ในวันที่ SpaceX เข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ ถือเป็นการทดสอบจริงครั้งแรกของกลไกพลังงานไม่จำกัดทั้งสามแบบ

ผู้เขียน: Mario Chow, IOSG

สรุปสั้นๆ

ทำไม Pre-IPO Perpetual ถึงสำคัญ? มันเปิดประตูสองบานที่ก่อนหน้านี้ปิดตายสำหรับเกือบทุกคน: ประการแรก มันช่วยให้สามารถวางเดิมพันแบบกำหนดทิศทางในบริษัทเอกชนอย่าง SpaceX และ OpenAI ก่อนที่จะเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ ประการที่สอง มันให้ราคาแบบเรียลไทม์ในช่วงการซื้อขายหลังเวลาทำการ วันหยุดสุดสัปดาห์ และช่วงก่อนเปิดตลาด เมื่อตลาดหุ้นปิดทำการ แต่ข่าวสารยังคงขับเคลื่อนราคาอยู่ ตอนนี้ ด้วยเพียงแค่กระเป๋าเงินดิจิทัล คุณก็สามารถวางเดิมพันนี้ได้อย่างต่อเนื่อง โดยไม่ต้องขออนุญาต ในช่วงคลื่น IPO ครั้งใหญ่ที่สุดในประวัติศาสตร์

หากไม่มีราคาสปอตสาธารณะ ตลาดจะกำหนดราคาสินค้าได้อย่างไร? นี่คือปัญหาหลักที่หมวดหมู่ทั้งหมดจำเป็นต้องแก้ไข หากไม่มีราคาภายนอกให้คัดลอก (บางครั้งอาจใช้เวลาหลายเดือนกว่าจะได้มา) สถานที่ซื้อขายจึงใช้ได้เพียงสินทรัพย์เดียวของตนเอง ซึ่งก็คือสมุดคำสั่งซื้อขาย เพื่อสร้างราคา และราคานั้นจะเปลี่ยนแปลงก็ต่อเมื่อมีเงินจริงพร้อมที่จะซื้อขายในราคานั้นเท่านั้น ซึ่งการเปลี่ยนแปลงนั้นช้าและมีต้นทุนสูงเกินกว่าที่จะปลอมแปลงได้ trade.xyz ใช้ระบบออราเคิลภายในที่มีช่วงราคา ในขณะที่ Ventuals อาศัยข้อมูลตลาดหลักบางส่วน น่าประหลาดใจที่ระบบนี้ได้ผล: Perpetuals คาดการณ์ราคาเปิดของ Cerebras ได้ภายใน 1.3% และกำหนดราคาน้ำมันในช่วงสุดสัปดาห์ที่สถานที่ซื้อขายแบบดั้งเดิมทั้งหมดถูกปิดกั้น

อะไรที่ทำให้กรณีของ SpaceX ประสบความสำเร็จ? trade.xyz สามารถครองตลาดบนบล็อกเชน (ประมาณ 96.5% ของปริมาณการซื้อขาย) ไม่ใช่เพราะออราเคิลฉลาดกว่า แต่เพราะต้นทุนการระดมทุนที่เกือบเป็นศูนย์ทำให้การถือครองการซื้อขายนี้แทบไม่มีต้นทุน นอกจากนี้ยังใช้ประโยชน์จากตัวเร่งปฏิกิริยา IPO เพื่อเปิดตัว และเชื่อมต่อกับการเก็งกำไรข้ามตลาดในแต่ละหุ้น ในวันที่ 12 มิถุนายน ซึ่งเป็นวัน IPO การเปลี่ยนจากสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบสังเคราะห์ไปเป็นการติดตามราคาสปอตเป็นไปอย่างราบรื่นมาก: ไม่มีช่องว่างของออราเคิล ไม่มีกระแสการชำระบัญชี ในวัน IPO สัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบสังเคราะห์ติดตามราคาแบบเรียลไทม์บน Nasdaq อย่างใกล้ชิด โดยมีส่วนต่างน้อยกว่า 1% (ประมาณ 152 ดอลลาร์เทียบกับราคาที่ตรงกัน 150 ดอลลาร์) ราคาที่กำหนดไว้ก่อนเปิดตลาดก็ต่ำกว่าราคาเปิดที่บ่งชี้ของ Nasdaq เล็กน้อย (ประมาณ 175 ดอลลาร์) และราคาที่ตรงกันสุดท้ายอยู่ที่ 150 ดอลลาร์

ความเสี่ยงที่ยังแก้ไขไม่หมดมีอะไรบ้าง? หมวดหมู่นี้เก่งมากในการจัดการราคา แต่ยังคงล้าสมัยเมื่อพูดถึงเหตุการณ์ต่างๆ การดำเนินการของบริษัท โดยเฉพาะการแตกหุ้นหลังจากการแปลงสภาพ ยังไม่มีระบบประมวลผลบนบล็อกเชน: trade.xyz ยังไม่ได้เผยแพร่กลไกการปรับฐานใดๆ ในขณะที่ Ventuals จ้างผู้ให้บริการข้อมูลภายนอก ซึ่งเคยมีปัญหามาแล้ว (ข้อมูลการแตกหุ้นที่หมดอายุทำให้ตลาดของพวกเขาล่มถึง 45%) ปัญหาคอขวดไม่ได้อยู่ที่การค้นหาราคา แต่อยู่ที่ชั้นการประมวลผล "การดำเนินการของบริษัท" ที่น่าเบื่อนั้นเอง ตลาดแบบดั้งเดิมใช้เวลาเป็นศตวรรษในการกำหนดมาตรฐาน แต่ไม่มีใครสร้างมันขึ้นมาใหม่บนบล็อกเชน ใครก็ตามที่สามารถส่งมอบสิ่งนี้ได้อย่างน่าเชื่อถือ จะเติมเต็มช่องว่างสุดท้ายระหว่างตลาดเหล่านี้กับตลาดที่พวกเขาตั้งเป้าจะเข้ามาแทนที่

I. ข้อมูลเบื้องต้น: ประตูสองบานที่ปิดล็อกไว้ถูกคริปโตเตะเปิดออกแล้ว

สัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดระยะเวลา (Pre-IPO perpetual contracts) ติดอยู่ที่จุดตัดของสองสิ่งที่แทบจะปิดกั้นทุกคนจนกระทั่งเมื่อไม่นานมานี้ แต่ตอนนี้กรอบการทำงานของคริปโตเคอร์เรนซีได้เปิดประตูทั้งสองบานแล้ว ประตูแรก: การลงทุนก่อน IPO เปิดกว้างสำหรับนักลงทุนรายย่อยแล้ว ก่อนหน้านี้ หุ้นของ SpaceX หรือ OpenAI ก่อนเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์นั้นเข้าถึงได้เฉพาะนักลงทุนที่ได้รับการรับรอง นักลงทุนร่วมทุน และตลาดรองบางแห่งเท่านั้น โดยมีมูลค่าที่ไม่โปร่งใสซึ่งจะถูกปรับเปลี่ยนเฉพาะในแต่ละรอบการระดมทุน สัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดระยะเวลาก่อน IPO ได้ทำลายกำแพงนี้ลงโดยตรง ด้วยเพียงกระเป๋าเงินดิจิทัล คุณสามารถเดิมพันว่ามูลค่าของบริษัทเอกชนจะไปในทิศทางใด วางเดิมพันได้ทุกเมื่อ โดยไม่ต้องขออนุญาต และไม่ต้องแตะต้องหุ้น การจัดสรร หรือสิทธิออกเสียงใดๆ จังหวะเวลานี้ช่างเหมาะสมอย่างยิ่ง เนื่องจากคลื่น IPO ครั้งใหญ่ที่สุดในประวัติศาสตร์กำลังเปิดขึ้น SpaceX เข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์เมื่อวันที่ 12 มิถุนายน ด้วยมูลค่าประมาณ 1.77 ล้านล้านดอลลาร์ และคาดว่า OpenAI และ Anthropic จะตามมาในไม่ช้า ในที่สุดนักลงทุนรายย่อยก็สามารถวางแผนการลงทุนได้ก่อนเปิดตลาด แทนที่จะต้องรอจนถึงวันเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์

ประตูที่สอง: การซื้อขายหลังเวลาทำการ ซึ่งปัจจุบันถูกครอบครองโดยคริปโตเคอร์เรนซีแล้ว ตลาดซื้อขายแบบดั้งเดิมยังคงยึดติดกับ "เวลาทำการของธนาคาร" หุ้นและสัญญาซื้อขายล่วงหน้าจะหยุดทำการซื้อขายโดยสิ้นเชิงในเวลากลางคืน วันหยุดสุดสัปดาห์ และวันหยุดนักขัตฤกษ์ และเมื่อมีข่าวสำคัญเกิดขึ้นหลังเวลาทำการ ก็ไม่มีวิธีใดที่จะป้องกันความเสี่ยงที่แท้จริงได้ ฝั่งคริปโตเคอร์เรนซีไม่เคยปิดทำการ และความแตกต่างของเวลาดังกล่าวทำให้พวกเขามีช่วงเวลาซื้อขายหลังเวลาทำการทั้งหมด โดยการค้นหาราคาที่ดีที่สุดส่วนใหญ่เกิดขึ้นบน Hyperliquid

หลักการสำคัญของรายงานนี้คือ ราคาเสนอซื้อขายหลังเวลาทำการไม่ใช่การคาดเดาแบบสุ่มสี่สุ่มห้า แต่ส่วนใหญ่มักจะตรงกับราคาเปิดทำการของตลาดจริง ในวันเสาร์ที่ความขัดแย้งในตะวันออกกลางทำให้ราคาน้ำมันพุ่งสูงขึ้น Hyperliquid เป็นแพลตฟอร์มเดียวที่ทำการซื้อขายอยู่ และเมื่อตลาดซื้อขายล่วงหน้าน้ำมันดิบ CME เปิดทำการอีกครั้งในคืนวันอาทิตย์ ราคาจึงตรงกับราคาที่สัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดเวลาของ Hyperliquid ได้คาดการณ์ไว้แล้ว TD Securities ประเมินว่าก่อนที่ตลาดซื้อขายแบบดั้งเดิมจะเปิดทำการ แพลตฟอร์มนี้ได้ดูดซับความผันผวนของราคาน้ำมันไปแล้วประมาณ 80% เช่นเดียวกับหุ้น สัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดเวลาของ Cerebras บน trade.xyz มีราคาต่ำกว่าราคาเปิดทำการสุดท้ายของ Nasdaq เพียงประมาณ 1.3% เท่านั้น ในช่วงหลังเวลาทำการ สัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดเวลาเองนั่นแหละคือตลาด

ตอนนี้ตลาดยังอยู่ในช่วงเริ่มต้นแค่ไหน: ข้อมูลจาก CoinDesk แสดงให้เห็นว่าตลาดนี้ยังอยู่ในช่วงเริ่มต้นมาก ในตลาด TradFi perpetuals บน Binance และแพลตฟอร์มที่คล้ายกัน สินค้าโภคภัณฑ์และหุ้นเป็นสินค้าที่ครองตลาด Pre-IPO เป็นเพียงเส้นบางๆ ที่อยู่ด้านบนสุดของกราฟ โดยเริ่มเปิดตัวประมาณวันที่ 21 พฤษภาคม และคิดเป็นเพียงกว่า 1% ของปริมาณการซื้อขาย TradFi perpetuals ทั้งหมด

บน Binance ปริมาณการซื้อขาย Pre-IPO ก็กระจุกตัวอยู่ในสินทรัพย์ไม่กี่ตัวเช่นกัน โดย SpaceX ครองส่วนแบ่งประมาณ 79%, OpenAI 11% และ Anthropic 9% หมวดหมู่นี้เพิ่งเปิดตัวเมื่อประมาณวันที่ 20 พฤษภาคม และ Binance ก็สามารถครองส่วนแบ่งการตลาดได้มากกว่า 60% อย่างรวดเร็ว การซื้อขาย Pre-IPO บน CEX ยังอยู่ในช่วงเริ่มต้น โดยมี SpaceX เป็นผู้เล่นหลัก กิจกรรมที่น่าสนใจอย่างแท้จริงเกิดขึ้นบนบล็อกเชน

II. ภาพรวมตลาด SPCX ในตลาดแลกเปลี่ยนต่างๆ: Binance เป็นผู้นำ และ Hyperliquid ครองตลาด On-Chain อย่างต่อเนื่อง

ภาพรวมตลาดประจำวันที่ 10 มิถุนายน

หากพิจารณาเฉพาะ SpaceX เอง ปัจจุบันบริษัทนี้เป็นตัวแทนของตลาด Pre-IPO ทั้งหมด ในภาพจากวันที่ 10 มิถุนายน ปริมาณการซื้อขาย SPCX perpetuals รวมตลอด 24 ชั่วโมงในทุกแพลตฟอร์มอยู่ที่ประมาณ 323 ล้านดอลลาร์สหรัฐ Binance เป็นผู้นำด้วย 166 ล้านดอลลาร์สหรัฐ (51%) ตามมาด้วย Hyperliquid ในอันดับสองด้วย 69 ล้านดอลลาร์สหรัฐ (21%) OKX มี 61 ล้านดอลลาร์สหรัฐ (19%) ตามด้วย MEXC และแพลตฟอร์มขนาดเล็กอื่นๆ อีกหลายแห่ง

III. ภาพรวมของเทคโนโลยี On-Chain: ตลาดที่มีผู้สร้างเพียงรายเดียว

Trade.xyz มีปริมาณการซื้อขายสะสมประมาณ 658 ล้านดอลลาร์ โดย SPCX มีมูลค่า 552 ล้านดอลลาร์ และ QNT ซึ่งเป็นสินทรัพย์อันดับสองมีมูลค่า 106 ล้านดอลลาร์ ทั้งหมดนี้เกิดขึ้นภายในเวลาประมาณสามสัปดาห์ ในขณะที่ Ventuals มีมูลค่าการซื้อขายสะสมประมาณ 152 ล้านดอลลาร์ โดยกระจายอย่างค่อนข้างสม่ำเสมอใน SPACEX (53 ล้านดอลลาร์), OPENAI (43 ล้านดอลลาร์) และ ANTHROPIC (56 ล้านดอลลาร์) ใช้เวลาประมาณเจ็ดเดือน

เมื่อนำทั้งสองมาวางบนไทม์ไลน์เดียวกัน ความแตกต่างก็ชัดเจน ในช่วงเวลาที่ทับซ้อนกันหลังจาก SPCX เปิดตัว trade.xyz มีส่วนแบ่งประมาณ 96.5% ของปริมาณการซื้อขาย Pre-IPO บนบล็อกเชน ซึ่งสอดคล้องกับหน่วยงานติดตามข้อมูลภายนอกที่ระบุว่า "ประมาณ 95% ของกลุ่ม Pre-IPO ที่มีสภาพคล่องสูง" Ventuals มีสินทรัพย์ที่จดทะเบียนมากกว่า รวมถึงสัญญาซื้อขายออนไลน์เพียงสองรายการสำหรับ Anthropic และ OpenAI แต่กลับครองส่วนแบ่งการซื้อขายเพียงเล็กน้อย การจดทะเบียนโทเค็นไม่ใช่สิ่งที่จะสร้างความได้เปรียบ สิ่งที่สำคัญคือสภาพคล่อง

HIP-3: แพลตฟอร์มพื้นฐานสำหรับทุกสิ่ง HIP-3 คือการอัปเกรดของ Hyperliquid ที่เปลี่ยนสถานที่ซื้อขายสัญญาแบบไม่จำกัดระยะเวลาแห่งเดียวให้กลายเป็นแพลตฟอร์มสำหรับผู้สร้างในการใช้งาน DEX แบบไม่จำกัดระยะเวลา ทีมใดก็ตามที่วางเดิมพัน HYPE 500,000 เหรียญ สามารถสร้างตลาดแบบไม่จำกัดระยะเวลาของตนเองบน HyperCore ซึ่งเป็นเลเยอร์การจับคู่ของ Hyperliquid ได้ ผู้สร้างควบคุมรายการโทเค็น ออราเคิล ขีดจำกัดเลเวอเรจ และพารามิเตอร์ของสัญญา ในขณะที่ HyperCore ควบคุมการดำเนินการ ค่าธรรมเนียมการระดมทุน การชำระบัญชี และมาร์จิน Trade.xyz คือการใช้งาน HIP-3 ที่มุ่งเน้นสินทรัพย์แบบดั้งเดิม: เปลี่ยนหุ้น ดัชนี และสินค้าโภคภัณฑ์ให้เป็นสัญญาแบบไม่จำกัดระยะเวลาตลอด 24 ชั่วโมง 7 วันต่อสัปดาห์ โดยมีมาร์จินและการชำระบัญชีเป็น USDC และรองรับเฉพาะมาร์จินแบบแยกส่วนเท่านั้น

IV. วิธีที่ Trade.xyz กำหนดราคาตลาดโดยปราศจากมูลค่าที่แท้จริงจากภายนอก

มาเริ่มกันที่ปัญหาเสียก่อน เพราะการทำความเข้าใจปัญหาเสียก่อนจะทำให้การออกแบบนี้มีความหมาย สัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดระยะเวลาทั่วไปจะอ้างอิงราคาตลาดแบบเรียลไทม์จากตลาดหลักทรัพย์ แต่สัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดระยะเวลาที่ซื้อก่อน IPO นั้นไม่มีราคาตลาดให้อ้างอิง และอาจไม่มีราคาตลาดเป็นเวลาหลายเดือน ดังนั้น สถานที่ซื้อขายจึงสามารถใช้เพียงสินทรัพย์เดียวของตน ซึ่งก็คือสมุดคำสั่งซื้อขายของตนเอง เพื่อสร้างราคาที่น่าเชื่อถือได้ และราคานั้นต้องสูงพอที่จะไม่ถูกเปลี่ยนแปลงได้ง่าย ทุกสิ่งที่กล่าวถึงในส่วนนี้ล้วนตอบคำถามเดียวกัน: คุณจะกำหนดราคาของสินทรัพย์ที่ยังไม่มีราคาได้อย่างไร?

กลไก Oracle สองแบบสำหรับสัญญาซื้อขายหุ้นแบบถาวรนอกเวลาทำการ

เพื่อให้เข้าใจสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดระยะเวลา (Pre-IPO perpetuals) คุณต้องเข้าใจสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดระยะเวลาสำหรับหุ้นในช่วงเวลาหลังปิดตลาดก่อน สัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดระยะเวลาสำหรับคริปโตเคอร์เรนซีมีราคาภายนอกแบบเรียลไทม์ให้ใช้งานได้ตลอดเวลา ในขณะที่หุ้นไม่มี AAPL มีราคาตลาดจริงเฉพาะในช่วงเวลาทำการซื้อขายของสหรัฐฯ เท่านั้น ดังนั้นออราเคิลที่ให้ค่าธรรมเนียมการระดมทุนและราคาที่กำหนดไว้จึงต้องเตรียมกลไกสองอย่าง: อย่างหนึ่งสำหรับเมื่อมีข้อมูลภายนอก และอีกอย่างหนึ่งสำหรับเมื่อไม่มีข้อมูลภายนอก เมื่อตลาดภายนอกเปิดทำการ ตัวกลางจะป้อนราคายุติธรรมของสถาบัน (แหล่งข้อมูลรวมถึง Pyth) เข้าไปในออราเคิลโดยตรง ในช่วงที่ตลาดปิดทำการ ออราเคิลสามารถพึ่งพาได้เฉพาะสมุดคำสั่งซื้อขายของสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดระยะเวลาเองเท่านั้นเพื่อดำเนินการโอนต่อไป ซึ่งเป็นจุดที่การออกแบบแสดงให้เห็นถึงความเชี่ยวชาญของมัน

ระบบ Oracle ภายใน: สามแนวคิดหลัก # ดูว่าสมุดคำสั่งซื้อขายสามารถทำการซื้อขายได้จริงที่จุดใด ตัวกลางจะคำนวณราคาซื้อขายเฉลี่ยโดยการผลักดันคำสั่งซื้อขายคงที่มูลค่า 1,000 ดอลลาร์ในแต่ละด้านของสมุดคำสั่งซื้อขาย จึงได้ราคาซื้อและขายที่สามารถดำเนินการได้ หากราคา Oracle ปัจจุบันอยู่ในช่วงนี้ จะไม่มีอะไรเกิดขึ้น — สมุดคำสั่งซื้อขายและ Oracle จะสอดคล้องกัน และ Oracle จะยังคงอยู่นิ่ง เฉพาะเมื่อราคา Oracle อยู่นอกช่วง หมายความว่าคำสั่งซื้อขายจริงยินดีที่จะทำการซื้อขายในราคาที่เบี่ยงเบนไป Oracle จึงจะถูกผลักดันเข้าหาสมุดคำสั่งซื้อขาย การซื้อจำนวนมากจะดึงมันขึ้น การขายจำนวนมากจะผลักมันลง และสัญญาณรบกวนภายในช่วงนั้นจะถูกละเลยโดยสิ้นเชิง ในการผลักดัน Oracle นี้ จำเป็นต้องมีการอัดฉีดสภาพคล่องจริง ไม่ใช่แค่การซื้อขายเพียงไม่กี่ครั้ง

# ระบบออราเคิลจะไม่กระโดดข้ามขั้นตอน มันจะค่อยๆ เข้าใกล้สมุดคำสั่งซื้อขายด้วยค่าคงที่เวลา 30 นาที และมีการกำหนดขีดจำกัดสูงสุดเพื่อให้มั่นใจว่าการอัปเดตแต่ละครั้งจะสามารถบรรจบกันได้เพียงประมาณ 9.5% ของระยะทางที่เหลืออยู่เท่านั้น ไม่ว่าเวลาจะผ่านไปนานแค่ไหนนับตั้งแต่การอัปเดตครั้งล่าสุด การหยุดชะงักและการอัปเดตที่ไม่สม่ำเสมอจะไม่ทำให้มันกระโดดข้ามขั้นตอน

# ราคาที่กำหนดไว้จะใช้ค่ามัธยฐาน ราคาที่กำหนดไว้ซึ่งเป็นตัวขับเคลื่อนมาร์จินและการชำระบัญชีคือค่ามัธยฐานของค่าที่เป็นไปได้สามค่า ได้แก่ ตัวออราเคิลเอง ตัวออราเคิลบวกค่าเฉลี่ยเคลื่อนที่ระยะสั้นของฐานสัญญาเพอร์เพทชวล และภาพรวมของสมุดคำสั่งซื้อ (ราคาซื้อที่ดีที่สุด ราคาขายที่ดีที่สุด ราคาธุรกรรมล่าสุด) โครงสร้างค่ามัธยฐานหมายความว่าตัวแปรที่เปลี่ยนแปลงเร็วจะไม่สามารถดึงราคาที่กำหนดไว้ให้ห่างจากออราเคิลที่เปลี่ยนแปลงช้าได้มากเกินไป ค่าธรรมเนียมการระดมทุนรายชั่วโมงจะผลักดันตลาดเข้าหาออราเคิล ซึ่งมีตัวคูณและขีดจำกัดมาตรฐานเพื่อให้แน่ใจว่าการชำระเงินในแต่ละชั่วโมงมีจำนวนน้อย

สัญญาซื้อขายล่วงหน้าหุ้นก่อน IPO: กลไกเดิม แต่ปรับเปลี่ยนสามอย่าง สัญญา IPOP (Pre-IPO perpetual contract) โดยพื้นฐานแล้วคือสัญญาซื้อขายล่วงหน้าหุ้นหลังเวลาทำการ ซึ่งไม่สามารถอาศัย "ราคาปิดวันศุกร์" ได้ เนื่องจากไม่มีราคาภายนอกก่อน IPO ดังนั้นตลาดจึงต้องดำเนินการกลไกการกำหนดราคาภายในอย่างต่อเนื่อง บางครั้งอาจนานหลายเดือน Trade.xyz ได้ทำการเปลี่ยนแปลงสามอย่างสำหรับสัญญาประเภทนี้ ซึ่งแต่ละอย่างเผยให้เห็นถึงแก่นแท้ของปัญหา

อัตราดอกเบี้ยถูกลดลงเหลือ 1% ของอัตรามาตรฐาน สัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดระยะเวลาในช่วงสุดสัปดาห์สามารถแกว่งตัวได้สูงสุดสองวัน และจะปรับตัวเมื่อตลาดเปิดในวันจันทร์ ดังนั้นค่าธรรมเนียมการระดมทุนปกติจึงอยู่ในระดับที่ยอมรับได้ สัญญา IPOP อาจซื้อขายได้นานกว่าหกสิบวันโดยไม่มีจุดยึด และตลาดมักจะคงอยู่ที่ระดับพรีเมียมหรือส่วนลดที่สะท้อนถึงความรู้สึกของตลาดอย่างแท้จริง ในอัตรามาตรฐาน ใครก็ตามที่ถือสถานะสวนทางกับความรู้สึกของตลาดกระแสหลักจะถูกหักล้างด้วยค่าธรรมเนียมการระดมทุนนานก่อนที่ IPO จะมาถึง การลดตัวคูณให้เหลือเกือบศูนย์คือสิ่งที่ทำให้สัญญานี้สามารถถือครองได้จริง มุมมองของเรา: เมื่อเทียบกับกลอุบายใดๆ บนออราเคิล พารามิเตอร์นี้คือสิ่งที่ทำให้ผลิตภัณฑ์ของ trade.xyz สามารถซื้อขายได้ และข้อมูลค่าธรรมเนียมการระดมทุนในรายงานฉบับนี้ยืนยันเรื่องนี้

ราคาเริ่มต้น (Seed Price) ตลาดซื้อขายช่วงสุดสัปดาห์จะเริ่มต้นด้วยราคาจริงล่าสุดจากภายนอก IPOP ไม่มีประวัติการซื้อขาย ดังนั้น trade.xyz จึงกำหนดราคาอ้างอิงเริ่มต้น ซึ่งไม่ใช่การคาดการณ์ แต่เป็นเพียงจุดเริ่มต้นทางคณิตศาสตร์ ตัวอย่างเช่น สำหรับ SPCX (ซึ่งเปิดตัวเมื่อช่วงดึกของวันที่ 17 พฤษภาคม UTC) ราคาอ้างอิงถูกกำหนดไว้ที่ 150 ดอลลาร์ต่อหุ้น โดยนำค่ากลางของมูลค่าเป้าหมายที่ SpaceX รายงานต่อสาธารณะที่ 1.75 ล้านล้านดอลลาร์ถึง 2 ล้านล้านดอลลาร์ มาหารด้วยจำนวนหุ้นที่คาดการณ์ไว้หลังการเจือจางเต็มที่ที่ 11.87 พันล้านหุ้น

ขอบเขตการค้นพบ (Discovery bound) คือช่วงราคา (collar) รอบราคาอ้างอิงที่ราคาที่กำหนดไว้ไม่สามารถเกินกว่านั้นได้ พร้อมกับกฎที่ว่า: ตำแหน่งที่มีราคาชำระบัญชีอยู่นอกช่วงราคาปัจจุบันจะไม่ถูกชำระบัญชีในระหว่างที่ช่วงราคานั้นมีผลบังคับใช้

สำหรับ SPCX ที่ใช้เลเวอเรจ 5 เท่า ช่วงราคาจะกว้าง 20% ทั้งขึ้นและลง ช่วงราคาคงที่อาจทำให้ราคาหยุดนิ่งหรือไม่มีความหมาย ดังนั้นช่วงราคานี้จึงแบ่งเป็นระดับ: เมื่อออราเคิลที่เคลื่อนไหวช้าขึ้นไปถึง 90% ของขอบเขตบน ราคาอ้างอิงจะถูกตรึงไว้ที่ขอบเขตบนนั้นอีกครั้ง และช่วงราคาใหม่ 20% จะเปิดขึ้นรอบๆ นั้น

SPCX มีระดับชั้นดังกล่าวเจ็ดระดับในแต่ละทิศทาง เมื่อรวมระดับชั้นเหล่านี้เข้าด้วยกัน ช่วงราคาตลอดอายุการใช้งานที่แน่นอนเริ่มต้นจากราคาเริ่มต้นที่ 150 ดอลลาร์ จะอยู่ที่ประมาณ 25 ถึง 645 ดอลลาร์ต่อหุ้น ต้นทุนในการปั่นราคาในตลาดนี้สูงแค่ไหน: แพง ชัดเจน และช้า การแบ่งงานแบบนี้มีความสำคัญอย่างยิ่งสำหรับทุกคนที่ต้องการปั่นราคา ราคาที่ถูกกำหนดไว้จะตอบสนองอย่างรวดเร็ว แต่มีขีดจำกัดที่แน่นอน การปั่นราคาเพียงครั้งเดียวสามารถทำลายราคาขึ้นไปถึงเพดานได้เกือบจะในทันที แล้วราคาก็จะหยุดนิ่งอยู่ตรงนั้น

ตัวทำนายราคาจะคำนวณค่าเฉลี่ยอย่างช้าๆ ในช่วงเวลาสามสิบนาที และทำหน้าที่เป็นผู้เฝ้าประตู: ราคาจะขยับขึ้นก็ต่อเมื่อตัวทำนายราคาแตะเส้นกระตุ้น 90% เท่านั้น หากต้องการดันราคาขึ้นไปอีกระดับ ผู้โจมตีจะต้องกวาดซื้อทั้งสมุดคำสั่งซื้อขายเพื่อต่อต้านคำสั่งซื้อขายแบบเก็งกำไรเป็นเวลาเกือบหนึ่งชั่วโมง จากนั้นจึงทำซ้ำสำหรับระดับถัดไป วิธีนี้มีราคาแพง ชัดเจน และช้า ซึ่งเป็นเจตนาในการออกแบบ และจนถึงตอนนี้ก็ยังคงมีเสถียรภาพอยู่

V. สองผู้สร้าง: Trade.xyz ปะทะ Ventuals

Ventuals: เชื่อถือข้อมูลภายนอกบางส่วน สัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดระยะเวลา (Perpetuals) ก่อน IPO บน Hyperliquid มาจากผู้สร้าง HIP-3 สองราย ซึ่งตอบคำถามเดียวกันจากทิศทางตรงกันข้าม Trade.xyz เชื่อถือสมุดคำสั่งซื้อขายของตนเอง ในขณะที่ Ventuals เชื่อถือข้อมูลภายนอกบางส่วน ราคาของ Ventuals ขึ้นอยู่กับการประเมินมูลค่ามากกว่าราคาหุ้น: ราคา 1,989 สำหรับ SPACEX หมายถึงมูลค่าตลาด 1.989 ล้านล้านดอลลาร์ ตัวทำนายราคาของ Ventuals เป็นส่วนผสมแบบถ่วงน้ำหนัก: หนึ่งในสามมาจากประมาณการมูลค่าภายนอกจาก Notice.co และสองในสามมาจากค่าเฉลี่ยเคลื่อนที่สองชั่วโมงของราคาที่ Ventuals กำหนดเอง

เครื่องมือนี้รวบรวมข้อมูลการซื้อขายรอง ราคาเสนอซื้อและเสนอขาย การประกาศทางการเงิน การประเมินมูลค่ากองทุนรวม การประเมินมูลค่า 409A และข้อมูลบริษัทที่เปรียบเทียบได้ โดยทำการสำรวจอย่างน้อยนาทีละครั้ง การกำหนดน้ำหนักหนึ่งในสามอย่างจงใจนี้คือคำตอบของ Ventuals สำหรับ "ปัญหาการพุ่งขึ้นของราคา IPO" นั่นคือ การยึดโยงความเป็นจริงของตลาดหลักไว้ ในขณะที่เว้นพื้นที่ทางคณิตศาสตร์ไว้ให้ตลาดสามารถกำหนดราคาขึ้นได้ อีกประเด็นหนึ่งที่ไม่ควรมองข้ามคือ สองในสามของเครื่องมือนี้มาจากตลาดของ Ventuals เอง ทำให้การออกแบบนี้มีความเชื่อมโยงกับตนเองมากกว่าที่คำโฆษณาทางการตลาดบอกไว้

กลไกป้องกันการปั่นราคาของระบบนี้สร้างขึ้นจากเส้นทางราคามากกว่าช่วงราคาแบบแบ่งระดับ คำสั่งซื้อขายไม่สามารถเบี่ยงเบนจากราคาอ้างอิงได้เกิน 20% ซึ่งบังคับใช้โดยกลไกการจับคู่ ราคาที่กำหนดไว้จะอัปเดตทุกสามวินาที โดยมีการเปลี่ยนแปลงสูงสุด 1% ในแต่ละครั้ง หากความผันผวนของราคาในระยะสั้นเบี่ยงเบนจากค่าเฉลี่ยหนึ่งนาทีมากกว่า 2% ค่าสัมประสิทธิ์การอัปเดตสำหรับราคาที่กำหนดไว้จะกลับเป็นศูนย์ทันที ซึ่งหมายความว่าความผันผวนอย่างฉับพลันจะต้องคงอยู่ต่อไปเพื่อให้ราคาที่กำหนดไว้เปลี่ยนแปลงตาม ค่าธรรมเนียมการระดมทุนเป็นแบบไดนามิก: เมื่อตลาดใกล้เคียงกับราคาอ้างอิง ค่าธรรมเนียมจะอยู่ที่ประมาณ 15% ต่อปี และจะเพิ่มขึ้นแบบทวีคูณเมื่อความเบี่ยงเบนกว้างขึ้น โดยเข้าใกล้เกือบ 1% ต่อชั่วโมงเมื่อใกล้ถึงขอบเขตของช่วงราคา

การออกแบบช่วงสุดท้ายของตลาดก็แตกต่างกันอย่างสิ้นเชิงเช่นกัน เมื่อบริษัทเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ ตลาด Ventuals จะหยุดชะงักและปิดตัวลง ค่าธรรมเนียมการระดมทุนจะลดลงเหลือศูนย์ ราคาที่กำหนดไว้จะถูกเขียนใหม่โดยบังคับเป็นมูลค่าโดยนัยของราคาปิดในวันแรก และตำแหน่งทั้งหมดจะถูกชำระบัญชีโดยบังคับ มันคล้ายกับตลาดการคาดการณ์ที่เดิมพันกับราคาปิดในวันแรกมากกว่าสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดเวลา IPOP ของ Trade.xyz จะแปลงเป็นสัญญาซื้อขายล่วงหน้าหุ้นมาตรฐานโดยตรงและยังคงซื้อขายต่อไปได้

การเปรียบเทียบแบบเคียงข้างกัน

เหตุใดผู้บุกเบิกจึงพ่ายแพ้: ต้นทุนการถือครอง ความล้มเหลวของ Oracle และตัวเร่งปฏิกิริยาที่ขาดหายไป Ventuals เปิดตัวในเดือนพฤศจิกายน 2025 ซึ่งเร็วกว่าการเปิดตัวสินทรัพย์ใดๆ ของ trade.xyz ถึงหกเดือน และยังคงถือครองสัญญาออนไลน์เพียงรายเดียวสำหรับ OpenAI และ Anthropic ปัจจุบันมีส่วนแบ่งเพียงประมาณ 3.5% ของปริมาณการซื้อขาย Pre-IPO บนบล็อกเชน คำอธิบายหลักอยู่ที่การออกแบบกลไก ซึ่งมีสองส่วนที่สามารถวัดปริมาณได้โดยตรง # ต้นทุนการถือครอง การออกแบบค่าธรรมเนียมการระดมทุนสองแบบหมายความว่าต้นทุนในการถือครองมุมมอง Pre-IPO นั้นแตกต่างกันอย่างมาก และข้อมูลค่าธรรมเนียมการระดมทุนจริงแสดงให้เห็นว่าช่องว่างนั้นใหญ่กว่าที่เอกสารระบุไว้เสียอีก ในช่วงเวลา 538 ชั่วโมงเดียวกันตั้งแต่วันที่ 17 พฤษภาคมถึง 9 มิถุนายน ตำแหน่งซื้อใน SpaceX บน Ventuals จ่ายค่าธรรมเนียมการระดมทุนทุกชั่วโมง โดยเฉลี่ยประมาณ 45% ต่อปี โดยมีต้นทุนสะสม 2.79% ของมูลค่าที่ระบุ ตำแหน่งซื้อเดียวกันบน trade.xyz จ่ายเพียง 0.008% เท่านั้น ค่าธรรมเนียมการระดมทุนเฉลี่ยบน Ventuals สูงกว่าถึง 33 เท่า โดยมีต้นทุนสะสมสูงกว่าประมาณ 350 เท่า

ด้วยเลเวอเรจมาตรฐาน 5 เท่า การขาดทุนของ Ventuals คิดเป็นประมาณ 14% ของมาร์จินที่ใช้ไปในช่วง 23 วัน ซึ่งเกิดขึ้นอย่างแม่นยำในการซื้อขายที่ทั้งสองแพลตฟอร์มพึ่งพา: การซื้อหุ้น SpaceX ก่อนการเสนอขายหุ้น IPO ผู้ถือหุ้นให้สภาพคล่องด้วยคำสั่งซื้อที่ดึงดูดทุกคน ส่งผลให้แพลตฟอร์มหนึ่งได้รับผลตอบแทนในขณะที่อีกแพลตฟอร์มหนึ่งไม่ได้รับ เราเชื่อว่านี่คือเหตุผลหลักที่สำคัญที่สุดที่ทำให้ปริมาณการซื้อขายแตกต่างกัน

เมื่อพิจารณาประวัติทั้งหมด จุดนี้ยิ่งน่าประหลาดใจมากขึ้น ตำแหน่งซื้อที่ถือครองมาตั้งแต่เดือนพฤศจิกายนได้จ่ายค่าธรรมเนียมการระดมทุนสะสมประมาณ 45% ของมูลค่าที่ตราไว้ เนื่องจากตลาดทรงตัวอยู่เหนือราคาจุดยึดของ Notice เป็นเวลาหลายเดือน โดยมีการคิดค่าธรรมเนียมตัวคูณแบบไดนามิกตลอดเวลา การออกแบบนี้ทำให้ราคาสามารถก้าวข้ามจุดยึดไปได้ เช่นเดียวกับถนนเก็บค่าผ่านทางที่อนุญาตให้คุณขับรถ # ความล้มเหลวของ Oracle Ventuals พึ่งพาซัพพลายเออร์รายเดียวสำหรับข้อมูลภายนอก และซัพพลายเออร์รายนี้มีปัญหา การแตกหุ้น 5 ต่อ 1 ที่ SpaceX ดำเนินการระหว่างวันที่ 18 ถึง 22 พฤษภาคม ไม่ได้ถูกรวมเข้ากับแหล่งข้อมูลของ Notice อย่างถูกต้อง ข้อมูลที่ไม่ถูกต้องไหลเข้าสู่ Oracle โดยตรง ซึ่งส่งผลต่อการคำนวณมาร์จิน ทำให้ SPACEX-USDH ร่วงลงอย่างผิดปกติประมาณ 45% ในวันที่ 28 พฤษภาคม ทำให้สูญเสียมูลค่าประมาณ 1.5 ล้านดอลลาร์ก่อนที่จะฟื้นตัว

รายละเอียดที่สำคัญคือ กลไกการป้องกันทั้งหมดของ Ventuals ถูกกำหนดโดยสัมพันธ์กับออราเคิล ดังนั้นเมื่อออราเคิลเองเป็นต้นเหตุของความล้มเหลว การป้องกันทั้งหมดก็จะยึดโยงกับความล้มเหลวนั้นใหม่ การจำกัดความเร็วไม่ได้หยุดการล่มสลาย แต่เป็นการกำหนดเวลาให้เกิดขึ้น โดยเพิ่มขึ้น 1% ทุกสามวินาที ทำให้ครบ 45% ในเวลาประมาณสามนาที ที่แย่กว่านั้นคือ ช่วงราคาคำสั่งซื้อ 20% ปิดกั้นการช่วยเหลือ: นักเก็งกำไรที่รู้ว่าราคาถูกต้อง ไม่สามารถเสนอราคาเกิน 20% เหนือออราเคิลที่ผิดพลาดได้ Trade.xyz จะไม่ล่มสลายแบบนี้ก่อนการเสนอขายหุ้น IPO ด้วยเหตุผลที่ง่ายๆ คือ ไม่มีแหล่งข้อมูลภายนอกที่อาจปนเปื้อนได้ จุดอ่อนที่เกี่ยวข้องคือการเบี่ยงเบนอ้างอิงตนเองอย่างช้าๆ ช่วงราคาสามารถจำกัดได้ แต่ไม่สามารถกำจัดได้ และจุดอ่อนนี้ยังไม่เคยพบกับ "อุบัติเหตุ" ของมัน

# อีกสามปัจจัยเงียบๆ ที่จะสรุปได้ว่า ตลาดซื้อขายหลักทรัพย์แบบปิด (CEX) หลักๆ ทุกแห่งกำหนดราคาต่อหุ้น ซึ่งเป็นหน่วยวัดของ trade.xyz ทำให้สมุดคำสั่งซื้อขายของมันสามารถทำการเก็งกำไรโดยตรงกับหน้าจอของ CEX ทุกแห่งได้ ในขณะที่หน่วยวัดมูลค่าของ Ventuals ถูกปิดกั้นจากเครือข่ายการเก็งกำไร ปรากฏว่าความต้องการผลิตภัณฑ์ดังกล่าวขึ้นอยู่กับเหตุการณ์มากกว่าที่จะเป็นไปตามปกติ การเปิดตัว SpaceX ก่อนกำหนดหกเดือนไม่ได้เป็นประโยชน์ต่อ Ventuals มากนัก ในขณะที่ trade.xyz กำหนดเวลาการเปิดตัวได้อย่างสมบูรณ์แบบพร้อมกับตัวกระตุ้น นอกจากนี้ "การปิดและหยุด" ของ Ventuals ยังบอกผู้สร้างตลาดอย่างมีประสิทธิภาพว่า ตลาดนี้จะล่มสลายในวันที่ IPO ข้อมูลจาก Cerebras แสดงให้เห็นว่าปริมาณการซื้อขายสูงสุดในวันนั้น โดยประมาณ 85% ของปริมาณการซื้อขายตลอดอายุการใช้งานเกิดขึ้นในวัน IPO

Ventuals ก็ทำบางสิ่งได้ถูกต้อง ทั้งหมดนี้ไม่ได้หมายความว่าการออกแบบของ Ventuals ผิดพลาด หน่วยกำหนดราคาประเมินมูลค่าป้องกันการลดสัดส่วนการถือหุ้นของ Ventuals ไม่จำเป็นต้องมีการปรับฐานใหม่เมื่อมีการยื่นเอกสาร S-1/A ค่าธรรมเนียมการระดมทุนของ Ventuals อาจกล่าวได้ว่ามีความซื่อสัตย์มากกว่าในแง่ของ "การยึดโยง" เนื่องจากค่าธรรมเนียมดังกล่าวอนุญาตให้ราคาเคลื่อนไหวได้อย่างอิสระโดยไม่มีข้อจำกัดใดๆ นอกช่วงราคา การถือครองที่ต้นทุนต่ำและการเคลื่อนไหวของราคาที่ไม่ถูกยึดโยงเป็นสองด้านของทางเลือกการออกแบบเดียวกัน แต่การรวมต้นทุนการถือครองที่สูง ความล้มเหลวของระบบตรวจสอบข้อมูลที่เกิดขึ้นในที่สาธารณะ หน่วยกำหนดราคาที่แยกตัว และโครงสร้างตลาดที่ล่มสลายในที่สุด ล้วนอธิบายได้ว่าทำไมการเริ่มต้นก่อนถึงหกเดือนจึงได้ส่วนแบ่งการตลาดเพียง 3.5% เท่านั้น

VI. ส่วน CEX: Binance เทียบกับ Trade.xyz

ไม่มี Oracle ไม่มีดัชนี: การออกแบบของ Binance CEX รายใหญ่หลายแห่งเข้าสู่ตลาดช้ากว่าที่อื่น Binance เปิดตัว SPCXUSDT ในวันที่ 21 พฤษภาคม ซึ่งช้ากว่า trade.xyz สามวัน และประกาศเปิดตัวได้อธิบายถึงการออกแบบโดยละเอียด ก่อนการเสนอขายหุ้น IPO นั้นไม่มี Oracle หรือดัชนีใดๆ ราคาที่แสดงเป็นเพียงค่าเฉลี่ยของราคาซื้อขายในช่วงสิบวินาทีล่าสุดของ Binance เอง ซึ่งคำนวณทุกวินาที และจะเปลี่ยนไปใช้ช่วงเวลาที่ยาวขึ้นในช่วงตลาดที่เงียบสงบ โดยมีการเปลี่ยนแปลงสูงสุด 1% ต่อวินาที เนื่องจากไม่มีดัชนีพรีเมียม ค่าธรรมเนียมการฝากเงินจึงไม่มีฟังก์ชันการปรับแก้: คงที่ที่ 0.005% ทุก 8 ชั่วโมง หรือประมาณ 5.5% ต่อปี เป็นค่าธรรมเนียมการถือครองล้วนๆ โดยไม่มีจุดยึด สถานะซื้อที่ถือตั้งแต่เปิดตัวจนถึงวันที่ 9 มิถุนายน จ่ายค่าธรรมเนียมประมาณ 0.29% ของมูลค่าที่ระบุ ซึ่งไม่เปลี่ยนแปลงเลยแม้แต่น้อยเมื่อเทียบกับสิ่งที่เกิดขึ้นในช่วงเวลานั้น (รวมถึงการปรับราคาใหม่เนื่องจากการลดลงของมูลค่า)

ดังนั้น ในบรรดาการออกแบบทั้งสามแบบ ของ Binance นั้นถือว่ามีความอ้างอิงตนเองมากที่สุด อย่างน้อย Trade.xyz ก็สร้างออราเคิลโดยใช้สมุดคำสั่งซื้อขาย แต่ราคาของ Binance ก็คือราคาซื้อขายจากสมุดคำสั่งซื้อขายของตัวเองที่ถูกปรับให้เรียบในช่วงสิบวินาที แล้วมันอาศัยอะไรในการรักษาเสถียรภาพ? ก็คือข้อจำกัดด้านความเร็วที่ไม่เข้มงวด ขีดจำกัดราคาสูงสุดที่ปรับได้แต่ไม่เปิดเผย และเลเวอเรจที่ลดลงตามขนาดของตำแหน่ง: มูลค่าที่ต่ำกว่า 50,000 ดอลลาร์จะได้รับเลเวอเรจเต็ม 5 เท่า ในขณะที่มูลค่าที่มากกว่า 2 ล้านดอลลาร์จะถูกจำกัดไว้ที่ 1 เท่า โดยต้องมีมาร์จินรักษาระดับ 50% การควบคุมวาฬของ Binance ทำหน้าที่เหมือนกับข้อจำกัดการค้นพบแบบออนเชนของ Trade.xyz

การดำเนินการขององค์กร: จุดเปลี่ยนระหว่างสองแนวคิด

Trade.xyz ถือว่าการเปลี่ยนแปลงเงินทุน S-1/A เป็นข้อมูล ทำให้สมุดคำสั่งซื้อขายสามารถปรับราคาได้เอง ดังนั้นผู้ถือสถานะซื้อจึงต้องยอมรับการลดลง 10% เป็นกำไรขาดทุน ในขณะที่ Binance ถือว่าเป็นเหตุการณ์ทางด้านการบริหารจัดการ: การปรับฐานมูลค่าแบบไม่เปลี่ยนแปลง โดยการคูณขนาดสัญญาด้วย 1.1 แล้วหารราคาเปิดด้วย 1.1 ประกาศในวันที่ 9 มิถุนายน และมีผลในวันที่ 10 มิถุนายน ทำให้มูลค่าของแต่ละบัญชีไม่เปลี่ยนแปลง ทั้งสองแนวทางต่างก็มีต้นทุน

Binance ปกป้องผู้ถือครองจากการแบกรับผลกำไรขาดทุนจากการลดสัดส่วนการถือครองที่พวกเขาไม่ได้ตกลงรับไว้ แต่สิ่งนี้ทำให้เกิดช่วงเวลาสิบวันซึ่งราคาของ Binance สูงกว่าราคาของ trade.xyz ถึง 1.1 เท่าโดยอัตโนมัติ ซึ่งเป็นส่วนต่างราคาที่เห็นในภาพรวมของสถานที่ซื้อขาย ราคาที่กระจายไปตามสถานที่ซื้อขายต่างๆ นั้นโดยพื้นฐานแล้วเป็นแผนที่แสดงความแตกต่างของเวลาในการปรับฐานราคา

ผลลัพธ์ที่ปรับปรุงแล้ว:

ช่องว่างที่ไม่มีการกำหนดราคา: Trade.xyz ไม่มีคำตอบสำหรับการแตกหุ้น ข้อพิพาทเรื่องการปรับฐานราคาข้างต้นบดบังปัญหาที่ยากกว่า ซึ่งเป็นปัญหาที่เกิดขึ้นกับ Trade.xyz การปรับปรุงงบดุลทุนก่อนการเสนอขายหุ้น IPO สามารถเปลี่ยนแปลงได้โดยไม่ต้องปรับฐานราคา: เอกสาร S-1/A ทำให้ราคาหุ้น SPCX ลดลงประมาณ 10% ภายในไม่กี่วัน และตลาดก็ทำหน้าที่นั้น โดยการขาดทุนที่ผู้ถือหุ้นระยะยาวดูดซับไว้ยังคงสะท้อนข้อมูลมูลค่าอยู่ อย่างไรก็ตาม การแตกหุ้นหลังจากการแปลงนั้นแตกต่างออกไปอย่างสิ้นเชิง: การแตกหุ้นเปลี่ยนหน่วย ไม่ใช่เปลี่ยนมูลค่า การแตกหุ้น 5 ต่อ 1 จะแบ่งราคาหุ้นภายนอกออกเป็นห้าส่วนในชั่วข้ามคืน ในขณะที่หุ้นกู้ถาวร xyz ที่แปลงแล้วได้รับการออกแบบให้เป็นตัวติดตามราคาด้วยออราเคิลภายนอกแบบเรียลไทม์ เมื่อทำงานผ่านกลไกที่เผยแพร่แล้ว ไม่มีลิงก์ใดสามารถหยุดมันได้: ตราบใดที่แหล่งข้อมูลภายนอกออนไลน์อยู่ กลไก IPD และ EWMA ภายในสามารถถูกข้ามไปได้ เนื่องจากออราเคิลเพียงแค่ส่งผ่านราคาภายนอกเท่านั้น ขอบเขตการค้นพบจะมีผลเฉพาะในช่วงเวลากำหนดราคาภายในเท่านั้น และจะไม่ทำงานในช่วงเวลาเปิดตลาด ราคาที่ทำเครื่องหมายไว้คือค่ามัธยฐานที่ยึดติดกับออราเคิล ดังนั้นมันจะกระโดด ผลลัพธ์ที่ได้คือกลไก: ช่องว่างออราเคิล 80% จะทำให้สถานะซื้อทั้งหมดในตลาดถูกปิด (โดยไม่คำนึงถึงราคาเปิด) ทำให้สถานะขายได้รับผลกำไรมหาศาล โดยที่ความเสี่ยงที่เหลืออยู่จะยังคงอยู่ใน ADL ค่าธรรมเนียมการระดมทุนไม่สามารถช่วยได้ เพราะมันจะปรับฐานราคาในช่วงเวลาหลายชั่วโมง ในขณะที่นี่เป็นการเปลี่ยนแปลงเพียงหน่วยเดียวภายในหนึ่งติ๊ก

นี่ไม่ใช่ภาพจำลองความเสี่ยงที่สมมติขึ้น SpaceX ได้ทำการแตกหุ้น 5 ต่อ 1 ในช่วงสัปดาห์ของวันที่ 18 พฤษภาคม ซึ่งเป็นเหตุการณ์ที่ส่งผลกระทบต่อผู้ให้บริการข้อมูลของ Ventuals อย่างแท้จริง และบริษัทมหาชนที่มีราคาหุ้นสูงมักจะแตกหุ้น: Nvidia, Amazon, Tesla และ Apple ต่างก็เคยทำเช่นนั้นในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา ส่วนตลาดอื่นๆ ในรายงานนี้มีคำตอบ: ตลาดออปชั่นจะปรับเงื่อนไขสัญญาเพื่อให้ผู้ถือหุ้นอยู่ในสถานะทางเศรษฐกิจที่เท่าเทียมกันหลังจากการแตกหุ้น; Binance และ OKX ได้เผยแพร่กลไกการปรับฐานและดำเนินการในลักษณะที่เป็นกลางต่อมูลค่าของสินทรัพย์นี้; Ventuals ไม่พบปัญหานี้เลย เนื่องจากสัญญาการกำหนดราคาของบริษัทนั้นต่อต้านการแตกหุ้นโดยธรรมชาติ และตลาดของบริษัทจะปรับตัวก่อนที่บริษัทจะเข้าสู่ตลาดหลักทรัพย์ เอกสารของ Trade.xyz มีความแม่นยำถึงทศนิยมสำหรับออราเคิล แต่ไม่ได้กล่าวถึงการดำเนินการของบริษัทสำหรับหุ้นแต่ละตัว มีเพียงผลิตภัณฑ์ดัชนีเท่านั้นที่สามารถรองรับการดำเนินการของบริษัทได้ และนั่นเป็นเพราะฟิวเจอร์สของดัชนีได้ทำเช่นนั้นไปแล้วในส่วนต้นน้ำ

ในระดับที่ลึกกว่านั้น สิ่งนี้ส่งผลกระทบต่อจุดขายของ "การแปลงและการต่อเนื่อง" ความต่อเนื่องคือข้อได้เปรียบที่โดดเด่นของ trade.xyz เหนือ Ventuals: ตลาดของคุณสามารถอยู่รอดได้หลังจากการเสนอขายหุ้น IPO แต่สัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบถาวรที่ยังคงอยู่หลังจากเข้าสู่ตลาดหลักทรัพย์จะต้องรับมือกับปฏิทินการดำเนินการของบริษัทจดทะเบียนทั้งหมด รวมถึงการแตกหุ้น เงินปันผลพิเศษ การแยกบริษัท และการเปลี่ยนแปลงรหัส ในขณะที่ trade.xyz เป็นเพียงแห่งเดียวในการเปรียบเทียบนี้ที่ไม่ได้เผยแพร่กลไกใด ๆ สำหรับรายการเหล่านี้ หากมีสิ่งผิดปกติเกิดขึ้น สถานที่ซื้อขายอาจต้องหยุดการซื้อขายและปรับตำแหน่งด้วยตนเอง สิทธิ์ของผู้ใช้งานอนุญาตให้เปลี่ยนแปลงพารามิเตอร์ได้อยู่แล้ว และตลาด HIP-3 ก็สามารถหยุดชั่วคราวได้เช่นกัน แต่การแทรกแซงการดำเนินงานแบบนี้เป็นสิ่งที่ปรัชญาของ trade.xyz ที่ว่า "รหัสเหนือดุลยพินิจ" ต่อต้านมากที่สุด และมันเกิดขึ้นในเวลาที่แย่ที่สุดเท่าที่จะเป็นไปได้: มาร์จิ้นของผู้ใช้ออนไลน์อยู่ และพวกเขาไม่มีแนวปฏิบัติที่เผยแพร่ไว้ก่อนหน้านี้เพื่อใช้อ้างอิง มุมมองของเรา: นี่คือความเสี่ยงที่ร้ายแรงที่สุดที่ยังไม่ได้รับการแก้ไขในการออกแบบทั้งหมด การแก้ไขนั้นจริง ๆ แล้วมีต้นทุนต่ำมาก ก่อนที่การแตกหุ้นครั้งแรกจะเกิดขึ้นหลังจากการแปลงครั้งแรก การเผยแพร่แนวทางการปรับฐานราคาเพียงอย่างเดียวก็เพียงพอแล้ว เอกสารและตลาดยังไม่ได้กำหนดราคา ซึ่งแสดงให้เห็นว่าหมวดหมู่นี้ยังใหม่มาก ก่อนหน้านั้น ข้อสรุปที่ตรงไปตรงมาคือ: สามารถถือครองสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดเวลาของ trade.xyz ได้อย่างสบายใจจนถึงการเสนอขายหุ้น IPO แต่ไม่ใช่ผ่านการแตกหุ้น และแทบไม่มีใครที่ซื้อขายสัญญานี้รู้เรื่องนี้เลย

การเปรียบเทียบแบบเคียงข้างกัน

VII. วัน IPO: บททดสอบกลไกครั้งแรกอย่างแท้จริง (12 มิถุนายน)

SpaceX เข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์เมื่อวันที่ 12 มิถุนายน ภายใต้รหัส SPCX โดยมีราคาเสนอขายที่ 135 ดอลลาร์สหรัฐฯ ออกหุ้น 555.6 ล้านหุ้น เพื่อระดมทุน 75 พันล้านดอลลาร์สหรัฐฯ ซึ่งเป็นการเสนอขายหุ้น IPO ครั้งใหญ่ที่สุดในประวัติศาสตร์ ทำให้มัสก์กลายเป็นมหาเศรษฐีพันล้านคนแรกของโลก ราคาหุ้นเปิดที่ 150 ดอลลาร์สหรัฐฯ ขึ้นสูงสุดที่ 176.52 ดอลลาร์สหรัฐฯ ในระหว่างวัน และปิดที่ 161.11 ดอลลาร์สหรัฐฯ เพิ่มขึ้น 19.3% ตลอดทั้งวัน และเมื่อปิดตลาดก็กลายเป็นบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ที่ใหญ่เป็นอันดับ 6 ของสหรัฐฯ สำหรับสถานที่ที่รายงานฉบับนี้เน้น การเข้าจดทะเบียนครั้งนี้เป็นช่วงเวลาที่กลไกทั้งหมดพร้อมแล้ว นี่คือสิ่งที่เกิดขึ้นจริง บันไดราคา: แปดราคา ระยะห่างรวม 37%

จุดสำคัญที่สุดของตารางนี้คือ จุดอ้างอิงทั้งแปดจุดครอบคลุมระยะทาง 37% จากราคา IPO ที่ 135 ดอลลาร์ ไปจนถึงจุดสูงสุดของผู้กระทำผิดที่ 185 ดอลลาร์ มีเพียงกลุ่มหลังจากเข้าจดทะเบียน (ที่ 150–176.52 ดอลลาร์) เท่านั้นที่อยู่ในช่วง 20% การที่คุณเรียกจุดใดว่า "คำตอบ" จะเป็นตัวกำหนดว่าผู้กระทำผิดผ่านการทดสอบนี้หรือไม่ การเปลี่ยนไปใช้ Oracle Switch ประสบความสำเร็จ และช่วงเวลาที่เรากำหนดไว้มีอยู่จริง การเปลี่ยนผ่านนั้นราบรื่น ผู้กระทำผิด SPCX ของ trade.xyz เปลี่ยนจากการกำหนดราคาในสมุดคำสั่งซื้อภายในไปใช้แหล่งข้อมูลแบบเรียลไทม์ของ Nasdaq ในช่วงเปิดตลาด โดยแปลงสัญญา Pre-IPO เป็นสัญญาซื้อขายล่วงหน้าหุ้นมาตรฐาน โดยไม่มีการปิดหรือเปิดใหม่ และสถานะยังคงดำเนินต่อไปอย่างราบรื่น ผู้กระทำผิด SPCX ที่ชำระด้วย USDC ของ Coinbase International ก็ทำการเปลี่ยนในลักษณะเดียวกันเช่นกัน ไม่มีเหตุการณ์ซ้ำรอยเหตุการณ์ของ Ventuals ในวันที่ 28 พฤษภาคม ในช่วงการเปลี่ยนผ่านนั้น ไม่มีช่องว่างของออราเคิลเกิดขึ้น และไม่มีรายงานการชำระบัญชีครั้งใหญ่เกิดขึ้น ช่วงเวลานี้ ซึ่งเป็นช่วงที่อ่อนไหวที่สุดต่อการเปลี่ยนแปลงในวงจรชีวิตของผลิตภัณฑ์ ผ่านพ้นไปอย่างปลอดภัยโดยไม่มีความเสียหายทางโครงสร้าง ซึ่งเป็นผลลัพธ์ที่สำคัญที่สุดของวันสำหรับหมวดหมู่ทั้งหมด: การเปลี่ยนแปลงและการดำเนินงานอย่างต่อเนื่อง

อย่างไรก็ตาม ช่องว่างที่เรากำหนดไว้ก่อนการเสนอขายหุ้น IPO ซึ่งเป็นช่วงเวลา "จดทะเบียนแล้วแต่ยังไม่มีการกำหนดราคา" นั้นมีอยู่จริงและค่อนข้างยาวนาน เสียงระฆังเปิดตลาดเวลา 9:30 น. ตามเวลาตะวันออกเป็นเพียงพิธีการเท่านั้น หุ้น SpaceX ยังไม่ได้ซื้อขายจริง การประมูลเปิดตลาดของ Nasdaq ถูกปรับด้วยตนเองโดยผู้รับประกันการจำหน่าย เนื่องจากจำนวนหุ้น 555.6 ล้านหุ้นเป็นจำนวนมากที่สุดในประวัติศาสตร์ IPO ทำให้ล่าช้าไปหลายชั่วโมง ประธาน Nasdaq นาย Tal Cohen กล่าวว่าพวกเขาต้องการ "อีกไม่กี่ชั่วโมง" สำหรับการเปิดตลาดอย่างเป็นระเบียบ และเมื่อถึงเวลา 10:38 น. ตามเวลาตะวันออก ก็ยังไม่มีการทำธุรกรรมใดๆ โดยราคาซื้อขายครั้งแรกเกิดขึ้นประมาณ 11:30 น. ตามเวลาตะวันออก ซึ่งล่าช้าไปเกือบสองชั่วโมง (เป็นกลยุทธ์เดียวกับที่ใช้ในระหว่างการเสนอขายหุ้น IPO ของ Meta ในปี 2012) ตลอดช่วงเวลานี้ Nasdaq ได้ประกาศราคาซื้อขายโดยประมาณทุกวินาที แต่ก็ไม่มีหุ้นแม้แต่หุ้นเดียวที่ถูกซื้อขาย ดังนั้นเป็นเวลาประมาณสองชั่วโมง SpaceX จึงเป็นบริษัทมหาชนที่ไม่มีราคาซื้อขายที่แน่นอน และเอกสารของ trade.xyz เอง (ตามคำชี้แจงเมื่อวันที่ 10 มิถุนายน) ก็ไม่ได้ระบุว่าผู้กระทำผิดจะถูกกำหนดราคาอย่างไรในช่วงเวลาเปลี่ยนผ่านนี้ ครั้งนี้ไม่มีเหตุการณ์ใดเกิดขึ้น และเหตุผลก็เฉพาะเจาะจง: การประมูลเปิดไม่ใช่กล่องดำ Nasdaq เผยแพร่ราคาบ่งชี้ที่อัปเดตอย่างต่อเนื่องทุกวินาทีในระหว่างการประมูล และราคาบ่งชี้นั้น (~$175) อยู่ต่ำกว่าราคาที่ผู้กระทำผิดกำหนดไว้เอง (~$176) อย่างสม่ำเสมอ แต่มีรายละเอียดปลีกย่อย: ระบบตรวจสอบราคาของผู้กระทำผิดไม่ได้อ่านราคาบ่งชี้นี้เลย แหล่งข้อมูลภายนอก (Pyth) รู้จักเฉพาะราคาที่ดำเนินการแล้วเท่านั้น และในขณะนั้นยังไม่มีการดำเนินการใดๆ ดังนั้นราคาจึงยังคงอยู่ในสมุดคำสั่งซื้อภายในจนกว่าจะมีการทำธุรกรรมครั้งแรก ($150) การตรงกันของทั้งสองเป็นเพียงเรื่องบังเอิญ ไม่ได้เชื่อมโยงกัน และนี่คือเหตุผลที่ไม่มีเหตุการณ์ใดเกิดขึ้นในช่วงเวลาที่ไม่กำหนดนั้น อย่างไรก็ตาม หากเผชิญกับการเปิดประมูลที่ไม่เป็นระเบียบ เช่น การหยุดชะงัก การเบี่ยงเบนอย่างมีนัยสำคัญจากราคาที่ระบุไว้ หรือความล่าช้าในการประมูล ความเสียหายก็จะตกอยู่ในช่วงเวลาที่ไม่ได้บันทึกไว้ และช่องว่างในเอกสารนี้ยังไม่ได้รับการเติมเต็ม

สามารถติดตามการประมูลได้หรือไม่? ผู้กระทำผิดอยู่ห่างออกไปแค่ไหน?

ใช่ การประมูลสามารถติดตามได้แบบเรียลไทม์ เพราะ Nasdaq เผยแพร่ราคาเปิดโดยประมาณอย่างต่อเนื่องในระหว่างกระบวนการจับคู่ คำถามที่ยากกว่า และเป็นหัวใจสำคัญของรายงานทั้งหมด คือ ราคาที่ได้จากการค้นหาบนบล็อกเชนในช่วงหลายสัปดาห์นั้น ใกล้เคียงกับผลลัพธ์ที่แท้จริงมากแค่ไหน คำตอบที่ตรงไปตรงมานั้นขึ้นอยู่กับว่าคุณเปรียบเทียบกับราคาตลาดใด และความแตกต่างนั้นเองคือข้อสรุป

เมื่อเทียบกับราคาที่สำคัญอย่างแท้จริง ซึ่งก็คือราคาเสนอขายจริงของ SpaceX แล้ว ราคาที่ผู้กระทำผิดตั้งไว้นั้นสูงเกินไป มันสูงกว่าราคา IPO ที่ 135 ดอลลาร์ประมาณ 30% และสูงกว่าราคาเปิดที่ 150 ดอลลาร์ประมาณ 17% และราคาก็คงอยู่ที่ระดับนั้นเป็นเวลาหลายสัปดาห์ ไม่ใช่แค่ไม่กี่นาที มันแตะระดับสูงสุดระหว่างวันจริง ๆ ที่ 176.52 ดอลลาร์ เกือบจะตรงกับราคาที่กำหนดไว้ก่อนเปิดตลาด ดังนั้นคำกล่าวที่ยุติธรรมจึงตรงกันข้ามกับกรณีของ Cerebras: ผู้กระทำผิดแตะราคาที่สูงที่สุด แต่พลาดราคาเปิด โดยอ่านทิศทางที่ SpaceX ต้องการไป แต่ล้มเหลวในการคาดการณ์ว่าอุปทานหุ้นใหม่จำนวนมากจะถึงจุดไหน มีสองประเด็นที่ต้องชี้แจงเพื่อหลีกเลี่ยงการให้เครดิตผิดพลาด: สิ่งที่เรียกว่า "การลดราคาภายใน 1%" นั้นใช้ได้เฉพาะหลังจากเปิดตลาดแล้ว และครึ่งหนึ่งเป็นกลไก: ขอบเขต ±10% ทำให้การลดลงระหว่างการแปลงอยู่ที่ประมาณ 152 ดอลลาร์ ซึ่งดูเหมือนจะเป็นการคาดการณ์ที่แม่นยำ แต่ในความเป็นจริงแล้ว มันคือขอบเขตที่ออกแรง ยิ่งไปกว่านั้น เมื่อมีราคาแบบเรียลไทม์แล้ว การรักษาระดับราคาให้ใกล้เคียงกับราคาปัจจุบันไม่ใช่ทักษะพิเศษอะไร สัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดระยะเวลาใดๆ ก็ทำได้ และนั่นไม่ใช่สิ่งที่ตลาดนี้ต้องการพิสูจน์ สิ่งที่ต้องพิสูจน์คือการคาดการณ์ และการคาดการณ์นั้นสูงเกินไปประมาณ 17-30%

สองสิ่งที่สำคัญเกิดขึ้นในวันนี้ สัญญา SPACEX ของ Ventuals ได้ทดสอบกลไก "ชำระและหยุด" เป็นครั้งแรก เมื่อ SpaceX เข้าจดทะเบียน สัญญาจึงชำระที่มูลค่าปิดตลาดวันแรกโดยประมาณที่ 161.11 ดอลลาร์ ค่าธรรมเนียมการระดมทุนลดลงเหลือศูนย์ และตำแหน่งทั้งหมดถูกปิดโดยบังคับ ซึ่งถือเป็นการทดสอบครั้งแรกอย่างแท้จริงของรูปแบบการวางแผนจุดจบที่อธิบายไว้ใน §5.1: ตลาดที่ล่มสลายในวันที่เข้าจดทะเบียน แทนที่จะอยู่รอดต่อไปได้

และความเสี่ยงจากการแตกหุ้นที่กล่าวถึงในหัวข้อ 6.3 นั้นได้เปลี่ยนจากสมมติฐานมาเป็นความเสี่ยงที่มีผลกระทบจริงแล้ว หุ้น SPCX ของ trade.xyz ตอนนี้เป็นหุ้นถาวรที่มีออราเคิลภายนอกแบบเรียลไทม์ โดยไม่มีกลไกการปรับฐานราคาที่ประกาศต่อสาธารณะสำหรับการดำเนินการของบริษัท การเสนอขายหุ้น IPO เป็นเหตุการณ์ที่ปลอดภัย การแตกหุ้นครั้งแรก การจ่ายเงินปันผลพิเศษ หรือการแยกบริษัทหลังจากการแปลงสภาพครั้งแรกเป็นเหตุการณ์ที่ไม่มีกลไกรองรับใดๆ SpaceX เองก็ทำการแตกหุ้น 5 ต่อ 1 ในเดือนพฤษภาคม ซึ่งเป็นเหตุการณ์ที่ทำให้ออราเคิลของ Ventuals ล่ม ดังนั้นไม่ว่าหุ้นราคาสูงจะแตกหุ้นอีกหรือไม่นั้นจึงขึ้นอยู่กับตัวอย่างในอดีตของมันเอง

สิ่งที่ต้องจับตาดูตอนนี้ ตั้งแต่วันนี้เป็นต้นไป มีสามสิ่งที่สามารถวัดผลได้ ประการแรก ค่าธรรมเนียมการระดมทุนมีคุณค่าทางข้อมูลแล้ว การยืมหุ้นใหม่นั้นหายากและมีราคาแพง ทำให้ Perp เป็นเครื่องมือขายชอร์ตราคาถูกที่สุด ในขณะที่นักลงทุนรายย่อยที่ไม่สามารถได้รับการจัดสรรและทำได้เพียงใช้ FOMO (ความกลัวที่จะพลาดโอกาส) ในการซื้อระยะยาว ก็สามารถเข้าถึง Perp ได้เท่านั้น ทิศทางสุทธิของแรงทั้งสองนี้จะสะท้อนให้เห็นในค่าธรรมเนียมการระดมทุนในช่วง 30 วันแรกหลังจากการแปลง ข้อมูลสำหรับสามวันแรกออกมาแล้ว: Perp กลับมาบรรจบกับราคาสปอต แต่เมื่อปิดตลาดในวันแรกของการเข้าจดทะเบียน ราคาหยุดอยู่ที่ประมาณ 172 ดอลลาร์ ซึ่งสูงกว่าราคาปิดของ Nasdaq ที่ 161 ดอลลาร์ ประมาณ 7% ค่าธรรมเนียมการระดมทุนหลังจากการแปลงยังคงเป็นบวกเล็กน้อย ประมาณ +0.005% ทุก 8 ชั่วโมง (เฉลี่ยต่อปีประมาณ 5-6%) โดยผู้ถือระยะยาวยังคงจ่ายค่าธรรมเนียมการถือครองเล็กน้อย สถานการณ์ที่คาดการณ์ไว้ของ "ส่วนลดเชิงโครงสร้าง" ยังไม่ปรากฏขึ้นในสามวันแรก ควรสร้างตัวชี้วัดการติดตามภายในถาวร ประการที่สอง ชั้นการดำเนินการขององค์กรเป็นประเด็นการลงทุนที่ยังไม่ได้รับการแก้ไขสำหรับหมวดหมู่นี้ ใครก็ตามที่สามารถนำเสนอแนวทางการปรับฐานบนบล็อกเชนที่น่าเชื่อถือได้ ควบคู่ไปกับออราเคิลสำรองที่กล่าวถึงข้อเท็จจริงด้านการบริหาร จะเติมเต็มช่องว่างสุดท้าย ซึ่งเป็นทิศทางเฉพาะที่คุ้มค่าแก่การลงทุน (เมื่อเครื่องมือเหล่านี้เกิดขึ้นมากขึ้น การกำหนดมาร์จินร่วมแบบระบุจุดกระทำผิดก็เป็นสิ่งที่ควรพิจารณาเช่นกัน) ประการที่สาม เรื่องราวหลังเวลาทำการเพิ่งเริ่มต้นขึ้นในตอนนี้ ข่าวสำคัญของ SpaceX ไม่ว่าจะเป็นการปล่อยจรวดหรือเหตุการณ์ต่างๆ มักเกิดขึ้นในวันหยุดสุดสัปดาห์ และวันหยุดสุดสัปดาห์แรกที่เหตุการณ์ Starship กระตุ้นให้ราคาแบบเรียลไทม์เพียงแห่งเดียวบน Hyperliquid ปรากฏขึ้น จะเป็นทั้งกรณีศึกษาที่ดีที่สุดสำหรับหมวดหมู่นี้และช่วงเวลาที่ดีที่สุดสำหรับการเผยแพร่ข้อมูล

VIII. บทสรุป: ราคาได้ถูกค้นพบแล้ว แต่ตลาดยังไม่สมบูรณ์

ก่อนอื่น มาดูกันก่อนว่าเหตุการณ์นี้พิสูจน์อะไรบ้าง แม้ไม่มีตลาดซื้อขายทันที การค้นหาราคาก็ยังคงใช้ได้อยู่ สัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบไม่จำกัดระยะเวลาที่ทำงานได้อย่างราบรื่น โดยอาศัยเพียงสมุดคำสั่งซื้อขายและช่วงราคาของตัวเอง ทำให้ Cerebras สามารถรักษาระดับราคาให้อยู่ภายใน 1.3% ของราคาเปิดของ Nasdaq ซึ่งช่วยให้ SPCX ร่วงลงจากราคาสูงสุดที่คาดการณ์ไว้ที่ 216 ดอลลาร์ ลงมาอยู่ที่ราคา IPO 135 ดอลลาร์ ในขณะเดียวกันก็สามารถกำหนดราคาน้ำมันได้ในช่วงสุดสัปดาห์ที่ตลาดซื้อขายแบบดั้งเดิมทั้งหมดถูกปิดกั้น ทิศทางการไหลของข้อมูลได้เปลี่ยนไปอย่างเงียบๆ แล้ว

ทีนี้มาดูส่วนที่ท้าทายกว่าของตารางคะแนนกันบ้าง สถานที่เหล่านี้เชี่ยวชาญในการจัดการราคา แต่ยังคงล้าสมัยเมื่อพูดถึงการจัดการเหตุการณ์ ราคาตลาดสามารถประมวลผลข้อมูลต่อเนื่องได้อย่างยอดเยี่ยม แต่การดำเนินการของบริษัทไม่ใช่ข้อมูลต่อเนื่อง มันเป็นการเปลี่ยนแปลงหน่วยบริหารเพียงครั้งเดียว และระบบทางเทคนิคบนบล็อกเชนนี้ไม่มีกลไกในการจัดการเรื่องนี้ Trade.xyz ไม่มีกลไกการปรับฐาน ดังนั้นหากมีการแตกหุ้นเกิดขึ้นหลังจากการแปลง มันจะร่วงลงอย่างรุนแรงพร้อมกับช่องว่างออราเคิลที่สมบูรณ์ และค่าธรรมเนียมการระดมทุนไม่สามารถแก้ไขได้ ในช่วงขอบเขตการค้นพบ ระบบอาจจะไม่ตื่นตัวเพื่อหยุดยั้งมันด้วยซ้ำ

ในทางกลับกัน Ventuals ได้สร้างกลไกนี้ขึ้นมา แต่ได้ว่าจ้างผู้ให้บริการข้อมูลภายนอกให้ดำเนินการ เมื่อวันที่ 28 พฤษภาคม การปรับราคาที่หมดอายุลงทำให้ตลาดหลักของพวกเขาร่วงลงถึง 45% ส่งผลให้ผู้ถือหุ้นที่คาดการณ์ทุกอย่างถูกต้องยกเว้นขั้นตอนการดำเนินการต้องปิดสถานะ แม้แต่ Binance ซึ่งมีกลไกการปรับราคาใหม่ ก็ยังใช้เวลาถึงสิบวันในการดำเนินการ ทำให้บริษัทเดียวกันแสดงราคาที่แตกต่างกันสองราคาบนสองหน้าจอ ความล้มเหลวในการดำเนินงานทุกอย่างในรายงานนี้ชี้ไปที่สาเหตุเดียวกัน นั่นคือ ไม่ใช่ว่าการค้นหาราคาขาดหายไป แต่เป็นเพราะขาดชั้นการประมวลผลการดำเนินการของบริษัทที่ดูน่าเบื่อ ตลาดแบบดั้งเดิมใช้เวลาเป็นศตวรรษในการกำหนดมาตรฐาน แต่ไม่มีใครสนใจที่จะสร้างมันขึ้นมาใหม่ก่อน

นี่เป็นวิธีที่ยุติธรรมในการให้คะแนนการแข่งขันระหว่างแพลตฟอร์มต่างๆ Trade.xyz ชนะ ไม่ใช่เพราะระบบ Oracle ของมันฉลาดกว่า แต่ชนะเพราะการออกแบบค่าธรรมเนียมการระดมทุนทำให้การซื้อขายนี้เกิดขึ้นได้ในราคาเกือบเป็นศูนย์ เพราะมันใช้ประโยชน์จากตัวเร่งปฏิกิริยาแทนที่จะรีบเปิดตัว และเพราะหน่วยกำหนดราคาเชื่อมต่อกับเครือข่ายการเก็งกำไรข้ามตลาด อย่างไรก็ตาม ชุดของการออกแบบเดียวกันที่ทำให้มันชนะก็ทำให้มันมีจุดอ่อนเช่นกัน การถือครองฟรีหมายถึงราคาที่ไม่ยึดโยง การไม่มีการปรับฐานหมายถึงไม่มีวิธีแก้ปัญหาสำหรับการแตกหุ้น และ "การแปลงและการดำเนินการต่อ" หมายถึงการรับช่วงต่อปฏิทินการดำเนินการของบริษัทจดทะเบียนทั้งหมดโดยไม่มีกลไกการประมวลผลใดๆ Ventuals เลือกที่จะแลกเปลี่ยนในทางตรงกันข้ามอย่างสิ้นเชิง โดยมีจุดยึด ภาษี และตลาดที่ล่มสลายในที่สุด ทำให้แพ้ในสงครามปริมาณ แต่มีโครงสร้างที่ต้านทานต่อความล้มเหลวประเภทที่ยังไม่ได้รับการกำหนดราคาและอยู่ในการออกแบบของคู่แข่ง

คำเตือนสุดท้ายเป็นเรื่องโครงสร้าง: สิ่งเหล่านี้โดยพื้นฐานแล้วคือตัวติดตามราคาที่ขาด "ชั้นการประมวลผลเหตุการณ์" และ正是ชั้นนี้ที่ทำให้ตัวติดตามราคาน่าถือครองด้วยความมั่นใจ การทดสอบความเครียดที่แท้จริงสำหรับหมวดหมู่นี้ไม่ใช่การเสนอขายหุ้น IPO เอง แต่เป็นการแตกหุ้นครั้งแรก การจ่ายเงินปันผลพิเศษ หรือการแยกบริษัทหลังจากการแปลงครั้งแรก ดังนั้นโอกาสจึงเฉพาะเจาะจงมาก: ใครก็ตามที่สามารถนำเสนอกลไกการดำเนินการของบริษัทที่น่าเชื่อถือและประกาศต่อสาธารณะบนบล็อกเชน ชุดแนวทางการปรับฐานที่เปิดเผยต่อสาธารณะ พร้อมกับออราเคิลสำรองที่กล่าวถึงข้อเท็จจริงด้านการบริหาร จะเติมเต็มช่องว่างสุดท้ายระหว่างตลาดเหล่านี้กับตลาดที่พวกเขาตั้งเป้าจะเข้ามาแทนที่ ราคาถูกค้นพบแล้ว แต่ตลาดรอบๆ ราคายังคงอยู่ระหว่างการสร้าง