Goldman Sachs покупает волатильность, превращая биткойн в прибыльный бизнес.

Компания Goldman Sachs договорилась о приобретении NEOS Investments за сумму до 2,25 миллиарда долларов. Фирма управляет 19 биржевыми фондами, предоставляющими доход от опционов, общим объемом 30 миллиардов долларов.

Торговая стратегия, существующая в традиционных финансах с момента появления опционов, — это опцион колл с покрытием. Инвесторы, владеющие активами и не желающие ждать неопределенной будущей прибыли, предпочитают получить деньги немедленно. Они продают право, позволяющее другому лицу купить актив по заранее определенной цене в будущем, получая премию авансом. Если цена актива резко возрастает выше цены исполнения, актив поставляется по согласованному лимиту; если цена остается неизменной, полученная авансом премия полностью принадлежит продавцу опциона, который затем может перепродать опцион в следующем месяце. Доходность полностью зависит от ожидаемой волатильности рынка.

Это объясняет, почему данная стратегия приносит лишь незначительную прибыль от акций коммунальных предприятий, в то время как биткоин может обеспечить высокую доходность.

Можно ли снова свалить вину на «крупные фонды», которые делают все возможное, чтобы выжать из рынка последние остатки прибыли? Давайте посмотрим.

Волатильность — это бизнес.

BTCI — один из многочисленных ETF NEOS, основанных на опционах. Фонд владеет спотовыми биткоинами и продает опционы колл на свои активы. В настоящее время активы BTCI под управлением составляют 1,11 миллиарда долларов, а комиссия за управление — 0,98%, что покрывает операционные расходы управляющего фондом.

Именно такой продукт Goldman Sachs изначально планировал создать собственными силами; заявку на это компания подала за четыре месяца до этого. Однако в итоге, вместо того чтобы создавать его с нуля, она напрямую приобрела уже существующую, зрелую компанию.

BTCI не владеет биткоинами напрямую; вместо этого он покупает акции биткоин-биржевых фондов (ETF), таких как BlackRock IBIT и Fidelity FBTC. Фонд распределяет средства между 11 различными биткоин-ETF, а затем продает опционы колл для покрытия этой позиции. Покупатели готовы платить премии за опционы, поскольку они настроены оптимистично в отношении биткоина. Если биткоин вырастет, BTCI должен продать акции до согласованного лимита, отказываясь от любой прибыли, превышающей этот лимит; если цена биткоина останется неизменной, акции останутся в фонде. В любом случае фонд получает прибыль от авансовых премий по опционам.

BTCI распределяет свою ежемесячную прибыль среди держателей фондов. Из-за высокой волатильности биткоина фонд генерирует существенные премии, в настоящее время выплачивая 7,75 доллара за акцию в месяц, что эквивалентно годовой доходности в 27%.

Владение BTCI по-прежнему означает, что вы будете нести убытки от обвалов цен и пропустите пик бычьего рынка. Это не страховка от падения цен. Взамен вы продолжите получать доход в размере 27%.

NEOS утверждает, что дивиденды фонда относятся к доходу от капитала, который может включать премии по опционам, дивиденды, прирост капитала и проценты. Доход от капитала также может откладывать налогообложение и снижать себестоимость владения позициями. Проще говоря, этот доход не является полностью чистой прибылью от торговли; его часть поступает из вашего основного капитала.

Чистая стоимость активов BTCI снизилась на 25,4% с начала года, а за последние 12 месяцев — на 40,9%. Логика работы фонда заключается в отказе от избыточной доходности во время бычьих рынков в обмен на гарантированный приток денежных средств, что позволяет пережить медвежьи рынки.

Компания Goldman Sachs приобрела NEOS примерно за 2,25 миллиарда долларов в рамках сделки, включающей наличные и акции. До этого активы под управлением опционных ETF Goldman Sachs уже составляли 40 миллиардов долларов; после приобретения объем активов под управлением достигнет 80 миллиардов долларов, что сделает компанию восьмой по величине в этой области в мире.

В апреле Goldman Sachs приобрел компанию Innovator Capital Management за 2 миллиарда долларов. Innovator управляет буферизованными ETF — продуктами с фиксированным годовым циклом, который одновременно ограничивает как потенциальную прибыль, так и потенциальные убытки в течение этого цикла. Даже если рынок резко вырастет, вы не сможете получить доход, превышающий лимит; однако, с другой стороны, фонд может помочь компенсировать часть ваших первоначальных потерь, обычно 9% или 30%. По сути, он обменивает возможность получить прибыль от значительного роста рынка на защиту от существенных потерь. На момент приобретения фонд управлял активами на сумму более 31 миллиарда долларов. После этой сделки активы инвестиционного банка под управлением, сформированные за счет продажи волатильности, достигли 61 миллиарда долларов.

Общий объем ETF, инвестирующих в производные финансовые инструменты, составляет приблизительно 180 миллиардов долларов, при этом годовой темп роста с 2021 года превышает 70%. Только в июле поступило 7 миллиардов долларов, а чистый приток за весь 2026 год, как ожидается, достигнет 40 миллиардов долларов.

Помимо опционов, Уолл-стрит активно формирует инвестиционную стратегию, направленную на получение прибыли от всех криптовалют, чтобы отделить денежный поток от ценовых рисков базовых активов.

24 июля компания Fidelity представила измененную документацию, разрешающую ее ETF на Ethereum (FETH) с активами в 900 миллионов долларов размещать 100% своих ETH в стейкинге. Валидационные узлы будут управляться компаниями Blockdaemon, Figment и Galaxy Digital, а закрытые ключи останутся в распоряжении Fidelity. Из всех вознаграждений, полученных от стейкинга, Fidelity, ее партнеры и операторы узлов получат в общей сложности 15%, а оставшиеся 85% будут распределяться ежеквартально между держателями фондов.

Компания Grayscale стала первой организацией в США, которая начала распределять вознаграждения за стейкинг среди инвесторов в криптовалютные спотовые фонды, распределив 0,083178 доллара США за акцию в январе 2026 года, что составило приблизительно 9,4 миллиона долларов США. Компания 21Shares открыла стейкинг для своего фонда Ethereum в октябре 2025 года, получив 25% от общей суммы вознаграждений и отменив комиссию за управление в размере 0,21% на один год. BlackRock создала отдельный продукт, iShares Staked Ethereum Trust, который был размещен на Nasdaq.

Продукты Morgan Stanley на основе Ethereum и Solana Trust были размещены на площадке NYSE Arca 28 июля с комиссией за управление в размере 0,14%. Примерно 95% прибыли распределяется между инвесторами в виде ежемесячных денежных выплат. MSSE будет размещать в стейкинге от 50 до 80% своих ETH, установив лимит в 80%; MSOL планирует разместить в стейкинге все свои SOL.

В марте 2026 года платформа Kinexys от JPMorgan Chase открыла свои услуги для финансовых учреждений, позволив им брать в долг доллары США, используя биткоины и эфириум в качестве залога. Из-за высокой волатильности этих активов ставка дисконтирования залога достигла 30-50%. Это означает, что заложив 100 000 долларов в криптовалюте, можно получить максимум 50 000-70 000 долларов наличными. (Ставка дисконтирования залога по казначейским облигациям США составляет всего 1-5%).

JPMorgan Chase также подал заявку на выпуск структурированных облигаций, привязанных к биткоину и индексу IBIT от BlackRock, предлагающих кредитное плечо до 1,5-кратной доходности, но с ограничением примерно в 16%, если согласованные условия будут выполнены до декабря 2026 года. Традиционные гиганты гарантируют комиссионные сборы и структурную защиту; но когда рынок начинает падать, кто в конечном итоге несет убытки?

В феврале активы клиентов Bitwise под управлением составляли 15 миллиардов долларов, но к 1 апреля снизились до 11 миллиардов долларов, а к августу общая сумма активов, включающая более 70 продуктов компании, составила всего 9 миллиардов долларов. Ее флагманский индексный фонд BITW потерял 31% своих чистых активов за семь месяцев. На прошлой неделе компания объявила о сокращениях, уменьшив штат с 180 человек в феврале до 155.

По мере падения цен на активы снижаются и комиссионные сборы за управление, зависящие от размера активов. Компания Morgan Stanley, в которой работают 16 000 финансовых консультантов, управляющих средствами клиентов на сумму 9,3 триллиона долларов, может напрямую направлять новые средства в портфели клиентов.

Реакция Bitwise была быстрой, но её гибкость не смогла компенсировать структурные недостатки. Первая попытка добавить функцию стейкинга в свой фонд Ethereum провалилась в сентябре 2025 года; Grayscale добилась успеха месяц спустя. BlackRock начала работу над этим только в марте, а Fidelity ждала до июля. Bitwise даже приобрела Chorus One в феврале, обеспечив себе стейкинг активов на сумму 2,2 миллиарда долларов, покрывающих узлы валидаторов примерно в 30 сетях Proof-of-Stake; в апреле она запустила спотовый продукт Avalanche со встроенной функцией стейкинга. Несмотря на эти усилия, компания всё ещё сталкивалась с сокращением штата и увольнениями.

В начале июня 2026 года американский спотовый ETF Bitcoin пережил самый большой отток средств с момента своего листинга. Более позитивные, чем ожидалось, данные по занятости в конце мая отложили ожидания рынка относительно снижения процентных ставок, а доходность 10-летних казначейских облигаций США оставалась высокой, что привело к массивному притоку средств инвесторов в облигации. Когда традиционные активы могут приносить существенную прибыль, привлекательность таких активов, как Bitcoin, которые не приносят прибыли, снижается. Прибыльность Bitcoin полностью зависит от роста его цены.

Использование стейкинга и покрытых колл-опционов для увеличения доходности криптоактивов меняет эту ситуацию.

Финансовые консультанты отдают приоритет стабильной доходности при распределении продуктов для клиентов. 30 марта Министерство труда США предложило новые правила, устанавливающие положения о «безопасной гавани» для доверительных управляющих при распределении альтернативных активов (включая криптоактивы) в пенсионных планах 401(k). Исторически эти планы избегали альтернативных активов из-за рисков юридической ответственности. Если новые правила будут приняты, доходные криптопродукты могут даже появиться на пенсионных счетах раньше, чем простые криптовалютные ETF, поскольку в пулах продуктов 401(k) приоритет отдается предсказуемому денежному доходу.

Шармин Моссавар-Рахмани, главный инвестиционный директор Goldman Sachs Wealth Management, заявила в январе прошлого года: «Мы никогда не считали его квалифицированным инвестиционным активом. Подумайте об этом: он не генерирует денежный поток, не приносит прибыли, не обеспечивает диверсификацию портфеля и не снижает волатильность. Можно перечислить множество причин. Поэтому он по-прежнему не квалифицируется как инвестиционный актив; это всего лишь спекулятивный торговый инструмент. Если люди хотят спекулировать, пусть спекулируют. Но мы не рекомендуем его, потому что невозможно судить о том, является ли текущая цена разумной, и невозможно дать ему истинную оценку».

Чтобы зарабатывать на криптовалютах, не обязательно быть оптимистом в этом вопросе.

С тех пор биткойн принципиально не изменился: он по-прежнему не генерирует денежный поток или прибыль, а его цена упала на 49% от пика, не оказав никакого влияния на снижение волатильности. Утверждение Шармин остается актуальным и сегодня и, вероятно, будет оставаться таковым еще некоторое время.

В презентации для клиентов Goldman Sachs за 2020 год было заявлено, что биткоин «не представляет собой жизнеспособную инвестиционную стратегию» из-за его высокой волатильности. Тем не менее, сейчас компания извлекает выгоду из постоянной волатильности биткоина.

Однако нередко крупные финансовые институты меняют свою позицию. Генеральный директор JPMorgan Chase Даймон когда-то называл биткоин «домашним камнем», но теперь принимает его в качестве залога; Vanguard Group когда-то предупреждала о его токсичности, но запустила собственный ETF; генеральный директор BlackRock Финк когда-то связывал его с отмыванием денег, но теперь управляет крупнейшим в мире биткоин-фондом. И, конечно же, не будем забывать о человеке, который в одночасье провозгласил, что криптовалюта снова станет великой.

Времена меняются, и требования клиентов развиваются, поэтому философские дебаты полностью отошли на второй план. Ключевой момент заключается в том, что их бизнес не требует роста цен на криптовалюты. Они делают ставку на торговую активность на криптовалютном рынке, а не на движение цены самого актива. Без нейтральных по направлению движения маркет-мейкеров и структурированных кредиторов, обеспечивающих ликвидность, весь рынок рухнул бы. Они предоставляют важнейшие услуги, получая при этом часть комиссионных сборов; ценовой риск несут преданные инвесторы, а институциональные инвесторы получают фиксированную прибыль за счет комиссий.

Требования к залоговому обеспечению для кредитов в криптоактивах чрезвычайно строгие. При использовании биткоина в качестве залога JPMorgan Chase напрямую сокращает кредитную линию на 30-50%, требуя избыточного обеспечения, чтобы гарантировать, что банк никогда не понесет убытков. Риск невыплаты кредита возникает только тогда, когда цена биткоина падает вдвое. Автоматизированные источники данных о ценах постоянно отслеживают рыночные условия, инициируя маржин-колл при падении цены. На протяжении всего этого медвежьего рынка банки были полностью защищены, и процентные платежи продолжали поступать.

Традиционные инвестиционные фонды взимают фиксированную годовую плату за управление. Morgan Stanley взимает 0,14%, рассчитываемую ежегодно на основе размера активов. Фонды, инвестирующие в опционы, напротив, получают прибыль от продажи контрактов: даже если цена базового криптоактива падает, денежный поток от комиссий за транзакции и опционных контрактов продолжается бесперебойно.

Криптовалютные институты полностью зависят от рыночных настроений. Когда биткоин или другие токены резко падают, паника инвесторов приводит к изъятию средств и срабатыванию стоп-лосс ордеров. Поскольку криптоинституции взимают комиссию за управление в зависимости от объема активов под управлением, эти изъятия напрямую уменьшают размер фонда, немедленно сокращая выручку компании. В отличие от них, институты Уолл-стрит управляют триллионами долларов в облигациях, наличных деньгах, акциях и товарах, что позволяет им эффективно диверсифицировать риски.

Здесь кроется ключевой логический недостаток: Уолл-стрит даже не обязательно быть оптимистично настроенной относительно будущего отрасли, чтобы её завоевать. Если вы верите в перспективы отрасли, вы должны делать ставку на её направление, а ставка на направление означает принятие рисков. Но они создали механизм, в котором розничные инвесторы несут весь риск изменения цены, в то время как институциональные инвесторы получают гарантированную прибыль за счёт комиссионных сборов.