Wintermute: หลัง ETF และ DAT RWA อาจนำตลาดขาขึ้นรอบถัดไป

ผู้เขียน: Wintermute

เรียบเรียงโดย: Jiahua, ChainCatcher

ในช่วงสองสัปดาห์ที่ผ่านมา ตลาดคริปโตได้เคลื่อนออกจากแนวโน้ม sideways กระแสเงินทุน ETF กลับมาเป็นบวกอีกครั้ง และการออก stablecoin ก็ค่อยๆ มีเสถียรภาพ คำถามเร่งด่วนที่สุดในตลาดตอนนี้คือ นี่หมายความว่าตลาดขาขึ้นรอบถัดไปได้เริ่มต้นขึ้นแล้วหรือไม่?

เมื่อมองย้อนกลับไป การเร่งตัวของตลาดขาขึ้นแต่ละครั้งได้รับการสนับสนุนจากช่องทางสภาพคล่องใหม่ ตั้งแต่การระดมทุนด้วยโทเคนในช่วงแรกและ stablecoin ไปจนถึง ETF และบริษัท Digital Asset Treasury (DAT) ช่องทางใหม่เหล่านี้ดึงดูดเงินทุนนอกตลาดเข้าสู่ตลาดคริปโตอย่างต่อเนื่อง หมุนเวียนระหว่างสินทรัพย์ต่างๆ และผลักดันให้ตลาดทั้งตลาดปรับราคาใหม่ในที่สุด

หากตลาดขาขึ้นรอบใหม่กำลังก่อตัวขึ้น ช่องทางใดจะนำเงินทุนใหม่เข้าสู่ตลาดในครั้งนี้? เราเชื่อว่า RWA เป็นหนึ่งในตัวเลือกที่มีความเป็นไปได้มากที่สุด

ตลาดขาขึ้นแต่ละครั้งเริ่มต้นด้วยเงินทุนใหม่ที่ไหลเข้า

สภาพคล่องเป็นตัวกำหนดตลาดขาขึ้น และสภาพคล่องก็ต้องการจุดเข้าสู่ตลาด ไม่ว่าเงินทุนทั่วโลกจะอุดมสมบูรณ์เพียงใด เงินทุนเหล่านั้นจะไม่ไหลเข้าสู่ตลาดคริปโตโดยอัตโนมัติ เฉพาะเมื่อมีช่องทางใหม่ที่น่าดึงดูดปรากฏขึ้นเพื่อนำเงินทุนภายนอกเข้าสู่สินทรัพย์ประเภทนี้ ตลาดคริปโตจึงจะได้รับประโยชน์อย่างแท้จริงจากการขยายตัวของสภาพคล่องทั่วโลก

ในอดีต เมื่อช่องทางอย่าง stablecoin, ETF และ DAT เกิดขึ้นครั้งแรก มักนำมาซึ่งกระแสเงินทุนไหลเข้าทางเดียวอย่างต่อเนื่อง ผลักดันให้ตลาดปรับราคาใหม่ เมื่อเวลาผ่านไป ช่องทางเหล่านี้ค่อยๆ เปลี่ยนจากตัวเร่งการเติบโตใหม่เป็นโครงสร้างพื้นฐานทั่วไป ทำให้เงินทุนสามารถเข้าผ่านช่องทางเหล่านี้และออกได้ง่ายเช่นกัน

วันนี้ ETF และ DAT ซึ่งเป็นสองช่องทางล่าสุดจากรอบที่แล้ว ได้กลายเป็นเรื่องปกติ ตลาดยังคงรอช่องทางเงินทุนใหม่เพื่อขับเคลื่อนตลาดขาขึ้นรอบถัดไป

ในแต่ละตลาดขาขึ้น ช่องทางเงินทุนที่แตกต่างกันจะมีการขยายตัว ถึงจุดสูงสุด และในที่สุดก็กลายเป็นเรื่องปกติ เข้าสู่วัฏจักรใหม่:

VC และการระดมทุนด้วยโทเคนช่วงแรก (2017-2018): เงินทุนร่วมลงทุนและการขายโทเคนนำเงินทุนระดับสถาบันชุดแรกเข้าสู่ตลาดคริปโต

Stablecoin (2020-2021): การออกสุทธิเกิน 1.2 แสนล้านดอลลาร์ภายในหนึ่งปี สร้างฐานดอลลาร์บนเชนเพื่อสนับสนุนวงจร DeFi และ altcoin

ETF และ DAT (2024-2025): ETF มีเงินทุนไหลเข้าสุทธิ 6.3 หมื่นล้านดอลลาร์ ในขณะที่คลังสินทรัพย์ดิจิทัลสะสมเกิน 1.15 แสนล้านดอลลาร์ ขับเคลื่อนการปรับราคาใหม่ของสินทรัพย์คริปโตกระแสหลักเป็นหลัก โดยมีผลกระทบต่อสินทรัพย์อื่นอย่างจำกัด

เส้นประในแผนภูมิที่ 1 แสดงถึงช่องทางเงินทุนที่ห้าที่กำลังก่อตัวขึ้น แม้ว่าการเพิ่มขึ้นสุทธิของ RWA ยังน้อยเมื่อเทียบกับจุดสูงสุดของช่องทางก่อนหน้า แต่เป็นช่องทางเดียวที่ยังคงเติบโตเมื่อช่องทางอื่นเริ่มลดลง ต่อไปเราจะอธิบายว่าทำไม RWA อาจกลายเป็นจุดเข้าของเงินทุนถัดไปที่สามารถส่งผลกระทบต่อวัฏจักรตลาดได้

ช่องทางเก่าถอยกลับ เงินทุนใหม่ยังไม่เข้าที่

หลังจากเข้าสู่ตลาดขาลง เงินทุนใหม่มักจะค่อยๆ หมดไปพร้อมกับการลดลงของช่องทางหลัก ดังแสดงในแผนภูมิที่ 2 แต่ละวัฏจักรมีช่องทางที่นำเงินทุนใหม่ส่วนใหญ่เข้ามา และการไหลเข้าของเงินทุนโดยรวมถึงจุดสูงสุดพร้อมกับช่องทางนี้: แตะ 12% ของมูลค่าตลาดรวมในปี 2021 และ 10% ในปี 2025

เมื่อช่องทางหลักเปลี่ยนจากตัวเร่งการเติบโตใหม่เป็นโครงสร้างพื้นฐานทั่วไป การไหลเข้าของเงินทุนโดยรวมจะเข้าใกล้ศูนย์อย่างรวดเร็ว ที่จุดต่ำสุดล่าสุด การไหลเข้าของเงินทุนรวมจากช่องทางต่างๆ มีมูลค่าเพียง 2.4% ของมูลค่าตลาดรวมของตลาดคริปโต

เงินทุน ETF เคยกลายเป็นการไหลออกสุทธิ และราคาซื้อขายของ DAT หลายรายการลดลงใกล้หรือต่ำกว่ามูลค่าสินทรัพย์สุทธิ (NAV) ทำให้ยากต่อการพึ่งพาส่วนเกินมูลค่าเพื่อระดมทุนและสะสมสินทรัพย์ต่อไป ในขณะเดียวกัน อุปทานของ stablecoin ประสบการหดตัวครั้งใหญ่ที่สุดนับตั้งแต่การล่มสลายของ Terra

ในช่วงสองสัปดาห์ที่ผ่านมา กระแสเงินทุนเหล่านี้ฟื้นตัวจากจุดต่ำสุด แต่เมื่อเทียบกับจุดสูงสุดของรอบก่อนหน้า ขนาดยังคงจำกัดมาก

การหดตัวนี้ไม่ใช่เรื่องผิดปกติ ในการรีเซ็ตรอบที่ผ่านมา ขณะที่ช่องทางเก่าค่อยๆ ลดลง ช่องทางถัดไปมักจะเริ่มขยายตัว อย่างไรก็ตาม ครั้งนี้ ขนาดของ RWA ยังไม่เพียงพอที่จะรับช่วงต่อ โดยขาดอยู่ประมาณหนึ่งลำดับขนาดเมื่อเทียบกับช่องทางหลักก่อนหน้า การที่มันจะเติบโตถึงขนาดที่เพียงพอหรือไม่จะเป็นตัวกำหนดว่ารอบถัดไปจะเกิดขึ้นจริงหรือไม่

RWA ไม่ใช่แค่การแปลงสินทรัพย์เป็นโทเคน แต่ยังเป็นการแปลงสภาพคล่องเป็นโทเคนด้วย

ตลาดมักเข้าใจ RWA ว่าเป็น "การแปลงสินทรัพย์เป็นโทเคน" แต่เราเชื่อว่ามันยังหมายถึงการแปลงสภาพคล่องเป็นโทเคนด้วย

ในปีที่ผ่านมา ขนาดของสินทรัพย์ที่ถูกแปลงเป็นโทเคนบนเชนเติบโตขึ้นประมาณสองเท่า แตะกว่า 3 หมื่นล้านดอลลาร์ แม้ในช่วงเดือนที่อุปทานรวมของ stablecoin หดตัว สินทรัพย์ที่ถูกแปลงเป็นโทเคนยังคงเติบโต เนื่องจากเงินทุนสามารถไหลเวียนระหว่างสินทรัพย์สองประเภทนี้ได้อย่างอิสระมากขึ้น เกณฑ์การแปลงระหว่างสินทรัพย์ที่ถูกแปลงเป็นโทเคนและสินทรัพย์คริปโตดั้งเดิมจึงลดลงอย่างต่อเนื่อง

วันนี้ หุ้นที่ถูกแปลงเป็นโทเคน กองทุนที่ถูกแปลงเป็นโทเคน และสินทรัพย์คริปโตถูกเก็บไว้ในกระเป๋าเงินเดียวกันมากขึ้น และซื้อขายและชำระราคาโดยใช้ stablecoin เดียวกัน

ความสามารถในการแปลงสินทรัพย์ที่เพิ่มขึ้นนี้ทำให้การแปลงเป็นโทเคนไม่ใช่แค่การย้ายสินทรัพย์ดั้งเดิมขึ้นบนเชน แต่ยังเป็นช่องทางสภาพคล่องที่มีศักยภาพ เราเชื่อว่ามันอาจกลายเป็นจุดเข้าที่สำคัญสำหรับการส่งมอบเงินทุนใหม่ในรอบถัดไป

วิธีการเข้าสู่ตลาดที่แตกต่างกัน

ความแตกต่างที่ใหญ่ที่สุดระหว่าง RWA และช่องทางก่อนหน้าอยู่ที่วิธีการที่เงินทุนเข้าสู่ตลาด

แต่ละช่องทางก่อนหน้านี้นำผู้ซื้อสำหรับสินทรัพย์ประเภทเฉพาะ VC และการระดมทุนด้วยโทเคนช่วงแรกซื้อโทเคนใหม่ เงินทุน stablecoin ไหลเข้าสู่ตลาด DeFi และ altcoin ในขณะที่ ETF และ DAT ซื้อเหรียญกระแสหลักและ altcoin ชั้นนำเป็นหลัก

การแปลงเป็นโทเคนแตกต่างออกไป เงินทุนเหล่านี้เริ่มต้นด้วยการซื้อหุ้น Apple หรือกองทุนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ แทนที่จะเป็นสินทรัพย์คริปโต อย่างไรก็ตาม เมื่อเงินทุนเข้าสู่ระบบบนเชนแล้ว การเปลี่ยนไปสู่ BTC หรือ altcoin จะง่ายขึ้นมาก

ช่องทางในอดีตผลักเงินทุนตรงไปยังสินทรัพย์เฉพาะ ในขณะที่การแปลงเป็นโทเคนนำเงินทุนใหม่เข้าสู่ระบบบนเชนก่อน จากนั้นเงินทุนจึงตัดสินใจว่าจะจัดสรรไปที่ใด

ดังนั้น ผลกระทบระยะสั้นของ RWA จะไม่เกิดขึ้นทันทีเหมือนการไหลเข้าของเงินทุนในวันแรกที่ ETF จดทะเบียน อย่างไรก็ตาม เมื่อเวลาผ่านไป เงินทุนสถาบันที่เข้าสู่เชนเหล่านี้อาจค่อยๆ จัดสรรไปทั่วทั้งระบบนิเวศคริปโต ในขณะเดียวกัน เมื่อโครงสร้างพื้นฐานที่เชื่อมต่อสินทรัพย์ดั้งเดิมกับโปรโตคอลคริปโตเติบโตเต็มที่ ต้นทุนของการแปลงและจัดสรรเงินทุนก็จะลดลงอย่างต่อเนื่อง

ทำไมเงินทุนยังไม่ล้นออกมา

ในช่วง 12 เดือนที่ผ่านมา RWA ดึงดูดเงินทุนประมาณ 1.6 หมื่นล้านดอลลาร์ ซึ่งเทียบเท่ากับหนึ่งในสิบของการไหลเข้าสะสม 12 เดือนที่ดีที่สุดของ ETF และ DAT ในรอบก่อนหน้า ช่องทางนี้ยังอยู่ในช่วงเริ่มต้นของการขยายตัว

ดังแสดงในแผนภูมิที่ 3 หากเราคำนวณจากช่วงเวลาที่แต่ละช่องทางมีขนาดที่สังเกตได้เป็นครั้งแรก จุดสูงสุดของการไหลเข้าของเงินทุนมักเกิดขึ้น 20 ถึง 60 เดือนหลังจากมีขนาด ETF ถึงจุดสูงสุดที่เดือนที่ 20 stablecoin ที่เดือนที่ 33 และ VC และการระดมทุนด้วยโทเคนช่วงแรกที่เดือนที่ 54

ตามไทม์ไลน์นี้ ช่องทาง RWA ปัจจุบันมีประวัติเพียง 18 เดือน และการไหลเข้าของเงินทุนในช่วง 12 เดือนที่ผ่านมาเทียบเท่ากับ 0.9% ของมูลค่าตลาดรวมของตลาดคริปโต ผลงานนี้ล้ำหน้า DAT ในช่วงเวลาเดียวกัน และตามหลัง ETF เพียงเล็กน้อย มันยังอยู่ในช่วงเริ่มต้นและไม่ได้หมายความว่าช่องทางนี้ล้มเหลว

ปัจจุบัน สินทรัพย์ที่ถูกแปลงเป็นโทเคนส่วนใหญ่ยังเป็นผลิตภัณฑ์จัดการเงินสด พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ และกองทุนตลาดเงิน และถูกจำกัดอยู่ในยานพาหนะปิดที่มีอุปสรรคในการเข้าถึง โครงสร้างพื้นฐานที่เชื่อมต่อสินทรัพย์เหล่านี้กับตลาดบนเชนอื่นๆ เพิ่งเริ่มดำเนินการเมื่อไม่นานมานี้

ตัวเร่งที่ขับเคลื่อนการเปลี่ยนแปลงนี้มาจากทั้งกฎระเบียบและโครงสร้างพื้นฐานของตลาด:

ด้านกฎระเบียบ: กฎหมายโครงสร้างตลาดและกรอบการแปลงเป็นโทเคนกำลังขยายคุณสมบัติของผู้ถือหลักทรัพย์ที่ถูกแปลงเป็นโทเคนและชี้แจงกฎการโอนสำหรับสินทรัพย์เหล่านี้ ผลักดันให้ออกจากกลุ่มเงินทุนปิดที่ต้องได้รับอนุญาต

ด้านโครงสร้างพื้นฐานของตลาด: พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ และกองทุนที่ถูกแปลงเป็นโทเคนกำลังได้รับการยอมรับเป็นหลักประกันโดยแพลตฟอร์มซื้อขายหลักและโปรโตคอล DeFi ทำให้สินทรัพย์จัดการเงินสดที่เดิมจอดอยู่บนเชนสามารถเปลี่ยนเป็นเงินทุนที่เรียกใช้ได้ทั่วทั้งระบบบนเชน

ทำไมสิ่งนี้จึงสำคัญต่อการจัดพอร์ต

ตั้งแต่ปี 2024 ถึง 2025 เงินทุนจะเข้าสู่ตลาดผ่านผลิตภัณฑ์ห่อหุ้มต่างๆ ETF และ DAT เป็นหลัก ซึ่งถือเหรียญกระแสหลักและ altcoin ชั้นนำเป็นส่วนใหญ่ ดังนั้น BTC, ETH และ altcoin ไม่กี่ตัวจึงถูกปรับราคาใหม่

นอกเหนือจากเงินทุนล้นจำนวนเล็กน้อยในช่วงตลาด Memecoin แล้ว altcoin ส่วนใหญ่ไม่ได้รับแรงซื้อที่มีนัยสำคัญ การล้นนี้ส่วนใหญ่มาจากผลกระทบความมั่งคั่งจากการเพิ่มขึ้นของ BTC และ SOL

นักลงทุนที่รอคอยฤดูกาล altcoin อย่างครอบคลุมกำลังรอเงินทุนที่ไม่สามารถเข้าถึงสินทรัพย์เหล่านี้ได้ในเชิงโครงสร้าง ตลาดขาขึ้นรอบนี้ผ่านไปโดยไม่นำมาซึ่งความคลั่งไคล้ในวงกว้าง ผู้ที่ตระหนักถึงข้อจำกัดของกระแสเงินทุน ETF และ DAT มากกว่าก็มีแนวโน้มที่จะคาดการณ์ได้ว่าสินทรัพย์ใดจะได้รับแรงซื้อ

ครั้งนี้ มีคำถามสำคัญสองข้อ:

เงินทุน RWA จะไหลไปที่ใดหลังจากเข้าสู่ระบบบนเชน? นอกจากการอยู่ในยานพาหนะเดิมแล้ว พวกมันจะเข้าสู่ตลาดบนเชนอื่นๆ หรือไม่?

หากเงินทุนเหล่านี้เริ่มไหล มูลค่าจะไปสิ้นสุดที่ใด? สินทรัพย์ใดจะได้รับประโยชน์? เครือข่ายการชำระราคา แพลตฟอร์มหลักประกัน และโปรโตคอลพื้นฐาน DeFi ใดที่สามารถจับกิจกรรมเหล่านี้ได้?

การเข้าใจว่าสินทรัพย์ที่ถูกแปลงเป็นโทเคนถือโดยสถาบันเป็นหลักมากกว่าเทรดเดอร์ระยะสั้นเป็นสิ่งสำคัญมาก นี่หมายความว่าหากรอบถัดไปขับเคลื่อนโดย RWA ตลาดที่เกิดขึ้นอาจไม่คลั่งไคล้เกินไปแต่อาจยาวนานกว่า อย่างน้อยที่สุด การสนับสนุนเชิงโครงสร้างที่ RWA นำมาสู่ตลาดคริปโตมีแนวโน้มที่จะแสดงลักษณะปานกลางและยั่งยืนมากกว่า

ในช่วงสองสัปดาห์ที่ผ่านมา ช่องทางดั้งเดิม รวมถึงการออก ETF และ stablecoin ใหม่ มีเงินทุนไหลเข้าอีกครั้ง สิ่งนี้สามารถขับเคลื่อนการฟื้นตัวของตลาด แต่เพื่อสร้างวัฏจักรที่สมบูรณ์ อาจยังต้องมีช่องทางเงินทุนใหม่เพิ่มเติม

ในแต่ละตลาดขาขึ้นที่ผ่านมา มีการขยายตัวอย่างต่อเนื่องของช่องทางใหม่ ปัจจุบัน RWA ดูเหมือนจะเป็นตัวเลือกเดียวที่กำลังพัฒนาตามเส้นทางนี้

เมื่อตลาดเข้าสู่วัฏจักรใหม่ เราจะจับตาดูอย่างใกล้ชิดว่าสินทรัพย์สถาบันที่ถูกแปลงเป็นโทเคนแล้วสามารถออกจากยานพาหนะปิด ถูกใช้เป็นหลักประกันมากขึ้น และเข้าสู่ DeFi ได้หรือไม่ รวมถึงสามารถสร้างกระแสเงินทุนเกินความต้องการจัดการเงินสดได้หรือไม่ เฉพาะเมื่อการเปลี่ยนแปลงเหล่านี้เกิดขึ้นจริง RWA จึงจะพิสูจน์ศักยภาพของมันในฐานะช่องทางสภาพคล่องสำหรับตลาดขาขึ้นรอบถัดไปได้