爭奪 Hyperliquid：56 億美元的金庫最終花落誰家？

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Published:

2025-09-10 16:46:06

作者：Tristero ReseARch

Hyperliquid 是 DeFi 領域增長最快的永續合約交易所之一，其鎖定的價值數十億美元的巨額資金。憑藉極致流暢的用戶體驗和迅速擴大的用戶基礎，該交易所已成為鏈上衍生品交易的主導平台。目前，其交易引擎由超過56億美元的穩定幣提供動力，其中絕大多數是 Circle 的 USDC。

這筆資本通過底層儲備產生了巨大的收入流，但目前這些收益流向了外部機構。而現在，Hyperliquid 社區正著手將其收回。

9月14日，Hyperliquid 將迎來一次決定性的較量。其驗證者將進行一次關鍵投票，決定誰將掌握 USDH 的密鑰——這是該平台首個原生穩定幣。這次投票的意義不僅僅是一個代幣的歸屬，更關乎一個能夠將數億美元收益重新引入生態系統的金融引擎的控制權。這一過程類似於數十億美元的報價請求（RFQ）或政府債券拍賣，但它將在鏈上以透明的方式進行。驗證者通過質押 HYPE 來保障網絡安全，同時也充當“招聘委員會”，決定誰將鑄造 USDH，以及數十億美元的收益如何重新分配。

競選者之間的差異顯而易見——一方是承諾完全結盟的加密原生開發者團隊，另一方則是擁有深厚資金和成熟運行機制的機構金融巨頭。

成熟模式：每年 2.2 億美元的潛在機遇

要理解這場競賽的意義，先從資金流向入手。目前，USDC佔據了穩定幣的王座。其發行方 Circle 靠將儲備資金投資於美國國債並賺取收益悄然積累財富，僅一個季度就獲得了6.58億美元的收益。這正是 Hyperliquid 計劃效仿的商業模式。

通過用原生穩定幣 USDH 替代第三方穩定幣，平台可以避免價值外流，將資金流轉向自身。在現有餘額的基礎上，僅 USDH 的儲備就可能每年帶來2.2億美元的收入。這標誌著 HYPErliquid 從“租客”轉變為“房東”——不再是外部穩定幣的客戶，而是擁有自己的金融基礎。對於 Circle 來說，這一競爭至關重要：失去 Hyperliquid 的資金儲備可能會讓其收入瞬間減少多達10%，暴露出其對利息收入的高度依賴。

社區面臨的唯一問題不是要不要追求這一獎項，而是信任誰來實現這一目標。

然而，Circle 並不打算輕易放棄陣地。在 USDH 計劃浮出水面之前，Circle 已經採取行動鞏固自己在 HyPErliquid 的地位，於7月底宣布推出原生 USDC 和 CCTP V2。此次升級承諾在支持的區塊鏈之間實現無縫 USDC 轉移，提高資本效率——沒有封裝代幣，也沒有傳統跨鏈。 Circle 還通過 Circle Mint 引入其機構級的法幣進出通道。信息非常明確：作為 USDC 的上市發行方，Circle 不會輕易將 Hyperliquid 的流動性拱手讓給競爭對手。

競選者：理念的碰撞

圍繞 USDH 的多個不同願景已經浮現，每個願景都代表了 Hyperliquid 的不同戰略路徑。

在 USDH 發佈公告後，Native Markets 團隊迅速加入競選，提出了一個符合 GENIUS Act 的穩定幣，專為該平台打造。他們的計劃包括集成法幣網關以簡化資金進出通道，並與 Hyperliquid Assistance Fund 分享收益。團隊成員包括像 Uniswap Labs 前總裁 MC Lader 這樣的資深人士，但一些社區成員對其提案的時機和資金來源提出了質疑。該團隊定位為最本地化的選擇——結合合規性、鏈上專業知識以及承諾將價值回流生態系統的理念。優勢顯而易見：一個可信的本地項目，承諾監管合規並與 $HYPE 緊密對齊。劣勢則在於部分社區成員質疑其時機是否合適，以及團隊是否有資源實現規模化交付。

獲得顯著勢頭的提案來自，一家穩定幣基礎設施提供商，這是一家加密貨幣入金服務商，其許可司法管轄區和 KYC 用戶數量超過 Stripe；

，提供無縫的鏈上消費和卡服務；以及，提供最佳的跨鏈互操作性。

在最近由 Paradigm 領投的5000萬美元融資支持下，Agora 強調通過儲備證明實現合規性，並將自己定位為完全與 Hyperliquid 的利益一致。其儲備將由 State Street 託管，由 VanEck 管理，並由 Chaos Labs 提供儲備證明。該團隊還承諾通過 cross River 和 Customers Bank 等合作夥伴提供至少1000萬美元的初始流動性。其提案提供了一個由機構支持的成熟模式，並作出一個核心承諾：USDH 儲備的每一美元淨收入都將回流到 Hyperliquid 生態系統。實際上，這意味著穩定幣的增長將直接轉化為 HYPE 持有者的收益。其優勢在於機構信譽、資本支持和分銷能力。但對銀行和託管機構的依賴可能重新引入 USDH 原本試圖避免的鏈下瓶頸。

通過以 11 億美元收購的方式提出了一項提案，旨在讓 USDH 成為全球穩定幣支付網絡的支柱。 Bridge 的基礎設施已經使企業能夠在100多個國家以低費用和接近即時的方式接受和結算穩定幣支付（如 USDC），而與 StrIPe 的整合帶來了監管信譽、開發者友好的 API 堆棧以及無縫的卡/支付連接。公司還計劃在 Bridge 生態系統內推出自己的法幣支持穩定幣 USDB，旨在規避外部區塊鏈成本並創建防禦性護城河。其優勢顯而易見：Stripe 的規模、品牌和分銷能力可以將 USDH 推向主流商業領域。然而，風險在於戰略控制：擁有自己的公鏈（Tempo）和錢包（Privy）的垂直整合金融科技公司可能最終掌控 Hyperliquid 的核心貨幣層。

其他競選者則選擇了不同的路徑。，一家總部位於紐約的受監管信託公司，提供了最保守的選項：合規至上。 Paxos 承諾將 USDH 儲備利息的95%直接用於 HYPE 回購。 Paxos 還承諾在其支持的網絡（包括 PayPal、Venmo 和 MercadoLibre）上列出 HYPE——這是其他競選者無法匹敵的機構分銷渠道。儘管美國的監管環境在特朗普政府下變得更加友好，Paxos 仍然是那些將耐久性和監管批准視為 USDH 長期合法性基石的人的首選。其弱點在於完全依賴法幣託管，面臨美國銀行和監管風險——這種脆弱性曾導致 BUSD 的失敗。

相比之下，提供了一種 DeFi 原生的方案。誕生於加密生態系統，Frax 的提案優先考慮鏈上機制、深度社區治理以及吸引加密純粹主義者的收益共享策略。他們的競選是對 USDH 未來更去中心化、以社區為中心願景的押注。其設計將 USDH 以 1:1 的比例由 frxUSD 和由資產巨頭如 BlackRock 管理的國債支持，並支持無縫兌換為 USDC、USDT、frxUSD 和法幣。 Frax 還承諾將 100% 的收益直接分配給 Hyperliquid 用戶，治理完全交由驗證者掌控。其優勢在於一個經過測試的高收益、社區驅動的模型，與加密理念高度一致；其弱點則在於對 frxUSD 和鏈下國債的依賴可能引入外部風險，並限制其相對於法幣傳統機構的採用。

是 USDH 競賽中的較小且鮮為人知的參與者，通過與更大競爭者相同的鏈上拍賣流程提交競標。其計劃強調合規發行、儲備管理以及專為 Hyperliquid 高性能 LAYER 1 定制的生態系統對齊。與頂級競爭者不同，該提案缺乏公開細節，僅吸引了有限的社區關注。儘管被正式認可為有效競標者，Konelia 更被視為競賽中的外圍參與者，而非領跑者。其優勢在於正式資格和 L1 定制提案，但缺乏細節、品牌認知度和社區支持，使其相比資本雄厚的競爭對手處於劣勢。

最後，團隊由 SushiSwap 和 LayerZero 的 DeFi 資深人士組成，提出了一個完全加密抵押的全鏈穩定幣 USDH，從第一天起覆蓋 23 個 EVM 鏈。由 ETH、BTC、USDC 和 AVAX 等資產支持，餘額將通過 xD 基礎設施在鏈之間實現原生同步，避免跨鍊和碎片化。設計將收益的 69% 分配給 $HYPE 治理，30% 分配給驗證者，1% 用於協議維護，使 USDH 成為社區所有並擺脫銀行或託管機構。其吸引力在於抗審查、加密純粹的設計，加深了 Hyperliquid 作為流動性中心的角色；其風險則在於穩定性依賴於波動的加密抵押品，且缺乏主流採用的監管支持。

另闢蹊徑，定位為合作夥伴而非競爭對手。基於其 crvUSD LLAMMA 機制，Curve 建議採用雙穩定幣系統：一個由 Paxos 或 Agora 支持的受監管 USDH，以及一個由 HYPE 和 HLP 支持但運行在 Curve 的 CDP 基礎設施上的去中心化 dUSDH，並由 Hyperliquid 治理。這種設置可以解鎖循環、槓桿和收益策略，同時為 HYPE 和 HLP 價值創造強大的飛輪。 Curve 指出 crvUSD 在波動市場中的韌性和穩定掛鉤，並提供靈活的許可條款，強調其 CDP 模型在 1 億美元規模下已產生每年 250 萬至 1000 萬美元的收入。其優勢在於平衡的“最佳組合”——監管覆蓋加去中心化選項；其劣勢在於流動性和品牌可能因兩個代幣分裂而受損，以及使用 Hyperliquid 自有資產作為抵押的反身性風險。