ทำไม BP ถึงพุ่งขึ้นกะทันหัน? Backpack กำลังได้รับตรรกะการประเมินมูลค่าใหม่

TL;DR
·ตามข้อมูลจาก Cowlpane ที่อ้างอิง Crypto Briefing พบว่า Backpack มีสัดส่วนอุปทานหุ้นโทเคนบน Solana เพียงประมาณ 5% แต่กลับมีส่วนแบ่งปริมาณการซื้อขาย DEX ในระดับผู้ออกหลักทรัพย์สูงถึงประมาณ 73%
·กุญแจสำคัญไม่ใช่จำนวนสินทรัพย์ แต่เป็นโมเดลผู้ดูแลสภาพคล่องอัตโนมัติเฉพาะที่เรียกว่า propAMM ซึ่งพูลสภาพคล่องประเภทนี้ได้รับเงินทุนจากผู้ดูแลสภาพคล่องมืออาชีพ โดยมีเป้าหมายเพื่อสร้างความลึกของคำสั่งซื้อขายที่มากขึ้นและสเปรดราคาที่แคบลง
·ในบางช่วงเวลาทางสถิติ propAMM มีส่วนแบ่งปริมาณการซื้อขายของ Backpack ประมาณ 71% ซึ่งบ่งชี้ว่าตลาดหุ้นโทเคนกำลังเกิดการกระจุกตัวของสภาพคล่องอย่างชัดเจน
·สินทรัพย์ยอดนิยมอย่าง SpaceX และ Micron มีส่วนแบ่งปริมาณการซื้อขายจำนวนมาก ซึ่งหมายความว่ากิจกรรมการซื้อขายในปัจจุบันของ Backpack ยังคงพึ่งพาสินทรัพย์หลักเพียงไม่กี่รายการ
·เมื่อเทียบกับโทเคนคริปโตทั่วไป หุ้นโทเคนบางส่วนยังมีกลไกการไถ่ถอน ซึ่งทำให้เกิดอาร์บิทราจและการยึดโยงราคาระหว่างราคาบนเชนกับมูลค่าสินทรัพย์อ้างอิง ซึ่งอาจเป็นอีกปัจจัยสำคัญที่ดึงดูดสภาพคล่อง

หุ้นโทเคนกำลังเปลี่ยนผ่านจากเรื่องเล่า "การนำสินทรัพย์ขึ้นบนเชน" ไปสู่การแข่งขันด้านโครงสร้างตลาดแบบดั้งเดิมอย่างรวดเร็ว

ในช่วงสองปีที่ผ่านมา อุตสาหกรรมมักให้ความสำคัญกับจำนวนหุ้นที่สามารถแปลงเป็นโทเคนได้ ครอบคลุมบริษัทกี่แห่ง และออกบนบล็อกเชนใด แต่เมื่อผลิตภัณฑ์มีมากขึ้นเรื่อย ๆ คำถามใหม่ก็เริ่มเกิดขึ้น: หลังจากออกมาแล้ว จะซื้อขายกันที่ไหนได้จริง?

ข้อมูลของ Backpack เป็นตัวอย่างที่น่าสนใจ

ตามข้อมูลจาก Cowlpane ที่อ้างอิง Crypto Briefing พบว่า Backpack Securities มีสัดส่วนอุปทานโทเคนในตลาดหุ้นโทเคนบน Solana เพียงประมาณ 5% แต่กลับมีส่วนแบ่งปริมาณการซื้อขาย DEX ในระดับผู้ออกหลักทรัพย์สูงถึงประมาณ 73%

กล่าวอีกนัยหนึ่ง มันไม่ใช่แพลตฟอร์มที่ออกสินทรัพย์มากที่สุด แต่กลับดูดซับการซื้อขายส่วนใหญ่ไป

สิ่งที่สะท้อนออกมาเบื้องหลังอาจไม่ใช่ความสามารถในการออกโทเคน แต่เป็นปัญหาแบบดั้งเดิมของตลาดการเงิน นั่นคือ สภาพคล่อง

อุปทาน 5% ทำไมถึงสร้างปริมาณการซื้อขายได้ 73%?

สำหรับเทรดเดอร์ การที่สินทรัพย์ "มีอยู่" ไม่ใช่สิ่งสำคัญที่สุด

สิ่งที่ส่งผลต่อประสบการณ์การซื้อขายจริง ๆ คือความลึกของสมุดคำสั่งซื้อขาย สเปรดราคาที่แคบพอหรือไม่ และคำสั่งซื้อขายขนาดใหญ่จะทำให้ราคาเคลื่อนไหวอย่างชัดเจนหรือไม่

ข้อได้เปรียบของ Backpack มาจาก Sunrise liquidity protocol และโมเดลที่เรียกว่า propAMM (proprietary automated market maker หรือผู้ดูแลสภาพคล่องอัตโนมัติเฉพาะ)

AMM แบบ DeFi ดั้งเดิมมักอนุญาตให้ผู้ใช้รายใดก็ได้นำเงินทุนมาใส่ในพูลสภาพคล่อง โดยอัลกอริทึมจะเสนอราคาตามสัดส่วนสินทรัพย์ในพูล แต่ propAMM ใกล้เคียงกับการดูแลสภาพคล่องแบบมืออาชีพมากกว่า: ผู้ให้สภาพคล่องเฉพาะรายเป็นผู้จัดการเงินทุนและการเสนอราคาแบบรวมศูนย์ เพื่อเพิ่มประสิทธิภาพของเงินทุน และพยายามมอบสภาพคล่องที่ลึกขึ้นและสเปรดที่แคบลง

ตามข้อมูลที่อ้างอิงในบทความต้นฉบับ ในบางช่วงเวลาทางสถิติ propAMM มีส่วนแบ่งปริมาณการซื้อขายของ Backpack ประมาณ 71%

สิ่งนี้ก่อให้เกิดวงจรป้อนกลับเชิงบวกของสภาพคล่องแบบคลาสสิก: สภาพคล่องที่ลึกขึ้น → slippage และต้นทุนการซื้อขายที่ต่ำลง → เทรดเดอร์เข้ามามากขึ้น → ปริมาณการซื้อขายกระจุกตัวมากขึ้น → ประสิทธิภาพการดูแลสภาพคล่องดีขึ้นอย่างต่อเนื่อง

นี่คือเหตุผลที่ Backpack แม้จะมีส่วนแบ่งอุปทานโทเคนเพียงเล็กน้อย แต่ก็ยังสามารถสร้างปริมาณการซื้อขายได้สูงกว่าสัดส่วนอุปทานอย่างมาก

สำหรับหุ้นโทเคนแล้ว สิ่งนี้สำคัญเป็นพิเศษ เพราะหุ้นมีตลาดซื้อขายแบบดั้งเดิมที่พัฒนาแล้วอยู่แล้ว หากเวอร์ชันบนเชนมีสเปรดกว้างกว่าอย่างเห็นได้ชัดและสภาพคล่องแย่กว่าอย่างเห็นได้ชัด การ "ขึ้นบนเชน" เพียงอย่างเดียวก็ไม่เพียงพอที่จะทำให้เทรดเดอร์ย้ายมา

ผลิตภัณฑ์ที่แข่งขันได้จริง ๆ สุดท้ายก็ยังต้องแก้ปัญหาแบบเดียวกับที่ตลาดหลักทรัพย์แบบดั้งเดิมแก้มาหลายทศวรรษ: ทำอย่างไรให้ผู้ซื้อและผู้ขายจับคู่กันด้วยต้นทุนที่ต่ำที่สุดเท่าที่จะเป็นไปได้

SpaceX กลายเป็นศูนย์กลางปริมาณการซื้อขาย แต่การกระจุกตัวก็เป็นความเสี่ยง

ปริมาณการซื้อขายในปัจจุบันของ Backpack ไม่ได้กระจายตัวอย่างสม่ำเสมอในหุ้นโทเคนทั้งหมด ตัวอย่างที่ชัดเจนที่สุดคือ SPCX ซึ่งเป็นตัวแทนความเสี่ยงด้านส่วนได้เสียในหุ้น SpaceX

ตามข้อมูลในบทความต้นฉบับ SPCX เคยครองส่วนแบ่งปริมาณการซื้อขาย DEX ส่วนใหญ่ของสินทรัพย์โทเคนที่เกี่ยวข้องกับ SpaceX บน Solana และผลิตภัณฑ์โทเคนของ Micron Technology (MU) ก็มีส่วนแบ่งปริมาณการซื้อขายในกลุ่มสินทรัพย์เดียวกันสูงมากเช่นกัน

สิ่งนี้แสดงให้เห็นว่า เมื่อแพลตฟอร์มหนึ่งมีทั้งสินทรัพย์ยอดนิยมและสภาพคล่องที่ดีกว่า ปริมาณการซื้อขายก็อาจกระจุกตัวไปยังสถานที่เดียวอย่างรวดเร็ว

โดยเฉพาะอย่างยิ่ง SpaceX ยังคงเป็นบริษัทที่ไม่ได้จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ นักลงทุนทั่วไปไม่สามารถซื้อหุ้นโดยตรงผ่านตลาดหุ้นสาธารณะแบบดั้งเดิมได้ ดังนั้น ผลิตภัณฑ์ใดก็ตามที่สามารถมอบความเสี่ยงทางเศรษฐกิจที่เกี่ยวข้องได้ พร้อมทั้งมีสภาพคล่องในตลาดรองที่แข็งแกร่ง ก็ย่อมได้รับความสนใจได้ง่ายกว่าโดยธรรมชาติ

แต่โครงสร้างแบบนี้ก็มีอีกด้านหนึ่ง

เมื่อการซื้อขายจำนวนมากพึ่งพาสินทรัพย์หลักเพียงไม่กี่รายการ ปริมาณการซื้อขายโดยรวมของแพลตฟอร์มก็จะอ่อนไหวต่อการเปลี่ยนแปลงความนิยมของสินทรัพย์รายการเดียวได้ง่ายขึ้น หากความต้องการซื้อขายที่เกี่ยวข้องกับ SpaceX ลดลง หรือแพลตฟอร์มอื่นเปิดตัวผลิตภัณฑ์ที่แข่งขันได้มากกว่า ส่วนแบ่งปริมาณการซื้อขายที่สูงในปัจจุบันก็อาจไม่ยั่งยืนโดยอัตโนมัติ

ดังนั้น แทนที่จะตีความข้อมูลปัจจุบันของ Backpack ง่าย ๆ ว่าเป็น "ความต้องการหุ้นโทเคนพุ่งทะยาน" ความเข้าใจที่แม่นยำกว่าอาจเป็น: ความต้องการซื้อขายกำลังกระจุกตัวอย่างมากในสินทรัพย์ยอดนิยมเพียงไม่กี่รายการและสถานที่ที่มีสภาพคล่องสูงเพียงไม่กี่แห่ง

กลไกการไถ่ถอน ทำให้หุ้นโทเคนแตกต่างจากโทเคนคริปโตทั่วไปโดยพื้นฐาน

อีกหนึ่งการออกแบบที่น่าสนใจคือกลไกการไถ่ถอน

หุ้นโทเคนบางส่วนของ Backpack ไม่ได้รักษาราคาไว้ด้วยเรื่องเล่าทางการตลาดเพียงอย่างเดียว แต่เปิดให้ผู้ถือสามารถแลกคืนมูลค่าอ้างอิงตามกฎของผลิตภัณฑ์ได้ สิ่งนี้ทำให้มันแตกต่างอย่างชัดเจนจาก Meme Coin ทั่วไปและสินทรัพย์สังเคราะห์ล้วน ๆ

หากราคาบนเชนของโทเคนเบี่ยงเบนไปจากมูลค่าของสินทรัพย์อ้างอิงอย่างชัดเจน กลไกการไถ่ถอนและอาร์บิทราจในทางทฤษฎีสามารถกระตุ้นให้เทรดเดอร์ซื้อสินทรัพย์ที่ต่ำกว่ามูลค่า หรือขายสินทรัพย์ที่สูงกว่ามูลค่า เพื่อให้ราคาทั้งสองกลับมาใกล้เคียงกันอีกครั้ง

ดังนั้น กลไกการไถ่ถอนจึงเพิ่มชั้นของการยึดโยงราคาให้กับสินทรัพย์บนเชน สำหรับเทรดเดอร์แล้ว สิ่งนี้ช่วยลดความเสี่ยงที่ "ราคาโทเคนบนเชนจะหลุดออกจากสินทรัพย์อ้างอิงโดยสิ้นเชิง" สำหรับผู้ดูแลสภาพคล่องแล้ว เกณฑ์ราคาที่ชัดเจนขึ้นก็ช่วยในการจัดการสินค้าคงคลังและการเสนอราคาได้เช่นกัน

นี่อาจเป็นอีกเหตุผลหนึ่งที่ Backpack สามารถดึงดูดสภาพคล่องได้อย่างต่อเนื่อง สิ่งที่หุ้นโทเคนต้องแก้จริง ๆ ไม่ใช่แค่ "เปลี่ยนหุ้นให้เป็น Token" แต่ต้องสร้างสิ่งเหล่านี้ไปพร้อมกัน: การแมปสินทรัพย์อ้างอิง กลไกการไถ่ถอน การค้นพบราคา และสภาพคล่องในตลาดรอง หากขาดส่วนใดส่วนหนึ่งไป ก็ยากที่จะสร้างตลาดซื้อขายที่สมบูรณ์อย่างแท้จริง

ขั้นต่อไปของหุ้นโทเคน อาจไม่ใช่การแข่งขันกันที่จำนวนการออก

เมื่อมองจากตลาดที่ใหญ่ขึ้น Solana ได้กลายเป็นหนึ่งในระบบนิเวศที่มีการซื้อขายหุ้นโทเคนบนเชนคึกคักที่สุดในปัจจุบัน

ข้อมูลที่อ้างอิงในบทความต้นฉบับแสดงให้เห็นว่า ในบางช่วงเวลาทางสถิติ Solana ครองส่วนแบ่งปริมาณการซื้อขาย DEX ของหุ้นโทเคนทั่วทั้งเชนส่วนใหญ่ ค่าธรรมเนียมการซื้อขายที่ต่ำและปริมาณธุรกรรมต่อวินาทีที่สูง ทำให้มันเหมาะสำหรับการซื้อขายหลักทรัพย์บนเชนที่อ่อนไหวต่อต้นทุนการซื้อขายสูง

แต่กรณีของ Backpack อธิบายเพิ่มเติมว่า: ประสิทธิภาพของบล็อกเชนสาธารณะเป็นเพียงโครงสร้างพื้นฐาน สิ่งที่กำหนดจริง ๆ ว่าปริมาณการซื้อขายจะไหลไปที่ใดในท้ายที่สุด ยังคงเป็นโครงสร้างจุลภาคของตลาด

สำหรับผู้ออกหลักทรัพย์แล้ว นี่หมายความว่าการแข่งขันในอนาคตอาจไม่ใช่แค่ "ออกหุ้นโทเคนเพิ่มอีกสักสองสามตัว" หากสินทรัพย์จำนวนมากที่ออกมาแล้วขาดความลึก ผู้ใช้ก็ยังไม่สามารถซื้อขายได้อย่างมีประสิทธิภาพ เมื่อเทียบกันแล้ว การนำเงินทุนไปลงทุนในการดูแลสภาพคล่องแบบมืออาชีพ ช่องทางการไถ่ถอน และโครงสร้างพื้นฐานด้านสภาพคล่อง อาจนำมาซึ่งผลกระทบเครือข่ายที่ตรงกว่า

เมื่อมองจากมุมนี้ สิ่งที่น่าสนใจจริง ๆ เกี่ยวกับ Backpack ที่มีอุปทานเพียงประมาณ 5% แต่ได้ปริมาณการซื้อขายประมาณ 73% ไม่ใช่ตัวสัดส่วนนั้นเอง แต่เป็นแนวโน้มเบื้องหลัง: หุ้นโทเคนได้เริ่มเปลี่ยนจาก "การแข่งขันนำสินทรัพย์ขึ้นบนเชน" ไปสู่ "การแข่งขันด้านสภาพคล่อง" แล้ว

ใครก็ตามที่สามารถมอบตลาดที่ลึกกว่า แรงเสียดทานในการซื้อขายที่ต่ำกว่า และกลไกเชื่อมโยงราคาระหว่างบนเชนกับนอกเชนที่น่าเชื่อถือกว่า ผู้นั้นก็อาจกลายเป็นสถานที่ที่เงินทุนหยุดพักและซื้อขายจริง