Повлияет ли повышение Южной Кореей порога участия для биржевых фондов с кредитным плечом негативно на рынок чипов для искусственного интеллекта из-за особенностей механизма их работы?

В конце июля Комиссия по финансовым услугам Южной Кореи ускорила ужесточение правил в отношении продуктов с использованием заемных средств, инвестируемых в отдельные акции, перенеся первоначально запланированное поэтапное введение пороговых значений для инвесторов примерно на 31 июля.

Согласно сообщению южнокорейского СМИ SBS от 24 июля, инвесторам, вкладывающим средства в подобные продукты в будущем, потребуется иметь на счетах не менее 30 миллионов вон наличными. Ранее этот порог составлял 10 миллионов вон, при этом в определенной пропорции допускалось включение альтернативных ценных бумаг, таких как акции, ETF и облигации. Новые правила распространяются на новые или дополнительные инвестиции и охватывают продукты с использованием заемных средств, представляющие собой отдельные акции, котирующиеся на внутреннем или зарубежном рынках.

В центре внимания на этот раз — биржевой фонд с двукратным кредитным плечом, отслеживающий акции Samsung Electronics и SK Hynix. Регуляторы также приостановили листинг аналогичных новых продуктов, ограничили маркетинг существующих продуктов и потребовали усиления контроля за премиями и дисконтами.

Рынок сосредоточен не только на усилиях Южной Кореи по сдерживанию розничных спекуляций. Более актуальный вопрос заключается в том, насколько резкий рост торгов акциями южнокорейских компаний-производителей микросхем за последние два месяца обусловлен фундаментальными факторами развития полупроводниковой отрасли в сфере искусственного интеллекта, и насколько он усилен использованием кредитного плеча, которое механически увеличивает давление покупателей и продавцов.

Торговля фишками быстро стала основным направлением рынка.

ETF/ETN с кредитным плечом, инвестирующие в одну акцию, не покупают корзину акций, а нацелены на одну акцию, пытаясь увеличить ежедневный рост или падение базовой акции примерно в 2 раза. Если акции Samsung Electronics выросли на 3% в тот день, целевой прирост для ETF с кредитным плечом 2x составит примерно 6%, и такое же увеличение будет наблюдаться во время спадов.

Эти продукты были запущены в конце мая, что совпало с резким ростом цен на полупроводниковые продукты, использующие искусственный интеллект. Samsung Electronics и SK Hynix уже являются ключевыми игроками на южнокорейском рынке, и розничные инвесторы предпочитают акции с высокой волатильностью. Сочетание низких барьеров для входа, сильной тематики и четко определенных целей привело к быстрому расширению ассортимента продукции.

В заявлении Комиссии по финансовым услугам Южной Кореи от 16 июля говорится, что с момента запуска соответствующих продуктов 27 мая их рыночная капитализация и объем торгов быстро выросли, что вызывает опасения по поводу повышенной волатильности на мировом рынке акций производителей микросхем памяти. Это говорит о том, что структура торгов начала влиять на базовые акции.

По данным Bloomberg, на долю Samsung Electronics, SK Hynix и связанных с ними продуктов с кредитным плечом и обратных инструментов когда-то приходилось более 70% объема торгов на южнокорейском фондовом рынке. Хотя эти данные не получены из источников регулирующих органов, они достаточно убедительно объясняют, почему регуляторы применили ограничительные меры менее чем через два месяца после запуска этих продуктов.

Ежедневная коррекция баланса усиливает проциклические силы.

Реальное влияние этих продуктов на рынок заключается в ежедневной перебалансировке. Для поддержания ежедневных колебаний цен примерно в 2 раза эмитентам и поставщикам ликвидности необходимо постоянно корректировать базовые акции или связанные с ними активы.

Проще говоря, когда цена базовой акции растет, продукту может потребоваться увеличить свою долю в портфеле, чтобы поддерживать целевой уровень кредитного плеча. Когда цена базовой акции падает, продукт может уменьшить свою долю в портфеле. Это создает проциклический эффект: покупка при росте цен и продажа при их падении.

Если продукт небольшой, ребалансировка — это всего лишь внутренняя операция. Однако, когда связанные продукты и базовые акции составляют большую часть биржевых торгов, она превращается из технической детали в часть рыночной цены.

Именно поэтому резкий рост объема торгов нельзя напрямую приравнивать к увеличению фундаментального спроса. Серверы для ИИ, заказы на HBM и цены на хранилища повлияют на оценку Samsung Electronics и SK Hynix, но когда краткосрочные фонды входят и выходят через продукты с двукратным кредитным плечом, значительная часть объема торгов будет смешана с техническим анализом.

Инвесторы склонны неправильно истолковывать этот аспект. Наблюдая увеличение объема торгов и рост цен на акции, легко принять это за продолжающееся увеличение инвестиций институциональных инвесторов в аппаратные активы, связанные с ИИ. На практике же розничные подписки, фонды, гоняющиеся за трендом, хеджирование с помощью обратных продуктов и ежедневная ребалансировка могут способствовать созданию иллюзии ликвидности.

Установленный порог для операций с наличными средствами предназначен для новых спекулятивных операций.

Южнокорейские регулирующие органы повысили пороговое значение для наличных средств, поскольку это более прямой подход, чем предупреждения о рисках. Требование наличия 30 миллионов вон наличными на счете фактически отсеивает некоторые мелкие, частые и повторяющиеся транзакции.

«Чистые наличные» — вот суть этих изменений. Ранее инвесторы могли включать в свои портфели 70% рыночной стоимости активов, таких как акции, ETF и облигации, для выполнения требования о наличии наличных средств, что снижало их фактическое финансовое давление. В соответствии с новыми правилами, стоимость существующих активов больше не может заменить требование о наличии наличных средств, и возможности розничных инвесторов продолжать использовать портфели активов для участия в продуктах с использованием заемных средств снизятся.

Приостановка запуска новых продуктов посылает еще один сигнал. Регуляторы имеют дело не только с аномальной торговлей несколькими продуктами, но и указывают эмитентам на необходимость замедления темпов роста рынка биржевых фондов с кредитным плечом (ETF/ETN), инвестирующих в отдельные акции, и, по крайней мере, до стабилизации волатильности, следует прекратить дальнейший выпуск.

С точки зрения рынка, новые правила могут подавить два типа спроса. Первый тип — это новые розничные инвесторы, которые изначально хотели использовать небольшие объемы капитала для увеличения прибыли от чипов с искусственным интеллектом; второй тип — это экосистема торговли ETF/ETN, которая зависит от высокого оборота и большого объема торгов. При снижении объема торгов продуктами механическое воздействие ребалансировки на базовые акции также незначительно уменьшится.

Однако это не означает, что южнокорейские регуляторы отвергли логику чипов для ИИ. Проблема заключается в низком барьере для входа на рынок, а не в HBM, циклах хранения данных или самих капитальных затратах на ИИ. Для Samsung Electronics и SK Hynix оценка стоимости в конечном итоге будет зависеть от заказов, рентабельности и отраслевых циклов.

Наличие имеющихся запасов определяет скорость охлаждения.

Наиболее очевидный эффект новых правил заключается в сдерживании новых спекуляций, в то время как сложнее всего предсказать, как будут меняться уже существующие позиции.

Будет ли это охлаждение рынка плавным и постепенным выходом существующих инвесторов из портфеля, или же они массово выйдут из-за барьеров для входа и волатильности, определит, будет ли это плавное затухание или вызовет новые колебания цен. Что касается размера активов, то на рынке существуют различные методы оценки; более целесообразно рассматривать его как направленный сигнал перенасыщенности рынка.

Питер Ким, инвестиционный стратег KB Securities в Сеуле, придерживается осторожного мнения. Он считает, что биржевые фонды с кредитным плечом, инвестирующие в отдельные акции, все больше становятся спекулятивными инструментами, чем долгосрочными инвестиционными инструментами. Если инвестиции останутся приостановленными, а волатильность сохранится, спад на рынке может затянуться.

Ограничения на сумму наличных средств могут отпугнуть больше розничных инвесторов от выхода на рынок, но они не могут автоматически поглотить уже существующие переполненные позиции. Если базовые акции продолжат расти, существующее давление может быть замаскировано. Если торговля чипами ИИ ослабнет, продажа и ребалансировка продуктов с кредитным плечом могут еще больше усилить падение.

После 31 июля ключевым фактором, за которым следует следить, является возвращение структуры торгов к нормальному состоянию. Если оборот соответствующих ETF/ETN снизится, а внутридневная волатильность акций Samsung Electronics и SK Hynix уменьшится, это будет свидетельствовать о том, что регулирующие органы начинают ослаблять контроль механизма этих продуктов над рыночной торговлей.

И наоборот, если объем торгов снижается, но волатильность остается высокой, или если существующие продукты продолжают испытывать повышенное давление со стороны продавцов во время спада, проблема выходит за рамки просто слишком низкого барьера для входа. Для инвесторов, отслеживающих тенденции в сфере аппаратного обеспечения ИИ, этот подтверждающий фактор важнее, чем сами новости о регулировании.