Данные по инфляции вышли: сможет ли Уорш сохранить выжидательную позицию?

Оригинальное название: Данные по инфляции PCE задают высокую планку для выступления Уорша в Джексон-Хоуле
Автор: Джед Грэм, Investor's Business Daily
Перевод: BlockBeats

Примечание редактора: опубликованные 26 августа данные по индексу цен расходов на личное потребление (PCE) в США за июль не принесли Федеральной резервной системе (ФРС) значительного облегчения. Общий индекс PCE вырос на 0,2% за месяц и на 3,7% в годовом исчислении, базовый индекс PCE сохранил годовой рост на уровне 3,3%. При этом, хотя темпы роста ВВП во втором квартале остались на уровне 1,5%, показатели потребления и частного внутреннего спроса были пересмотрены в сторону повышения, что свидетельствует о сохранении устойчивости базового спроса в экономике.

Это еще больше переключает внимание рынка на конференцию в Джексон-Хоуле, которая состоится в эту пятницу. Согласно графику ФРС, председатель ФРС Кевин Уорш выступит с программной речью 28 августа. Что еще важнее, на июльском заседании FOMC, когда целевой диапазон ставки по федеральным фондам был сохранен на уровне 3,5%–3,75%, трое членов FOMC проголосовали против, выступив за повышение ставки на 25 базисных пунктов.

Таким образом, в статье IBD на самом деле обсуждается не просто разовая публикация данных PCE, а то, как Уорш в дальнейшем будет определять функцию реакции ФРС (reaction function): какие условия должны сложиться, чтобы ФРС сохранила выжидательную позицию, когда инфляция все еще выше целевого уровня, а спрос не демонстрирует явного замедления; и что должно произойти, чтобы она вновь начала повышать ставки.

Это также определяет рыночную значимость пятничного выступления. Если Уорш продолжит подчеркивать инфляционные риски, рынок может еще сильнее учитывать в котировках вероятность повышения ставки в сентябре или даже октябре; если же он попытается преуменьшить значение недавней инфляции, ему придется объяснить, почему текущие данные пока недостаточны для изменения политического курса. По сравнению с конкретным сигналом о ставке, рынку важнее понять из этого выступления, как ФРС под руководством Уорша намерена балансировать между ростом, инфляцией и финансовыми условиями.

Ниже представлен перевод и редакция оригинальной статьи:

Последние данные по инфляции в США не принесли заметного ослабления ценового давления, с которым сталкивается ФРС, и повысили требования к выступлению председателя ФРС Кевина Уорша в Джексон-Хоуле в эту пятницу.

Согласно данным, опубликованным Бюро экономического анализа США (BEA) 26 августа, индекс PCE в июле вырос на 0,2% по сравнению с предыдущим месяцем, что оказалось выше рыночных ожиданий в 0,1%; годовой рост сохранился на уровне 3,7%, также превысив прогноз в 3,6%.

Базовый PCE, не учитывающий продукты питания и энергоносители, вырос на 0,2% за месяц и на 3,3% в годовом исчислении, что в целом совпало с ожиданиями рынка. Доходы населения увеличились на 0,4% за месяц, превысив ожидаемые 0,2%; потребительские расходы выросли на 0,2%, также превысив прогноз в 0,1%.

После публикации данных IBD со ссылкой на данные CME FedWatch сообщило, что рынок повысил оценку вероятности повышения ставки ФРС 16 сентября с прежних 36% до 40%; вероятность хотя бы одного повышения ставки до конца заседания 28 октября выросла с 50% до 55%.

PCE на первый взгляд соответствует ожиданиям, но инфляция еще не ослабла по-настоящему

Если смотреть только на округленные данные по базовому PCE, июльская инфляция, казалось бы, не сильно ухудшилась: базовый PCE по-прежнему вырос на 0,2% за месяц, а годовой показатель остался на уровне 3,3%.

Однако IBD отмечает, что неокругленные данные показывают: фактический месячный рост базового PCE в июле составил около 0,246%, что очень близко к 0,3%; годовой рост составил около 3,344%, что находится в относительно высокой части диапазона рыночных прогнозов.

Впрочем, детали инфляции не столь жесткие, как может показаться по общим цифрам.

В статье указывается, что ФРС уделяет больше внимания категориям цен, которые устанавливаются рынком. По расчетам IBD, в июле рыночные базовые цены выросли лишь примерно на 0,15% за месяц и примерно на 3,03% в годовом исчислении. Часть инфляции в этом месяце была обусловлена статьями, не определяемыми рынком, такими как плата за управление портфелем, на которые влияют изменения цен на активы, включая индекс S&P 500.

Иными словами, июльские данные не доказывают ни того, что инфляция вновь явно ускоряется, ни того, что ценовое давление уже находится под контролем.

Для Уорша такая ситуация даже более проблематична: инфляция по-прежнему значительно превышает долгосрочный целевой уровень ФРС в 2%, но данные не ухудшились настолько, чтобы требовалось немедленное ужесточение политики.

ВВП всего 1,5%, но базовый спрос сильнее, чем headline

В то же время данные по экономическому росту США также не дали ФРС четкого сигнала о том, что экономика явно замедляется.

Согласно второй оценке ВВП за второй квартал, опубликованной BEA, реальный ВВП США в годовом исчислении вырос на 1,5%, что совпало с первоначальной оценкой и отражает замедление по сравнению с ростом на 2,1% в первом квартале.

Однако в составе ВВП частный спрос был пересмотрен в сторону повышения.

Рост потребительских расходов во втором квартале был пересмотрен в сторону повышения до 3,4%. Показатель «конечные продажи частным внутренним покупателям» (real final sales to private domestic purchasers), который лучше отражает внутренний спрос частного сектора США, был пересмотрен в сторону повышения с первоначальных 3,9% до 4,2% в годовом исчислении. Этот показатель состоит в основном из потребления и частных фиксированных инвестиций и относительно меньше подвержен влиянию колебаний запасов, торговли и государственных расходов.

В результате экономика второго квартала представляет собой несколько противоречивую картину: общий рост ВВП невысок, но частный спрос не слаб.

Июльские данные по заказам на товары длительного пользования демонстрируют аналогичную ситуацию. По обобщению IBD, заказы на товары длительного пользования выросли на 1,1% за месяц, превысив рыночные ожидания в 0,5%; однако заказы на основные капитальные товары, исключая оборону и самолеты, выросли лишь на 0,2%, что ниже прогноза в 0,9%. При этом июньский рост заказов на капитальные товары был значительно пересмотрен в сторону повышения до 1,7%.

Поэтому эти данные трудно однозначно отнести к категории «перегрев экономики» или «быстрое замедление экономики». Точнее говоря, спрос в США остается достаточно устойчивым, что затрудняет для ФРС переход к более мягкой политике только на основании замедления роста.

Три голоса против: Уоршу противостоит не только рынок

Более важным фоном, чем сами данные PCE, являются растущие разногласия внутри ФРС.

На заседании FOMC 28–29 июля ФРС девятью голосами против трех решила сохранить целевой диапазон ставки по федеральным фондам на уровне 3,5%–3,75%. Против сохранения ставки проголосовали президент ФРБ Кливленда Beth Hammack, президент ФРБ Миннеаполиса Neel Kashkari и президент ФРБ Далласа Lorie Logan, которые выступили за повышение ставки на 25 базисных пунктов.

Это означает, что в пятницу Уоршу нужно оказывать влияние не только на финансовые рынки. Если он хочет сохранить текущий уровень ставок, ему придется столкнуться с мнениями внутри FOMC, которые уже открыто требуют дальнейшего ужесточения политики; если же он заметно склонится к жесткой позиции, это может еще больше подтолкнуть рыночные ожидания повышения ставки в сентябре и повлиять на доходность долгосрочных казначейских облигаций и финансовые условия.

IBD особо отмечает, что после пресс-конференции FOMC в конце июля доходность долгосрочных казначейских облигаций США заметно выросла, что также попадает в поле зрения влияния Уорша на финансовые рынки.

Это делает выступление в Джексон-Хоуле важной проверкой функции реакции политики. Функция реакции, говоря простыми словами, — это то, как рынок пытается оценить: какие изменения в инфляции, занятости, росте и финансовых условиях приведут к каким политическим действиям ФРС.

Рынку на самом деле нужно найти в выступлении Уорша не обязательно четкий ответ на вопрос «будет ли повышение ставки в сентябре», а то, каким переменным он готов придать больший вес.

В пятницу действительно важно услышать, как Уорш определит условия, при которых можно не повышать ставку

Текущее макроэкономическое сочетание не дает Уоршу легкого политического выбора.

Инфляция по-прежнему значительно выше целевого уровня в 2%, частный спрос остается устойчивым, внутри FOMC уже три члена требуют повышения ставки; но с другой стороны, базовая инфляция явно не вышла из-под контроля, а общий темп роста экономики снизился до 1,5%.

Поэтому в пятничном выступлении стоит обратить внимание на три аспекта.

Во-первых, как Уорш опишет текущую инфляцию. Если он подчеркнет базовую инфляцию выше 3% и продолжительность ценового давления, рынок может еще больше повысить вероятность повышения ставки на ближайших заседаниях; если же он больше сосредоточится на замедлении рыночных базовых цен, это будет означать, что его интерпретация недавних данных PCE может быть относительно умеренной.

Во-вторых, как он оценит экономический спрос. Во втором квартале одновременно сосуществуют рост ВВП всего на 1,5% и рост частного внутреннего спроса на 4,2%. Какой показатель Уорш решит подчеркнуть, напрямую повлияет на понимание рынком оценки роста ФРС.

Наконец, и это самое главное, — уточнит ли он пороговые условия политики ФРС: при каких обстоятельствах текущая ставка уже достаточно жесткая, а при каких инфляция вынудит ФРС вновь повысить ставку.

Следующее заседание ФРС состоится 15–16 сентября, и одновременно будут обновлены экономические прогнозы. До этого изменения в занятости, инфляции и финансовых условиях могут вновь изменить рыночные ожидания.

Таким образом, центральный вопрос Джексон-Хоула, возможно, не в том, подаст ли Уорш прямой сигнал о повышении ставки в сентябре, а в том, сможет ли рынок из его выступления понять более важную вещь: при каких условиях ФРС под руководством Уорша готова действовать, когда инфляция все еще высока, а экономика не демонстрирует явного замедления.

[Ссылка на оригинал]