Strategy оспаривает предложение MSCI по правилам индексов для биткоин-казначейских компаний

Strategy оспаривает предложенную MSCI методику отбора, которая может исключить компании с крупными неоперационными активами из основных мировых фондовых индексов.

В письме, подписанном в понедельник исполнительным председателем Майклом Сэйлором и генеральным директором Фонг Ле, Strategy назвала предложение MSCI «дискриминационным, произвольным и ошибочным». Компания попросила поставщика индексов отозвать план, утверждая, что он несправедливо нацелен на компании с цифровыми активами в казначействе, хотя представлен как более широкое изменение методологии.

«В случае принятия это предложение не окажет существенного влияния на бизнес Strategy, но нанесет серьезный ущерб репутации MSCI как надежного и нейтрального поставщика индексов», — написала Strategy.

Спор важен, поскольку Strategy является крупнейшим в мире корпоративным держателем биткоина и значимым компонентом нескольких фондовых индексов. Исключение из индексов MSCI может вызвать пассивные продажи со стороны фондов, отслеживающих индексы, даже если это не изменит основной бизнес Strategy.

Что предлагает MSCI

MSCI открыла последнюю консультацию в августе. Предлагаемые правила позволят выявлять компании, на балансе которых находятся крупные объемы активов, которые MSCI считает неоперационными.

Согласно этой схеме, компании, у которых операционные активы составляют менее 50% от совокупных активов, должны будут пройти пять дополнительных тестов по финансовым коэффициентам. Если компания не пройдет как минимум четыре из пяти тестов, она может быть классифицирована как неоперационная и потеряет право на включение в индексы MSCI Global Investable Market Indexes.

Тесты оценивают интенсивность операционных активов, расходы, операционный денежный поток, изменения справедливой стоимости активов, считающихся неоперационными, и зависимость от финансирования для накопления этих активов.

MSCI представила это предложение как общий фильтр для компаний, чьи характеристики акций могут больше напоминать инвестиционные инструменты, чем операционные бизнесы. Strategy утверждает, что практический эффект гораздо уже: сильнее всего пострадают компании с цифровыми активами в казначействе.

Strategy заявляет, что тест нацелен на DAT-компании

Strategy утверждает, что это предложение является переработанной версией более ранней попытки MSCI решить вопрос с компаниями, владеющими цифровыми активами в казначействе.

В прошлом году MSCI рассматривала криптоспецифическую методику, которая могла бы исключить компании, чьи цифровые активы составляют 50% или более от совокупных активов. После сопротивления отрасли MSCI в январе сохранила криптоказначейские компании в своих индексах, одновременно начав более широкий пересмотр компаний со значительными неоперационными активами.

Strategy выступала и против предыдущего предложения. Ее главный аргумент не изменился: наличие крупного биткоин-казначейства не должно автоматически приравнивать операционную компанию к инвестиционному фонду.

Новое предложение больше не использует прямой криптопорог, но Strategy утверждает, что результат аналогичен. Компании с крупными цифровыми активами в казначействе по-прежнему с наибольшей вероятностью попадут под фильтр.

Симуляция показывает, кто в зоне риска

Симуляция на основе данных за май 2026 года определила Strategy, Metaplanet и зарегистрированную в Великобритании урановую инвестиционную компанию Yellow Cake как компании, которые могут быть исключены в соответствии с предложенной методологией.

В симуляции Strategy указана с рыночной капитализацией с поправкой на free-float в размере $23,93 млрд. Yellow Cake — $1,81 млрд, Metaplanet — $654 млн.

SharpLink, Center Laboratories и Lydia Holding были помещены в список наблюдения. MSCI предлагает разный подход для текущих составляющих индексов: существующим членам потребуется не пройти применимый скрининговый тест в двух последовательных ежегодных пересмотрах, прежде чем они будут исключены.

Такой поэтапный процесс может снизить немедленные потрясения, но не устраняет риск. Если методология будет принята, Strategy и аналогичные компании могут столкнуться с постоянной неопределенностью относительно права на включение в индекс.

Бухгалтерский спор занимает центральное место

Самое сильное возражение Strategy носит терминологический характер.

Компания утверждает, что различие MSCI между «операционными» и «неоперационными» активами не основано на US GAAP, МСФО или действующем законодательстве США о ценных бумагах. По ее мнению, MSCI создает классификацию, которая не соответствует тому, как компании представляют свою финансовую отчетность.

Ключевой вопрос — биткоин.

MSCI рассматривает биткоин-активы Strategy как неоперационные. Strategy отчитывается о своем биткоин-казначействе как об операционном сегменте. Компания заявляет, что прибыли и убытки, связанные с ее биткоин-активами, отражаются как операционные расходы после обсуждений с Комиссией по ценным бумагам и биржам США.

Это создает прямой конфликт. Strategy утверждает, что MSCI будет применять классификацию на уровне индекса, которая отличается от учетной политики, используемой в собственной отчетности компании.

Strategy также задается вопросом, почему другие компании с большим объемом активов не столкнутся с аналогичным подходом. В письме приводятся примеры инвестиционных трастов недвижимости, лесозаготовительных компаний и энергетической инфраструктуры — компаний, чьи балансы могут быть перегружены активами, но которые остаются приемлемыми для фондовых индексов.

Аргумент компании заключается в том, что MSCI не применяет нейтральный тест для компаний с большим объемом активов. Она применяет тест, который сильнее всего бьет по компаниям с цифровыми активами в казначействе.

Чего Strategy хочет от MSCI

Strategy попросила MSCI отозвать предложение. Если MSCI продолжит работу, Strategy хочет, чтобы окончательные правила были привязаны к признанным стандартам бухгалтерского учета или законодательства.

Компания также потребовала, чтобы любая методология применялась только к финансовой отчетности, опубликованной после утверждения правил. Это предотвратит ретроспективную оценку компаний по классификационной системе, которой не существовало при подготовке более ранней отчетности.

Strategy также попросила MSCI опубликовать отчет о процессе консультаций и объяснить, почему метод скрининга необходим.

В более широком смысле компания хочет объективных критериев, отделяющих операционные активы и деятельность от тех, которые MSCI считает неоперационными. Без этого, утверждает Strategy, методология дает поставщику индексов слишком много свободы действий и создает неопределенность для компаний, чьи бизнес-модели выходят за рамки традиционных категорий.

Почему исключение из индекса имеет значение

Право на включение в индекс может повлиять на акции, даже если основной бизнес не изменился.

Если Strategy будет исключена из индексов MSCI, фонды, отслеживающие эти бенчмарки, могут быть вынуждены продать акции. Этот риск уже был заметен во время предыдущего криптоспецифического пересмотра MSCI.

Тогда JPMorgan оценивал, что исключение только из индексов MSCI может привести к продаже акций Strategy примерно на $2,8 млрд. Если бы другие поставщики индексов последовали примеру, потенциальный отток мог бы достичь $8,8 млрд.

Эти оценки относились к предыдущему предложению MSCI, а не к текущей консультации. Тем не менее они показывают, почему Strategy серьезно относится к этому вопросу.

Компания заявляет, что исключение из индекса не изменит ее операционную модель или биткоин-стратегию. Но это может изменить структуру акционеров, ликвидность акций и мультипликатор оценки.

Борьба разворачивается на фоне возобновления покупок биткоина Strategy

Спор с MSCI происходит в то время, когда Strategy продолжает наращивать и управлять крупнейшим в мире корпоративным биткоин-казначейством.

В понедельник акции Strategy выросли на 4,42% и закрылись на отметке $132,94. В тот же день компания раскрыла, что на предыдущей неделе приобрела 4 603 BTC по средней цене $80 318 за биткоин.

Покупка ознаменовала возврат к накоплению после периода, когда Strategy уделяла больше внимания управлению капиталом.

Ее баланс существенно изменился в течение 2026 года. В июне Strategy добавила 520 BTC примерно за $35 млн по средней цене $67 068. На тот момент ее запасы достигли 847 363 BTC, а долларовый резерв увеличился на $300 млн до $1,4 млрд.

К концу июля компания начала направлять выручку от выпуска обыкновенных акций в долларовый резерв, а не сразу покупать больше биткоинов. Одна еженедельная отчетность показала, что Strategy привлекла $544,5 млн, продав почти 5,43 млн акций MSTR, не совершив покупок биткоина на той неделе.

Компания заявила, что денежный резерв может быть использован для выплаты дивидендов по привилегированным акциям и других корпоративных нужд.

С тех пор Strategy возобновила покупки биткоина, включая приобретение 4 603 BTC, о котором было объявлено в понедельник.

Более широкий вопрос для биткоин-казначейских компаний

Консультация MSCI касается не только Strategy.

Рост числа компаний с цифровыми активами в казначействе создал проблему классификации для поставщиков индексов. Эти компании торгуются как публичные акции, но их рыночная стоимость может быть сильно привязана к криптоактивам, а не к традиционным операционным активам.

MSCI, по-видимому, задается вопросом, должны ли такие компании входить в широкие фондовые индексы. Ответ Strategy — да, если они являются операционными компаниями с аудированной финансовой отчетностью, публичным раскрытием информации и акционерами, подверженными как результатам бизнеса, так и казначейским активам.

Исход поможет определить, как публичные рынки относятся к компаниям, построенным вокруг крупных биткоин-балансов и балансов цифровых активов.

MSCI принимает комментарии до 30 сентября и планирует опубликовать решение к 16 октября. Ожидается, что любые принятые изменения вступят в силу в декабре.

Для Strategy непосредственное влияние на бизнес может быть ограниченным. Компания может продолжать покупать, хранить и управлять биткоином независимо от решения MSCI.

Для акций ставки выше. Отношение к индексу может определить, останется ли Strategy основным компонентом фондового индекса или будет все чаще рассматриваться как публично торгуемый прокси для экспозиции на биткоин.