Jackson Hole กลายเป็นสมรภูมิสำคัญของพันธบัตรสหรัฐฯ Bank of America เตือน: หาก Waller ไม่ส่งสัญญาณขึ้นดอกเบี้ย อัตราผลตอบแทน 30 ปีอาจพุ่งแตะ 5.5%

ผู้เขียน: Zhang Yaqi

ประธานธนาคารกลางสหรัฐฯ Waller มีกำหนดปรากฏตัวในการประชุมประจำปี Jackson Hole ซึ่งตลาดมองว่าเป็นเหตุการณ์ความเสี่ยงที่สำคัญที่สุดสำหรับแนวโน้มปัจจุบันของพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ และค่าเงินดอลลาร์ ท่ามกลางฉากหลังที่กระทรวงการคลังเพิ่มการซื้อคืนพันธบัตรรัฐบาลระยะยาวและแรงกดดันต่อค่าเงินดอลลาร์อย่างต่อเนื่อง การที่ Waller จะสามารถส่งสัญญาณมาตรการต่อต้านเงินเฟ้อได้อย่างชัดเจนหรือไม่ จะเป็นตัวกำหนดทิศทางของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 30 ปีโดยตรง

ตามข่าวจาก Wind Trading Desk รายงานการวิจัยที่เผยแพร่โดย Bank of America เมื่อวันที่ 24 สิงหาคมระบุว่า ความคาดหวังของตลาดต่อสุนทรพจน์ของ Waller ได้เปลี่ยนไปอย่างเงียบ ๆ — การฟื้นตัวอย่างต่อเนื่องของตลาดพันธบัตรกำลังบีบให้ประธานธนาคารกลางสหรัฐฯ ผู้นี้ ซึ่งโดยปกติแล้วต่อต้านการชี้นำล่วงหน้า ต้องปรับกลยุทธ์การสื่อสารของเขา นักกลยุทธ์ของ Bank of America ได้แก่ Mark Cabana, Stephen Juneau และ Alex Cohen เตือนว่า หาก Waller ไม่สามารถอธิบายแนวโน้มเงินเฟ้อและฟังก์ชันการตอบสนองของนโยบายการเงินได้อย่างชัดเจน อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 30 ปีอาจทดสอบระดับ 5.5% หรือสูงกว่านั้นอย่างรวดเร็ว และค่าเงินดอลลาร์จะเผชิญกับแรงกดดันขาลงรอบใหม่

นักเศรษฐศาสตร์ของ Barclays อย่าง Marc Giannoni และคณะยังชี้ให้เห็นในรายงานที่เผยแพร่เมื่อวันที่ 21 สิงหาคมว่า แม้ Waller ไม่น่าจะให้แนวทางเส้นทางอัตราดอกเบี้ยที่เฉพาะเจาะจง แต่ตลาดจะจับตาดูอย่างใกล้ชิดว่าเขาจะระบุอย่างชัดเจนหรือไม่ว่า หากเงินเฟ้อไม่ดีขึ้น ธนาคารกลางสหรัฐฯ ยินดีที่จะกลับมาขึ้นดอกเบี้ยอีกครั้ง Barclays เชื่อว่าความน่าจะเป็นที่ Waller จะแถลงเช่นนั้นมีมากกว่า 50% ซึ่งจะช่วยตอกย้ำฟังก์ชันการตอบสนองเชิงนโยบายที่มีนัยอยู่ในราคาตลาดปัจจุบันแล้ว

ภูมิหลังการประชุม: ทั้งตลาดพันธบัตรและค่าเงินดอลลาร์อยู่ภายใต้แรงกดดัน ทำไมครั้งนี้จึงแตกต่าง?

การประชุมประจำปี Jackson Hole เป็นการสัมมนานโยบายเศรษฐกิจประจำปีที่จัดโดยธนาคารกลางสหรัฐฯ สาขาแคนซัสซิตี รวบรวมเจ้าหน้าที่ธนาคารกลาง ผู้กำหนดนโยบาย นักวิชาการ และนักเศรษฐศาสตร์จากทั่วโลก การประชุมปีนี้จะจัดขึ้นระหว่างวันที่ 27 ถึง 29 สิงหาคม ภายใต้หัวข้อ "นวัตกรรมทางการเงิน: ผลกระทบต่อการชำระเงินและนโยบาย" สุนทรพจน์ของ Waller มีกำหนดในเวลา 10.00 น. ตามเวลาตะวันออกของวันที่ 28 สิงหาคม (22.00 น. ตามเวลาปักกิ่งของวันที่ 28) และในอดีตจะไม่มีการถาม-ตอบสาธารณะหลังสุนทรพจน์

Bank of America ชี้ให้เห็นว่า ตลาดให้ความสนใจเป็นพิเศษต่อ Jackson Hole ด้วยเหตุผลสองประการ: ประการแรก ช่วงเวลาห่างเจ็ดสัปดาห์ระหว่างการประชุม FOMC เดือนกรกฎาคมและกันยายนเป็นช่วงที่ยาวที่สุดของปี ซึ่งระหว่างนั้นจะมีการเปิดเผยข้อมูลการจ้างงานนอกภาคเกษตรและ CPI สองครั้ง และในอดีตตลาดมองว่านี่เป็นหน้าต่างสำหรับธนาคารกลางสหรัฐฯ ในการส่งสัญญาณเจตนาเชิงนโยบายล่วงหน้า ประการที่สอง สภาพคล่องของตลาดในช่วงฤดูร้อนมีน้อย และถ้อยแถลงใด ๆ อาจก่อให้เกิดความผันผวนของราคาที่รุนแรงขึ้น

ความพิเศษของการประชุมปีนี้อยู่ที่ข้อเท็จจริงที่ว่าทั้งตลาดพันธบัตรและค่าเงินดอลลาร์อยู่ในสภาวะเปราะบาง กระทรวงการคลังสหรัฐฯ ประกาศเมื่อสัปดาห์ที่แล้วว่าจะเพิ่มการซื้อคืนพันธบัตรรัฐบาลระยะยาว และในวันที่ข่าวเผยแพร่ ค่าเงินดอลลาร์ร่วงลงอย่างหนัก Bank of America เชื่อว่าการเคลื่อนไหวนี้สะท้อนถึงความกังวลของรัฐบาลต่อการเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องของอัตราผลตอบแทนระยะยาว เมื่อรวมกับการประชุม FOMC เดือนกรกฎาคมที่ "ผ่อนคลาย" ก่อนหน้านี้ และข้อมูลเศรษฐกิจสหรัฐฯ ที่อ่อนแอในเดือนสิงหาคม ค่าเงินดอลลาร์ต้องเผชิญกับอุปสรรคหลายประการ

ความคาดหวังของตลาด: Waller ต้อง "หลุดพ้น" จากตัวตนในอดีต

Waller ต่อต้านการชี้นำล่วงหน้ามาโดยตลอด ในการแถลงข่าวการประชุม FOMC เดือนกรกฎาคม เขาระบุว่าทิศทางของสุนทรพจน์ Jackson Hole ยังไม่ถูกกำหนด และระบุความเป็นไปได้สองประการ: หนึ่ง มุ่งเน้นประเด็นระยะยาวเชิงมหภาค เช่น ผลิตภาพ ประชากรศาสตร์ และเศรษฐกิจโลก สอง พูดคุยโดยตรงเกี่ยวกับทิศทางนโยบายล่าสุดตั้งแต่เดือนกันยายนถึงธันวาคม

Bank of America เชื่อว่าผล "แรงกดดัน" ของตลาดกำลังเปลี่ยนทางเลือกนี้ รายงานอ้างคำพูดอันโด่งดังของนักมวย Tyson — "ทุกคนมีแผนจนกว่าจะถูกต่อยหน้า" — ชี้ให้เห็นว่า "หมัดหนัก" ที่ต่อเนื่องของตลาดพันธบัตรต่อ Waller ทำให้ยากที่เขาจะหลีกเลี่ยงการแถลงนโยบายต่อไป

นักกลยุทธ์ของ Bank of America คาดว่า Waller จะอ้างอิงรูปแบบการแถลงล่าสุดของเจ้าหน้าที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ อย่าง Paulson และ Cook โดยชี้แจงเส้นทางการตอบสนองเชิงนโยบายภายใต้สองสถานการณ์: หากกระบวนการเงินเฟ้อชะลอตัวยังคงดำเนินต่อไป เขาจะรักษาจุดยืนปัจจุบัน หากเงินเฟ้อยังคงสูง เขาจะระบุอย่างชัดเจนถึงความพร้อมที่จะกลับมาขึ้นดอกเบี้ยอีกครั้ง Bank of America เชื่อว่าการแถลงแบบกรอบเช่นนี้สามารถสื่อสารฟังก์ชันการตอบสนองเชิงนโยบายได้อย่างมีประสิทธิภาพ โดยไม่ต้องให้คำมั่นสัญญาเส้นทางที่เฉพาะเจาะจง

Barclays มีการตัดสินที่คล้ายคลึงกัน และชี้ให้เห็นว่า Waller อาจแสดงความเห็นต่อกรอบการชี้นำล่วงหน้าเองด้วย — เขาวิพากษ์วิจารณ์การชี้นำล่วงหน้าอย่างต่อเนื่องว่าจำกัดความยืดหยุ่นของนโยบายและนำไปสู่ข้อผิดพลาดเชิงนโยบายในอดีต และหลังจากเข้ารับตำแหน่ง เขาได้จัดตั้งคณะทำงานพิเศษเพื่อประเมินเรื่องนี้ นอกจากนี้ Waller อาจให้ข้อมูลเพิ่มเติมเกี่ยวกับนโยบายงบดุลของธนาคารกลางสหรัฐฯ แต่ในบริบทปัจจุบันที่อัตราผลตอบแทนระยะยาวสูงอยู่แล้ว ถ้อยแถลงเพิ่มเติมใด ๆ เกี่ยวกับการลดอายุเฉลี่ยของพอร์ตโฟลิโอต้องระมัดระวังเป็นพิเศษ

สองสถานการณ์: แนวโน้มที่แตกต่างสำหรับอัตราดอกเบี้ย เส้นอัตราผลตอบแทน และค่าเงินดอลลาร์

จากเนื้อหาสุนทรพจน์ของ Waller Bank of America ได้ให้การคาดการณ์สถานการณ์ตลาดที่ชัดเจนสองแบบ

สถานการณ์ที่หนึ่ง: Waller ส่งสัญญาณขึ้นดอกเบี้ยตามที่คาดไว้ หากเขาระบุอย่างชัดเจนถึงความเต็มใจที่จะกลับมาขึ้นดอกเบี้ยในกรณีที่เงินเฟ้อไม่ลดลง Bank of America คาดว่า: ความน่าจะเป็นของการขึ้นดอกเบี้ยในการประชุม FOMC เดือนกันยายนจะเพิ่มขึ้นจากราคาปัจจุบันประมาณ 9 จุดพื้นฐานเป็น 12.5 จุดพื้นฐาน (คือ โอกาส 50-50) ราคารวมสำหรับรอบการขึ้นดอกเบี้ยนี้จะเพิ่มขึ้นจากประมาณ 40 จุดพื้นฐานเป็นเกือบ 50 จุดพื้นฐาน เส้นอัตราผลตอบแทนตามตัวเงินและตามจริงจะมีแนวโน้มแบนราบลง และค่าเงินดอลลาร์คาดว่าจะฟื้นตัวจากการขาดทุนบางส่วน

สถานการณ์ที่สอง: Waller หลีกเลี่ยงการแถลงนโยบาย หากสุนทรพจน์มุ่งเน้นเรื่องเล่าเชิงโครงสร้าง เช่น ผลิตภาพและการชะลอเงินเฟ้อที่ขับเคลื่อนด้วย AI หรือจงใจหลีกเลี่ยงนโยบายล่าสุดภายใต้ข้ออ้าง "ไม่ให้การชี้นำล่วงหน้า" Bank of America เตือนว่าตลาดอาจตีความว่านี่เป็นสัญญาณผ่อนคลาย นำไปสู่การชันขึ้นของเส้นอัตราผลตอบแทน โดยอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 30 ปีอาจทะลุเหนือ 5.5% อย่างรวดเร็ว และค่าเงินดอลลาร์จะเผชิญแรงกดดันการขายใหม่

Bank of America เน้นย้ำว่า ความอ่อนแอล่าสุดของค่าเงินดอลลาร์ได้แสดงสัญญาณที่น่ากังวล — หลังการประกาศซื้อคืน การลดลงของค่าเงินดอลลาร์เกิดขึ้นท่ามกลางฉากหลังของส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยที่กว้างขึ้นระหว่างสหรัฐฯ และประเทศอื่น ๆ ซึ่งเป็นลักษณะทั่วไปของการขยายตัวของส่วนชดเชยความเสี่ยง สะท้อนถึงความกังวลที่อาจเกิดขึ้นของตลาดต่อความเสี่ยง "การครอบงำทางการคลัง" หากถ้อยแถลงของ Waller ยิ่งตอกย้ำข้อสงสัยเกี่ยวกับความเป็นอิสระของนโยบายการเงินของธนาคารกลางสหรัฐฯ ฝ่าย "ค่าเงินดอลลาร์อ่อนค่า" จะได้รับกระสุนเพิ่มขึ้น

ข้อมูลอ้างอิงทางประวัติศาสตร์: Jackson Hole มักไม่ใช่จุดเปลี่ยนของตลาด แต่ปีนี้อาจเป็นข้อยกเว้น

ในอดีต ผลกระทบของ Jackson Hole ต่อตลาดพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ โดยทั่วไปมีจำกัด ตามสถิติของ Bank of America ตั้งแต่ปี 2010 อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ปีมักลดลงเล็กน้อยหลังการประชุมประจำปี แต่แนวโน้มนี้มักจะย้อนกลับภายใน 10 วันทำการหลังการประชุม ปี 2025 เป็นข้อยกเว้น — เมื่อธนาคารกลางสหรัฐฯ เน้นย้ำความเสี่ยงขาลงของตลาดแรงงาน มันกระตุ้นให้อัตราผลตอบแทนลดลงอย่างต่อเนื่องและค่าเงินดอลลาร์อ่อนค่าลงอย่างเห็นได้ชัด

รูปแบบทางประวัติศาสตร์ในตลาดอัตราแลกเปลี่ยนก็คล้ายคลึงกัน: ค่าเงินดอลลาร์มักอ่อนค่าลงเล็กน้อยก่อนและหลังการประชุมประจำปี แต่มักจะฟื้นตัวในสัปดาห์ต่อ ๆ ไป ในช่วงดำรงตำแหน่งของ Powell การตอบสนองโดยเฉลี่ยของค่าเงินดอลลาร์ต่อ Jackson Hole ค่อนข้างมากกว่า ปี 2022 เป็นตัวอย่างล่าสุดที่โดดเด่นที่สุด — ในตอนนั้น Powell กล่าวสุนทรพจน์ต่อต้านเงินเฟ้อด้วยถ้อยคำที่แข็งกร้าว กระตุ้นให้อัตราดอกเบี้ยเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญและค่าเงินดอลลาร์แข็งค่าขึ้นโดยตรง

Bank of America ชี้ให้เห็นว่า บริบทของปีนี้แตกต่างจาก Jackson Hole ครั้งก่อน ๆ: กระทรวงการคลังได้เข้าแทรกแซงอัตราผลตอบแทนระยะยาวอย่างแข็งขันแล้ว และตอนนี้ลูกบอลอยู่ในสนามของ Waller ("Bessent ลงมือแล้ว ตอนนี้ Waller ถือลูกบอล") ในช่วงเวลาสำคัญนี้ หาก Waller ไม่สามารถตอบสนองความคาดหวังขั้นต่ำของตลาดต่อความน่าเชื่อถือเชิงนโยบายได้ การประชุมปีนี้อาจกลายเป็นหนึ่งในการประชุมที่ส่งผลกระทบต่อตลาดมากที่สุดในรอบหลายปี