ผู้ชนะรายใหญ่ที่สุดจาก IPO ของ Anthropic อาจเป็น Amazon: มูลค่าตามบัญชีของตราสารหนี้แปลงสภาพสูงถึง 9.79 หมื่นล้านดอลลาร์

Anthropic กำลังจะเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ บริษัทเงินร่วมลงทุนหลายแห่งจะได้รับผลตอบแทนหลายพันล้านดอลลาร์ แต่ผู้ชนะรายใหญ่ที่สุดที่แท้จริงอาจเป็นรายอื่น นั่นคือ Amazon

ตามรายงานของ Yahoo Finance เมื่อวันที่ 27 ตุลาคม ด้วยโครงสร้างตราสารหนี้แปลงสภาพที่เป็นเอกลักษณ์ มูลค่าตามบัญชีของ Amazon ใน Anthropic สูงถึง 9.79 หมื่นล้านดอลลาร์ ซึ่งสูงกว่าบริษัทเงินร่วมลงทุนรายใด ๆ อย่างมาก และถือเป็นผู้รับประโยชน์อันดับหนึ่งในงานเลี้ยง IPO ของยูนิคอร์น AI นี้

ตามเอกสารยื่น S-1 ที่ Anthropic ยื่น Amazon ถือตราสารหนี้แปลงสภาพมียอดเงินต้นคงเหลือ 6.2 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นหนี้ทั้งหมดของ Anthropic ในปัจจุบัน อย่างไรก็ตาม เมื่อมูลค่าของ Anthropic พุ่งสูงขึ้นอย่างต่อเนื่องในรอบระดมทุนหลายรอบ มูลค่าหุ้นที่สอดคล้องกับตราสารหนี้แปลงสภาพนี้ก็ขยายตัวอย่างมาก ณ วันที่ 30 มิถุนายน 2026 Amazon ประเมินมูลค่าตราสารหนี้แปลงสภาพดังกล่าวไว้ที่ 9.79 หมื่นล้านดอลลาร์ในเอกสารทางการเงินของตนเอง จากผลกระทบนี้ ในงบกำไรขาดทุนครึ่งแรกของปี 2026 ของ Anthropic รายการ "การเปลี่ยนแปลงมูลค่ายุติธรรมของตราสารหนี้แปลงสภาพ หนี้สินจากตราสารอนุพันธ์ และ SAFE" บันทึกค่าใช้จ่ายที่ไม่ใช่เงินสดสูงถึง 7.24 หมื่นล้านดอลลาร์

ในขณะเดียวกัน Google ก็จะได้รับผลตอบแทนอย่างงดงามจากการ IPO ของ Anthropic เช่นกัน แม้ว่าบริษัทเงินร่วมลงทุนหลายแห่งจะมีผลตอบแทนสัมบูรณ์ที่น่าพอใจ แต่ไม่มีรายใดถือหุ้นถึงเกณฑ์การเปิดเผยผู้ถือหุ้นรายใหญ่ที่ 5% ซึ่งสะท้อนถึงการเจือจางโครงสร้างผู้ถือหุ้นอย่างมากภายใต้มูลค่าเกือบ 1 ล้านล้านดอลลาร์ของ Anthropic

บริษัทเงินร่วมลงทุนได้ผลตอบแทนงาม แต่ไม่มีรายใดติดอันดับผู้ถือหุ้นรายใหญ่

เอกสาร S-1 ของ Anthropic เผยให้เห็นปรากฏการณ์ที่หายาก: บริษัทเงินร่วมลงทุนชื่อดังหลายแห่ง รวมถึง Menlo Ventures, Sequoia, Sound Ventures และ Spark Capital ต่างไม่ถึงเกณฑ์การเปิดเผยผู้ถือหุ้นรายใหญ่ที่ 5% ซึ่งเป็นเรื่องที่หายากมากในการ IPO ของบริษัทเทคโนโลยี โดยปกติแล้ว บริษัทเงินร่วมลงทุนนำจะถือหุ้นเป็นตัวเลขสองหลักในบริษัทที่ลงทุน

สาเหตุอยู่ที่ขนาดของ Anthropic ด้วยมูลค่าบริษัทในตลาดส่วนตัวที่ 9.65 หมื่นล้านดอลลาร์ หุ้น 1% มีมูลค่าเกือบ 1 หมื่นล้านดอลลาร์ ตามรายงานก่อนหน้าของ Bloomberg Menlo Ventures ถือครองประมาณ 14 พันล้านดอลลาร์ แต่คิดเป็นเพียงประมาณ 1.5% ของหุ้น Anthropic กล่าวอีกนัยหนึ่ง แม้แต่บริษัทเงินร่วมลงทุนที่มีกำไรทางบัญชีมากที่สุดก็ยังดูเล็กน้อยเมื่อเทียบกับสัดส่วนการถือหุ้น

Amazon: โครงสร้างตราสารหนี้แปลงสภาพล็อกผลตอบแทนส่วนเกิน

Amazon ให้คำมั่นตั้งแต่ปี 2023 ที่จะลงทุนใน Anthropic สูงสุด 4 พันล้านดอลลาร์ และเพิ่มการลงทุนอย่างต่อเนื่อง แตกต่างจากการลงทุนในหุ้นแบบดั้งเดิม Amazon จัดโครงสร้างการลงทุนส่วนใหญ่ในรูปแบบตราสารหนี้แปลงสภาพ ซึ่งหนี้ประเภทนี้จะแปลงเป็นหุ้นเมื่อ IPO หรือขายกิจการ

เอกสาร S-1 แสดงให้เห็นว่าตราสารหนี้แปลงสภาพชุดนี้สามารถแปลงเป็นหุ้น Anthropic ได้สูงสุด 1.84 พันล้านหุ้น อย่างไรก็ตาม เพดานการแปลงจำกัดสัดส่วนการถือหุ้นของ Amazon ไว้ที่ไม่เกิน 12% ของทุน "เจือจางบางส่วน" ของ Anthropic และ Amazon สามารถเลือกสละเพดานดังกล่าวได้ ส่วนที่เกินเพดานและไม่สามารถแปลงได้จะยังคงอยู่ในรูปหนี้และทยอยแปลงในไตรมาสถัดไป โดยอยู่ภายใต้ข้อจำกัดเดียวกัน

นอกเหนือจากตราสารหนี้แปลงสภาพ Amazon ยังลงทุนเพิ่มอีก 1 หมื่นล้านดอลลาร์ในไตรมาสที่สองของปีนี้เพื่อซื้อหุ้นบุริมสิทธิชนิดไม่มีสิทธิออกเสียง โดยเข้าร่วมในรอบระดมทุน 5 พันล้านดอลลาร์สองรอบล่าสุดของ Anthropic เมื่อรวมกับ 8 พันล้านดอลลาร์ที่ลงทุนในตราสารหนี้แปลงสภาพระหว่างปี 2023 ถึง 2025 การลงทุนทั้งหมดของ Amazon ใน Anthropic อยู่ที่ประมาณ 1.8 หมื่นล้านดอลลาร์

ภาระผูกพันด้านคลาวด์ซ้อนทับ ผลตอบแทนของ Amazon ไม่ได้จำกัดแค่หุ้น

นอกเหนือจากผลตอบแทนจากหุ้น Amazon ยังจะได้รับผลตอบแทนทางธุรกิจอย่างมากจากการขยายธุรกิจของ Anthropic อย่างต่อเนื่อง Anthropic ได้ให้คำมั่นว่าจะใช้จ่ายบน AWS รวมอย่างน้อย 1.1 แสนล้านดอลลาร์ในอีกสิบปีข้างหน้า นั่นหมายความว่า Amazon ไม่เพียงเป็นหนึ่งในผู้ถือหุ้นรายใหญ่ที่สุดของ Anthropic แต่ยังเป็นผู้ให้บริการคลาวด์ที่สำคัญที่สุดของบริษัทอีกด้วย

Google ก็มีผลตอบแทนสองทางเช่นกัน ตามรายงานของ The New York Times ที่อ้างเอกสารศาล Google ถือหุ้นประมาณ 14% ใน Anthropic เมื่อต้นปีที่แล้ว และเพิ่มการลงทุนอย่างต่อเนื่อง โดยลงทุนเพิ่มอีก 1 หมื่นล้านดอลลาร์ในเดือนเมษายนปีนี้ Harrison Rolfes นักวิเคราะห์ของ PitchBook กล่าวกับ TechCrunch ว่า หลังจากการเจือจางจากรอบระดมทุนขนาดใหญ่หลายรอบ เขาประเมินว่าปัจจุบัน Google ถือหุ้นประมาณ 5.6% ในขณะเดียวกัน Google ได้รับภาระผูกพันด้านคลาวด์จาก Anthropic รวมอย่างน้อย 1.14 แสนล้านดอลลาร์จนถึงปี 2033

นักลงทุนเชิงกลยุทธ์นำ ความขัดแย้งทางผลประโยชน์ที่อาจเกิดขึ้นดึงดูดความสนใจ

เอกสาร S-1 ของ Anthropic เองก็มีการเตือนความเสี่ยงเกี่ยวกับโครงสร้างข้างต้น เอกสารระบุว่าผู้ให้บริการคลาวด์บางรายกำลังสร้างโมเดล AI ที่แข่งขันกัน และผลประโยชน์ของพวกเขาอาจไม่สอดคล้องกับ Anthropic เสมอไป

ภาพรวมนี้แสดงให้เห็นตรรกะเชิงลึกของการ IPO ของ Anthropic อย่างชัดเจน: ผู้ที่ครอบงำการกระจายผลตอบแทนจาก IPO นี้ไม่ใช่บริษัทเงินร่วมลงทุนแบบดั้งเดิม แต่เป็นยักษ์ใหญ่ด้านเทคโนโลยีอย่าง Amazon และ Google ซึ่งเป็นทั้งนักลงทุนรายแรกของ Anthropic และผู้ให้บริการโครงสร้างพื้นฐานรายใหญ่ที่สุดของบริษัท ทำให้เกิดการผูกมัดสองชั้นทั้งผลตอบแทนทางการเงินและความผูกพันทางธุรกิจ