После праздников гособлигации США остаются «в реанимации»: что думает Уолл-стрит?

В то время как китайские инвесторы возвращаются на рынок после Золотой недели, глобальная распродажа облигаций усиливается: доходность 10-летних казначейских облигаций США временно поднималась до 5,36%, а доходность 30-летних облигаций — до 5,73%, что является самыми высокими уровнями с 2002 года. Доходность облигаций Франции, Италии и Великобритании также резко выросла, при этом доходность 30-летних британских гособлигаций достигла максимума с 1998 года. Позднее аукцион 10-летних казначейских облигаций США прошел при высоком спросе, доходность составила 5,3% — самый высокий уровень с ноября 2000 года, однако во второй половине дня доходность несколько снизилась.

Ожидания по политике Федеральной резервной системы колеблются: рынок сейчас оценивает вероятность повышения ставки в октябре в 22%, что значительно ниже 70% на прошлой неделе. Геополитические риски (атаки Ирана на танкеры, подталкивающие цены на нефть вверх) продолжают давить на настроения рынка, нефть Brent держится вблизи отметки $100 за баррель.

Франция стала новым эпицентром распродажи европейских облигаций: доходность 10-летних французских гособлигаций взлетела до 4,889%, а спред с немецкими облигациями расширился до 139 базисных пунктов, поскольку инвесторы переключаются на более качественные немецкие бумаги.

Мнения на Уолл-стрит относительно динамики американских облигаций заметно расходятся: пессимисты (Barclays, Danske Bank, Bank of America) прогнозируют возможный рост доходности до 6%, считая, что при устойчивой экономике и высоком предложении нет явных катализаторов для снижения; оптимисты (Goldman Sachs, JPMorgan, Morgan Stanley) ожидают снижения доходности и прогнозируют, что к концу года доходность 10-летних бумаг опустится до 4,75–5,05%, полагая, что рынок чрезмерно остро реагирует на ястребиные настроения, и баланс рисков смещен в пользу снижения доходности.

Когда китайские инвесторы возвращаются на рынок после Золотой недели, они, несомненно, обнаружат картину, почти не изменившуюся с момента до праздников: глобальные облигации развитых рынков, прежде всего американские казначейские бумаги, по-прежнему находятся под сильным давлением продаж...

Рыночные данные показывают, что в среду на фоне усиления очередной волны глобальной распродажи облигаций доходность 10-летних казначейских облигаций США временно поднималась до 5,36%, а доходность 30-летних облигаций — до 5,73%, что является самыми высокими уровнями с 2002 года. Одновременно резко выросла доходность базовых государственных облигаций Франции и Италии. Доходность 30-летних британских гособлигаций и вовсе достигла максимума с 1998 года.

Когда цены на облигации падают, их доходность растет. Хотя в четверг ближе к вечеру, после того как Министерство финансов США провело аукцион 10-летних облигаций на $39 млрд при высоком спросе, доходность долгосрочных американских бумаг во второй половине нью-йоркской сессии несколько снизилась, доходность на этом аукционе все равно составила 5,3% — самый высокий уровень для аукционов 10-летних казначейских облигаций США с ноября 2000 года.

В четверг Министерство финансов США также проведет аукцион 30-летних облигаций на $22 млрд, доходность по которому также может стать самой высокой с 2000 года. Затем Минфин проведет обратный выкуп долгосрочных облигаций — возможно, снова выкупит до $6 млрд бумаг со сроками погашения от 20 до 30 лет.

Можно сказать, что за время праздников, когда китайские инвесторы отсутствовали на рынке, ситуация на мировом рынке облигаций не улучшилась, а наоборот, появилось еще больше очагов напряженности.

Что касается ожиданий по политике ФРС, то с сентябрьского заседания рынок неоднократно пересматривал вероятность очередного повышения ставки в октябре. Данные LSEG показывают, что сейчас рынок оценивает вероятность повышения ставки в октябре в 22%, что значительно ниже примерно 70% в начале прошлой недели, однако рынок по-прежнему ожидает несколько повышений ставки в течение следующего года.

После того как Иран в последние дни усилил атаки на танкеры, проходящие через Ормузский пролив, и подтолкнул цены на нефть вверх, геополитика также остается в центре внимания мирового рынка облигаций. Нефть Brent на протяжении всех праздников продолжала держаться вблизи высокой отметки $100 за баррель.

Главный экономист First Abu Dhabi Bank Саймон Баллард отметил: «Очевидно, что тень геополитической обстановки, а также связанное с ней сохраняющееся ценовое давление и рост доходности государственных облигаций продолжают подавлять настроения рынка и общий аппетит к риску».

Тем временем бюджетные переговоры во Франции и последовавшие за ними общенациональные протесты держат европейские рынки в напряжении, а французские гособлигации стали «новым эпицентром» глобального кризиса долгосрочных облигаций.

Данные Tradeweb показывают, что доходность 10-летних французских гособлигаций в среду взлетела почти на 14 базисных пунктов, до 4,889%. Для сравнения, доходность 10-летних немецких облигаций выросла лишь на 3,3 базисных пункта, до 3,507%; спред между доходностью 10-летних французских и немецких облигаций сейчас составляет 139 базисных пунктов, вновь приблизившись к пику около 159 базисных пунктов, достигнутому в прошлую пятницу.

«Франция быстро становится эпицентром распродажи европейских облигаций», — отметил в отчете глава отдела трансграничного кредитования Federated Hermes Limited Митч Резник. — «Скорость этого движения имеет значение: инвесторы продают французские облигации и переключаются на более качественные немецкие, что еще больше расширяет спред между ними».

Как Уолл-стрит сейчас оценивает перспективы рынка облигаций?

В настоящее время среди стратегов Уолл-стрит сохраняются заметные разногласия относительно того, существенно ли снизится доходность американских облигаций к концу года или же она достигнет новых максимумов.

Лагерь «быков» на рынке облигаций, представленный Уильямом Маршаллом из Goldman Sachs Group, по-прежнему твердо верит в снижение доходности. Они делают ставку на то, что рынок чрезмерно остро отреагировал на опасения по поводу высокой инфляции и огромного государственного долга, что может заложить основу для потенциального отскока американских облигаций до конца года. Однако «медведи», такие как глава отдела исследований ставок в США Barclays Capital Аншул Прадхан, придерживаются противоположного мнения, считая, что доходность продолжит расти и останется высокой в течение длительного времени.

При этом это не означает, что какая-либо из сторон считает будущую динамику легко прогнозируемой.

Сейчас множество неопределенностей окутывает перспективы рынка облигаций туманом: ценовой шок на энергоносители из-за войны с Ираном, траектория политики ФРС в сторону повышения ставок, а также бурно развивающийся бум искусственного интеллекта, который продолжает придавать экономике мощный импульс... Все эти неопределенности резко усложняют оценку будущего направления рынка облигаций.

Пессимистичный лагерь

Barclays Capital уже повысил свой прогноз доходности 10-летних казначейских облигаций США на третий квартал 2027 года с 5% до 5,25% и считает, что в краткосрочной перспективе почти нет причин для снижения доходности.

«Пока экономика США остается устойчивой, мы не видим конкретного катализатора, который мог бы привести к падению доходности ниже 5%», — написал в недавнем отчете глава отдела исследований ставок в США Barclays Capital Аншул Прадхан. Если экономика США останется устойчивой, доходность 30-летних облигаций может достичь 6%.

«Рынок в настоящее время все еще закладывает долгосрочную нейтральную ставку около 3,5%, и мы считаем, что со временем производительность может превзойти ожидания. Если это произойдет, рынок может переоценить этот долгосрочный уровень в сторону повышения. По нашему мнению, это подтолкнет доходность 30-летних бумаг к 6% или, по крайней мере, сделает справедливую стоимость 30-летних облигаций соответствующей доходности 6%».

Аналитики датского Danske Bank также считают, что долгосрочные американские облигации подвержены риску дальнейшего давления.

«Давление сосредоточено на дальнем конце кривой доходности американских облигаций, и причина не только в большом объеме предложения казначейских бумаг, но и в выпуске облигаций сверхкрупными поставщиками облачных услуг», — написал в отчете главный аналитик Danske Bank Йенс Петер Соренсен. — «Поскольку инвесторы требуют более высокую премию за срок на дальнем конце, мы действительно видим риск того, что доходность 10-летних и 30-летних казначейских облигаций США достигнет 6%».

Кроме того, Bank of America в настоящее время прогнозирует, что доходность 10-летних казначейских облигаций к концу года составит 5%, что согласуется с оценкой экономистов банка относительно траектории ставок — то есть ФРС повысит ставку на двух следующих заседаниях в октябре и декабре, чтобы вернуть экономику в «равновесное» состояние. Однако команда соруководителя глобальной стратегии по ставкам Bank of America Марка Кабаны уже предложила ряд торговых рекомендаций, исходя из предположения о возможном дальнейшем росте доходности.

Он отметил: «Мы считаем, что пока не следует действовать против тренда. Хотя наш прогноз доходности ниже и хотя мы по-прежнему основываемся на базовом сценарии для экономики США, с точки зрения баланса рисков мы полагаем, что вероятность роста ставок сейчас выше, чем их снижения».

Оптимистичный лагерь

Конечно, некоторые участники рынка также считают, что доходность долгосрочных облигаций, постепенно приближающаяся к отметке 6%, сейчас может быть достаточно привлекательной, чтобы способствовать отскоку рынка облигаций к концу года. Сильный спрос на аукционе 10-летних казначейских облигаций в среду подчеркивает, что некоторые инвесторы активно скупают долгосрочные бумаги.

Goldman Sachs ожидает, что к концу года доходность 10-летних казначейских облигаций снизится до 4,75%, что примерно на 60 базисных пунктов ниже максимума среды.

Глава стратегии по ставкам в США Goldman Sachs Уильям Маршалл заявил: «Я считаю, что наш текущий позитивный среднесрочный прогноз остается обоснованным. Потенциальное инфляционное давление достаточно хорошо контролируется. А нынешняя высокая инфляция обусловлена либо такими факторами, как тарифы, которые в основном уже в прошлом, либо событиями вроде „продолжающегося конфликта“ с Ираном. Наш базовый сценарий предполагает, что эти факторы в конечном итоге ослабнут, и тогда внимание рынка вновь вернется к более фундаментальным структурным факторам».

JPMorgan, в свою очередь, ожидает, что доходность 10-летних казначейских облигаций к концу года снизится до 5,05%, что станет «первым возвращением к справедливой стоимости за шесть месяцев».

Кроме того, Morgan Stanley прогнозирует падение доходности 10-летних казначейских облигаций до 4,8% к концу года.

Стратег по ставкам Morgan Stanley Мартин Тобиас отметил: «Текущие ястребиные настроения, заложенные рынком, гораздо более пессимистичны, чем вероятностно-взвешенные ожидания нашей экономической команды относительно траектории ФРС. Для сравнения, наш пессимистичный базовый сценарий (медвежий) для 10-летних казначейских облигаций составляет 5,25%, а спотовый рынок уже полностью заложил этот пессимистичный прогноз; в то же время оптимистичный базовый сценарий (бычий), предполагающий глубокую рецессию, вызванную глобальным нефтяным кризисом, соответствует доходности 3,8%. Учитывая, что форвардные контракты фактически уже заложили медвежьи ожидания в цены, мы считаем, что баланс рисков для доходности казначейских облигаций смещен в пользу ее снижения».