การซื้อคืนโทเคนทำให้โทเคนมีค่ามากขึ้นได้จริงหรือ?

ผู้เขียนต้นฉบับ: Christina Comben (ผู้สนับสนุน Cointelegraph, นิตยสาร, 4 กันยายน 2026)

แปลโดย: Deep Tide TechFlow

ภาพรวม Deep Tide: โปรเจกต์คริปโตกำลังทุ่มเงินหลายร้อยล้านดอลลาร์เพื่อ "ซื้อคืนโทเคนของตัวเอง" ณ ปี 2026 ขนาดการซื้อคืนสูงถึงประมาณ 640 ล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้นประมาณ 17% เมื่อเทียบเป็นรายปี โดย Hyperliquid และ Pump.fun คิดเป็นเกือบ 90% ของทั้งหมดนี้

เมื่อมองผิวเผิน การซื้อคืน (และการเผา) สามารถสร้างอุปสงค์ ลดอุปทาน และพยุงราคาโทเคนได้ ทำให้ผู้ถือมีความเชื่อมโยงที่จับต้องได้มากขึ้นกับ "โปรโตคอลกำลังทำเงิน" อย่างไรก็ตาม ในอีกด้านหนึ่ง เงินทุกดอลลาร์ที่ใช้ซื้อโทเคนไม่สามารถนำไปใช้จ้างนักพัฒนา ขยายธุรกิจ หรือเสริมความแข็งแกร่งให้กับงบดุลได้

บทความนี้ดึงมุมมองจาก 1inch, Bitwise และ Spark เพื่อชี้ให้เห็นว่า: การซื้อคืนสามารถสนับสนุนเศรษฐกิจโทเคนได้ แต่ไม่จำเป็นต้องปรับปรุงธุรกิจพื้นฐาน และไม่สามารถช่วยโปรโตคอลที่ไม่ยั่งยืนอยู่แล้วได้ เมื่อโทเคนเริ่มคล้ายหุ้นมากขึ้นเรื่อยๆ และหน่วยงานกำกับดูแลเริ่มตั้งคำถามว่า "มูลค่าที่แท้จริงมาจากไหน" คำถามที่แท้จริงอาจเป็น: หากการซื้อคืนหยุดลง คุณยังมีเหตุผลที่จะถือโทเคนนี้อยู่หรือไม่?

โปรเจกต์คริปโตกำลังใช้จ่ายหลายร้อยล้านดอลลาร์เพื่อซื้อคืนโทเคนของตัวเอง แต่การซื้อคืนสร้างมูลค่าที่ยั่งยืนจริงหรือ หรือเพียงแค่ทำให้โทเคนดูมีค่ามากกว่าที่เป็นจริง?

เมื่ออุตสาหกรรมเติบโตเต็มที่และยืมแนวทางจากการเงินแบบดั้งเดิม (TradiFi) มากขึ้นเรื่อยๆ โปรเจกต์คริปโตก็เริ่มเลียนแบบแนวปฏิบัติของบริษัทจดทะเบียน เทรนด์ล่าสุดที่สร้างความฮือฮาในวงการคริปโตคือการซื้อคืนโทเคน: การใช้รายได้เพื่อซื้อโทเคนของตัวเองกลับคืน

จนถึงปี 2026 โปรเจกต์คริปโตใช้จ่ายไปแล้วประมาณ 640 ล้านดอลลาร์สำหรับเรื่องนี้ เพิ่มขึ้นประมาณ 17% เมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันของปีก่อน และสูงกว่ายอดเพียง 366,000 ดอลลาร์ในปี 2024 อย่างมีนัยสำคัญ โดย Hyperliquid และ Pump.fun ใช้ไปเกือบ 90% ของรายจ่ายปัจจุบัน

แล้วเทรนด์นี้มาจากไหนอย่างกะทันหัน?

การซื้อคืนสามารถสร้างอุปสงค์ให้กับโทเคน ในขณะที่การเผาสามารถลดอุปทานและทำให้แต่ละโทเคนมีค่ามากขึ้น พลวัตนี้สามารถสร้างแรงกดดันขาขึ้นต่อราคาโทเคนได้

นอกจากนี้ยังช่วยให้ผู้ถือโทเคนมีความเชื่อมโยงที่เป็นรูปธรรมมากขึ้นกับกิจกรรมทางเศรษฐกิจของโปรโตคอลพื้นฐาน Orest Gavryliak ประธานเจ้าหน้าที่ฝ่ายกฎหมายของ 1inch ผู้รวบรวมการแลกเปลี่ยนแบบกระจายศูนย์ กล่าวกับนิตยสารว่า:

"เมื่อโปรเจกต์ดำเนินการซื้อคืนและเผาโดยได้รับการสนับสนุนจากรายได้ พวกเขามักมีเป้าหมายหนึ่งหรือสองอย่างในใจ: เพื่อลดอุปทานของโทเคนที่หมุนเวียนอยู่ หรือเพื่อแสดงให้ตลาดเห็นถึงตรรกะของการสร้างรายได้"

Gavryliak กล่าวว่าการบอกผู้ใช้ว่า "เราซื้อคืนและเผาโทเคนแล้ว" นั้น "ตรงไปตรงมามากกว่า" การอธิบายว่าการกำกับดูแลทำงานอย่างไร ค่าธรรมเนียมถูกกำหนดอย่างไร หรือโปรโตคอลถูกใช้งานอย่างไร

ทำไมโปรเจกต์คริปโตจึงซื้อโทเคนของตัวเอง

คุณอาจสงสัยว่าการที่โปรเจกต์ซื้อโทเคนของตัวเองนั้นส่งผลเสียหรือไม่ เพราะโดยปกติแล้วโปรเจกต์จะขายโทเคนเพื่อระดมทุนสำหรับค่าใช้จ่าย

เกือบจะใช่ แต่มีข้อสันนิษฐานสำคัญอยู่ข้อหนึ่ง การใช้รายได้ที่สร้างขึ้นเพื่อซื้อโทเคนคืน (เพื่อถือหรือเผา) สร้างความเชื่อมโยงโดยนัยระหว่างความสำเร็จของโปรโตคอลกับมูลค่าของโทเคน ซึ่งเป็นจุดเจ็บปวดของโปรเจกต์คริปโตมาอย่างยาวนาน ดังที่ Max Shannon นักวิจัยอาวุโสของ Bitwise Europe อธิบายว่า:

"การซื้อคืนและการเผายังคงเป็นวิธีที่มีประสิทธิภาพในการสร้างมูลค่าให้กับผู้ถือโทเคน: พวกมันสร้างแรงกดดันการซื้ออย่างต่อเนื่องสำหรับโทเคนในตลาดเปิด เชื่อมโยงความสำเร็จของโทเคนเข้ากับการยอมรับแพลตฟอร์มโดยตรง"

นี่แสดงถึงการเปลี่ยนแปลงครั้งสำคัญสำหรับอุตสาหกรรมที่หมกมุ่นอยู่กับการไล่ตามเรื่องเล่าหรือการเดิมพันด้วย "ทฤษฎีคนโง่ที่ยิ่งใหญ่กว่า" ในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา ผู้ที่ซื้อ Fartcoin หรือ Peanut the Squirrel ไม่ได้ทำเพื่อแบบจำลองทางเศรษฐกิจที่แข็งแกร่ง

บางโปรโตคอลมีความก้าวร้าวมากกว่าในเรื่องนี้ ตัวอย่างเช่น Hyperliquid ใช้ 99% ของรายได้เพื่อซื้อคืนและเผา HYPE; Pump.fun จัดสรร 50% ของรายได้เพื่อซื้อคืนและเผาโทเคนของตัวเอง โดยมีมูลค่ารวม 446.65 ล้านดอลลาร์ของ PUMP ที่ถูกนำออกจากการหมุนเวียน

ภาพ: การเผา HYPE ที่มา: Hyperliquid

โปรโตคอลโครงสร้างพื้นฐาน DeFi อย่าง Spark เสนอแบบจำลองที่แตกต่างออกไปเล็กน้อย: ตามที่ Sam MacPherson ผู้ร่วมก่อตั้งและซีอีโอกล่าว บริษัทได้ซื้อ SPK ไปแล้วกว่า 143 ล้านโทเคนผ่านการซื้อคืนในตลาดที่ได้รับทุนสาธารณะ

อย่างไรก็ตาม โทเคนเหล่านี้ไม่ได้ถูกเผา แต่ถูกเก็บไว้ในคลังของ Spark เพื่อให้รางวัลแก่ผู้เข้าร่วมระยะยาวในระบบนิเวศ MacPherson กล่าวกับนิตยสารว่าจุดสนใจไม่ใช่แค่การลดอุปทาน:

"ผู้ถือโทเคนควรมีส่วนร่วมในความสำเร็จทางเศรษฐกิจระยะยาวของโปรโตคอล แทนที่จะเพียงแค่รับเงินปันผลทุกครั้งที่โปรโตคอลสร้างรายได้"

เขากล่าวว่าการซื้อคืนช่วยให้ Spark สร้างการจัดแนวผลประโยชน์นี้ได้ ในขณะที่ "ยังคงความยืดหยุ่นในการใช้ SPK ที่ซื้อมาอย่างไรและเมื่อใด" ทำให้โทเคนมีความหมายทางเศรษฐกิจ แทนที่จะลดทอนให้เป็น "กลไกเงินปันผลแบบง่ายๆ"

การซื้อคืนโทเคนยังเป็นวิธีที่มีประสิทธิภาพทางภาษีสูงในการคืนรายได้ให้กับผู้ถือ เนื่องจากผู้ใช้ไม่ต้องแบกรับภาระภาษีจำนวนมากสำหรับเงินปันผลหรือรางวัล

การซื้อโทเคนเป็นการใช้เงินที่ดีที่สุดจริงหรือ?

แม้ว่าตรรกะข้างต้นฟังดูสมเหตุสมผลอย่างเหลือเชื่อ แต่คำถามที่ใหญ่กว่าคือ: การซื้อโทเคนของตัวเองคืนเป็นการใช้เงินทุนของโปรเจกต์ที่ดีที่สุดจริงหรือ?

อาจไม่จริงในทุกกรณี MacPherson กล่าวว่า:

"คำถามควรเป็น: การใช้เงินส่วนเกินดอลลาร์ถัดไปที่มีมูลค่าสูงสุดคืออะไร?"

เขากล่าวว่าหากโปรโตคอลสามารถนำเงินทุนไปลงทุนใหม่โดยได้รับผลตอบแทนที่น่าดึงดูด นั่นอาจมีค่ามากกว่า "การแจกจ่ายรายได้ทันทีที่มาถึง"

ภาพ: การเผา PUMP ที่มา: Pump.fun

การซื้อคืนสามารถสนับสนุนเศรษฐกิจโทเคนได้ แต่ไม่จำเป็นต้องปรับปรุงธุรกิจพื้นฐาน

นอกจากนี้ยังไม่มีการรับประกันที่แน่นอนว่าการซื้อคืนจะส่งผลให้ราคาโทเคนสูงขึ้น Pump.fun ได้ซื้อคืนและเผา PUMP อย่างจริงจังตั้งแต่เดือนกรกฎาคม 2025 แต่โทเคนยังคงต่ำกว่าจุดสูงสุดเป็นประวัติการณ์ในเดือนกันยายน 2025 ประมาณ 50% กำไรที่ UNI ได้รับหลังจาก Uniswap เปิดตัวข้อเสนอ UNIfication ในเดือนพฤศจิกายน 2025 ก็ย่อตัวลงประมาณครึ่งหนึ่งเช่นกัน

Shannon ชี้ให้เห็นว่ามี "หลายปัจจัย" ที่ส่งผลต่อการเคลื่อนไหวของราคาเหล่านี้ ดังนั้นจึงไม่ได้พิสูจน์ว่าการซื้อคืนล้มเหลว แต่:

"มันกระตุ้นให้นักลงทุนถกเถียงกันว่าโปรเจกต์สตาร์ทอัปเหล่านี้ควรลดสัดส่วนรายได้ที่มุ่งมั่นเพื่อการซื้อคืนและเผา และนำกลับไปลงทุนในทีมและตัวโปรเจกต์เองมากขึ้นหรือไม่"

นักลงทุนควรแยกแยะอย่างรอบคอบระหว่าง "แผนการซื้อคืนที่ผลักดันราคาโทเคน" กับ "แบบจำลองธุรกิจที่ประสบความสำเร็จ"

โปรโตคอลที่สามารถสร้างส่วนเกินที่แท้จริงและยั่งยืนอาจตัดสินใจว่าการใช้เงินบางส่วนเพื่อซื้อโทเคนเป็นทางเลือกที่ดีที่สุด อย่างไรก็ตาม โปรเจกต์ที่กำลังดิ้นรนอาจเพียงแค่พยายามใช้การซื้อคืนเพื่อเพิ่มราคา MacPherson กล่าวอย่างตรงไปตรงมาว่า:

"การซื้อคืนจะไม่ทำให้โปรโตคอลที่ไม่ยั่งยืนกลายเป็นยั่งยืนได้"

เมื่อโทเคนเริ่มคล้ายหุ้น

แม้ว่าการซื้อคืนโทเคนจะดูเผินๆ คล้ายกับโปรแกรมซื้อคืนหุ้น แต่ก็ไม่ได้หมายความว่าโทเคนกำลังกลายเป็นเหมือนหุ้นมากขึ้น

ภาพ: UNI ร่วงลงประมาณ 50% นับตั้งแต่เริ่มซื้อคืนและเผา ที่มา: Coingecko

ผู้ถือหุ้นเป็นเจ้าของส่วนหนึ่งของบริษัทและอาจมีสิทธิออกเสียง สิทธิรับเงินปันผล หรือสิทธิเรียกร้องในสินทรัพย์คงเหลือ อย่างไรก็ตาม ผู้ถือโทเคนโดยทั่วไปไม่มีสิทธิทางกฎหมายที่เทียบเท่าเหล่านี้ ซึ่ง Orest เชื่อว่าเป็นความแตกต่างที่สำคัญ "นี่เป็นกลไกตลาด ไม่ใช่สิทธิที่บังคับใช้ได้ตามกฎหมาย" เขากล่าว

MacPherson อธิบายว่า SPK เป็นรูปแบบหนึ่งของ "หุ้นเทียม" สำหรับโปรโตคอลออนเชน แม้ว่าโครงสร้างความเป็นเจ้าของทางกฎหมายในความหมายดั้งเดิมจะไม่มีอยู่จริง แต่ในเชิงเศรษฐกิจ Spark "พยายามสร้างคุณสมบัติเดียวกันหลายอย่าง: การมีส่วนร่วมในการกำกับดูแล การจัดแนวระยะยาว และกลไกที่ช่วยให้ผู้ที่ภักดีต่อโปรโตคอลมากที่สุดได้รับประโยชน์จากความสำเร็จของมัน"

เมื่อการซื้อคืนเริ่มคล้ายเงินปันผล

อย่างไรก็ตาม เมื่อคริปโตเริ่มเลียนแบบการซื้อคืนของ TradiFi เมฆหมอกอาจกำลังก่อตัวขึ้นที่ขอบฟ้า เนื่องจากหน่วยงานกำกับดูแลกำลังครุ่นคิดว่ากลไกเหล่านี้มีความหมายอย่างไรจริงๆ

แม้ว่าพระราชบัญญัติความชัดเจนของตลาดสินทรัพย์ดิจิทัล (CLARITY) ปี 2025 ยังคงเป็นร่างและไม่ควรมองว่าเป็นกฎหมายที่จัดตั้งขึ้นแล้ว แต่ Gavryliak กล่าวว่ากรอบที่เสนอนั้นชี้ไปที่คำถามสำคัญ: มูลค่าของโทเคนมาจากไหนจริงๆ?

"หากมูลค่ามาจากฟังก์ชันการทำงานของเครือข่ายเอง สินทรัพย์นั้นก็ดูเหมือนสินค้าโภคภัณฑ์ แต่หากมูลค่าขึ้นอยู่กับความพยายามของทีมโปรเจกต์ในการส่งมอบ การตลาด หรือการให้ผลตอบแทนแก่ผู้ถือโทเคน มันก็กลายเป็นหลักทรัพย์ ท้ายที่สุดแล้ว อย่าแต่งตัวโทเคนด้วยชุดของหุ้นแล้วคาดหวังว่ามันจะยังเป็นสินค้าโภคภัณฑ์"

ในท้ายที่สุด นักลงทุนคริปโตต้องการทราบว่าอะไรค้ำจุนโทเคน: รายได้ ผู้ใช้ แบบจำลองทางเศรษฐกิจที่ยั่งยืน และวิธีที่น่าเชื่อถือบางอย่างที่โทเคนจะได้รับประโยชน์จากสิ่งเหล่านี้

แม้ว่าการซื้อคืนอาจเสนอทางออกหนึ่ง แต่ก็อาจเป็นเพียงรูปแบบหนึ่งของวิศวกรรมการเงินที่ทำให้โทเคนดูมีค่ามากกว่าที่เป็นจริง โดยไม่แก้ไขปัญหาพื้นฐาน ดังที่ Gavryliak กล่าวว่า:

"หากการซื้อคืนหยุดลง จะยังมีเหตุผลที่จะถือโทเคนนี้อยู่หรือไม่? หากคำตอบคือไม่ ปัญหาก็ลึกกว่าเศรษฐกิจโทเคน"