¿Qué impulsará el próximo mercado alcista? Wintermute apuesta por los RWA como nueva vía de entrada de capital

Autor: Jasper De Maere, Wintermute

Compilación: Deep Tide TechFlow

Al enfrentarnos a un posible nuevo mercado alcista, la pregunta es: esta vez, ¿qué canal traerá la liquidez acumulada? Creemos que los RWA son el principal candidato.

Los mercados alcistas están moldeados por la liquidez, y la liquidez necesita un punto de entrada. El mercado de criptomonedas nunca se ha conectado automáticamente al ciclo de liquidez global solo porque "haya dinero"; participa de verdad cuando aparece un canal nuevo lo bastante atractivo que atrae el dinero hacia esta clase de activos.

En el pasado, canales como las stablecoins, los ETF y los DAT (tesorerías de activos digitales / tesorerías corporativas que acumulan monedas) fueron apareciendo, generaron entradas de capital unidireccionales, impulsaron una revalorización del mercado y, con el tiempo, se normalizaron como conductos cotidianos: el dinero entra y sale con la misma facilidad.

Ahora, los canales más recientes, los ETF y los DAT, ya se han normalizado por completo. El mercado espera lo siguiente que impulse el próximo mercado alcista.

En cada mercado alcista, un canal distinto crece, alcanza su pico y luego se normaliza durante el reinicio del ciclo:

- VC e ICO (2017/18): el capital de fondos y las ventas de tokens soportaron la primera ola de entradas de nivel institucional.

- Stablecoins (2020/21): una emisión neta anual superior a 120.000 millones de dólares construyó la base de dólares on-chain que financió el ciclo de DeFi y altcoins.

- ETF y DAT (2024/25): entradas netas de 63.000 millones de dólares en ETF y más de 115.000 millones en tesorerías que acumulan monedas, lo que revalorizó principalmente las monedas principales, mientras que el resto de activos apenas se benefició.

En el gráfico 1, la línea discontinua es el quinto canal que se está formando. El crecimiento neto de los RWA sigue siendo pequeño en comparación con los picos de canales anteriores, pero es la única línea que sigue subiendo mientras los demás canales retroceden. A continuación explicamos por qué creemos que puede convertirse en el próximo canal relevante.

En cada mercado bajista, las entradas de los canales se agotan. El gráfico 2 muestra que cada ciclo se apoya básicamente en un canal principal, con picos de entradas totales de aproximadamente el 12% (2021) y el 10% (2025) de la capitalización de mercado.

Cuando ese canal se normaliza, las entradas se desploman hacia cero. En el mínimo reciente, las entradas totales fueron solo alrededor del 2,4% de la capitalización de mercado: los ETF pasaron a salidas netas, muchas operaciones de DAT se situaron cerca o por debajo del valor liquidativo, el atractivo del apalancamiento financiero desapareció y la oferta de stablecoins registró la contracción más pronunciada desde el colapso de Terra. En las últimas dos semanas estos flujos han rebotado desde el suelo, pero siguen siendo solo una fracción de los niveles de ciclos anteriores.

Este colapso es normal. En reinicios anteriores, el siguiente canal solía empezar a ganar volumen mientras el canal antiguo retrocedía. Esta vez, el canal en formación todavía es un orden de magnitud más pequeño y no puede soportar toda la carga. Que consiga crecer determinará la calidad de este ciclo.

Los RWA suelen describirse como "llevar activos a la cadena". Creemos que también se trata de "traer liquidez". El valor tokenizado on-chain se ha triplicado aproximadamente en un año, hasta situarse en el rango de más de 30.000 millones de dólares, y siguió creciendo durante los mismos meses en que la base de stablecoins se contraía. La barrera entre los activos tokenizados y los activos nativos de criptomonedas se está volviendo más fina a medida que el dinero fluye con más libertad entre ambos.

Hoy, las acciones tokenizadas, los fondos tokenizados y los criptoactivos descansan cada vez más en la misma cartera y se liquidan con el mismo conjunto de stablecoins (las stablecoins son el mecanismo de intercambio). Esta intercambiabilidad convierte la tokenización de una "migración de activos" en un "canal de liquidez", y creemos que puede convertirse en el conducto del próximo ciclo.

La diferencia con ciclos anteriores está en cómo entra el dinero. Los canales anteriores llevaban a los compradores directamente a activos concretos: VC/ICO compraban monedas nuevas, las stablecoins compraban DeFi y el ecosistema de altcoins, y los ETF/DAT compraban monedas principales y altcoins blue-chip.

La tokenización es distinta. El dinero compra Apple, o un fondo de bonos del Tesoro, no un criptoactivo. Pero el dinero ya está on-chain, así que mover capital hacia BTC o altcoins resulta mucho más fácil.

Los canales anteriores empujaban el capital hacia activos concretos; la tokenización coloca primero el capital fresco dentro del sistema, donde después puede asignarse con más libertad. El impacto a corto plazo será más silencioso que las entradas del día de lanzamiento de un ETF. Pero con el tiempo, esos balances se desplegarán en el ecosistema y, a medida que madure la infraestructura de conexión, la fricción seguirá disminuyendo.

En los últimos 12 meses, los RWA han captado aproximadamente 16.000 millones de dólares, alrededor de una décima parte de las mejores entradas combinadas de ETF y DAT en 12 meses del ciclo anterior. Este canal todavía está en fase de ascenso.

El gráfico 3 muestra que, contando desde que cada canal alcanza por primera vez una escala medible, las entradas máximas suelen producirse entre 20 y 60 meses después de su apertura: los ETF alcanzaron su pico en unos 20 meses, las stablecoins en unos 33 meses y los VC e ICO en unos 54 meses. Con esa vara de medir, el canal de RWA lleva unos 18 meses, con entradas de los últimos 12 meses en torno al 0,9% de la capitalización de mercado; en la misma etapa es más rápido que los DAT y algo más lento que los ETF. Esto es temprano, no un fracaso.

Hasta ahora, la mayoría de los activos tokenizados siguen siendo productos de gestión de tesorería, bonos del Tesoro y fondos del mercado monetario, encerrados en envoltorios con permisos. La infraestructura que los conecta con el resto del sistema no se ha abierto hasta hace poco.

Los catalizadores son tanto regulatorios como mecánicos:

- Regulatorios: la legislación de estructura de mercado y los marcos de tokenización están ampliando quién puede mantener valores tokenizados y cómo se transfieren, sacándolos de los pools cerrados con permisos.

- Mecánicos: los bonos del Tesoro y los fondos tokenizados están siendo aceptados como garantía por los principales mercados y por DeFi, pasando de "efectivo inactivo" a saldos de trabajo utilizables.

En 2024/25, la liquidez entró a través de envoltorios: ETF y DAT que mantienen monedas principales y altcoins blue-chip. BTC, ETH y unas pocas altcoins se revalorizaron. Más allá de algunas narrativas, el resto del sistema no recibió ese dinero.

La tokenización cambia la entrada, no el destino. El capital compra primero el envoltorio, luego se queda on-chain y, cuando la fricción disminuye, puede reasignarse. Las dos preguntas que de verdad importan a partir de ahora son:

- Una vez on-chain, ¿el capital de RWA fluirá a otros lugares además del envoltorio?

- Si se mueve, ¿dónde se acumula el valor? ¿Qué activos se benefician y qué raíles de liquidación, infraestructura de garantías y primitivas DeFi captan la actividad?

Es importante entender que los activos tokenizados los mantienen sobre todo balances, no traders. Esto hace que la liquidez, y cualquier efecto de ciclo, se acumule más lentamente en lugar de llegar como un shock repentino. El ritmo se parece más al canal de las stablecoins que al día de lanzamiento de un ETF.

En las últimas dos semanas, las entradas de los canales existentes han repuntado, incluidos los ETF y la emisión de stablecoins. Esto puede sostener un rebote, pero un ciclo completo normalmente necesita un canal nuevo que cargue con el peso. Los RWA son el único candidato que sigue expandiéndose.

Estamos observando de cerca si los balances tokenizados empiezan a salir de esos envoltorios, aparecen más como garantía y siguen entrando en DeFi, generando flujos medibles en los mercados secundarios y en la actividad de préstamo. Esa sería la señal de que el canal pasa de "potencial" a "en funcionamiento".