Ликвидность улучшается: облигации, золото и биткоин растут, а технологические акции падают

25 августа на американском фондовом рынке сложилась необычная комбинация: казначейские облигации США, золото и биткоин одновременно выросли, доллар остался сильным, цены на нефть снизились, а технологические акции продолжили испытывать давление.

Ключевым фактором для рынка стали два политических сигнала от министра финансов США Скотта Бессента. С одной стороны, появилась информация, что Министерство финансов может использовать средства с Генерального счета Казначейства (TGA) для финансирования расширенного выкупа долгосрочных облигаций; с другой стороны, политика США в отношении Ирана временно сместилась в сторону экономических санкций, а не дальнейшей военной эскалации.

Оба сигнала вместе снизили доходность долгосрочных казначейских облигаций и цены на нефть, а также поддержали золото и криптоактивы. Однако американский фондовый рынок не укрепился в целом: коррекция в секторах ИИ и полупроводников продолжала тянуть индекс Nasdaq вниз.

TGA становится новым фактором на рынке казначейских облигаций

Ранее Министерство финансов США уже объявило о расширении выкупа 10-30-летних облигаций, что рынок первоначально воспринял как своего рода «операцию твист»: министерство увеличивает выпуск краткосрочных казначейских векселей и одновременно выкупает долгосрочные облигации, чтобы изменить структуру сроков долга.

Последнее изменение заключается в том, что министерству, возможно, не потребуется полагаться на новое краткосрочное заимствование, а можно напрямую использовать денежные средства TGA, размещенные в Федеральной резервной системе.

Стратег Morgan Stanley по ставкам Мартин Тобиас оценивает, что министерство может извлечь от 80 до 200 миллиардов долларов из TGA для расширения выкупа облигаций. По сравнению с текущим объявленным объемом выкупа, этот потенциальный источник средств значительно больше, поэтому некоторые трейдеры рассматривают его как «более мощный инструмент» министерства для стабилизации рынка долгосрочных облигаций.

В результате долгосрочные казначейские облигации показали опережающую динамику, а кривая доходности стала более плоской. В то же время рыночная оценка повышения ставки в 2026 году даже немного выросла примерно до 27,4 базисных пункта, что указывает на то, что рост долгосрочных облигаций в этот день был вызван в основном изменениями в спросе и предложении и ожиданиями политики, а не внезапным переходом рынка к полномасштабной торговле на смягчение.

Важно отметить, что использование TGA для финансирования выкупа в настоящее время остается сообщением СМИ и рыночными предположениями и не может рассматриваться как окончательное решение Министерства финансов. Даже если это будет реализовано, прямое воздействие таких операций будет в основном заключаться в улучшении ликвидности и корректировке структуры торгуемых облигаций, а не в эквиваленте количественного смягчения ФРС.

Выкуп может стабилизировать ликвидность, но не решить проблему давления на долгосрочные ставки

На Уолл-стрит сохраняются явные разногласия относительно того, сможет ли выкуп действительно снизить долгосрочные процентные ставки.

Goldman Sachs, Wells Fargo и другие учреждения считают, что расширение выкупа не затрагивает основные причины недавнего роста долгосрочной доходности. Стратеги Goldman Sachs Джордж Коул и Уильям Маршалл отмечают, что даже при дальнейшем расширении масштабов выкупа этого может быть недостаточно для существенного изменения уровня ставок.

Недавнее давление на долгосрочные казначейские облигации по-прежнему является результатом сочетания бюджетного дефицита, предложения государственных облигаций, устойчивой инфляции и премии за срок. Министерство финансов может улучшить ликвидность некоторых старых выпусков и незначительно оптимизировать спрос и предложение, но не может напрямую сократить потребности правительства в финансировании.

Стратеги Societe Generale, Deutsche Bank и Scotiabank ожидают, что по мере дальнейшего роста долгосрочной доходности относительно краткосрочной кривая доходности может снова стать более крутой. Это также объясняет, почему составленный Goldman Sachs «портфель акций, выигрывающих от стагфляции» в последнее время продолжает укрепляться: рынок, с одной стороны, торгует на краткосрочной поддержке политики, а с другой — продолжает закладывать в цены долгосрочные фискальные и инфляционные риски.

Таким образом, ожидания выкупа за счет TGA скорее добавляют уровень защиты ликвидности для рынка долгосрочных облигаций, а не полностью разворачивают тренд процентных ставок.

Иранский риск временно смещается в сторону экономической войны, нефть теряет премию за риск

Снижение цен на нефть связано с другой политической линией.

Многочисленные отчеты показывают, что под защитой США судоходство танкеров через Ормузский пролив восстанавливается. Axios со ссылкой на американских официальных лиц сообщает, что около 40 танкеров с примерно 16 миллионами баррелей сырой нефти прошли через южный фарватер из Ормузского пролива в пятницу вечером. Данные Kpler показывают, что в выходные еще 30 судов прошли через пролив, а 83 судна — через Баб-эль-Мандебский пролив.

Хотя Иран ставит под сомнение указанные объемы прохода, рынок нефти временно предпочитает верить сигналам восстановления судоходства.

Управление морских торговых операций Великобритании впоследствии сообщило, что саудовский танкер подвергся нападению в Красном море, и цены на нефть ненадолго отскочили. Однако после того, как Бессент объявил о начале «экономического наступления» против Ирана с акцентом на удары по третьим сторонам, покупающим и перевозящим иранскую нефть, цены на нефть снова снизились.

Рынок интерпретировал это заявление как то, что США на данном этапе предпочитают использовать вторичные санкции для сокращения доходов Ирана от нефти, а не напрямую расширять военные действия. По сравнению с дальнейшим разрушением энергетической инфраструктуры или блокадой судоходных путей, экономические санкции оказывают относительно ограниченное немедленное воздействие на физические поставки сырой нефти в мире.

Однако такое оптимистичное ценообразование остается хрупким. Иран в прошлом обходил санкции с помощью теневого флота и посреднической торговли, а также угрожал возмездием странам, поддерживающим планы США. Если судоходство снова будет нарушено, премия за риск в ценах на нефть может быстро вернуться.

Нефть снижается, но инфляционное давление со стороны нефтепродуктов сохраняется

Снижение цен на сырую нефть не означает, что риск энергетической инфляции исчез.

Риски судоходства в Ормузском проливе и Красном море по-прежнему влияют на транспортировку нефтепродуктов, а атаки украинских беспилотников ограничивают поставки топлива из России. В то же время глобальные нефтеперерабатывающие мощности становятся новым узким местом в предложении, и цены на нефтепродукты, такие как дизельное топливо, остаются высокими относительно сырой нефти.

Руководство TotalEnergies считает, что по мере постепенного прохождения грузов сырой нефти через Ормузский пролив перспективы цен на нефть становятся более медвежьими; однако из-за сохраняющейся напряженности с поставками нефтепродуктов цены на дизельное топливо, бензин и другие продукты могут оставаться высокими.

Это означает, что канал передачи энергетической инфляции меняется: опасения по поводу дефицита сырой нефти ослабевают, но узкие места в переработке и судоходстве могут по-прежнему влиять на издержки предприятий и потребительскую инфляцию через цены на нефтепродукты.

Снижение ставок не спасло технологические акции

По сравнению с ростом облигаций, золота и биткоина, американский фондовый рынок показал явную дивергенцию.

Первыми ослабли корейские технологические акции: объявленный Samsung крупнейший в истории план возврата средств акционерам оказался ниже рыночных ожиданий, после чего давление распространилось на американский сектор полупроводников и ИИ. Основные индексы США в основном снизились, и только индекс Dow Jones вырос благодаря финансовым акциям; Nasdaq показал наибольшее падение.

В секторальном разрезе потребительские товары первой необходимости и финансы были относительно устойчивы, а технологический и энергетический секторы упали более чем на 1%. Основные сегменты торговли ИИ, такие как оптическая связь и полупроводники, в целом ослабли.

Nvidia падала семь торговых сессий подряд, что стало самой длинной серией снижения с сентября 2022 года, а спред ее кредитно-дефолтных свопов поднялся до исторического максимума. По мере приближения отчетности Nvidia, ежегодной конференции центральных банков в Джексон-Хоуле и новостей о политике США капитал активно снижает риск-экспозицию.

Примечательно, что волатильность индексов росла по мере падения широкого рынка, в то время как волатильность отдельных акций снижалась. Это расхождение указывает на то, что инвесторы больше обеспокоены системными рисками на уровне макроэкономической политики и секторов, а не внезапными событиями в отдельных компаниях.

В целом, основной темой рынка в этот день не была простая торговля на уход от риска или на ожиданиях смягчения. Ожидания выкупа со стороны Министерства финансов улучшили спрос и предложение долгосрочных облигаций, деэскалация иранского риска снизила цены на нефть, а золото и биткоин выиграли от снижения реальных ставок и политической неопределенности. Однако технологические акции не последовали за отскоком, что указывает на то, что торговля ИИ переходит от фазы, движимой ликвидностью, к периоду концентрированной проверки прибыли, оценки и окупаемости капитальных затрат.