Биткоин может выиграть от краха ИИ, считает Артур Хейс

В своем эссе от 22 сентября «Безопасность прежде всего» Хейс написал, что недавние призывы крупных американских ИИ-компаний замедлить разработку передовых моделей могут иметь экономическое объяснение наряду с публично заявленными соображениями безопасности. Он предположил, что спрос на дорогостоящие ИИ-услуги может оказаться слабее, чем предположения о расходах, лежащие в основе центров обработки данных, чипов и связанного с ними долга.

Его интерпретация не совпадает с объяснениями самих ИИ-компаний. OpenAI заявила в августе, что временно замедлила часть разработки передовых моделей после того, как возникли проблемы с кибербезопасностью и потребовались более строгие внутренние меры защиты. Генеральный директор Anthropic Дарио Амодеи позже призвал отрасль замедлить темпы разработки моделей, чтобы меры безопасности успевали за возможностями. Ни одно из заявлений не связывало замедление с падением потребительского спроса.

Артур Хейс видит долг ИИ как точку давления

Аргумент Хейса сосредоточен на финансировании, стоящем за развитием инфраструктуры ИИ. Он утверждает, что снижение спроса на обучение и инференс может ослабить предположения о денежных потоках, поддерживающие центры обработки данных, закупки полупроводников и частный кредит, связанный с этим сектором. По его словам, «Безопасность прежде всего по определению означает уничтожение спроса на вычислительные мощности».

Независимые кредитные исследования подтверждают, что значительные объемы финансирования направляются в ИИ, хотя они не подтверждают прогнозируемый Хейсом кризис. Apollo сообщила в августе, что на выпуски, связанные с ИИ, пришлось почти 40% предложения корпоративных облигаций инвестиционного уровня с более длительным сроком обращения. Ее экономисты оценили, что экосистема ИИ может поддержать более $2 трлн дополнительного долга инвестиционного уровня, в то время как публичные рынки могут поглотить менее $1 трлн до 2030 года.

Apollo отдельно оценила, что к 2030 году на инфраструктуру ИИ может быть потрачено около $5 трлн. В ее исследовании говорится, что предприятиям и потребителям должны были бы тратить около $2 трлн ежегодно на ИИ-услуги, чтобы оправдать такой уровень инвестиций в инфраструктуру.

Зависимость от кредита продолжает расти. В заметке Apollo от 21 сентября говорится, что консенсус-прогнозы предполагают, что операционный денежный поток пяти крупнейших гиперскейлеров — Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft и Oracle — вырастет примерно с $600 млрд до $2 трлн к 2030 году. Apollo предупредила, что более слабый рост денежных потоков может привести к расширению кредитных спредов и сокращению капитальных расходов.

Хейс уже приводил подобный аргумент ранее. Как сообщалось ранее, его более ранний тезис о кредитном кризисе, вызванном ИИ, связывал потенциальный спад в ИИ с кредитным стрессом, за которым последует монетарный ответ, который, как он ожидал, будет благоприятен для биткоина. Более поздний аргумент о пузыре ИИ и ликвидности биткоина был сосредоточен непосредственно на финансировании центров обработки данных с использованием заемных средств.

Страховая подверженность остается спорной в тезисе Хейса

Вторая часть сценария Хейса касается страховщиков и частного кредита. Опираясь частично на исследование, опубликованное Ником Неметом, Хейс утверждает, что аффилированные перестраховочные структуры могут сделать некоторых страховщиков уязвимыми, если долг, связанный с ИИ, будет понижен в рейтинге и должен быть переоценен в сторону понижения.

Немет оценивает, что аффилированные перестраховочные кредиты в отрасли страхования жизни и аннуитетов США составляют $1,54 трлн. Его анализ утверждает, что некоторые перестраховочные активы могут обеспечивать меньшую экономическую защиту, чем предполагает статутарный учет. Эта цифра является оценкой Немета и не представляет собой вывод американских страховых регуляторов.

NAIC действительно определяет частный кредит как область, требующую постоянного надзора. В июльском обновлении говорится, что частный кредит имеет меньшую ликвидность, более низкую прозрачность цен и менее частую оценку, чем публично торгуемый долг. Регуляторы заявили, что эти характеристики побудили к более пристальному мониторингу практики оценки, стандартов андеррайтинга и отраслевых концентраций.

Материалы NAIC о страховщиках, принадлежащих фондам прямых инвестиций, также определяют аффилированное управление инвестициями и трансграничное перестрахование как области, находящиеся под постоянным регуляторным контролем. Организация насчитала 139 американских страховщиков, принадлежащих фондам прямых инвестиций, к июню 2025 года.

Текущие отраслевые данные не подтверждают, что страховой сектор США неплатежеспособен из-за подверженности ИИ. Недавний опрос Moody's, о котором сообщила Wall Street Journal, оценил прямую подверженность американских страховщиков центрам обработки данных до $20 млрд, в то время как страховщики жизни держат гораздо большие аллокации в частный долг в целом. Гораздо более масштабный аргумент Хейса о системном риске зависит от косвенной подверженности через частный кредит, перестрахование и структурированное финансирование.

Тезис о биткоине зависит от будущего ответа ликвидности

Хейс представляет два возможных ответа правительства, если экономика инфраструктуры ИИ ухудшится. Один будет включать превращение Вашингтона в то, что он называет «покупателем вычислительных мощностей последней инстанции», используя государственные расходы или соглашения о покупке для поддержания спроса на мощности ИИ. Другой будет включать финансовую поддержку страховщиков, если убытки по частному кредиту поставят под угрозу требования держателей полисов.

Ни один американский орган власти не объявил ни одну из этих политик в ответ на долговой кризис ИИ. Хейс утверждает, что оба сценария потребуют увеличения государственных заимствований, ликвидности банковской системы или прямой монетарной поддержки, что, как он ожидает, повысит спрос на биткоин и другие дефицитные финансовые активы.

Текущая политика Федеральной резервной системы движется в противоположном направлении от немедленного монетарного смягчения. ФРС повысила целевой диапазон на 25 базисных пунктов 16 сентября до 3,75%–4,00%, что стало первым повышением с июля 2023 года. Голосование было единогласным, и официальные лица заявили, что инфляция остается повышенной.

Покупки для управления резервами также были приостановлены. Федеральный резервный банк Нью-Йорка не планировал покупок для управления резервами на оба операционных периода с 14 августа по 14 сентября и с 15 сентября по 14 октября, хотя реинвестиционные покупки продолжаются. Официальные лица Федеральной резервной системы неоднократно заявляли, что покупки для управления резервами предназначены для поддержания достаточных резервов и не должны рассматриваться как количественное смягчение.

Кредит коммерческих банков продолжал расти в течение года. Данные ФРС H.8 показали, что банковский кредит с сезонной корректировкой вырос с $19,74 трлн в июле до $19,87 трлн за неделю, закончившуюся 9 сентября, в основном за счет кредитов и лизинга. Цифры документируют рост баланса, но не подтверждают утверждение Хейса о том, что банки заменяют создание денег центральным банком в качестве преднамеренной программы стимулирования.

Хейс ранее связывал ликвидность казначейских облигаций и банковской системы с биткоином. Его прогноз о ликвидности казначейских облигаций и бычьем рынке биткоина утверждал в августе, что более высокие выкупы казначейских облигаций и банковская ликвидность могут поддержать цены на криптовалюты даже без обычного количественного смягчения.

ИИ-компании все еще тратят, несмотря на призывы к безопасности

Доказательства немедленного коллапса инвестиций в ИИ остаются ограниченными. Официальные материалы OpenAI говорят, что компания замедлила часть разработки передовых моделей, чтобы установить более строгий мониторинг, согласование и контроль безопасности, продолжая инвестировать в исследования моделей. Работа над GPT-6 Astra продолжилась после того, как компания классифицировала модель на критическом уровне возможностей в области кибербезопасности.

Тем временем Anthropic рассматривает возможность выпуска еще одной модели, несмотря на публичный призыв Амодеи к замедлению развития отрасли, сообщило Reuters 19 сентября. Компания взвешивает конкурентное давление со стороны OpenAI наряду с проверками безопасности и подготовкой к возможному будущему IPO.

Финансовая активность остается значительной. Nvidia объявила в августе, что Apollo, BlackRock, Blackstone, Brookfield, Goldman Sachs и KKR работают над независимыми платформами финансирования ИИ-вычислений, предназначенными для мобилизации более $500 млрд стороннего капитала с течением времени. Эта сумма представляет собой запланированный объем финансирования, а не уже развернутый капитал.

SoftBank начал маркетинг высокодоходных облигаций на сумму более $11 млрд на этой неделе, чтобы помочь финансировать свои инвестиции в OpenAI, согласно Financial Times. Сделка следует за крупными мостовыми кредитами, использованными для более ранних обязательств по финансированию, и представляет собой еще один текущий пример того, как инвестиции в ИИ в значительной степени опираются на долговые рынки.

Тем временем биткоин торговался около $85 700 рано утром 22 сентября после роста более чем на 6% в течение предыдущей сессии.