Позиции Hyperliquid достигли рекордного уровня, но выручка падает уже четыре квартала подряд. Куда делись деньги?

Оригинальное название: Бум RWA Perps в Hyperliquid снижает доходы, поддерживающие HYPE.
Автор оригинальной статьи: Шаурья Малва, CoinDesk
 

Объемы контрактов, размещенных на платформе Hyperliquid, достигли исторического максимума, однако доход от комиссионных сборов, который платформа может получить, постоянно сокращается.
 

13 июля общий объем открытых позиций, занимаемых трейдерами на платформе, превысил 11 миллиардов долларов, установив новый рекорд для Hyperliquid в 2026 году. За последние 30 дней общий объем торгов бессрочными контрактами Hyperliquid приблизился к 178 миллиардам долларов. Теперь, с учетом всех централизованных торговых платформ, на Hyperliquid приходится около 9% мирового открытого интереса по бессрочным контрактам, по сравнению с менее чем 7% в конце мая.
 

Однако доходы платформы демонстрируют обратную тенденцию. Согласно данным DeFiLlama, общий доход протокола Hyperliquid достиг пика в размере около 357 миллионов долларов в третьем квартале 2025 года, а затем снижался каждый квартал, упав до 295 миллионов долларов, 217 миллионов долларов и примерно 202 миллионов долларов во втором квартале 2026 года. Несмотря на непрерывный рост числа сделок, доходы платформы снизились на 43% по сравнению с пиковым значением.

Предложение по улучшению Hyperliquid HIP-3 объясняет, почему платформа не может оставлять себе всю выручку, получаемую от собственного бизнеса. Начиная с октября 2025 года, любой, кто вложит 500 000 HYPE (приблизительно 28 миллионов долларов по текущим ценам), сможет разместить свой собственный рынок бессрочных контрактов на книге ордеров Hyperliquid и получить до половины комиссионных сборов за торговлю.
 

В начале 2026 года на рынки, созданные сторонними разработчиками, приходилось всего 2% от объема торгов бессрочными контрактами Hyperliquid, но сейчас эта доля приближается к 50%.
 

Данные о доходах наглядно отражают влияние распределения прибыли. Доля комиссионных, напрямую возвращаемых разработчикам, маркет-мейкерам и в казну ликвидности платформы, во втором квартале 2025 года составила всего 6% от общего дохода; годом позже эта доля выросла до 18%.
 

Во втором квартале выручка от комиссионных сборов разработчиков, полученных от использования таких маршрутизаторов, как Phantom, составила около 16 миллионов долларов, и эта сумма была полностью учтена как затраты, без исключения перечисляемые внешним сторонам и относящиеся к потоку транзакций.

Трейдеры постоянно вливаются на рынок благодаря новым продуктам, запущенным на этих сторонних рынках: бессрочным контрактам на реальные активы (RWA). Открытый интерес по контрактам, отслеживающим нефть, золото, акции Nvidia, Tesla, индекс Nasdaq 100 и даже контрактам на акции непубличных компаний, таких как SpaceX, в этом месяце достиг нового максимума в 3,6 миллиарда долларов, превзойдя биткоин и став крупнейшим торговым рынком на платформе.
 

С 13 по 19 июля объем торгов токенизированными акциями и товарными контрактами достиг 25 миллиардов долларов, что составляет 52% от общего объема торгов за эту неделю, впервые превзойдя объем торгов бессрочными криптовалютными контрактами. Расчеты по этим контрактам производятся в стейблкоинах, и у них нет срока действия, что позволяет торговать даже в выходные дни, когда Нью-Йоркская фондовая биржа закрыта. Если вы хотите торговать контрактами Nvidia с кредитным плечом в 2 часа ночи в воскресенье, на рынке практически нет других подобных вариантов.
 

Однако этот этап роста в значительной степени зависит от одной организации. На долю Trade.xyz приходится более 90% открытого интереса в рамках механизма HIP-3. Это означает, что впечатляющие результаты Hyperliquid в значительной степени зависят от выбора оракулов, настроек параметров маржи и возможностей контроля рисков этой компании.
 

В прошлый понедельник были выявлены скрытые риски этой модели: крупная транзакция произошла на торговой платформе с низкой ликвидностью в Корее, что напрямую привело к падению контракта SK Hynix на Trade.xyz на 19%, спровоцировав большое количество ликвидаций, и впоследствии организация согласилась компенсировать пострадавшим пользователям убытки.
 

Hyperliquid будет направлять около 97% комиссионных сборов за торговлю в фонд помощи, который будет выкупать и уничтожать токены HYPE на открытом рынке. На данный момент уничтожено около 44,5 миллионов токенов HYPE из общего объема предложения. Объем выкупа напрямую зависит от доходов платформы; по мере снижения доходов масштабы выкупа также сокращаются. В третьем квартале 2025 года фонд выкупил HYPE на сумму почти 290 миллионов долларов; во втором квартале 2026 года масштабы выкупа составили около 149 миллионов долларов, сократившись почти вдвое.
 

Данные CoinDesk показывают, что в прошлую пятницу цена HYPE составляла около 55 долларов, снизившись на 5% за неделю, и по сравнению с историческим максимумом около 77 долларов 16 июня, падение составило примерно 28%. Исходя из годовой выручки около 785 миллионов долларов, токен соответствует коэффициенту цена/прибыль для циркулирующей рыночной капитализации примерно в 16 раз и коэффициенту цена/прибыль для полностью разводненных активов примерно в 70 раз.
 

За последний месяц держатели токенов HYPE из таких институциональных инвесторов, как Multicoin Capital и Bitwise, перевели крупные суммы токенов HYPE на торговые платформы.
 

Экосистема Hyperliquid на самом деле довольно разреженная. Среди 48 токенов экосистемы Hyperliquid, отслеживаемых CoinGecko, почти вся рыночная капитализация сосредоточена в HYPE. Вторым и третьим по величине являются USDe от Ethena (около 4,5 млрд долларов) и USDT0 (около 4 млрд долларов), оба являются выпущенными извне стейблкоинами, связанными между различными блокчейнами. Крупнейшим собственным токеном на платформе является PURR, рыночная капитализация которого составляет всего 53 миллиона долларов, что менее 0,5% от рыночной капитализации HYPE.

Рыночная оценка HYPE в основном обусловлена бизнес-моделью самой торговой платформы Hyperliquid, а не развитой экосистемой собственных приложений.
 

Как предложение токенов, так и регуляторное давление усиливаются. 6 августа почти 10 миллионов токенов HYPE были разблокированы для основных участников, что составляет около 550 миллионов долларов по текущим ценам; последующие разблокировки будут продолжаться ежемесячно до 2027 года, в то время как общее количество токенов HYPE в обращении составляет всего 222 миллиона.
 

По состоянию на неделю, начавшуюся 17 июля, спотовый ETF HYPE впервые с момента своего создания зафиксировал чистый отток средств за неделю в размере около 7 миллионов долларов, прервав девятинедельную серию притока. Валютное управление Сингапура (MAS) включило платформу в свой список предупреждений о рисках для инвесторов в конце июня, а Великобритания ранее также выпускала предупреждения о рисках; руководители CME и ICE также призвали Комиссию по торговле товарными фьючерсами США (CFTC) пересмотреть ее бизнес по бессрочным товарным контрактам.
 

Конкуренция также возникла из неожиданных мест. Всего через месяц после запуска брокером Robinhood платформы Robinhood Chain, децентрализованная торговая платформа в секторе мем-коинов зафиксировала ежедневный объем расчетов, превышающий 600 миллионов долларов, а по некоторым статистическим показателям ее ежедневная спекулятивная торговая активность превзошла активность Hyperliquid.
 

Конечно, всё вышесказанное не означает, что эта платформа потерпела неудачу. Данные ARK Research показывают, что по состоянию на 31 июля на Hyperliquid и Pump.fun вместе приходилось 67% от общего дохода от криптоприложений. Grayscale также сравнила Hyperliquid с Amazon AWS: сторонние разработчики создают продукты на платформе, а платформа получает долю от всех транзакций.
 

Однако это сравнение точно указывает на существующую проблему. За первые четыре недели третьего квартала 2026 года общая выручка Hyperliquid составила около 45 миллионов долларов; если темпы сохранятся, общая выручка за квартал приблизится к 150 миллионам долларов, что станет четвертым подряд кварталом снижения выручки; а покупательная способность токена HYPE еще больше ослабнет.