Как Strive обгоняет Strategy по динамике акций?

Автор: Zhou, ChainCatcher

Недавно биткоин отскочил примерно с $62 000 до уровня выше $80 000, и акции публичных компаний из сектора биткоин-казначейств также резко выросли: за последние четыре торговых дня Strive прибавила около 54%, Strategy — около 32%, а другие небольшие игроки, такие как Twenty One Capital, в основном показали двузначный отскок.

Фактически, в 2026 году компании биткоин-казначейств вступили в фазу явной дифференциации. Крупнейший игрок Strategy больше не только покупает: с конца июня этого года компания продала почти 7 000 биткоинов. Тем временем почти у 40% компаний сектора цена акций упала ниже стоимости чистых активов, и многие предпочли сократить долговую нагрузку или приостановить масштабные закупки.

На этом фоне Strive стала одним из немногих игроков публичного рынка, которые продолжают раскрывать информацию о покупках: в настоящее время компания держит в общей сложности 21 356 биткоинов.

Выпущенные компанией бессрочные привилегированные акции SATA имеют фиксированный годовой дивиденд 13% и с июня 2026 года станут первой в истории США листингованной ценной бумагой с ежедневной выплатой дивидендов.

Хотя размер компании пока значительно уступает Strategy, на данном этапе темпы покупок Strive и выбор структуры капитала, похоже, дают ей больше потенциала для дифференциации. Генеральный директор компании Мэтт Коул также неоднократно публично подчеркивал свою долгосрочную веру в биткоин.

От анти-ESG фонда к биткоин-казначейству

Многие знают Strive по ярлыку биткоин-казначейства, но изначально компания не имела никакого отношения к криптовалютам.

В 2022 году Вивек Рамасвами и бывший топ-менеджер Anheuser-Busch Энсон Фрерикс совместно основали Strive. Изначально компания опиралась на анти-ESG индексный энергетический фонд DRLL, который придерживался инвестиционной философии, не учитывающей экологические, социальные и управленческие факторы, и быстро привлек пул средств, разделяющих эту систему ценностей.

В феврале 2023 года Рамасвами покинул пост исполнительного председателя, чтобы баллотироваться в президенты США. В апреле того же года Мэтт Коул занял пост генерального директора, став фактическим руководителем стратегии компании на последующие годы.

Настоящий поворотный момент наступил в 2025 году. К тому времени модель накопления Strategy уже в значительной степени отразилась в цене ее акций. С мая по сентябрь того же года Strive преобразовалась в публичную компанию, ориентированную на стратегию биткоин-казначейства, путем обратного слияния с зарегистрированной в Далласе компанией Asset Entities. Сделка также включала PIPE-финансирование на $750 млн, сохранив тикер ASST, который торгуется на NASDAQ.

После трансформации Strive быстро начала расширяться. С сентября 2025 года по январь 2026 года она полностью приобрела другую компанию биткоин-казначейств Semler Scientific, включив около 5 000 биткоинов, принадлежавших последней, в свой баланс. После завершения приобретения объединенная компания владела примерно 12 798 биткоинами, заняв 11-е место в мире среди публичных компаний по объему биткоин-резервов.

Благодаря этому приобретению Strive также сформировала собственную управленческую команду. Авик Рой был назначен директором по стратегии, бывший председатель Semler Scientific Эрик Семлер вошел в совет директоров, а Джо Бернетт стал вице-президентом по биткоин-стратегии, став еще одной ключевой фигурой для внешних коммуникаций компании.

Настроения рынка также видны по цене акций. Первоначально на новостях о трансформации ASST подскочили выше $200, но после обратного сплита и коррекции оценки упали до текущего диапазона чуть выше десяти долларов.

По состоянию на 21 августа компания владела в общей сложности 21 356 биткоинами, а также 505 000 привилегированных акций Strategy STRC справедливой стоимостью около $48,57 млн и примерно $171,9 млн наличными.

Не просто накопление биткоинов: продуктовая и финансовая конструкция Strive

Инструменты финансирования Strive относительно традиционны. Первый — выпуск обыкновенных акций ASST по рыночной цене, известный как ATM. Второй — бессрочные привилегированные акции SATA. В мае этого года компания объявила в квартальном отчете, что выкупила и погасила все долгосрочные обязательства, достигнув нулевого долга, нулевой маржи и нулевых заложенных биткоинов.

SATA компании — первая листингованная ценная бумага на рынке США с ежедневной выплатой дивидендов, номиналом $100 и годовой доходностью 13%. Каждый торговый день выплачивается около $0,0516 на акцию, что за год из 252 торговых дней составляет около $13, точно соответствуя купону 13%.

В этом году SATA дважды падала примерно до $75, то есть до трех четвертей номинала, но затем восстановилась до номинала вместе с ростом биткоина.

Как бессрочные привилегированные акции, SATA, подобно STRC от Strategy, не имеют срока погашения, а дивиденды могут быть отсрочены по усмотрению компании, без жестких условий обязательного погашения или ликвидации при падении цены биткоина ниже определенного порога. В этом году Strive увеличила лимиты обеих ATM-программ для ASST и SATA на $2,1 млрд каждая.

В первой половине этого года, когда SATA резко упала, накопление Strive прерывалось более чем на два месяца, и компания возобновила покупку биткоинов только в августе, когда SATA вернулась к номиналу и канал снова открылся.

Как компания биткоин-казначейств, Strive неизбежно сравнивают со Strategy. Основные различия между двумя компаниями можно свести к четырем пунктам.

Первый — тип долга. Strategy накопила значительный объем конвертируемых облигаций с 2020 по 2024 год, например, трехмиллиардные бескупонные конвертируемые облигации, выпущенные в ноябре 2024 года со сроком погашения в 2029 году. В последние два года Strategy не продолжала выпускать конвертируемые облигации в больших объемах, а перешла к выкупу для сокращения долга. У Strive, напротив, нет долга по конвертируемым облигациям; директор по инвестициям компании Бен Веркман заявил, что компания полагалась только на долевое финансирование, не выпуская конвертируемых облигаций, что позволило ей продолжать работу во время медвежьего рынка.

Второй — модель накопления. Strategy сокращает долговую нагрузку, выкупает конвертируемые облигации и STRC, продав в этом году почти 7 000 биткоинов. Strive же продолжает расширяться, выпуская SATA и покупая биткоины.

Третий — разница в процентных выплатах. STRC в настоящее время имеет годовую ставку 12% с выплатой дивидендов дважды в месяц по $0,50 на акцию. SATA от Strive выплачивает дивиденды ежедневно с купонной ставкой 13%.

Четвертый — перекрестное владение. Strive приобрела около 505 000 привилегированных акций STRC от Strategy балансовой стоимостью около $48,6 млн. Это означает владение привилегированными акциями конкурента в качестве процентных резервов, используя примерно 12%-ную доходность STRC для поддержки собственных дивидендов SATA.

Смена нарратива и убеждения менеджмента

Нарратив вокруг бизнеса биткоин-казначейств меняется.

Ключевым обязательством последних нескольких лет было только покупать и не продавать, фиксируя биткоин на балансе и никогда его не используя. В 2026 году это обязательство нарушил крупнейший игрок Strategy. Хотя проданный объем составляет менее 1% от общего резерва в 840 000 биткоинов, символическое значение весьма велико.

Strive в настоящее время находится на более ранней стадии цикла и еще не дошла до продажи биткоинов. Генеральный директор Коул неоднократно подчеркивает свою долгосрочную веру в биткоин, ссылаясь на такие причины, как структурное ослабление доллара, погоня капитала за дефицитными активами в эпоху ИИ и достижение дна соотношением цены биткоина к золоту. Он также отметил, что даже если биткоин упадет до 1 цента и останется на этом уровне 18 месяцев, Strive не потребуется продавать ни одного BTC.

По сравнению с этим макронарративом, более значимым сигналом является то, что инсайдеры вкладывают собственные деньги. Коул заявил, что 19 февраля было дном медвежьего рынка для ASST, когда финансовый директор, главный юрисконсульт и несколько руководителей и директоров компании купили акции на открытом рынке, а три независимых директора в течение шести месяцев перешли на постоянную работу, при этом команда сохраняет высокую уверенность в своих биткоин-позициях, структурном усилении и взаимном сотрудничестве.

Однако помимо убеждений команды существует более реалистичный вопрос: сколько биткоинов на самом деле получили рядовые акционеры от столь громких покупок?

Если смотреть только на темпы роста резервов, можно переоценить результат. Например, за неделю с 17 по 21 августа биткоин-резервы компании выросли примерно на 5,48%, но деньги на покупку биткоинов в основном поступили от выпуска новых акций: количество обыкновенных акций за тот же период увеличилось примерно с 86,04 млн до 89,68 млн, что означает размытие примерно на 4,24% за один раз, а привилегированные акции SATA, которые имеют приоритет при погашении перед обыкновенными, также одновременно выросли в объеме.

Если вычесть размытие и приоритет привилегированных акций, то по метрике CEBE, показывающей, сколько биткоин-стоимости приходится на каждую обыкновенную акцию, фактический рост за эту неделю составил лишь около 1,73% — примерно с 14 767 сатоши до 15 023 сатоши, что показывает: реальные цифры не всегда так радужны, как кажутся.

Как выдерживать падения и усиливать рост?

На самом деле Strive сталкивается с общей для всего сектора казначейств проблемой — замедлением маховика на медвежьем рынке.

Решение Strive — цифровой кредит. Компания рассматривает биткоин как кредитный актив, способный приносить стабильный доход, а не просто как ставку на рост цены.

Директор по инвестициям Бернетт сослался на алгоритм Сэйлора, заявив, что пока биткоин растет в среднем на 3,3% в год, прирост капитала будет достаточен для покрытия дивидендов по привилегированным акциям, что делает само владение бизнесом, способным непрерывно выплачивать проценты, а ежедневные дивиденды SATA — продуктом такого подхода.

Коул считает, что для максимизации ожидаемой совокупной доходности $ASST компания должна как можно больше увеличивать участие в росте биткоина в ответственно управляемых пределах, сохраняя строгую дисциплину капитала.

Настоящая сложность заключается в учете как бычьего, так и медвежьего сценариев. Вниз — насколько глубокое падение она сможет выдержать; вверх — если биткоин действительно вырастет, не упустит ли она прибыль из-за излишней консервативности?

В процессе падения на медвежьем рынке компания избегала принудительной ликвидации, не используя долг, не устанавливая маржу и не применяя никаких финансовых структур, способных вызвать принудительную ликвидацию. Однако ее финансирование сильно зависит от того, чтобы SATA и ASST торговались выше номинала или стоимости чистых активов; в этом году SATA резко упала до трех четвертей номинала, и накопление было остановлено более чем на два месяца, что стало репетицией этой зависимости.

Что касается направления вверх, Коул назвал структуру капитала ASST усилительной структурой, опирающейся на три взаимно подкрепляющих механизма для усиления участия компании в росте биткоина: увеличение размера пула дефицитных активов, доли биткоина и дальнейшее усиление структуры ASST.

Strive меньше и имеет более тонкую ликвидность, что делает ее биткоин-экспозицией с большей эластичностью и более высоким коэффициентом бета. В этом году ASST выросли примерно на 34%, тогда как MSTR от Strategy упали примерно на 19%, при этом диапазон колебаний ASST составил около 111% против примерно 76% у MSTR.

Заключение

В целом Strive внесла некоторые отличия в модель Strategy — отсутствие долга, ежедневные дивиденды и цифровой кредит, что звучит безопаснее и инновационнее. Однако если снять эти конструктивные слои, по сути это остается высоковолатильной экспозицией на биткоин.

У этой экспозиции появляется все больше альтернатив. С появлением спотовых биткоин-ETF, а также различных структурированных ETF и биткоин-продуктов у инвесторов теперь гораздо больше каналов для получения биткоин-экспозиции, чем раньше, что усиливает конкуренцию для таких казначейских компаний, как Strive.

Для небольшой компании вроде Strive ограничения еще более выражены. При малой рыночной капитализации и тонкой ликвидности крупным фондам трудно входить и выходить, а пул участвующих инвесторов относительно ограничен.

Ее преимущества столь же очевидны — большая эластичность и более высокий коэффициент бета. Для тех, кто готов терпеть высокую волатильность и специально ищет такую экспозицию, именно в этом и заключается ее привлекательность.