После сильных данных по занятости заставит ли CPI ФРС повысить ставку в сентябре?

От редакции: CPI может стать самым важным экономическим отчетом перед сентябрьским заседанием ФРС. Ранее ФРС могла рассматривать тарифы и энергетический шок как временные факторы и сохранять терпение, ссылаясь на риски ухудшения ситуации на рынке труда; однако более сильный, чем ожидалось, отчет по занятости за август ослабил этот аргумент, и фокус обсуждения политики вновь сместился на инфляцию.

Mott Capital Management считает, что перед ФРС сейчас стоит вопрос не «насколько высоким должен быть CPI, чтобы оправдать повышение ставки», а «насколько низким должен быть CPI, чтобы предотвратить повышение ставки». Рынок ожидает, что месячный рост общего CPI в августе ускорится с 0,1% до 0,4%, при этом стоимость услуг и цены на энергоносители создают потенциал для дальнейшего превышения ожиданий. Если данные совпадут с прогнозом или окажутся выше, вероятность повышения ставки ФРС в сентябре может заметно возрасти.

В то же время доходность 2-летних казначейских облигаций США около 4,4% также сигнализирует об ужесточении. Однако доходность облигаций включает не только ожидания по ставке, но и подвержена влиянию срочной премии, инфляционных ожиданий и изменений спроса и предложения, поэтому ее нельзя напрямую рассматривать как прогноз количества будущих повышений ставки ФРС. Скорее она указывает на то, что рынок сохраняет бдительность в отношении рисков дальнейшего ужесточения денежно-кредитной политики.

Ниже представлен перевод оригинального текста:

CPI становится ключевой переменной для сентябрьского решения

Недавние заявления члена Совета управляющих ФРС Кристофера Уоллера, намеренно или нет, еще больше повысили внимание рынка к отчету по CPI за август.

Уоллер заявил, что его решения по денежно-кредитной политике будут в значительной степени зависеть от экономических данных. Если инфляция продолжит прогрессировать к целевому уровню ФРС в 2%, он поддержит сохранение текущей политики и готов проявить терпение.

Это означает, что августовский CPI может послать рынку относительно четкий сигнал: нужно ли инвесторам полностью закладывать в цены вероятность повышения ставки ФРС до заседания 16 сентября.

В то же время более сильный, чем ожидалось, отчет по занятости за август показывает, что рынок труда США остается устойчивым. Это затрудняет для ФРС дальнейшее откладывание реакции на инфляционные риски под предлогом явного ослабления занятости.

Кроме того, учитывая выступление председателя ФРС Уорша 28 августа на ежегодном симпозиуме в Джексон-Хоуле, если августовский CPI не покажет значительного снижения, ФРС, вероятно, будет все труднее сохранять статус-кво в сентябре.

«Бремя обоснования» в политических решениях, возможно, сместилось. ФРС, возможно, больше не нужны исключительно сильные данные для оправдания повышения ставки; напротив, ей может потребоваться CPI заметно ниже ожиданий, чтобы иметь достаточные основания для сохранения ставки без изменений.

Рынок ожидает заметного отскока общего CPI

Именно поэтому важность данного отчета по CPI намного выше, чем в предыдущие месяцы. Он может стать последним кусочком пазла для повышения ставки ФРС в сентябре. Рынок уже ожидает относительно высокую инфляцию в августе, поэтому даже если итоговые данные лишь совпадут с прогнозом, это не обязательно снизит вероятность повышения ставки.

Аналитики ожидают, что общий CPI в августе вырастет на 0,4% по сравнению с предыдущим кварталом, что заметно выше июльских 0,1%; годовой рост, как ожидается, останется на уровне 3,4%. Базовый CPI, по прогнозам, вырастет на 0,2% за квартал, как и в июле; годовой рост может немного снизиться с 2,5% до 2,4%. Ожидания, отраженные на прогнозных рынках, таких как Kalshi, в целом схожи.

Эти прогнозы демонстрируют разрыв: годовой показатель базовой инфляции может немного улучшиться, но под влиянием цен на энергоносители квартальный рост общего индекса заметно ускорится. Для ФРС это означает, что инфляция, возможно, все еще медленно охлаждается, но краткосрочное ценовое давление далеко не исчезло.

Еще более настораживает то, что итоговые данные могут превысить рыночные ожидания.

Августовский опрос ISM в сфере услуг показал заметный рост давления на издержки бизнеса. Индекс цен, уплачиваемых предприятиями, вырос с 70,3 в июле до 72,6, что также выше июньских 67,7. Исторически изменения этого показателя имеют определенную синхронность с динамикой CPI. Хотя между ними нет строгой взаимно однозначной связи, текущие значения указывают на то, что инфляция в сфере услуг, вероятно, останется устойчивой.

Цены на энергоносители также могут способствовать росту августовской инфляции. Рост цен на бензин напрямую отражается в общем CPI; удорожание дизельного топлива увеличивает логистические и транспортные издержки и может постепенно перекладываться на более широкий круг товаров и услуг.

CPI и индекс цен, уплачиваемых предприятиями, ISM в сфере услуг

Если общий CPI достигнет ожидаемых рынком 0,4%, а базовая инфляция не покажет явного ослабления, ФРС будет труднее доказать, что продолжение выжидания является более подходящим выбором.

Доходность 2-летних казначейских облигаций сигнализирует об ужесточении

Помимо CPI, доходность 2-летних казначейских облигаций США, возможно, также отражает оценку рынком перспектив денежно-кредитной политики.

В настоящее время доходность 2-летних облигаций близка к 4,4%, что заметно выше эффективной ставки федеральных фондов. Автор считает, что такой спред означает, что рынок облигаций закладывает в цены дальнейшее ужесточение денежно-кредитной среды.

Рассматривая несколько циклов денежно-кредитной политики с 1990-х годов, доходность 2-летних облигаций часто быстрее отражает изменения инфляции и рыночные оценки траектории политики, тогда как корректировка эффективной ставки федеральных фондов относительно запаздывает. В некоторых циклах повышения ставок политическая ставка в конечном итоге поднималась до уровня, близкого к доходности 2-летних облигаций, или даже временно превышала ее.

Если эта историческая взаимосвязь повторится, то текущая доходность 2-летних облигаций около 4,4% может означать, что у ФРС все еще есть возможность для дальнейшего повышения ставки.

CPI, доходность 2-летних казначейских облигаций и эффективная ставка федеральных фондов

Однако этот индикатор не следует воспринимать буквально. Доходность 2-летних облигаций отражает не только рыночные ожидания по политической ставке, но и подвержена влиянию инфляционных ожиданий, срочной премии, спроса и предложения на рынке гособлигаций и склонности к риску. Поэтому она скорее является комплексной оценкой рынком рисков ужесточения политики и не может напрямую доказывать, что ФРС обязательно проведет несколько повышений ставки.

Если CPI окажется высоким, сможет ли ФРС продолжать выжидать?

Уоллер имеет только один голос в FOMC, а Уорш уже ясно дал понять, что ФРС хочет уменьшить зависимость от традиционных прогнозных ориентиров. Это означает, что высказывания отдельных чиновников не могут полностью определить исход сентябрьского заседания.

Но это порождает более серьезный вопрос.

Если чиновники ФРС неоднократно говорили рынку, что решения по политике будут зависеть от поступающих данных, а августовский CPI в итоге совпадет с ожиданиями или даже превысит их, но ФРС все же решит сохранить ставку без изменений. Как инвесторам следует понимать предыдущие коммуникации?

Тогда рынку придется столкнуться не только с одним решением по ставке, но и с вопросом, изменилась ли функция реакции ФРС: какие данные достаточны для запуска повышения ставки и какая динамика инфляции позволит политикам сохранять терпение?

Поэтому важность августовского CPI заключается не только в цифрах. Он также проверит, готова ли ФРС действовать в соответствии с ранее поданными сигналами и сможет ли рынок по-прежнему полагаться на экономические данные для оценки траектории политики.

Если инфляция окажется заметно ниже ожиданий, сохранение ставки без изменений по-прежнему будет иметь веские основания. Но если и общий, и базовый CPI одновременно окажутся высокими, а сильный рынок труда не даст оснований для отсрочки действий, давление на ФРС в пользу повышения ставки в сентябре значительно возрастет.

Волатильность рынка, вероятно, также снова возрастет.