Доходность «5 с прицелом на 6»: наступила ли «вторая фаза» долгового кризиса США?

Доходность 10-летних казначейских облигаций США превысила 5% после самого резкого за 18 месяцев дневного роста доходности, что ведет к глубокой перестройке глобальной стоимости капитала. Развивающиеся рынки испытывают давление, «порог обвала» фондового рынка может подняться до 5,5%–6,0%, а Goldman Sachs предупреждает, что слишком быстрые колебания вызовут пристальное внимание фондового рынка.

Автор: Сяо Сян, CLS

После того как в среду доходность казначейских облигаций США пережила самое сокрушительное падение почти за 18 месяцев, похоже, наступает «вторая фаза» нынешнего долгового кризиса США: доходность постепенно эволюционирует от «высокого роста» к «быстрому росту»…

CLS ранее сегодня сообщала, что на фоне наложения пяти негативных новостных факторов в среду на рынке казначейских облигаций США сформировался «идеальный шторм», который привел к тому, что дневной рост доходности 10-летних казначейских облигаций стал максимальным с апреля 2025 года, когда тарифные меры Трампа в рамках «Дня освобождения» вызвали потрясения на рынке. По отраслевой статистике, это было редкое экстремальное колебание на 4 стандартных отклонения.

Многие участники рынка ранее предупреждали, что сам по себе рост доходности не обязательно приведет к обвалу фондового рынка. Больший риск на самом деле заключается в слишком быстрых и неупорядоченных колебаниях рынка. Для акций скорость изменения процентных ставок важнее направления, по крайней мере в краткосрочной и среднесрочной перспективе.

После резкого падения цен на облигации в среду инвесторам, несомненно, пора напрячься…

В предыдущем отчете Goldman Sachs предупреждал, что когда доходность 10-летних казначейских облигаций колеблется примерно на 50 базисных пунктов в течение месяца или на 30 базисных пунктов в течение двух недель, фондовый рынок начинает проявлять повышенное внимание.

Интересно, что по состоянию на среду доходность 10-летних казначейских облигаций с 26 августа выросла в общей сложности на 51 базисный пункт; с 8 сентября — на 35 базисных пунктов. Хотя по временным рамкам это несколько выходит за пределы статистического периода Goldman Sachs, если распродажа казначейских облигаций в ближайшее время не прекратится, пробить установленную Goldman Sachs «красную линию», очевидно, будет несложно.

Доходность «5 с прицелом на 6»

На протяжении многих лет уровень доходности 10-летних казначейских облигаций США в 5% считался критической точкой, с которой начинаются потрясения на мировых финансовых рынках. Теперь этот порог, похоже, уже не выглядит верхней границей, а скорее промежуточной остановкой.

В этом месяце доходность 10-летних казначейских облигаций одним махом пробила 5% — это крайне редкое явление за последние десятилетия, и даже если оно случалось, то обычно было мимолетным. Но этот прорыв заставил некоторых инвесторов столкнуться с неприятным вопросом: а что, если именно 6% — это новая цифра, которая по-настоящему не даст им спать по ночам?

Нынешний период удержания доходности выше 5% пока слишком короток, чтобы в полной мере проверить эту теорию. Однако, по словам Майка Белла, руководителя отдела рыночной стратегии BlueBay Asset Management, этот уровень исторически был лишь психологическим рубежом, а не автоматически срабатывающим порогом.

«Люди всегда думают, что у доходности казначейских облигаций США есть некое „магическое число“, при достижении которого возникают проблемы, но на самом деле это относительная величина, а не абсолютная», — пояснил Белл.

По-настоящему важно сравнение доходности казначейских облигаций с другими ключевыми инвестиционными показателями, особенно с доходностью прибыли по акциям. Белл отметил, что баланс между ними приближается к критической точке перелома, что, вероятно, заложит основу для нового витка распродаж на фондовом рынке.

Исторические закономерности дают определенную пищу для размышлений. В прошлый раз доходность 10-летних казначейских облигаций пробила 5% накануне мирового финансового кризиса, когда мировой индекс акций MSCI рухнул вдвое; а менее чем за десять лет до этого доходность взлетела почти до 6,8%, что также стало одним из факторов, приведших к схлопыванию пузыря доткомов.

Аналитики JPMorgan отмечают, что причина, по которой болевая точка текущего рыночного давления может снова подняться выше 5%, кроется в «значительных структурных изменениях» мировой экономики — существенно вырос вес искусственного интеллекта, здравоохранения и сферы услуг. Лидеры этих отраслей продолжают масштабно инвестировать и расширяться независимо от стоимости заимствований.

JPMorgan, ссылаясь на мнения ряда крупных инвесторов, высказанные на его недавней конференции, отмечает, что это означает, что «традиционный механизм трансмиссии процентных ставок, по-видимому, значительно ослаб», а «порог обвала» фондового рынка может повыситься — возможно, в диапазон 5,5%–6,0%.

Глубокая переоценка

Как бы то ни было, на рынке казначейских облигаций США объемом 29 триллионов долларов, который служит ориентиром для ценообразования практически всех финансовых активов, движение доходности от 5% к 6% будет означать глубокую перестройку глобальной стоимости капитала.

Доходность казначейских облигаций США на уровне 6% несет в себе тройной сигнал: значительный рост инфляционных ожиданий, усиление опасений по поводу устойчивости американских государственных финансов или уверенность рынка в том, что высокие ставки сохранятся надолго, — а возможно, и сочетание всех трех факторов.

Член совета управляющих ФРС Гулсби на этой неделе признал, что если доходность будет долго удерживаться на уровне 5%, пока неизвестно, отреагирует ли рынок иначе, чем раньше.

Пол Джексон, руководитель отдела исследований глобального распределения активов Invesco, говорит, что логика пристального внимания инвесторов к доходности казначейских облигаций США очень проста: казначейские облигации США представляют собой глобальный ориентир безрисковой ставки, и пробитие доходностью отметки 5% означает, что инвесторы могут зафиксировать самую высокую безрисковую доходность по казначейским облигациям США с 2007 года.

Расчеты по модели Джексона показывают, что как только 12-месячная средняя доходность 10-летних казначейских облигаций достигнет 4,72% и продолжит расти, мировые фондовые рынки развернутся вниз.

Сейчас у рынка еще есть буфер до этой критической точки — текущее 12-месячное среднее значение составляет около 4,34%, — но Джексон сообщил, что уже начал умеренно сокращать позиции в акциях и перекладываться в государственные облигации, чтобы зафиксировать эту редкую высокую доходность. «Если доходность казначейских облигаций продолжит расти, риск снижения фондового рынка под давлением в ближайшие 12 месяцев нельзя игнорировать», — отметил он.

Появляются скрытые угрозы для развивающихся рынков

Судя по прошлому опыту, развивающиеся рынки, которые в последние годы демонстрировали высокие результаты, часто становятся первыми жертвами резкого взлета доходности казначейских облигаций США.

Рост доходности казначейских облигаций США обычно ведет к укреплению доллара, что значительно повышает привлекательность долларовых активов. Это не только оттягивает трансграничный капитал из развивающихся экономик, но и, если стоимость обслуживания долга, номинированного в долларах, резко возрастет, может подтолкнуть страны с уязвимыми финансами к грани дефолтного кризиса.

Данные о потоках капитала показывают, что на прошлой неделе фонды облигаций развивающихся рынков зафиксировали крупнейший за несколько месяцев недельный чистый отток, из фондов акций также ушли миллиарды долларов; одновременно в этом месяце темпы выпуска суверенных облигаций развивающихся рынков заметно замедлились по сравнению с обычным уровнем.

«Для развивающихся рынков текущая ситуация не идеальна», — говорит Элисон Шимада, руководитель отдела акций развивающихся рынков Allspring Global Investments, подчеркивая, однако, что пока не наблюдается обвального сценария «резкого ухудшения», и команда в целом придерживается позиции «конструктивного выжидания».

Однако самая большая скрытая угроза, возможно, кроется на уровне психологических ожиданий.

Как только инвесторы начнут всерьез обсуждать «вероятность достижения доходностью 6%», предмет спора перестанет быть временным скачком доходности. Рынку придется провести более глубокую коллективную переоценку: эпоха изобильной ликвидности и сверхдешевого капитала, возможно, окончательно завершилась, и мировые цены на активы должны мучительно адаптироваться к новой норме постоянно повышенной стоимости капитала.

Нил Биррелл, главный инвестиционный директор Premier Miton, отмечает, что хотя на фондовом рынке пока не наблюдается панического обвала, это, вероятно, связано с тем, что большинство инвесторов еще не заложили высокие ставки выше 5% в долгосрочные модели прогнозирования прибыли.

«Пока все не пересчитают свои оценочные модели, все выглядит спокойно, — прямо говорит Биррелл, — но данные есть данные, и реальность рано или поздно всплывет на поверхность».