24-летний гениальный инвестор Леопольд, который продал акции NVIDIA в короткую позицию за 9 миллиардов долларов, внес последние корректировки в свой инвестиционный портфель: он активно инвестирует в энергосбережение, память и Anthrapic.

Спикеры: Джош Кейл, маркетолог, AnthropicAI; Эджааз Ахамадин, бывший менеджер по продуктам, Coinbase.

Источник подкаста: Limitless Podcast

Оригинальное название: Леопольд Ашенбреннер говорит: «Больше никаких акций!»

Дата трансляции: 17 июня 2026 года

Краткое изложение основных моментов

Леопольд Ашенбреннер, считающийся одним из самых агрессивных инвесторов в сфере ИИ в мире, открыл короткие позиции по акциям NVIDIA, ASML и Oracle на открытом рынке с номинальной позицией примерно в 9 миллиардов долларов, одновременно перенаправляя средства на более глубокие инфраструктурные и модельные активы в области ИИ, такие как электроэнергия, память, сети центров обработки данных и Anthropic. Оба ведущих считают, что это не обязательно означает, что пузырь ИИ лопнул, а скорее сигнализирует о сдвиге в торговле инфраструктурой от подхода «в первую очередь чипы» к подходу «в первую очередь энергетика, сети и строительство центров обработки данных». Это особенно актуально после того, как NVIDIA недавно завершила раунд финансирования облигаций на сумму 25 миллиардов долларов, а оценка Anthropic была завышена; рыночные последствия этой оценки быстро расширяются.

Краткое изложение основных точек зрения

Основная торговая логика Леопольда

«Классический рынок „продажи лопат“ в сфере ИИ уже переполнен, и недавние изменения в позиции Леопольда подтверждают это».

«Его оценка заключается не в том, что инфраструктура ИИ достигла своего пика, а скорее в том, что определенные уровни в рамках инфраструктурной структуры, особенно полупроводники и традиционные перспективные активы, уже перегружены».

«Если возникает вопрос, куда дальше пойдут средства? Есть два ответа. Первый и самый прямой — они направятся на устранение следующего реального инфраструктурного узкого места, а именно, на электроснабжение, память и сети центров обработки данных. Второй ответ — это таинственные инвестиции, о которых стало известно всего несколько недель назад».

«Его ставки всегда были в значительной степени ориентированы на инфраструктуру, включая инвестиции в оптические компании и компании, связанные с энергетикой».

«Если он с осторожностью относится к NVIDIA, то средства пойдут на такие вещи, как электропитание и память; в то же время он хочет инвестировать непосредственно в сам «майнинг», а не просто покупать «экскаваторы». Anthropic — его любимая майнинговая площадка».

Сигналы от NVIDIA о финансировании

«Вопрос не в том, продолжит ли NVIDIA зарабатывать деньги, а в том, почему компании с чрезвычайно высокой рентабельностью и большим количеством денежных средств понадобилось бы занимать еще 25 миллиардов долларов извне».

«Если компания одновременно проводит масштабные выкупы акций, резко увеличивает дивиденды и берет кредиты в одном и том же месяце, то очевидно, что она берет кредиты не из-за нехватки средств. Более разумное объяснение заключается в том, что она использует дешевый капитал, и методы финансирования на этом этапе развития рынка ИИ претерпевают небольшие изменения».

Следующая волна дивидендов от развития инфраструктуры искусственного интеллекта

«Реальным узким местом теперь являются не только графические процессоры, но и энергопотребление, память, сети центров обработки данных и возможность фактического создания этих устройств».

«Даже если вы привлечете много денег, вы не сможете достаточно быстро построить центр обработки данных, расширить мощности по производству микросхем памяти или немедленно увеличить электросеть, линии электропередачи и связанную с ними инфраструктуру. Не хватает людей на местах, а разрешения, правила и различные процедуры также сдерживают вас».

«Заработок получит тот, кто сможет построить центр обработки данных».

Оптические модули, медь и оптические волокна

«По мере увеличения размеров графических процессоров медные провода нагреваются сильнее и теряют больше энергии, становясь менее эффективными. В этой ситуации следующим направлением модернизации станет волоконная оптика».

«В сценариях передачи данных на короткие расстояния с высокой пропускной способностью медь — практически единственный материал, который все действительно хотят использовать. Только когда она становится непригодной, например, при слишком большом расстоянии или слишком высокой температуре, мы переходим на оптическое волокно. Поэтому рыночный спрос на комбинацию меди и оптического волокна сейчас очень высок».

«В последнее время фьючерсы на медь демонстрируют очень сильный рост, главным образом потому, что она нужна всем. Это важнейший базовый материал для передачи данных на короткие расстояния, на высоких частотах и с большой пропускной способностью, а оптическое волокно — это следующий шаг в этом направлении».

Медь остается наиболее важным материалом для широкополосной передачи данных на короткие расстояния и высоких частот, но по мере увеличения расстояния и повышения температуры ее необходимо заменять оптическим волокном.

«Следующая волна финансирования поступит в инфраструктурные компании, названия которых звучат не очень привлекательно».

Почему энергетика — самый безопасный вариант?

• «Я всегда с оптимизмом смотрел на энергетику, потому что даже если спрос на ИИ снизится, сама энергия останется глобальной необходимостью, и этот спрос будет только расти».
• «Единственная тенденция, которая будет продолжать расти независимо от обстоятельств, — это наш спрос на энергию, электроэнергию и энергоносители, и именно в эти компании я готов вкладывать средства на долгосрочную перспективу».
• «Больше всего мне хочется следить за компаниями, в которые инвестирует Дженсен и чья логика совпадает с логикой Леопольда. Поэтому сейчас я больше всего склонен копировать стратегию Marvell».
• «Лучшими долгосрочными инвестициями являются не обязательно самые перспективные компании по производству микросхем, а скорее компании, занимающиеся энергетической инфраструктурой, которые нельзя игнорировать ни в какой макроэкономической ситуации».

Портфель решений Leopold в области искусственного интеллекта

Джош Кейл:

Леопольд Ашенбреннер, 24-летний специалист по инвестициям в ИИ, сейчас широко известен как ведущий мировой инвестор в эту область. По слухам, номинальные активы его фонда превысили 20 миллиардов долларов. Месяц назад, когда мы читали пост Эджааза, активы фонда составляли всего 13,7 миллиарда долларов, что означает, что они фактически удваиваются каждый квартал.

Мы получили несколько важных новых сведений о его недавних инвестиционных решениях. В прошлом эпизоде мы обсуждали его инвестиционный портфель, и самым удивительным моментом стало то, что он открыл короткую позицию по компании, которая известна почти всем: NVIDIA, самой дорогой компании в мире и самой обсуждаемой теме в области искусственного интеллекта. Многие не могли понять, зачем ему открывать короткую позицию на сумму более 9 миллиардов долларов в такой компании.

Теперь у нас появилась новая подсказка, которая может это объяснить. NVIDIA привлекает средства, причем посредством выпуска облигаций. На первый взгляд, это кажется нелогичным. Зачем такой крупной и высокоприбыльной компании, как NVIDIA, привлекать еще 25 миллиардов долларов наличными, что она только что завершила? Сегодня мы хотим обсудить инвестиционный портфель Леопольда, чтобы понять, почему он заработал так много денег, что он планирует дальше и что на самом деле означает этот раунд финансирования для NVIDIA.

Эджааз Ахамин:

Позвольте мне сначала немного рассказать о предыстории. Леопольд Ашенбреннер был научным сотрудником в OpenAI. Примерно полтора-два года назад он создал фонд. Первоначальный размер был не очень большим, я думаю, около 200 миллионов долларов, но, согласно его последней отчетности по форме 13F, стоимость публичных активов фонда сейчас составляет 13,7 миллиарда долларов.

Поэтому рынок, естественно, жаждет узнать, во что именно он инвестировал, какова его основная инвестиционная логика и где будет заключена его следующая крупная сделка. Чтобы понять это, мы должны сначала знать, что месяц назад Леопольд был очень оптимистичен в отношении всего сектора ИИ, особенно в отношении логики «продажи лопат», которая относится к графическим процессорам, таким как NVIDIA, и поставщикам оборудования.

Однако примерно месяц назад рынок понял, что он не так уж оптимистично настроен в отношении полупроводникового сектора. Он по-прежнему отдавал предпочтение реальным узким местам, таким как память и энергопотребление, и, возможно, был оптимистичен в отношении новых поставщиков облачных услуг, но он был явно пессимистично настроен в отношении NVIDIA, самой дорогой компании в мире. В частности, у него были короткие позиции на общую сумму около 9 миллиардов долларов в нескольких компаниях, которые считаются основными бенефициарами инфраструктуры ИИ, включая NVIDIA, ASML и Oracle.

Логика коротких позиций по акциям NVIDIA

Эджааз Ахамин:

Эта новость вызвала беспокойство у многих, кто опасается, что пузырь искусственного интеллекта вот-вот лопнет. В конце концов, на первый взгляд, графические процессоры NVIDIA по-прежнему хорошо продаются, и спрос не демонстрирует существенного снижения. Так в чем же именно проблема?

Позже мы обнаружили несколько новых улик, важнейшей из которых стало то, что NVIDIA только что привлекла 25 миллиардов долларов за счет облигационного финансирования. Это означает, что компания использовала не только собственные денежные резервы, но и дополнительно привлекала заемные средства. Возникает вопрос: зачем одной из самых прибыльных, высокорентабельных и обладающих самым сильным денежным потоком компаний в мире понадобилось занимать 25 миллиардов долларов извне?

Джош Кейл:

Более того, изначально они планировали привлечь всего 20 миллиардов долларов, но в итоге сумма выросла до 25 миллиардов долларов, а количество подписок увеличилось более чем в три раза. В прошлом эпизоде, когда мы обсуждали этот портфель, мы упомянули, что не стоит беспокоиться о пузыре, потому что, хотя эти компании имеют огромные капиталовложения, их доходы также достаточно высоки, чтобы теоретически они могли поддерживать свое расширение за счет собственных балансов.

Но это первый случай с 2021 года, когда NVIDIA целенаправленно ищет финансирование за счет внебалансовых средств, а не напрямую используя собственные денежные резервы. Насколько я помню, в настоящее время у компании около 12 миллиардов долларов наличных средств. Все это вместе создает странное противоречие: с одной стороны, Леопольд играет на понижение акций, а с другой стороны, у NVIDIA, похоже, неограниченные денежные средства и прибыль, но при этом она продолжает выпускать долговые обязательства. Так что же именно произошло?

Анализ финансирования с помощью облигаций NVIDIA

Джош Кейл: Эджааз, не могли бы вы объяснить подробнее? Потому что это не типичная сделка по финансированию, это выпуск облигаций. В конечном итоге, у NVIDIA теперь на балансе еще 25 миллиардов долларов, и процентные ставки выглядят довольно низкими.

Эджааз Ахамин:

Я представлю оба объяснения. У NVIDIA уже было около 13,7 миллиардов долларов наличных средств, а это значит, что компания могла легко потратить собственные деньги. Так зачем же искать внешнее финансирование? Простейшая аналогия — покупка дома. Многие люди, даже имея наличные, всё равно предпочтут взять кредит, потому что их собственный капитал можно использовать для других целей, а если стоимость заимствования достаточно низкая, это на самом деле выгоднее.

В последние годы процентные ставки были неблагоприятными, но если вы — NVIDIA, одна из самых ценных и востребованных компаний в мире, вы можете взять кредит на очень выгодных условиях. Финансирование за счет облигаций на сумму 25 миллиардов долларов имеет сроки погашения от 2 до 30 лет, что делает его практически очень дешевым кредитом с процентными ставками, приближающимися к ставкам по казначейским облигациям США.

Более того, этот раунд финансирования был примерно в четыре раза переподписан, что означает, что 85 миллиардов долларов рыночной капитала боролись за выделение 25 миллиардов долларов, предоставляя NVIDIA практически свободный выбор инвесторов. Согласно официальному объяснению NVIDIA, это была в первую очередь финансовая сделка по погашению и рефинансированию части существующего долга. Google проделал нечто очень похожее несколько недель назад и снова в феврале этого года. Поэтому вы, безусловно, можете принять это объяснение и рассматривать его как финансовую оптимизацию.

Однако трудно игнорировать и другую сторону: за последние полтора месяца NVIDIA, Amazon, Google и ряд других поставщиков гипермасштабных облачных услуг почти все привлекали внешнее финансирование. Некоторые выпустили облигации, другие продали акции. Мнение Леопольда может быть не совсем безосновательным; может ли это быть сигналом того, что пузырь начинает лопаться и карточный домик начинает трястись? Однако, если рассматривать только финансовую структуру, это пока не указывает на явную опасность.

Джош Кейл:

Я тоже так считаю. Позиция в короткую на 9 миллиардов долларов в отношении NVIDIA — это действительно огромная сумма. Но в ходе нашего исследования мы заметили еще кое-что: 18 мая совет директоров NVIDIA одобрил выкуп акций на дополнительные 80 миллиардов долларов и увеличил дивиденды с 1 цента до 25 центов за акцию, то есть в 25 раз.

Если компания одновременно проводит масштабные выкупы акций, резко увеличивает дивиденды и берет кредиты в одном и том же месяце, то очевидно, что она берет кредиты не из-за нехватки средств. Более разумное объяснение заключается в том, что она ищет дешевый капитал, а методы финансирования в этом буме ИИ претерпевают небольшие изменения. Все хотят участвовать в этих операциях с капиталом, и NVIDIA поняла, что привлечение средств посредством выпуска облигаций даже дешевле, чем другие методы финансирования, поэтому она просто взяла и сделала это. По крайней мере, пока что сама NVIDIA чувствует себя довольно хорошо.

Почему он скорректировал свой инвестиционный портфель?

Джош Кейл: Это возвращает нас к другому вопросу. О чем думал Леопольд? Почему изменилось его суждение? Показанный вами график акций также иллюстрирует, что недавние результаты NVIDIA не были особенно сильными, но и не ужасными. Это по-прежнему крупнейшая в мире компания с рыночной капитализацией, приближающейся к 5 триллионам долларов, и падение на 7% за месяц — ничто по сравнению с стремительным ростом акций других компаний, занимающихся искусственным интеллектом.

Эджааз Ахамин:

Я не думаю, что NVIDIA исчезнет. Ожидается, что её графические процессоры, включая линейку центральных процессоров, выпущенную всего несколько недель назад, покажут исключительно хорошие результаты. Спрос на продукты для искусственного интеллекта в настоящее время экспоненциально превышает спрос, и основными поставщиками оборудования, способными действительно удовлетворить этот спрос, являются, прежде всего, NVIDIA.

Однако я считаю , что классическая «торговля лопатами» в сфере ИИ уже слишком переполнена, и недавние изменения позиций Леопольда подтверждают это. Глядя на его недавний график 13F, можно увидеть, что его короткие позиции явно смещены в сторону полупроводникового сектора, таких компаний, как NVIDIA, ASML, Oracle и ряда других компаний инфраструктурного уровня.

В то же время он также вложил значительные средства в память, электропитание и новые облачные технологии. Это говорит о том, что он считает, что инфраструктура ИИ достигла своего пика не потому, что она исчерпала себя, а потому, что определенные уровни в инфраструктурном стеке, особенно полупроводники и традиционно популярные сектора, уже перегружены.

Если возникает вопрос, куда дальше пойдут средства, то есть два ответа. Первый и самый прямой — они направятся на устранение следующего реального инфраструктурного узкого места, а именно, на электроснабжение, память и сети центров обработки данных; второй ответ — это таинственные инвестиции, о которых стало известно всего несколько недель назад.

Антропические позиции были случайно раскрыты.

Джош Кейл:

Это для меня самое удивительное. Я узнал об этом только вчера, после того как вы мне рассказали, и моей первой реакцией было, что это невозможно. Неужели фонд Леопольда "Situational Awareness" на самом деле выделил 20% своих средств на Anthropic? Ходят слухи, что на эту компанию приходится около одной пятой активов фонда Леопольда. Об этом сообщали Wall Street Journal и ряд других СМИ, и это подтвердили люди, очень близкие к сделке.

Это стало совершенно неожиданным элементом в его портфеле. Дело в том, что в отчетах по форме 13F раскрывается информация только о публично торгуемых активах, а не о частных инвестиционных фондах, и Anthropic, как оказалось, представляет собой значительную долю нелистинговых акций. Именно поэтому люди начали понимать, почему внешний мир оценил его портфель в 20 миллиардов долларов.

Если 20% фонда находится в распоряжении Anthropic, и он инвестировал в него примерно в начале 2025 года, то доходность за тот год будет ощущаться так, как будто прошло семь лет для Anthropic. Это изменение существенно повлияет на наше понимание всего его портфеля.

Эджааз Ахамин:

Да. Впервые он инвестировал в Anthropic через частные каналы или фонд примерно в марте 2025 года, когда Anthropic оценивалась примерно в 60 миллиардов долларов. Сейчас, согласно последней оценке, ее стоимость составляет 965 миллиардов долларов.

Это соответствует почти 15-кратному увеличению. Согласно методу расчета, показанному в нашей сегодняшней программе, стоимость его последнего отчета по форме 13F о ликвидном портфеле составила 13,7 миллиарда долларов. Если добавить антропогенную позицию, о которой сообщила Wall Street Journal, она может увеличиться примерно на 7 миллиардов долларов, в результате чего общие активы фонда под управлением достигнут 20 миллиардов долларов.

Насколько это возмутительно? Билл Акман, ведущий инвестор с тридцатилетним опытом работы на рынке, владеет фондом Pershing Capital объемом примерно в 20 миллиардов долларов. Леопольд же в этом бизнесе всего полтора года, ему всего 24 года, и у него практически нет реального инвестиционного опыта.

Но он сделал несколько невероятно поразительных прогнозов, и самое удивительное, что он всё это заранее записал. Полтора года назад, когда он запустил свой фонд, он опубликовал 65-страничную статью об ИИ под названием «Ситуационная осведомленность», в которой почти полностью объяснил всю логику, включая то, как средства будут перенаправляться из полупроводниковой отрасли и некоторых секторов инфраструктуры в другие области, являющиеся узкими местами. Теперь рынок развивается в этом направлении, что поистине удивительно.

Следующая волна инвестиций в инфраструктуру

Эджааз Ахамин:

Это также указывает на то, куда дальше пойдут деньги. Если он осторожен с NVIDIA, средства пойдут на такие направления, как электроэнергия и память; в то же время он хочет инвестировать непосредственно в сам «майнинг», а не просто покупать «экскаваторы». Anthropic — его любимый майнинговый проект.

Джош Кейл:

Это, безусловно, выглядит как новая тенденция, и он по-прежнему на шаг впереди большинства. В течение последних 12 месяцев все искали узкие места в ИИ, исследовали редкие металлы, память, ОЗУ и так далее; рынок гнался за каждой из этих областей. Эти оценки были не совсем неверны, потому что эта волна рыночной активности действительно имела место.

Однако, если посмотреть на текущую ситуацию, оценки тех секторов, которые когда-то считались узкими местами, постепенно становятся более обоснованными. Люди лучше понимают бизнес-модели этих компаний, их рыночный потенциал и будущую выручку, поэтому большая часть их стоимости уже учтена в цене. На следующем этапе нас больше волнует, куда будут продолжать поступать деньги.

Вы только что упомянули землю, электричество, корпуса ракет и физическую инфраструктуру, и это направление кажется правильным. Потому что, если мы подумаем о том, что действительно наиболее важно в ИИ, ответ все чаще сводится к способности строить физическую инфраструктуру. Посмотрите на xAI, или, точнее, на SpaceX, которая уже котируется на бирже; ее основной доход поступает не от самих ракет, а от строительства инфраструктуры для ИИ.

Если посмотреть на недавние сделки с Anthropic и Google, то их ценность превышает совокупную стоимость Starlink, Starship и всего спутникового бизнеса. Очевидно, что существует огромный спрос и огромная ценность. Поэтому возникает вопрос: кто же сможет на самом деле построить эти объекты?

SpaceX — это, безусловно, ответ. Вчера вечером на внебиржевых торгах цена ее акций достигла 230 долларов, что соответствует рыночной капитализации примерно в 3,1 триллиона долларов. Мы посвятим SpaceX целую неделю, потому что ее недавний рост был поистине феноменальным. После завершения приобретения Cursor ее рыночная капитализация достигла 3 триллионов долларов. Илон Маск заработал за один день больше, чем Уоррен Баффет за всю свою карьеру.

Кто получит следующую выгоду?

Джош Кейл: Нас интересует, какие компании лучше всего умеют создавать подобную аппаратную инфраструктуру, разрабатывать «машины, которые производят машины». Учитывая направление деятельности Леопольда и общую тенденцию, мы считаем, что финансирование будет направлено именно в этом направлении. Итак, Эджааз, на самом деле, каким компаниям эта ротация принесет реальную пользу?

Эджааз Ахамин:

Многие из них будут инфраструктурными компаниями, названия которых звучат не особенно привлекательно. Компания Marvell часто упоминалась в течение последнего месяца. Несколько недель назад на выставке Computex на Тайване Дженсен Хуанг прямо заявил со сцены, что это будет следующая компания с капитализацией в триллион долларов.

Всего за три месяца до этого заявления NVIDIA инвестировала 1,5 миллиарда долларов в Marvell. Я начинаю сомневаться, можно ли это считать инсайдерской торговлей или манипуляцией рынком, потому что после его слов цена акций подскочила на 70%.

Я думаю, что на самом деле довольно легко сделать прямой вывод о том, что инфраструктура ИИ достигла своего пика прямо сейчас; но если сравнивать это с историческими финансовыми кризисами, такими как 2008 год, то нынешний этап не в полной мере продемонстрировал характеристики высокого уровня заемных средств, финансового инжиниринга и системных манипуляций.

Есть два ключевых отличия. Во-первых, товары, которые эти компании производят сегодня, действительно покупаются людьми. Ни во время пузыря доткомов, ни во время финансового кризиса не наблюдалось такого устойчивого, реального спроса. Во-вторых, в силу законов физики, мы не можем сейчас бесконечно использовать заемные средства, поскольку вся система ограничена кадровыми ресурсами и инфраструктурными возможностями.

Даже если вы привлечете много денег, вы не сможете достаточно быстро построить центр обработки данных, нарастить производственные мощности по выпуску микросхем памяти или немедленно расширить электросеть, линии электропередачи и связанную с ними инфраструктуру. Не хватает людей на местах, а разрешения, правила и различные процедуры также сдерживают вас.

Поэтому я считаю, что это дает инвесторам преимущество. Поскольку вы уже знаете, что самые выгодные сделки по продаже чипов и микросхем переполнены, деньги будут поступать в энергетику, сети передачи данных, как у Astera Labs, а затем и в другие смежные сектора. Вам действительно нужно подумать о том, когда эти контракты начнут воплощаться в жизнь, когда эти заводы по производству кремниевых пластин будут построены, когда ракеты SpaceX смогут запускать спутники с искусственным интеллектом и даже когда они смогут начать использовать солнечную энергию для обучения моделей ИИ.

Временные рамки определяют темпы ставок. По крайней мере, именно такой подход я использую для инвестирования, хотя это и не инвестиционный совет. Я так считаю, потому что за последние полтора года мы воочию убедились, как средства перетекали из акций компаний, занимающихся разработкой искусственного интеллекта, в акции полупроводниковых и инфраструктурных компаний.

Джош Кейл:

Если вы продолжите изучать эту диаграмму портфеля, вы увидите, что эта история четко прописана в структуре его активов. По категориям, какой его актив является крупнейшим? Это электроэнергия и энергетика. Далее идет память, за ней — облачные вычисления и майнеры на графических процессорах — наиболее осязаемая инфраструктура.

Он хочет владеть акциями развивающихся облачных провайдеров, таких как CoreWeave, а также майнеров, которые уже перешли на облачные вычисления. Ему нужна именно физическая инфраструктура, потому что он считает, что именно она является настоящим узким местом. Как вы только что упомянули, здесь задействовано множество более детальных аспектов, таких как фактическое строительство, производство оборудования и само строительство центров обработки данных, и все это чрезвычайно сложно.

Если и есть серьезное препятствие, то это могут быть процессы утверждения и лицензирования. Так кто же решает эти проблемы? SpaceX хочет перенести свои центры обработки данных в космос, а Tesla хочет использовать человекоподобных роботов для решения проблемы нехватки рабочей силы. Но до реализации обеих этих целей еще далеко. В краткосрочной и среднесрочной перспективе существует множество неиспользованных возможностей, и именно на них делает ставку Леопольд.

Преимущества оптических модулей и оптических волокон

Джош Кейл: Я хотел бы добавить одну деталь, которую мы еще не обсуждали подробно. Для тех, кто хочет копнуть глубже и найти дополнительную прибыль, многие подсказки на самом деле скрыты в визуальном восприятии и базовом технологическом стеке. Эджааз, вы недавно занимались этим исследованием, не могли бы вы рассказать о ходе своих мыслей?

Эджааз Ахамин:

Если вы посмотрите на портфели на его экране, CoreWeave и Iron — это, по сути, ведущие новые поставщики облачных услуг. Проще говоря, они чем-то похожи на Amazon Web Services, за исключением того, что AWS предоставляет облачные услуги интернет-компаниям, в то время как эти компании предоставляют готовую инфраструктуру для графических процессоров компаниям, занимающимся искусственным интеллектом.

Они берут на себя всю настройку — графические процессоры, сети, развертывание — поэтому компаниям, занимающимся ИИ, не нужно беспокоиться о базовой инфраструктуре, и они могут напрямую обучать модели и получать доступ к вычислительным мощностям. CoreWeave и Iron были одними из крупнейших активов, в которые он инвестировал с момента их создания, и они также принесли самую высокую прибыль.

Стоит также отметить, что он по-прежнему владеет акциями этих двух компаний в качестве крупнейших позиций. Это говорит о том, что, по его мнению, сделка еще далека от завершения. Кроме того, он также вложил средства в Core Scientific, компанию, которая может помочь раскрыть потенциал CoreWeave в сфере поставок инфраструктурных материалов. В некотором смысле, он добавляет еще один уровень рычага влияния к CoreWeave.

Помимо этого, взгляните на такие компании, как Coherent и Lumentum; они, по сути, являются поставщиками волоконной оптики и оптической связи. Проще говоря, связь между полупроводниками и графическими процессорами традиционно основана на большом количестве медных проводов. Проблема в том, что по мере увеличения размеров графических процессоров медные провода всё больше нагреваются и теряют больше энергии, становясь очень неэффективными. В этом контексте волоконная оптика становится следующим направлением модернизации. Она позволяет передавать данные быстрее, более экономична и позволяет компаниям, предоставляющим вычислительные мощности для инференции и обучения, зарабатывать больше денег. Таким образом, вы увидите , что он постоянно делает ставку на очень инфраструктурно-ориентированные вещи, инвестируя как в оптические компании, так и в компании, связанные с энергетикой. Это может звучать не очень привлекательно, но, на мой взгляд, именно сюда действительно текут деньги.

Джош Кейл:

Медь также очень интересна мне, потому что я только недавно осознал, насколько она важна для передачи данных на короткие расстояния. Во многих сценариях высокоскоростной передачи на короткие расстояния медь — это практически единственный материал, который все действительно хотят использовать. Только когда она становится непригодной, например, из-за чрезмерного расстояния или нагрева, мы переходим на оптоволокно. Поэтому рыночный спрос на комбинацию меди и оптоволокна в настоящее время очень высок, и именно поэтому наблюдение за этой динамикой цен на медь так интересно. Фьючерсы на медь в последнее время демонстрируют сильный рост, в основном потому, что она нужна всем; это наиболее важный базовый материал для передачи данных на короткие расстояния с высокой пропускной способностью, а оптоволокно — это следующий шаг.

Если взглянуть на это глубже, то материаловедение всегда вызывало большой интерес. На самом нижнем уровне всех этих областей находятся вопросы о том, какие сырьевые материалы наиболее важны для достижения интеллекта. Медь — один из них, литий — другой, и есть много других. Нам действительно следовало бы посвятить материаловедению отдельный выпуск. Возможно, еще до того, как Леопольд достигнет этого уровня, мы сможем предвидеть следующий цикл изменений.

Джош Кейл:

Если мы продолжим двигаться вниз по цепочке, мы даже сможем напрямую отправиться на медный рудник, чтобы посмотреть, как всё это производится. Но, возвращаясь к основной мысли, я думаю, что следующий этап развития действительно сместится от этих, казалось бы, незначительных узких мест к действительно сложным вещам, а именно к строительству оборудования и крупных центров обработки данных.

Тот, кто сможет строить центры обработки данных, заработает деньги. Мы уже видели, сколько SpaceX заработала на огромном спросе на центры обработки данных. Тот, кто сможет быстрее вводить в эксплуатацию больше центров обработки данных и кто сможет обеспечить достаточное количество электроэнергии и графических процессоров, заработает больше всего денег. По сути, именно на это сейчас делает ставку Леопольд.

Появился ли пузырь?

Джош Кейл: В целом, мы не думаем, что вступили в фазу лопнувшего пузыря. Позиции Леопольда больше похожи на ротацию, чем на полный отход. Так стоит ли нам продолжать следовать его примеру?

Эджааз Ахамин:

Признаюсь, когда я впервые увидел его отчет 13F, моей первой реакцией было: «Этот парень действительно настроен пессимистично в отношении самой дорогой компании в мире, спрос на акции которой забронирован до 2029 года? Это возмутительно!» Но теперь, увидев этот раунд финансирования, я начинаю думать, что если NVIDIA продолжит брать внешние кредиты и, возможно, даже будет продавать акции в будущем, и если эта тенденция сохранится, то Леопольд может снова оказаться прав.

Если это так, то его фонд в конечном итоге может превзойти лучших трейдеров и инвестиционные фонды мира. Он действительно стабильно выигрывает, чего трудно отрицать.

Джош Кейл:

Однако есть еще один важный момент. Вся его жизнь была посвящена почти исключительно долгосрочным инвестициям; он никогда по-настоящему не сталкивался с испытанием крупномасштабных продаж. Как мы уже упоминали ранее в случае с Биллом Акманом, достижение 30-кратной прибыли и выживание на рынке в течение 30 лет — это две разные вещи.

Если он действительно сможет поддерживать этот рост и научится, когда продавать, как управлять рисками и как защитить себя с помощью хеджирования, это будет еще более впечатляюще. Мы уже начинаем видеть зачатки этой способности. Короткая позиция в 9 миллиардов долларов была фактически сформирована не путем прямой продажи с использованием 9 миллиардов долларов наличных средств, а с помощью опционов и кредитного плеча; это не была непокрытая короткая позиция. В любом случае, за этим вопросом стоит продолжать наблюдать.

Энергетика – это ключевая ставка.

Джош Кейл: Если бы вам пришлось выбрать одну акцию из всего его портфеля, которую вы бы больше всего хотели купить, какую бы вы выбрали?

Мой ответ — акции энергетических компаний. Я всегда был оптимистично настроен в отношении энергетики, потому что даже если спрос на ИИ снизится, сама энергия останется глобальной необходимостью, и этот спрос будет только расти. Даже без учета ИИ нам все равно нужно больше энергии и электроэнергии. Компании, подобные Bloom Energy, которые могут улучшить энергоснабжение и пропускную способность линий электропередачи, — это область, которая меня больше всего привлекает, потому что они больше всего похожи на хедж-инвестицию. Единственная тенденция, которая будет продолжать расти независимо от обстоятельств, — это наш спрос на энергию, электроэнергию и электроснабжение, и именно в эти компании я готов держать долгосрочные позиции.

Эджааз Ахамин:

Мой ответ немного нечестный. На самом деле меня интересуют компании, в которые инвестирует Дженсен и которые совпадают с инвестиционной логикой Леопольда. Моя ближайшая цель сейчас — Marvell. Хотя это и не публичная компания, принадлежащая Леопольду, она идеально соответствует его стратегии в области волоконной оптики и электроэнергетики, и Дженсен уже инвестировал в нее 1,5 миллиарда долларов собственных средств.

Я заметил тенденцию: всякий раз, когда Дженсен инвестирует в компанию через NVIDIA, будь то Intel, CoreWeave или что-то еще, цена акций почти всегда растет. Поэтому мой текущий портфель находится примерно на этом уровне. Я также держу некоторое количество акций CoreWeave, потому что и Дженсен, и Леопольд крайне оптимистично настроены в отношении этой компании.

Джош Кейл:

Акции Marvell выросли на 270% за последние шесть месяцев. Это может быть действительно хорошим эмпирическим правилом: если кто-то вроде Дженсена, или даже кто-то с огромным влиянием, как Трамп, публично заявляет о намерении купить определенные акции, вам, вероятно, следует серьезно присмотреться к ним.

Прошлый опыт неоднократно показывал, что подобные сигналы часто имеют очень высокую вероятность материализации. Примеры Intel и Marvell демонстрируют, что, с одной стороны, эти сигналы четко указывают на понимание рынком их смысла, а с другой стороны, рынок обладает властью влиять на результаты деятельности этих компаний. Поэтому это движение рынка было поистине безумным.

Я надеюсь, что это продолжится. И, судя по текущей ситуации, это, безусловно, кажется вероятным. По крайней мере, на данный момент мы сохраняем оптимизм и будем продолжать принимать решения, основываясь на ежедневных изменениях.

Джош Кейл: Хотите что-нибудь добавить по поводу обновления портфеля Leopold?

Эджааз Ахамин:

Мне бы очень хотелось услышать мнение тех, кто настроен скептически. Если после прослушивания нашего анализа вы считаете, что мы совершенно неправы или что мы что-то неправильно поняли, пожалуйста, не стесняйтесь указать на это.

Вчера я долго изучал новость о привлечении NVIDIA 25 миллиардов долларов инвестиций, изначально намереваясь придраться к мелочам. Но с чисто финансовой точки зрения это имеет смысл. Почему бы не взять такие дешевые, практически безрисковые деньги в долг? Заимствование чужих денег для расширения бизнеса явно более разумно, чем продажа собственных акций, потому что таким образом вы сохраняете большую часть будущей прибыли.