La liquidez mejora: bonos, oro y bitcoin suben a la vez, ¿por qué caen las tecnológicas?

El 25 de agosto, el mercado bursátil estadounidense presentó una combinación poco habitual: los bonos del Tesoro, el oro y el bitcoin subieron al mismo tiempo, el dólar se mantuvo fuerte, el precio del crudo retrocedió y las tecnológicas siguieron bajo presión.

La variable central que movió al mercado provino de dos señales de política emitidas por el secretario del Tesoro de Estados Unidos, Scott Bessent. Por un lado, circuló en el mercado la posibilidad de que el Tesoro utilice el efectivo de la Cuenta General del Tesoro (TGA, por sus siglas en inglés) para financiar una ampliación de las recompras de bonos a largo plazo; por otro, el enfoque de la política estadounidense hacia Irán se orientó temporalmente hacia las sanciones económicas, en lugar de una escalada militar adicional.

Ambas noticias presionaron a la baja los rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo y el precio del petróleo, y también dieron soporte al oro y a los criptoactivos. Sin embargo, la renta variable estadounidense no se fortaleció de forma generalizada, ya que el ajuste en los sectores de inteligencia artificial y semiconductores siguió lastrando al índice Nasdaq.

La TGA se convierte en una nueva variable para el mercado de bonos del Tesoro

Anteriormente, el Tesoro de Estados Unidos ya había anunciado una ampliación de las recompras de bonos a 10 y 30 años, lo que el mercado interpretó inicialmente como un ajuste de plazos similar a una «Operación Twist»: el Tesoro aumentaría la emisión de letras a corto plazo y, al mismo tiempo, recompraría bonos a largo plazo para modificar la estructura de vencimientos de la deuda.

La novedad más reciente es que el Tesoro podría no necesitar depender de nueva financiación mediante letras a corto plazo, sino que podría utilizar directamente el efectivo de la TGA depositado en la Reserva Federal.

Martin Tobias, estratega de tipos de interés de Morgan Stanley, estima que el Tesoro podría extraer entre 80.000 y 200.000 millones de dólares de la TGA para ampliar las recompras de bonos. En comparación con el volumen de recompra anunciado hasta ahora, esta fuente potencial de financiación es claramente mayor, por lo que algunos operadores la consideran una «herramienta más potente» del Tesoro para estabilizar el mercado de bonos a largo plazo.

Como consecuencia, los bonos del Tesoro a largo plazo lideraron las ganancias y la curva de rendimientos tendió a aplanarse. Al mismo tiempo, la expectativa del mercado sobre una subida de tipos en 2026 aumentó ligeramente hasta unos 27,4 puntos básicos, lo que indica que la subida de los bonos a largo plazo de ese día se debió principalmente a cambios en las expectativas de oferta, demanda y política, y no a un giro repentino hacia un escenario de relajación monetaria generalizada.

Hay que tener en cuenta que el uso de la TGA para financiar las recompras sigue siendo, por ahora, una información de prensa y una especulación del mercado, y no puede considerarse todavía un acuerdo confirmado del Tesoro. Incluso si finalmente se implementara, el efecto directo de este tipo de operaciones sería principalmente mejorar la liquidez y ajustar la estructura de bonos negociables en el mercado, y no equivaldría a una expansión cuantitativa de la Reserva Federal.

Las recompras pueden estabilizar la liquidez, pero difícilmente resolverán la presión sobre los tipos a largo plazo

En Wall Street sigue habiendo un desacuerdo evidente sobre si las recompras pueden reducir realmente los tipos de interés a largo plazo.

Goldman Sachs, Wells Fargo y otras entidades consideran que la ampliación de las recompras no aborda las causas principales del reciente aumento de los rendimientos a largo plazo. Los estrategas de Goldman Sachs George Cole y William Marshall señalan que, incluso si el volumen de recompra se ampliara aún más, no sería necesariamente suficiente para reajustar de forma significativa el nivel de los tipos.

La reciente presión sobre los bonos del Tesoro a largo plazo sigue siendo el resultado de la combinación del déficit fiscal, la oferta de deuda pública, la persistencia de la inflación y la prima por plazo. El Tesoro puede mejorar la liquidez de algunos bonos antiguos mediante recompras y también puede optimizar marginalmente la oferta y la demanda, pero no puede reducir directamente las necesidades de financiación del gobierno.

Los estrategas de Société Générale, Deutsche Bank y Scotiabank prevén que, a medida que los rendimientos a largo plazo sigan subiendo en relación con los de corto plazo, la curva de rendimientos podría volver a pronunciarse. Esto también explica por qué la «cartera de valores de estanflación» elaborada por Goldman Sachs ha seguido fortaleciéndose recientemente: el mercado, por un lado, descuenta un apoyo político a corto plazo y, por otro, sigue poniendo precio a los riesgos fiscales y de inflación a más largo plazo.

Por tanto, la expectativa de recompra con cargo a la TGA se asemeja más a una capa adicional de protección de liquidez para el mercado de bonos a largo plazo que a una inversión completa de la tendencia de los tipos.

El riesgo de Irán se orienta temporalmente hacia la guerra económica y el petróleo devuelve la prima de riesgo

La caída del precio del petróleo procede de otra línea de actuación política.

Varios informes muestran que, bajo la protección de Estados Unidos, el tránsito de petroleros por el estrecho de Ormuz se está recuperando. Axios, citando a funcionarios estadounidenses, informó de que unos 40 petroleros, con alrededor de 16 millones de barriles de crudo, salieron del estrecho de Ormuz por el canal sur en la noche del viernes. Los datos de Kpler muestran que durante el fin de semana otros 30 buques atravesaron el estrecho y 83 buques cruzaron el estrecho de Bab el-Mandeb.

Aunque Irán ha cuestionado la magnitud de dicho tránsito, el mercado del crudo optó temporalmente por creer en las señales de recuperación del transporte marítimo.

La Oficina de Operaciones de Comercio Marítimo del Reino Unido informó posteriormente de que un petrolero saudí fue atacado en el mar Rojo, lo que provocó un breve repunte del precio del petróleo. Sin embargo, después de que Bessent anunciara que lanzaría un «Día D económico» contra Irán, centrado en golpear a terceros que compren y transporten petróleo iraní, el precio del crudo volvió a caer.

El mercado interpretó estas declaraciones como que Estados Unidos prefiere, en esta fase, utilizar sanciones secundarias para reducir los ingresos petroleros de Irán, en lugar de ampliar directamente las acciones militares. En comparación con una mayor destrucción de infraestructuras energéticas o el bloqueo de rutas marítimas, las sanciones económicas tienen un impacto inmediato relativamente limitado sobre la oferta física mundial de crudo.

No obstante, esta valoración optimista sigue siendo frágil. Irán ha eludido sanciones en el pasado mediante flotas en la sombra y comercio intermediado, y ya ha amenazado con tomar represalias contra los países que apoyen el plan estadounidense. Si el transporte marítimo volviera a verse obstaculizado, la prima de riesgo del crudo podría recuperarse rápidamente.

El crudo retrocede, pero la presión inflacionista de los productos refinados no desaparece

La caída del precio del crudo tampoco significa que el riesgo de inflación energética haya desaparecido.

Los riesgos para el transporte marítimo en el estrecho de Ormuz y el mar Rojo siguen afectando al traslado de productos refinados, y los ataques de drones ucranianos limitan el suministro de combustible ruso. Al mismo tiempo, la capacidad mundial de refino se ha convertido en un nuevo cuello de botella de la oferta, y los precios de productos refinados como el diésel siguen estando elevados en relación con el crudo.

La dirección de TotalEnergies considera que, a medida que los cargamentos de crudo atraviesen gradualmente el estrecho de Ormuz, las perspectivas del precio del crudo tienden a ser bajistas; pero, dado que la oferta de productos refinados sigue siendo ajustada, los precios del diésel, la gasolina y otros productos podrían mantenerse fuertes.

Esto significa que el mecanismo de transmisión de la inflación energética está cambiando: la preocupación del mercado por la escasez de crudo se ha moderado, pero los cuellos de botella en el refino y el transporte marítimo todavía pueden afectar a los costes empresariales y a la inflación de los consumidores a través de los precios de los productos refinados.

La caída de los tipos no logra rescatar a las tecnológicas

En comparación con la subida de los bonos, el oro y el bitcoin, la renta variable estadounidense mostró una clara divergencia.

Las tecnológicas coreanas fueron las primeras en debilitarse: el mayor plan de retribución al accionista de la historia anunciado por Samsung quedó por debajo de las expectativas del mercado, y la presión se transmitió después a los sectores estadounidenses de semiconductores e inteligencia artificial. La mayoría de los principales índices bursátiles estadounidenses cayeron, y solo el Dow Jones registró ganancias impulsado por los valores financieros; el Nasdaq fue el que más cayó.

Por sectores, el consumo básico y el financiero resistieron relativamente bien, mientras que el tecnológico y el energético cayeron más de un 1%. Los principales segmentos de la operativa de inteligencia artificial, como las comunicaciones ópticas y los semiconductores, se debilitaron de forma generalizada.

Nvidia encadenó siete sesiones consecutivas de caídas, su racha bajista más larga desde septiembre de 2022, y el diferencial de sus CDS también alcanzó máximos históricos. Con la inminente publicación de los resultados de Nvidia, la reunión de banqueros centrales de Jackson Hole y las noticias de política estadounidense, los inversores están reduciendo activamente su exposición al riesgo.

Cabe destacar que la volatilidad de los índices subió con la caída del mercado, mientras que la volatilidad de las acciones individuales se redujo. Esta divergencia indica que a los inversores les preocupan más los riesgos sistémicos a nivel macroeconómico y sectorial que un acontecimiento repentino en una empresa concreta.

En conjunto, la línea dominante del mercado ese día no fue una simple operación de aversión al riesgo ni de relajación monetaria. La expectativa de recompra del Tesoro mejoró la oferta y la demanda de bonos a largo plazo, la desescalada del riesgo iraní presionó a la baja el precio del petróleo, y el oro y el bitcoin se beneficiaron de la caída de los tipos reales y de la incertidumbre política. Pero las tecnológicas no siguieron el rebote, lo que indica que el trading de inteligencia artificial está pasando de una fase impulsada por la liquidez a un periodo de verificación concentrada de beneficios, valoraciones y retorno de la inversión en capital.