Неопределенность по поводу повышения ставки в сентябре растет: может ли ФРС изменить курс в последний момент?

После встречи в Джексон-Хоуле перспектива очередного повышения ставки вновь оказалась в центре внимания рынка.

По данным Reuters, председатель Федеральной резервной системы Кевин Уорш выступил с ястребиным тоном на симпозиуме в Джексон-Хоуле, подчеркнув, что ФРС еще «предстоит поработать», если политики не смогут быть уверены, что инфляция возвращается к целевому уровню 2% достаточно быстрыми темпами.

После его выступления ожидания повышения ставки в сентябре резко возросли. CME FedWatch показал, что вероятность повышения в сентябре превысила 60%, а Kalshi дал аналогичный прогноз. Возобновившаяся перспектива ужесточения денежно-кредитной политики вновь оказала давление на акции, облигации и криптоактивы.

До сентябрьского заседания по денежно-кредитной политике остается примерно две недели, и ключевой вопрос для рынков сейчас: Могут ли ожидания повышения ставки, уже находящиеся на высоком уровне, измениться в последний момент?

1. Исторический прецедент: ФРС уже меняла курс незадолго до заседаний

Исторически рыночные ожидания становятся более точными по мере приближения заседания FOMC.

С 2016 года рыночные ожидания за три недели до заседания FOMC правильно предсказывали окончательное решение ФРС в 93% случаев, и лишь пять раз прогнозы не оправдались. За неделю до заседания точность возрастает до 96%, при этом неверных прогнозов всего три. Иными словами, крупные просчеты в отношении направления действий ФРС в последний момент были относительно редки.

Тем не менее, несколько исключений заслуживают внимания. С 2016 года было семь случаев, когда ожидания относительно количества повышений или снижений ставки менялись в период между тремя неделями и одной неделей до заседания FOMC. Эти эпизоды можно в целом разделить на три категории:

● Крупные внешние шоки, такие как пандемия в марте 2020 года, которая привела к резкой остановке значительной части экономики США и заставила рынки быстро закладывать в цены агрессивное снижение ставок.
● Экономические данные, усиливающие существующее направление, как в сентябре 2022 года, когда более сильные данные заставили рынки закладывать еще большее ужесточение.
● Разворот рыночных ожиданий, который в конечном итоге совпал с решением ФРС, включая июнь 2016 года, март 2023 года и июнь 2023 года.

Июнь 2023 года представляет собой наиболее показательный прецедент. Ключевым катализатором стало введение представителем ФРС Джефферсоном концепции «пропуска» — идеи о том, что пауза в повышении ставок в июне просто даст политикам больше времени для оценки поступающих данных, а не будет сигналом об окончании цикла ужесточения. Позднее Харкер публично поддержал этот подход, что заставило рынки быстро пересмотреть ожидания.

Урок для сегодняшнего рынка очевиден: незадолго до заседания FOMC часто не сами данные меняют ожидания, а готовность представителей ФРС предложить новую основу для интерпретации этих данных.

2. Повышение ставки в сентябре не предрешено: данные, нефть и политическое давление остаются ключевыми переменными

Вероятность повышения ставки в сентябре уже высока, но исторические сравнения показывают, что исход еще не полностью определен.

В настоящее время рынки закладывают примерно 0,67 повышения ставки на 25 базисных пунктов в сентябре. Исторически перед заседаниями, которые в итоге приводили к повышению на 25 базисных пунктов, рынки за три недели до заседания обычно закладывали более 0,7 повышения ставки, в среднем около 0,9 повышения ставки. Таким образом, текущие котировки остаются несколько ниже, что оставляет пространство для дальнейшей корректировки.

Экономические данные
Инфляция остается наиболее важной переменной. После Джексон-Хоула Уорш вернул инфляцию в центр политических дебатов, предположив, что индекс потребительских цен теперь может иметь большее значение, чем данные по занятости. Если базовый индекс потребительских цен начнет демонстрировать явную тенденцию к снижению, это все еще может стать ключевым фактором, меняющим рыночные ожидания.

Что касается занятости, резкое ослабление числа занятых в несельскохозяйственном секторе в сочетании с дальнейшим ростом безработицы поставило бы ФРС перед более трудным политическим выбором. Продолжение повышения ставок увеличило бы риски снижения для экономики, в то время как рисковые активы могли бы начать смещаться в сторону торговли в расчете на рецессию.

Геополитический конфликт
Недавняя нестабильность на Ближнем Востоке означает, что цены на нефть продолжают играть важную роль как в инфляционных ожиданиях, так и в настроениях рынка. По состоянию на 2 сентября нефть марки Brent поднялась обратно до 90 долларов за баррель, что объективно увеличивает вероятность повышения ставки в сентябре.

Однако если шок цен на нефть одновременно ослабит потребительский спрос и корпоративную прибыль, рынки могут вместо этого начать закладывать в цены «стагфляцию» или рецессию. В этом сценарии вероятность повышения ставки может не продолжить расти линейно.

Политическое давление
Уорш неоднократно подчеркивал, что денежно-кредитная политика независима от Белого дома, но рынки остаются неубежденными, учитывая длительное публичное давление Дональда Трампа на ФРС с требованием снизить ставки. С приближением промежуточных выборов давление администрации Трампа на Уорша может усилиться.

С другой стороны, если Уорш неожиданно сделает паузу в то время, когда рынки в значительной степени закладывают повышение, это может вызвать вопросы о том, не повлияло ли политическое давление на решение, что потенциально подорвет доверие к политике ФРС.

3. Заложили ли уже акции, облигации и доллар повышение ставки?

После выступления Уорша доходность 2-летних казначейских облигаций, чувствительных к политике, резко выросла, в то время как долгосрочные доходности оставались повышенными. Доллар США укрепился, золото оказалось под давлением, а волатильность выросла по акциям роста и криптоактивам.

Это классическая рыночная модель, связанная с ростом ожиданий ужесточения денежно-кредитной политики: краткосрочные доходности растут, доллар получает поддержку, а активы с высокой оценкой испытывают большее давление со стороны ставки дисконтирования.

Реакция фондового рынка более сложная. Американские акции уже частично учли ожидаемое влияние очередного повышения ставки, особенно в секторах ИИ, полупроводников, облачных вычислений и других долгосрочных секторах роста. Когда долгосрочные доходности остаются повышенными, инвесторы снижают приведенную стоимость будущих доходов, что оказывает давление на технологические компании, которые сильно зависят от денежных потоков в далеком будущем.

Если ФРС в конечном итоге повысит ставку в сентябре, рынки могут первоначально отыграть это решение как событие, которое наконец «уже позади». Поскольку ожидания уже относительно устоялись, а доходности казначейских облигаций значительно выросли, непосредственный шок может быть ограниченным. Повышение ставки может даже снизить опасения по поводу быстрой последовательности дополнительных ужесточений.

Однако если ФРС не повысит ставку, последствия будут зависеть от причины.

Первый сценарий — это тот, при котором индекс потребительских цен, данные по занятости или цены на нефть охладятся до заседания, и рынки уже снизят вероятность повышения. В этом случае пауза ФРС, вероятно, окажет ограниченное негативное влияние и может даже вызвать торговлю в расчете на смягчение.

Второй сценарий был бы более сложным: рынки продолжают закладывать высокую вероятность повышения, но Уорш в конечном итоге настаивает на паузе. Если ФРС не сможет дать достаточно четкого объяснения, долгосрочные доходности казначейских облигаций могут продолжить расти, поскольку инвесторы усомнятся в способности центрального банка контролировать инфляцию и волатильность рынка облигаций. Такой исход может напоминать реакцию рынка после июльского заседания FOMC, когда повышенные ставки оказали значительное давление на американские акции, золото и другие активы.

Для крипторынков влияние сентябрьского заседания также будет зависеть от траектории процентных ставок. Если ФРС повысит ставку, но доллар и доходности казначейских облигаций впоследствии снизятся, BTC и ETH могут выиграть от восстановления аппетита к риску. Однако если реальные доходности продолжат расти, криптоактивы останутся под давлением.

Стейблкоины, ончейн-ликвидность в долларах и активы, связанные с RWA, могут привлечь больше внимания, поскольку они более непосредственно связаны с процентными ставками в долларах США, потоками капитала и спросом на ончейн-финансовые услуги.