Как провалившаяся BTC-казначейская компания завершает делистинг?

Автор: Azuma, Odaily News

От Strategy до Bitmine — за последние два года мы стали свидетелями появления множества криптовалютных казначейских компаний (DAT): одни накопили огромные объемы BTC за счет непрерывного финансирования, другие сделали крупные ставки на альткоины вроде ETH, а некоторые ранее незаметные публичные компании превратились в агентов криптоактивов на фондовом рынке благодаря этой модели.

Эта модель когда-то была весьма эффективной: пока акции компании торговались с премией к стоимости чистых активов, она могла продолжать привлекать финансирование, покупать монеты и повышать внимание рынка… Но задумывались ли вы, что произойдет, если однажды эта игра перестанет работать? Как криптовалютная казначейская компания должна выйти из бизнеса?

Сегодня мы видим ответ на этот вопрос на примере британской публичной компании Satsuma — продать BTC, закрыть бизнес, вернуть большую часть капитала акционерам и добровольно покинуть фондовый рынок.

С приближением запланированной даты делистинга 14 сентября Satsuma станет первым за последние два года случаем в рамках казначейского бума, когда компания активно завершает процесс «ликвидация BTC → возврат капитала → окончательный делистинг». Ранее похожие случаи были, но Profusa сохранила листинг под давлением делистинга, а DigiAsia выбрала делистинг из-за слияния и реструктуризации, что отличается от ситуации Satsuma.

Как Satsuma дошла до этого?

20 июля 2026 года Satsuma провела собрание акционеров для голосования по двум специальным резолюциям: одна — вернуть большую часть капитала компании акционерам; другая — отменить листинг компании в Официальном списке FCA.

Результаты не стали неожиданностью: первая резолюция получила одобрение 90,63%, вторая — 90,59%. После одобрения акционерами совет директоров немедленно начал подготовку к закрытию торговой деятельности компании и приступил к продаже оставшихся 669 BTC.

Это не было внезапным решением. На самом деле BTC-казначейская стратегия Satsuma давно испытывала трудности. С момента перехода на казначейскую модель Satsuma накопила 1199 BTC, но средняя стоимость приобретения превысила $113 000. По мере падения цены BTC стоимость биткоин-активов на балансе компании быстро сокращалась, а оценки, которые давал рынок капитала, также снижались.

В декабре 2025 года Satsuma единовременно продала 579 BTC, что составляло около половины ее тогдашних запасов, выручив около £40 млн (примерно $93 057 по текущему курсу), но целью этой сделки было не активное сокращение позиции в BTC, а решение проблемы ликвидности — компании нужно было погасить конвертируемые облигации на сумму около £78 млн со сроком погашения в том же месяце. Однако последующая ситуация не улучшилась: цена BTC продолжала падать, а давление на денежные потоки Satsuma становилось все более серьезным.

К этому моменту обратные недостатки модели BTC-казначейства начали полностью проявляться в Satsuma: когда компании приходится полагаться на продажу BTC для погашения долгов, первоначальный цикл «финансирование → покупка монет → рефинансирование» становится очень трудно продолжать.

Динамика цены акций была еще более драматичной. От пика в июне 2025 года к моменту голосования о делистинге в июле этого года цена акций Satsuma совокупно упала примерно на 99%, а рыночная стоимость даже временами опускалась ниже стоимости принадлежащих ей биткоинов.

Иными словами, рынок больше не был готов платить премию за эту BTC-казначейскую компанию, и потому смысл сохранения самого листинга начал подвергаться сомнению. В апреле 2026 года один из крупнейших институциональных акционеров Satsuma, Pantera Capital, публично призвал компанию отказаться от казначейской модели, продать оставшиеся BTC и вернуть деньги акционерам. Впоследствии акционеры, владеющие более 20% акций компании, совместно потребовали созыва собрания акционеров, что в итоге привело к выдвижению предложения о возврате капитала и делистинге.

В конечном счете более 90% акционеров поддержали возврат капитала и делистинг, и Satsuma официально завершила свою историю как BTC-казначейская компания.

Какие шаги должна предпринять DAT для добровольного делистинга?

Остается вопрос, как осуществить делистинг, и Satsuma предоставила рынку наглядный пример.

Первый шаг — принятие собранием акционеров специальной резолюции. Компания не может просто принять решение о закрытии листинга на основании решения совета директоров. Satsuma сначала нужно было дать акционерам проголосовать, согласны ли они на возврат капитала и отмену листинга.

Второй шаг — определить окончательный список акционеров, имеющих право на возврат капитала, и количество акций. Satsuma выбрала возврат капитала с использованием акций класса B, и после окончания периода регистрации было окончательно подтверждено 11 235 874 700 акций. Это важно, потому что сумма возврата на акцию зависит главным образом от двух переменных: сколько активов в итоге останется у компании и сколько акций участвует в распределении.

Третий шаг — продать BTC, закрыть бизнес и очистить баланс. Это самый критический этап процесса выхода DAT, означающий превращение из публичной компании, владеющей BTC, в ликвидационную структуру, ожидающую распределения оставшихся денежных средств. С 24 по 31 июля Satsuma продала все оставшиеся 669 BTC на общую сумму около £31,91 млн (примерно $64 226 по текущему курсу).

Четвертый шаг — подтверждение судом плана возврата капитала, что является особенностью процесса в британском корпоративном праве. 8 сентября Высокий суд Англии одобрил аннулирование Satsuma 11 235 874 700 «акций класса B» и возврат акционерам около £30,72 млн, таким образом, сумма возврата на каждую «акцию класса B» была определена в размере £0,002734.

Пятый и последний шаг — делистинг и завершение распределения активов акционерам. Согласно ранее объявленному Satsuma графику, компания завершит делистинг 14 сентября, а акционеры, имеющие право на выплаты, как ожидается, получат свои «возвраты» 28 сентября. Только после этого можно считать, что BTC-казначейская компания действительно завершила свой выход.

Еще один вызов для казначейских компаний

Историю Satsuma нельзя просто рассматривать как неудачный пример модели криптовалютного казначейства. В конце концов, лидеры вроде Strategy и Bitmine продолжают наращивать масштаб активов, но для небольших DAT с ограниченными возможностями финансирования, когда BTC падает, цена акций опускается ниже чистых активов и даже финансирование становится затруднительным, «продолжать копить монеты» — уже не единственный ответ.

В некотором смысле, умение покупать BTC — это лишь первая половина пути казначейской компании; умение выйти — вторая половина, с которой ей придется столкнуться. Процесс Satsuma от голосования акционеров до ликвидации BTC, возврата капитала, одобрения судом и окончательного делистинга также дает довольно полное «руководство по выходу» для будущих участников.

По мере того как все больше компаний выходят на рынок DAT, рынку, возможно, следует обратить внимание на еще один показатель: казначейская компания должна не только уметь покупать BTC, но и уметь безопасно возвращать активы акционерам, когда правила игры меняются.