الذهب يتجاوز 4600 دولار وسط تآزر البنوك المركزية وصناديق المؤشرات وتدفقات الخيارات: ما التالي؟

ملخص سريع

• يرى جولدمان ساكس أن مشتريات الذهب الأساسية تتزامن مع تدفقات الخيارات، وقد يصبح تحوط المتداولين مضخمًا قصير الأجل بعد اختراق السعر.
• يحافظ جولدمان ساكس على توقعاته لسعر الذهب عند 4900 دولار للأونصة بنهاية 2026، لكن هذا الهدف لا يشمل بعد الطلب المتزايد على التحوط من مخاطر السياسات الكلية، مما يترك مجالًا لمزيد من الصعود.
• لاحظ مكتب تداول جولدمان ساكس زيادة متزامنة في مراكز الصناديق الكلية الصينية والغربية، حيث يراهن العملاء عبر الخيارات والتداول الفوري على صعود الذهب إلى نطاق 4800-5500 دولار.
• ظهر طلب على خيارات رقمية للفضة بآجال ثلاثة أشهر وسعر تنفيذ 90 دولارًا، لكن هذا يعكس رهانات العملاء وليس هدفًا رسميًا لسعر جولدمان ساكس.
• يمكن لمراكز الخيارات أن تضخم الصعود وتفاقم التصحيح أيضًا؛ فإذا عاد التضخم للارتفاع ورفع توقعات رفع الفائدة، فإن إغلاق المتداولين لمراكزهم سيشكل ضغط بيع إضافيًا.

خلال الساعات الثماني والأربعين الماضية، عاد الذهب ليكون محور التداول الكلي العالمي.

بعد اختراق نطاق المقاومة الذي استمر نحو ستة أشهر، ارتفع السعر أكثر فوق المتوسط المتحرك لـ200 يوم، وبلغ إجمالي مكاسبه نحو 15% من أدنى مستوى في منتصف يوليو، مقتربًا لفترة وجيزة من 4600 دولار للأونصة. كما بدأت القوى الدافعة لهذه الموجة تتوسع من مشتريات البنوك المركزية والمشتريات المادية إلى صناديق المؤشرات المتداولة والصناديق الكلية وسوق الخيارات.

اخترق الذهب المقاومة السابقة وعاد فوق المتوسط المتحرك لـ200 يوم، مقتربًا لفترة وجيزة من 4600 دولار للأونصة

نقل موقع ZeroHedge عن استراتيجيي جولدمان ساكس وتقرير مكتب التداول أن الطلب على خيارات شراء الذهب ارتفع بشكل ملحوظ مؤخرًا. فإلى جانب مشتريات البنوك المركزية والواردات الصينية وعودة تدفقات صناديق المؤشرات المتداولة، يضيف تداول الخيارات آلية جديدة لتضخيم الأسعار في سوق الذهب.

وهذا يعني أن مسار الذهب المقبل قد لا يتحدد بالكامل بالعرض والطلب التقليديين. فمع اقتراب السعر من مستويات تنفيذ الخيارات المكثفة، قد يدفع التحوط السلبي للمتداولين السعر إلى أعلى؛ وإذا انعكس الاتجاه، فإن الآلية نفسها ستضخم الهبوط.

خيارات الشراء تسخن وقد يتجاوز الذهب 4900 دولار

لاحظ جولدمان ساكس أن المستثمرين يعودون للتحوط من المخاطر الكلية ومخاطر السياسات عبر خيارات شراء الذهب.

ارتفع الفرق بين عقود خيارات الشراء والبيع المفتوحة للذهب بسرعة، مما يشير إلى ارتفاع واضح في طلب المستثمرين على خيارات شراء الذهب. المصدر: بلومبرج، أبحاث جولدمان ساكس للاستثمار العالمي.

عادة ما يحتاج بائعو خيارات الشراء إلى تعديل تعرضهم للمخاطر ديناميكيًا وفقًا لتغيرات سعر الذهب. فعندما يقترب السعر من مستويات التنفيذ الرئيسية، يحتاج المتداولون الذين باعوا الخيارات إلى شراء المزيد من الذهب أو العقود الآجلة للذهب للحفاظ على التحوط. هذه المشتريات لا تستند إلى حكم أساسي جديد، لكنها قد تخلق طلبًا إضافيًا أثناء الصعود، مما يدفع السعر أسرع نحو نطاق التنفيذ التالي.

يصف جولدمان ساكس ذلك بأنه «مضخم سعري ميكانيكي». إذا استمرت تدفقات صناديق المؤشرات المتداولة وظلت مراكز خيارات الشراء مرتفعة، فإن صعود الذهب سيدفع المتداولين لزيادة مشتريات التحوط، وهذه المشتريات قد تدفع السعر بدورها إلى أعلى، مما يخلق حلقة تغذية راجعة إيجابية قصيرة الأجل.

لكن هذه الآلية تعمل في الاتجاهين. فعندما ينخفض سعر الذهب، يقوم المتداولون بإلغاء مراكز التحوط التي أنشأوها سابقًا، مما يزيد ضغط البيع في السوق. لذلك، كلما زاد تركيز مراكز الخيارات، زادت حدة التقلبات المحتملة للذهب قرب المستويات السعرية الرئيسية.

لا يزال توقع جولدمان ساكس للقيمة العادلة للذهب بنهاية 2026 عند 4900 دولار للأونصة. ويستند هذا التوقع بشكل أساسي إلى افتراضين: استمرار البنوك المركزية العالمية في الطلب القوي على الذهب؛ وعودة المستثمرين الغربيين من القطاع الخاص لزيادة تخصيص صناديق المؤشرات المتداولة للذهب مع إبقاء الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة دون تغيير.

أشار التقرير إلى أن إبقاء الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة دون تغيير في يوليو، إلى جانب ضعف بيانات التوظيف ومؤشر أسعار المستهلكين الأمريكيين، خفف من توقعات السوق لمزيد من رفع الفائدة. وبذلك تراجعت المقاومة الكلية الرئيسية التي كانت تضغط على الذهب، وبدأت مراكز المضاربة الصافية في بورصة كومكس والطلب على صناديق المؤشرات الحساسة لأسعار الفائدة في التعافي.

مع تراجع توقعات رفع الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي، بدأت حيازات صناديق المؤشرات المتداولة للذهب ومراكز المضاربة الصافية في بورصة كومكس في التعافي، متزامنة مع انتعاش سعر الذهب

من الجدير بالملاحظة أن توقع 4900 دولار لا يشمل تأثير استمرار ارتفاع الطلب على خيارات شراء الذهب. لذلك ترى لينا توماس، محللة الذهب في جولدمان ساكس، أن الهدف السعري الحالي يواجه «مخاطر صعودية كبيرة». إذا استمر تعافي الطلب الاستثماري الغربي وتزامن مع مشتريات البنوك المركزية والطلب على التحوط من مخاطر السياسات الكلية، فإن سلوك التحوط للمتداولين قرب مستويات التنفيذ الرئيسية قد يدفع سعر الذهب بوضوح فوق 4900 دولار.

تدفقات الأموال التي رصدها مكتب تداول جولدمان ساكس كانت أكثر جرأة أيضًا. فقد زادت تعاملات العملاء هذا الأسبوع بشكل ملحوظ، وشملت خيارات رقمية بآجال تتراوح بين 3 و6 أشهر، بالإضافة إلى شراء مباشر للذهب، مع تركيز النطاق المستهدف بين 4800 و5500 دولار. يحتفظ مكتب التداول حاليًا بمراكز شراء متوسطة إلى مرتفعة، مع مراكز طويلة في التقلب والانحراف والمخاطر الاتجاهية.

وهنا يجب التمييز: 4900 دولار هو توقع القيمة العادلة لنهاية العام من فريق أبحاث جولدمان ساكس؛ أما نطاق 4800-5500 دولار فهو أهداف تداول العملاء التي رصدها مكتب التداول، ولا يمكن اعتباره رفعًا رسميًا للهدف السعري من جولدمان ساكس.

الصين والبنوك المركزية وصناديق المؤشرات تدعم القاع

قبل دخول أموال الخيارات، كان الدعم السفلي للذهب يأتي أساسًا من الصين والبنوك المركزية ومستثمري صناديق المؤشرات المتداولة.

قال مكتب تداول جولدمان ساكس إن الأموال الصينية والصناديق الكلية الغربية واصلت شراء الذهب هذا الأسبوع، وتسارعت المشتريات ذات الصلة بعد توسيع وزارة الخزانة الأمريكية لعمليات إعادة شراء السندات طويلة الأجل. ويرى بعض المستثمرين أن التدخل الأكثر نشاطًا من وزارة الخزانة في عرض وطلب السندات طويلة الأجل قد ينعكس تأثيره طويل الأجل على الدولار والذهب أكثر من عوائد سندات الخزانة نفسها.

كانت حرارة التداول في السوق الصينية واضحة بشكل خاص. سجلت سوق شنغهاي مؤخرًا أداء صعوديًا ليومين ضمن أفضل خمسة أداءات في السنوات الخمس الماضية، لكن إجمالي حيازات الذهب الصينية لا يزال أقل بنحو 25% من الذروة التاريخية، وبناءً على ذلك يرى جولدمان ساكس أن المراكز الحالية لم تصل بعد إلى مستويات الازدحام الشديد.

ظلت الواردات المادية مرتفعة أيضًا. أظهرت البيانات أن واردات الصين من الذهب بلغت 135 طنًا في يوليو، انخفاضًا من 173 طنًا في يونيو، وأقل قليلًا من المتوسط الشهري البالغ 144 طنًا في النصف الأول من 2026. غير أن الانخفاض جاء أساسًا من تراجع واردات المناطق الحرة، بينما ظلت واردات التخليص الجمركي مستقرة بشكل أساسي.

منذ بداية العام، زاد إجمالي واردات الصين من الذهب بمقدار 444 طنًا على أساس سنوي، بنسبة نمو تقارب 80%. ويرى جولدمان ساكس أن هذا الطلب الإضافي كافٍ لتعويض تأثير تباطؤ مشتريات البنوك المركزية المعلنة وتدفقات صناديق المؤشرات المتداولة. كما تتحول أموال CTA أيضًا، حيث تُظهر نماذج جولدمان ساكس أن استراتيجيات تتبع الاتجاه أعادت تغطية مراكز البيع على الذهب وبدأت في زيادة مراكز الشراء، ولا تزال مؤشرات الزخم إيجابية.

الواردات الصينية التراكمية من الذهب غير النقدي في 2026 أسرع بوضوح من الفترة نفسها في 2025، ويواصل الطلب المادي دعم سعر الذهب

لا يزال طلب البنوك المركزية ركيزة مهمة في منطق جولدمان ساكس طويل الأجل للذهب، لكن البيانات الرسمية عادة ما تُنشر ببطء ويصعب أن تعكس المشتريات الفعلية في الوقت الفعلي.

يستخدم جولدمان ساكس صادرات المملكة المتحدة من الذهب إلى الصين كمؤشر بديل لمراقبة الطلب الرسمي الصيني. في الربع الثاني من 2026، بلغ متوسط صادرات المملكة المتحدة من الذهب إلى الصين 37 طنًا شهريًا، وهو أعلى بوضوح من مستوى 15 طنًا شهريًا في 2025.

كما تستأنف مؤسسات إدارة الاحتياطيات الأخرى الشراء. تعيد تركيا تدريجيًا شراء الذهب الذي باعته في بداية الصراع، وتبلغ حيازاتها المعدلة بعد المقايضة نحو 809 أطنان، مقتربة من الذروة التاريخية البالغة نحو 822 طنًا. ومن بين 55 مؤسسة لإدارة الاحتياطيات يتتبعها جولدمان ساكس، تعد روسيا حاليًا الوحيدة في حالة بيع صافٍ.

لا يمكن لهذه البيانات أن تعادل تمامًا صافي مشتريات البنوك المركزية في الوقت الفعلي، لكنها تشير على الأقل إلى أن اتجاه تخصيص القطاع الرسمي للذهب لم ينعكس بشكل واضح بعد.

الذهب أصبح مكلفًا والأموال تراهن على لحاق الفضة بالركب

دفع الصعود السريع للذهب أيضًا جزءًا من طلب المضاربة نحو الفضة.

أشار آدم جيلارد، متداول جولدمان ساكس، إلى أنه عندما يرتفع سعر الذهب إلى مستويات أعلى، يميل مستثمرو التجزئة إلى التحول إلى الفضة ذات السعر الأقل للأونصة. وقد يكون تأثير الاستبدال هذا أحد أسباب ارتفاع تداول خيارات الفضة مؤخرًا.

ظهر هذا الأسبوع طلب على خيارات رقمية للفضة بآجال ثلاثة أشهر وسعر تنفيذ 90 دولارًا للأونصة. الخيار الرقمي هو منتج يدفع عائدًا ثابتًا عندما يصل السعر إلى مستوى معين عند الاستحقاق، ويُستخدم عادة للمراهنة على تحركات منخفضة الاحتمال لكنها عالية المرونة.

لذلك، فإن المعنى الأدق لـ«فضة عند 90 دولارًا» هو أن بعض العملاء الكبار يشترون خيارات قصيرة الأجل بسعر تفعيل 90 دولارًا، ولا يعني ذلك أن جولدمان ساكس يتوقع وصول الفضة حتمًا إلى 90 دولارًا خلال ثلاثة أشهر. إن التقلب الضمني المنخفض نسبيًا والانحراف المرتفع للخيارات يجعلان هذه الرهانات الطرفية جذابة لبعض العملاء.

بالمقارنة مع الذهب، تفتقر الفضة إلى الطلب الهيكلي من مشتريات البنوك المركزية، كما أن الصين دولة مصدرة صافية للفضة. لذلك يعتمد منطق صعود الفضة بشكل أكبر على تأثير امتداد الذهب، وتحول أموال التجزئة، وتوسع مراكز المضاربة، مما يجعل مرونة الحركة أعلى واليقين أقل.

يعتمد منطق الشراء الحالي للذهب على عدة قوى: استمرار البنوك المركزية في الشراء، وبقاء الواردات الصينية قوية، وتعافي طلب صناديق المؤشرات الغربية، وتراجع توقعات رفع الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي، وتضخيم تحوط الخيارات للصعود. وأي انعكاس في أي من هذه العوامل قد يضعف الحركة.

يبقى الخطر الكلي الأكبر هو عودة التضخم للارتفاع. إذا انتعش التضخم ودفع السوق لإعادة تسعير رفع الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي، فقد ترتفع أسعار الفائدة الحقيقية والدولار، وقد تنسحب صناديق المؤشرات وأموال المضاربة من الذهب. وفي الوقت نفسه، فإن هبوط سعر الذهب بعيدًا عن نطاقات التنفيذ الرئيسية سيدفع المتداولين لفك التحوط، مما يحول آلية الخيارات التي كانت تدفع الصعود إلى ضغط بيع إضافي، ويسبب تصحيحًا أشد من المعتاد.

التغير الحالي في الذهب هو أن الطلب التخصيصي طويل الأجل وأموال التداول قصيرة الأجل بدأت تشير معًا إلى الصعود. هدف 4900 دولار يتوافق مع السيناريو الأساسي لتعافي طلب البنوك المركزية وصناديق المؤشرات، بينما تعكس تعاملات العملاء عند 4800-5500 دولار وخيارات الفضة الرقمية عند 90 دولارًا رهان الأموال على تحركات طرفية أكثر مرونة.

ما يجب مراقبته فعليًا بعد ذلك هو ما إذا كانت تدفقات صناديق المؤشرات ستستمر، وما إذا كان الذهب سيقترب من نطاقات التنفيذ المكثفة، وما إذا كانت مشتريات الصين والبنوك المركزية ستواصل استيعاب الأسعار المرتفعة. يمكن للخيارات أن تجعل الحركة أسرع، لكنها لا تستطيع أن تحل محل الطلب الحقيقي على الأموال الذي يدعم الحركة.