بيتكوين: أكبر قنبلة موقوتة تم نزع فتيلها

أصلي | Odaily News (@OdailyChina)

الكاتب | Azuma (@azuma_eth)

بعد توقف دام أكثر من شهرين، عادت Strategy أخيرًا لشراء البيتكوين.

في مساء 31 أغسطس بتوقيت بكين، أعلنت Strategy أنها اشترت 4603 بيتكوين خلال الفترة من 24 إلى 30 أغسطس، بتكلفة إجمالية بلغت حوالي 369.7 مليون دولار، وبمتوسط سعر شراء بلغ 80318 دولارًا. حتى 30 أغسطس، تمتلك Strategy إجمالي 845050 بيتكوين، بتكلفة استثمار تراكمية تبلغ حوالي 63.73 مليار دولار، ومتوسط تكلفة حيازة يبلغ 75412 دولارًا.

في الوقت نفسه، قامت Strategy خلال الأسبوع نفسه بأمرين آخرين: ضخ حوالي 30 مليون دولار في حساب سيولة "النقد بالدولار" (USD Cash)؛ وإنفاق حوالي 151.8 مليون دولار لإعادة شراء 1.557 مليون سهم من STRC. حتى 30 أغسطس، بلغ "احتياطي الدولار" (USD Reserve) لدى Strategy 5.1 مليار دولار، والنقد بالدولار 1.61 مليار دولار، بإجمالي يصل إلى 6.71 مليار دولار.

• ملاحظة Odaily: الفرق بين احتياطي الدولار والنقد بالدولار هو أن الأول لا يمكن استخدامه إلا لدفع أرباح الأسهم الممتازة لشركة Strategy وفوائد الديون المستحقة؛ بينما يمكن استخدام الثاني لأغراض خزانة أوسع وأكثر عمومية، بما في ذلك شراء البيتكوين، وتوسيع احتياطي الدولار، وأغراض إدارة رأس المال الأوسع، وأغراض أخرى مماثلة.

من منظور السعر وحده، كانت عمليات البيع والشراء التي قامت بها Strategy حول البيتكوين خلال الشهرين الماضيين محرجة إلى حد ما — تشير إحصائيات Lookonchain إلى أن Strategy باعت إجمالي 6916 بيتكوين خلال الشهرين الماضيين بمتوسط سعر بيع بلغ حوالي 62081 دولارًا، بينما عند إعادة الشراء هذه المرة، ارتفع متوسط السعر إلى 80318 دولارًا... يبدو أن Strategy قامت بعملية "بيع منخفض وشراء مرتفع" غير ذكية.

لكن إذا نظرنا إلى الصورة الأكبر، سنجد أن هذه السلسلة من الصفقات لم تكن فاشلة على الإطلاق بالنسبة لـ Strategy، بل يمكن القول إنها كانت ناجحة تمامًا. ففي النهاية، لم يكن الغرض الرئيسي من بيع العملات خلال الشهرين الماضيين هو الهروب من القمة، ولا حتى توقع انخفاض البيتكوين، بل كان ما تسعى حقًا إلى حله هو أزمة كانت في وقت ما أكثر إلحاحًا من سعر البيتكوين — انحراف STRC عن قيمته الاسمية، وما كشفه ذلك من مشاكل في الاحتياطي النقدي.

الآن، بعد البيع المتتالي لجزء من البيتكوين، وتجديد احتياطي الدولار، وتعديل آلية STRC، وإطلاق عمليات إعادة شراء واسعة النطاق، عادت Strategy أخيرًا لشراء البيتكوين. وهذا يعني، إلى حد ما، أن القنبلة التي كانت معلقة فوق رأس Strategy خلال الشهرين الماضيين قد تم التعامل معها بشكل مرحلي على الأقل.

انحراف STRC وأزمة الاحتياطي النقدي

بالنسبة للمستثمرين الذين يتابعون Michael Saylor وStrategy منذ فترة طويلة، كان ما حدث هذا الصيف مفاجئًا إلى حد ما.

خلال السنوات الماضية، بنت Strategy تقريبًا سردية تجارية بسيطة للغاية وثابتة للغاية — جمع التمويل، ثم شراء البيتكوين. سواء من خلال إصدار أسهم عادية، أو سندات قابلة للتحويل، أو إطلاق سلسلة من منتجات الأسهم الممتازة مثل STRK وSTRF وSTRD وSTRC لاحقًا، كانت عمليات رأس المال لدى Strategy تتجه في الغالب نحو هدف واحد: جمع الأموال باستمرار من أسواق رأس المال، ثم توسيع حيازاتها من البيتكوين باستمرار.

في هذا النظام، لم يكن الأهم هو مقدار التدفق النقدي الذي يمكن أن تولده أعمال البرمجيات الخاصة بـ Strategy، بل ما إذا كانت أسواق رأس المال لا تزال مستعدة لتزويد هذه "آلة التمويل" بالوقود باستمرار.

وفي يونيو من هذا العام، ظهرت المشكلة أولاً في STRC. باعتبارها أهم منتج أسهم ممتازة بسعر فائدة متغير لدى Strategy، كان أحد المواقع الأساسية الأولية لـ STRC هو التداول بأكبر قدر ممكن من الاستقرار حول 100 دولار. ولتحقيق هذا الهدف، كانت Strategy تحافظ على جاذبيتها من خلال تعديل توزيعات الأرباح وغيرها، بحيث يمكن لـ STRC أن تعمل كأداة تمويل مستقرة نسبيًا، وتستمر في امتصاص الأموال من السوق. ولكن مع بدء انحراف STRC وتفاقمه تدريجيًا، بدأت هذه الآلية تواجه تحديات.

بالنسبة لـ Strategy، كانت أكبر مشكلة في انحراف STRC هي — بمجرد أن يظل سعر السوق أقل من سعر الإصدار لفترة طويلة، تتأثر قدرة الشركة على مواصلة التمويل من خلال إصدار STRC بشكل كبير. وهذا يمس الجزء الأكثر جوهرية في نموذج رأس المال لدى Strategy.

إن قدرة Strategy على توسيع حيازاتها من البيتكوين باستمرار خلال السنوات الماضية اعتمدت أساسًا على التمويل المستمر. عندما تعمل قنوات التمويل مثل الأسهم العادية والأسهم الممتازة بسلاسة، يمكن للشركة الحصول باستمرار على أموال جديدة وضخها في البيتكوين؛ ولكن بمجرد تعطل قناة تمويل مهمة، وفي الوقت نفسه تواجه الشركة نفقات نقدية مستمرة مثل أرباح الأسهم الممتازة وفوائد الديون، تظهر ضغوط السيولة بسرعة.

لذلك، في 29 يونيو، أطلقت Strategy خطة إنقاذ ذاتي تسمى "إطار رأس المال الائتماني الرقمي" (Digital Credit Capital Framework). كان أحد التغييرات الجوهرية في هذه الخطة هو أن Strategy فتحت الباب رسميًا لأول مرة أمام "بيع البيتكوين".

وفقًا للترتيبات ذات الصلة، يمكن للشركة، في الحالات التي ترى فيها الإدارة أن بيع البيتكوين أكثر فائدة من إصدار أسهم عادية أو القيام بتمويل آخر من أسواق رأس المال، أن تبيع جزءًا من البيتكوين لتوفير الأموال لنفقات مثل أرباح الأسهم الممتازة وفوائد الديون، أو لتجديد احتياطي الدولار.

بعبارة أخرى، تم منح خزانة البيتكوين التي كانت في السابق "تدخل فقط ولا تخرج" وظيفة أخرى لأول مرة — عندما تظهر ضغوط في تمويل أسواق رأس المال، يمكن أن تصبح البيتكوين نفسها مصدر سيولة لـ Strategy.

بعد ذلك، بدأت Strategy رسميًا عمليات بيع واسعة النطاق للبيتكوين — في الواقع، كانت قد أجرت من قبل اختبار بيع "لإزالة الحساسية"، لكن بحجم صغير، بلغ 32 عملة فقط.

حالة إصلاح الأزمة

بالنظر إلى الوراء، منذ الإعلان عن "إطار رأس المال الائتماني الرقمي" في 29 يونيو، كان الخط الرئيسي لعمليات Strategy خلال الشهرين الماضيين واضحًا جدًا — بيع جزء من البيتكوين للحصول على سيولة، مع الاستمرار في تجديد الاحتياطي النقدي من خلال MSTR ATM، وإعادة شراء STRC على نطاق واسع لإصلاح الانحراف، حتى تم تخفيف ضغوط الاحتياطي الآن.

فيما يتعلق ببيع البيتكوين، باعت Strategy 3588 بيتكوين في أسبوع 6 يوليو بمتوسط سعر حوالي 58603 دولارًا، بإجمالي بيع بلغ حوالي 210 ملايين دولار؛ وباعت 1638 بيتكوين في أسبوع 3 أغسطس بمتوسط سعر حوالي 61660 دولارًا، بإجمالي بيع بلغ حوالي 101 مليون دولار؛ وباعت 1690 بيتكوين في أسبوع 10 أغسطس بمتوسط سعر حوالي 64260 دولارًا، بإجمالي بيع بلغ حوالي 108.6 مليون دولار. في المجموع، باعت Strategy 6916 بيتكوين في ثلاث مرات، وحققت سيولة نقدية تبلغ حوالي 430 مليون دولار.

لكن بيع العملات لم يكن سوى جزء من خطة الإنقاذ الذاتي بأكملها. خلال الشهرين الماضيين، كان المصدر الرئيسي لتمويل Strategy هو مبيعات MSTR عبر ATM. من خلال البيع المستمر للأسهم العادية، زادت الشركة احتياطي الدولار من 2.55 مليار دولار في 29 يونيو إلى 5.1 مليار دولار؛ وفي أواخر أغسطس، أنشأت حساب النقد بالدولار، الذي بلغ 1.61 مليار دولار حتى 30 أغسطس. بلغ إجمالي الأصول الدولارية في الجزأين 6.71 مليار دولار، بزيادة قدرها حوالي 4.16 مليار دولار مقارنة بنهاية يونيو، أي بزيادة تتجاوز 160%.

في الوقت نفسه، واصلت Strategy إعادة شراء STRC، وفي الأسبوع الأخير، أنفقت Strategy مرة أخرى 151.8 مليون دولار لإعادة شراء 1.557 مليون سهم من STRC. منذ بدء عمليات إعادة الشراء في أواخر يوليو، وحتى الآن، استخدمت الشركة إجمالي حوالي 635 مليون دولار لإعادة شراء STRC.

في ظل هذه الاستراتيجية الثلاثية، يبدو أن هذه التعديلات بدأت تظهر نتائجها.

بصرف النظر عن حالة الاحتياطي النقدي المذكورة سابقًا، فإن أوضح علامة على الإصلاح هي حالة انحراف STRC. حتى إغلاق الأسواق الأمريكية صباح 1 سبتمبر بتوقيت بكين، ارتفع STRC إلى حوالي 97 دولارًا، أي أنه لم يتبق سوى حوالي 3% عن الهدف البالغ 100 دولار. كانت إدارة Strategy قد صرحت بوضوح في مكالمة أرباح الربع الثاني بأن الهدف هو دفع STRC للعودة إلى ما يقرب من 100 دولار قبل 8 سبتمبر، ويبدو أن الأمل كبير جدًا حاليًا.

القنبلة الخفية التي كان السوق يخشاها أكثر قد تم تخفيفها مرحليًا

بالطبع، لا يمكن في هذه المرحلة الجزم بأن Strategy قد "نجت" تمامًا.

ما إذا كان STRC سيتمكن من العودة بنجاح إلى قيمته الاسمية قبل 8 سبتمبر، والاستقرار على المدى الطويل حول 100 دولار بعد ذلك، لا يزال بحاجة إلى الملاحظة؛ كما أن نظام الأسهم الممتازة الضخم لدى Strategy لا يزال يعني نفقات نقدية مستمرة، وما إذا كانت آلة رأس المال "التمويل—شراء العملات" ستتمكن من استئناف عملها الطبيعي في المستقبل يعتمد أيضًا على ما إذا كان السوق مستعدًا لمواصلة تزويدها بالأموال.

لكن على الأقل مقارنة بما كان عليه الوضع قبل أكثر من شهرين، استعادت Strategy جزءًا من زمام المبادرة — زاد الاحتياطي النقدي بشكل كبير، وتقلص انحراف STRC بوضوح، وعادت الشركة أخيرًا من البيع المتواصل للعملات إلى جانب الشراء مرة أخرى.

باختصار، يمكن القول إن عمليات Strategy خلال الشهرين الماضيين كانت "بيعًا منخفضًا وشراءً مرتفعًا" حكيمًا للغاية. على الرغم من أنها تبدو خاسرة ظاهريًا، إلا أنها حصلت في المقابل على أكثر من 4 مليارات دولار من الأصول الدولارية الجديدة، وعمليات إعادة شراء STRC بمئات الملايين من الدولارات، ومساحة تعديل للنظام الرأسمالي بأكمله عندما أثار انحراف STRC ومشاكل الاحتياطي النقدي قلق السوق في وقت ما.

تلك القنبلة الخفية الضخمة المعلقة فوق السوق ربما لم تختف تمامًا بعد، لكنها على الأقل لم تعد خطيرة كما كانت من قبل.