия министр финансов США Скотт Бессент сталкивается с новой волной критики в Конгрессе за расширение программы выкупа гособлигаций.

В среду ведущий демократ в банковском комитете Сената США Элизабет Уоррен направила Бессенту письмо с требованием объяснить серию недавних мер, принятых в отношении рынка казначейских облигаций США.Она назвала эти операции «беспрецедентным и хаотичным вмешательством» и поинтересовалась, планирует ли министерство финансировать дальнейшее расширение выкупа долгосрочных облигаций за счет снижения остатка на общем счете Казначейства (TGA).

Уоррен также потребовала от Бессента пояснить, рассматривает ли министерство помимо программы выкупа другие меры по снижению доходности долгосрочных облигаций, а также в какой степени рост долгосрочных ставок уже отразился на стоимости ипотечных и автокредитов для населения. Она потребовала ответа от министерства до 21 октября.

Министерство внезапно расширило выкуп, но доходность облигаций продолжила расти

Спор возник после того, как 19 августа министерство неожиданно объявило о расширении масштабов выкупа долгосрочных облигаций.

Это решение было принято всего через две недели после публикации квартального плана заимствований. Министерство финансов США долгое время подчеркивало, что управление долгом должно следовать принципу «регулярности и предсказуемости», поэтому внезапное изменение политики выкупа вне рамок квартального окна заимствований стало неожиданностью для ряда учреждений на Уолл-стрит.

Впоследствии министерство повысило лимит разового выкупа некоторых 10-30-летних облигаций с 2 до 6 млрд долларов. Бессент заявлял, что расширение выкупа в первую очередь направлено на улучшение ликвидности старых выпусков, чтобы банки и другие учреждения могли продавать старые облигации, торговля которыми затруднена, и увеличить возможности участия в аукционах новых бумаг.

Однако публичные заявления Бессента также заставили рынок предположить, что министерство одновременно стремится замедлить стремительный рост долгосрочной доходности.

Ранее он охарактеризовал динамику рынка как формирующуюся «лихорадку», а расширение выкупа долгосрочных облигаций назвал «операцией по изменению структуры долга, аналогичной операции „Твист“ ФРС». При первом проведении расширенного выкупа долгосрочных облигаций в сентябре министерство увеличило максимальный объем покупки до 6 млрд долларов, что в три раза превышает прежний план.

Долгосрочная доходность от этого не снизилась. На этой неделе доходность 10-летних казначейских облигаций США вновь поднялась до самого высокого уровня с 2002 года, а доходность 30-летних бумаг также достигла максимума более чем за два десятилетия вблизи отметки 5,7%.

В письме Уоррен отметила, что рост доходности казначейских облигаций США в значительной степени вызван политикой самого правительства, и поставила под сомнение попытки министерства смягчить долгосрочные затраты на финансирование с помощью операций по управлению долгом.

Фактический объем покупок министерства ниже лимита

В самой программе выкупа также возникло противоречие: хотя министерство значительно повысило допустимый объем покупок, на практике оно не использовало лимит полностью.

Ранее агентство Reuters сообщало, что в ходе последних выкупов долгосрочных облигаций министерство принимало лишь около половины предложенных инвесторами бумаг, фактический объем каждой покупки был ниже объявленного максимума, а покупки концентрировались на ограниченном числе выпусков.

Это заставило некоторых инвесторов усомниться в истинной цели расширения программы.

Если главная цель — улучшение ликвидности рынка, то министерству нет необходимости принимать завышенные по цене заявки ради достижения лимита. Падрайк Гарви, руководитель исследований ING по Америке, считает, что министерство вполне может отклонять невыгодные предложения о продаже, и с этой точки зрения программа по-прежнему выполняет свою первоначальную функцию.

Некоторые рыночные индикаторы также указывают на улучшение ликвидности старых выпусков. Спред между долгосрочными казначейскими облигациями и связанными с SOFR свопами сузился, что некоторые аналитики рассматривают как признак эффективности программы выкупа.

Однако если рынок интерпретирует политику как попытку министерства сбить долгосрочную доходность, то текущие результаты далеки от идеала. С момента расширения выкупа 19 августа доходность 10-летних и 30-летних казначейских облигаций продолжила расти.

Томас Саймонс, главный экономист Jefferies по США, считает, что часть проблемы связана со временем объявления политики. Министерство не стало дожидаться очередного квартального совещания по заимствованиям, а внезапно изменило план в период распродаж на рынке, из-за чего инвесторам легко связать выкуп с попыткой контроля над доходностью.

Новый спор: откуда взять деньги на выкуп

Еще один ключевой вопрос — как министерство финансирует расширенную программу выкупа.

Изначально рынок в целом полагал, что министерство увеличит выпуск краткосрочных казначейских векселей и направит привлеченные средства на выкуп более долгосрочных облигаций. Фактически это эквивалентно сокращению части долгосрочного долга и увеличению краткосрочного финансирования.

Но существует и другая возможность — напрямую использовать средства с общего счета Казначейства.

Уоррен в этот раз особо потребовала от Бессента пояснить, готово ли министерство постоянно снижать остаток TGA для расширения выкупа долгосрочных облигаций. При таком подходе министерство может покупать больше долгосрочных бумаг без немедленного увеличения выпуска краткосрочных векселей, но при этом сократится денежный буфер правительства.

Министерство пока не уточнило, готово ли оно постоянно использовать денежный счет.

Сам выкуп также связан с компромиссами в отношении издержек. Многие старые облигации, которые сейчас покупает министерство, были выпущены в условиях низких ставок в период пандемии, и поскольку текущая рыночная доходность значительно выше купонной, цены этих бумаг заметно ниже номинала.

С точки зрения управления долгом министерство может выкупать эти старые облигации со скидкой; однако если средства поступают от новых краткосрочных векселей, ставка по новому долгу заметно выше купона старых бумаг, и будущие процентные расходы правительства не обязательно снизятся.

Бессент объясняет рост долгосрочной доходности более широкими макроэкономическими факторами, включая рост цен на энергоносители и инфляцию из-за войны на Ближнем Востоке, а также опасения инвесторов по поводу бюджетного дефицита США. Он полагает, что после завершения конфликта с Ираном, снижения цен на энергоносители, а также на фоне экономического роста и бюджетной консолидации стоимость государственных заимствований в конечном итоге снизится.