別再把高風險理財包裝成穩定幣了

撰文：Sleepy.txt

穩定幣的世界，從來不缺故事，缺的是對風險的敬畏。 11 月，穩定幣又出事了。

一個名為 xUSD 的「穩定幣」，價格在 11 月 4 日閃崩，從 1 美元跌到 0.26 美元。 到今天，它仍然在持續下跌，已經跌至 0.12 美元，蒸發了 88% 的市值。

圖源：Coingecko

出事的是一個管理著 5 億美元資產的明星項目，Stream Finance。

他們把自己的高風險理財策略包裝成派息穩定幣 xUSD，號稱「錨定美元、自動生息」，本質上是把理財收益包裝了進去。 茲要是理財策略，就不可能保證永賺，在 10 月 11 日加密市場大暴跌的那天，他們在鏈下進行的交易策略失效了，導致虧損 9300 萬美元，折合人民幣約 6.6 億元。 這筆錢，足以在北京二環買四十多套 100 平的房子。

一個月後，Stream Finance 宣布暫停所有存取款，xUSD 價格脫鉤。

恐慌迅速蔓延。 根據研究機構 stABlewatch 的數據，在接下來的一周內，超過 10 億美元的資金從各類「派息穩定幣」中倉皇出逃。 這相當於一個中型城市商業銀行的全部存款在 7 天內被擠兌一空。

整個 DeFi 理財市場警報四起，在某些協議中，借款利率甚至達到了驚人的 -752%，這意味著抵押品成了廢紙，沒人再會還錢把它贖回，市場陷入混亂。

這一切，都源於一個看似美好的承諾：穩定，且有高昂的利息。

當「穩定」 的幻覺被一根大陰線戳破，我們必須重新審視哪些穩定幣才是真正的穩定幣，哪些只是披著穩定幣外衣的高風險理財，以及憑什麼現在高風險理財可以堂而皇之地管自己叫「穩定幣」？

皇帝的新衣

在金融的世界裡，最美麗的面具後面往往藏著最銳利的獠牙。 Stream Finance 和它的穩定幣 xUSD 就是一個典型。

它對外宣稱 xUSD 採用的是「Delta 中性策略」。 這是一個源自專業交易領域的複雜術語，旨在通過一系列複雜的金融工具對沖掉市場波動的風險，聽起來非常安全且專業。 項目講的故事是，無論市場漲跌，用戶都能獲得穩健的收益。

在短短幾個月內，它就吸引了高達 5 億美元的資金湧入。 然而，揭下面具，根據鏈上數據分析師的追踪，xUSD 的真實運作模式漏洞百出。

首先是極度的不透明。 在其聲稱的 5 億美元資產中，能在鏈上查到的不足三成，剩下的「薛定諤的 3.5 億美元」全都被放在了看不見的地方運作。 沒有人知道這個黑箱裡到底發生著什麼，直到它出事的那一刻。

其次是驚人的高槓桿。 項目方用僅有的 1.7 億美元真實資產，通過在其他 DeFi 協議進行反复的抵押和借貸，撬動了高達 5.3 億美元的借款，真實槓桿率超過了 4 倍。

這意味著什麼？ 你以為你兌換的是穩穩錨定的「數字美元」，還憧憬著年化十幾個點的穩定高息。 實際上，你買的是一個 4 倍槓桿對沖基金的 LP 份額，而且這個基金 70% 的倉位你都看不見。

你以為的「穩定」背後，是你的錢正在全球最大的數字賭場裡進行著超高頻的交易。

這正是這類「穩定幣」最危險的地方。 它用「穩定」的標籤，掩蓋了「對沖基金」的本質。 它向普通投資者承諾銀行儲蓄般的安全感，但底層運作的卻是只有最專業的交易員才能駕馭的高風險策略。

區塊鏈安全公司 Cyvers 的 CEO Deddy Lavid 在事件發生後評論道：「即使協議本身是安全的，外部基金管理人、鏈下託管和人為監督仍然是關鍵弱點。這次 Stream 的崩潰，不是代碼的問題，而是人的問題。」

這個觀點一針見血。 Stream Finance 的問題根源就在於項目方將一個極其複雜、高風險、缺少監管的金融遊戲，精心包裝成了一個普通人也能輕鬆參與的「穩定理財產品」。

多米諾骨牌

如果說 Stream Finance 自己製造了一顆炸彈，那麼 defi 借貸產品中的 Curator，則成為了這顆炸彈的快遞員，最終導致了一場波及甚廣的連環爆炸。

在 Morpho、Euler 等新興的借貸協議中，Curator 扮演著「基金經理」的角色。 他們大多是專業的投資團隊，負責將復雜的 DeFi 策略打包成一個個「策略金庫」，讓普通用戶可以像在銀行 App 上買理財一樣，一鍵存款、坐享收益。 而他們的主要收入，來自於從用戶收益中抽取一定比例的業績費。

理論上，他們應該是專業的風險守門人，幫助用戶篩選優質資產。 但業績費的商業模式，也為他們埋下了追逐高風險資產的伏筆。 因為在 DeFi 這個極度內捲的市場，更高的年化收益率意味著能吸引更多的用戶和資金，從而獲得更多的業績費。

當 Stream Finance 這個被包裝得「穩定又高息」的資產出現時，它立刻成為了許多 Curator 眼中的香餑餑。

在 Stream Finance 事件中，我們就看到了這種最壞的情況。 根據鏈上數據追踪，在 Euler 和 Morpho 等協議上，包括 MEV Capital、Re7 Labs、TELosC 在內的多個知名 Curator，都將自己管理的金庫大量配置了高風險的 xUSD。 其中，僅 TelosC 一家的風險敞口就高達 1.23 億美元。

更關鍵的是，這種配置並非無心之失。 有證據表明，在事件發生前幾天，已有多位行業 KOL 和分析師在社交媒體上公開警告 xUSD 存在透明度和槓桿風險，但這些手握重金、本應是風險第一責任人的 Curator 們，選擇了忽視。

不過，一些 Curator 本身也是這場包裝騙局的受害者。 K3 CaPItal 就是其中之一。 這家在 Euler 協議上管理著數百萬美元資產的 Curator，在這場爆炸中損失了 200 萬美元。

11 月 7 日，K3 的創始人在 Euler 的 Discord 頻道裡公開發聲，揭露了他們是如何被騙的。

圖源：Discord

故事要從另一個「穩定幣」項目說起。 Elixir 是一個發行派息穩定幣 deUSD 的項目，它宣稱自己採用「基差交易策略」，K3 正是基於這個承諾，才在自己管理的金庫裡配置了 deUSD。

但在 10 月下旬，在未經任何 Curator 同意的情況下，Elixir 單方面改變了投資策略，將約 6800 萬 USDC 通過 Morpho 借給了 Stream Finance，從基差交易變成了套娃理財。

這兩個是完全不同的產品。 基差交易是直接投資於特定的交易策略，風險相對可控。 而套娃理財是把錢借給另一個理財產品，等於在原有的高風險之上又疊加了一層風險。

當 Stream 的壞賬在 11 月 3 日公開後，K3 立刻聯繫 Elixir 的創始人 PhilIP Forte，要求保障能夠 1:1 清算 deUSD。 但 Philip 選擇了沉默，完全不回應。 在無奈之下，K3 只能在 11 月 4 日強行清算，手上留下了 200 萬美元的 deUSD。 Elixir 在 11 月 6 日宣布資不抵債，它的解決方案是散戶和流動性池裡的 deUSD 可以 1:1 兌換成 USDC，但 Curator 金庫裡的 deUSD 不給兌換，要求大家一起協商解決。

目前，K3 已經聘請了美國頂級律師，準備起訴 Elixir 和 Philip Forte 擅自更改條款、虛假宣傳，要求賠償商譽損失並強制把 deUSD 兌換回 USDC。

當守門人自己開始販賣風險時，整個堡壘的淪陷就只是時間問題。 而當守門人自己也上當的時候，還能指望誰來誰來保護用戶呢。

換湯不換藥

這種「包裝 - 擴散 - 崩盤」的模式，在金融史上是如此的似曾相識。

無論是 2022 年憑藉「算法穩定、年化 20%」的故事，在 72 小時內蒸發 400 億美元的 LUNA；還是更早的 2008 年，華爾街的精英們將一堆高風險的次級抵押貸款，通過複雜的金融工程包裝成 AAA 級的「優質債券（CDO）」，並最終引爆全球金融危機的歷史。 其內核都是驚人的一致，即將高風險資產進行複雜包裝，使其看起來像低風險產品，然後通過各種渠道，賣給那些無法完全理解其背後風險的投資者。

從華爾街到 DeFi，從 CDO 到「派息穩定幣」，技術在變，名字在變，但人性的貪婪從未改變。

根據行業數據，目前 DeFi 市場上仍有超過 50 個類似的派息穩定幣項目在運作，總鎖倉價值超過 80 億美元。 它們中的大多數，都在用各種複雜的金融工程，將高槓桿、高風險的交易策略，包裝成穩定且高息的理財產品。

圖源：stableWatch

問題的根源在於，我們給了這些產品一個錯誤的名字。 穩定幣這三個字，帶來的是對安全的錯覺，對風險的麻痺。 當人們看到穩定幣時，他們想到的是 USDC、USDT 這樣的美元儲備資產，而不是一個高倍槓桿的對沖基金。

一場官司救不了一個市場，但可以叫醒一個市場。 當潮水退去，我們應該看到的不僅僅是裸泳的人，更應該看到那些一開始就沒打算穿泳褲的人。

80 億美元，50 個項目，下一個 Stream 隨時可能出現。 在那之前，請記住一個最簡單的常識，當一個產品需要用超高年化收益來吸引你時，它一定是不穩定的。