火幣成長學院｜Hyperliquid 深度研報：新一代鏈上衍生品“流動性底座”的崛起

過去兩年，去中心化衍生品賽道迎來爆發式增長。 隨著CeFi 的監管與信任危機不斷顯現，用戶對於“高性能、透明、可驗證”的鏈上衍生品平台需求快速上升。 Hyperliquid 正是在這一背景下脫穎而出，以自研高性能鏈 + 全鏈上訂單簿為核心，以“像中心化交易所一樣快，但無需中心化信任”為願景，逐步成為 DeFi 永續合約市場的絕對龍頭。

2025 年中，Hyperliquid 已佔據去中心化衍生品市場 70–80% 的份額，日均交易量高達數百億美元，TVL 超過 20 億美元，其代幣 HYPE 市值一度躋身前十。 社區甚至將其稱為“鏈上版 Binance”。 然而，Hyperliquid 並非僅僅追求交易規模，它的真正 ambition 是構建一個 跨鏈流動性基礎設施，讓用戶從錢包端即可一鍵完成跨鏈入金、槓桿交易、結算出金。 本研報將從以下幾個維度全面分析 Hyperliquid：團隊背景與組織結構、產品特色與交易形態、治理與製度設計、用戶信任的基石、市場表現與競爭格局、對DEX營銷的啟示以及風險與挑戰等進行重點分析

Hyperliquid 的崛起，很大程度上源自其獨特的團隊構成與組織文化。 與許多依賴龐大團隊、海量融資的加密項目不同，Hyperliquid 自誕生之初就走出了一條“精干高效、技術驅動”的路徑，其核心競爭力在於小團隊的高執行力、工程基因和對社區所有權的堅持。

HYPErliquid 的創始人 Jeff Yan 擁有鮮明的量化與系統工程背景。 他畢業於 哈佛大學數學與計算機科學專業，曾在全球頂尖高頻交易公司 Hudson River Trading (HRT) 擔任量化交易員。 HRT 是華爾街高頻交易的代表性機構，對技術延遲和系統性能有極致的要求。 在這種環境中，Jeff 積累了對 超低延遲撮合系統、量化模型構建與市場微觀結構的深刻理解。 2018 年，他開始進入加密行業，最初探索的是如何將傳統高頻交易經驗遷移到去中心化環境中。 到 2022 年，他正式組建 Hyperliquid，帶著明確的使命：打造一個 “將高頻交易與鏈上機制結合”的高性能交易平台。 與許多加密創業者不同，Jeff 並不熱衷 BD 或資本運作，他堅信只有把資源集中到產品研發和系統迭代，才能在競爭激烈的市場中真正脫穎而出。 這種以技術為核心的創業思路，奠定了 Hyperliquid 的發展基調，也決定了團隊的整體基因——量化思維、系統工程導向以及對極致性能的執著追求。

HyPErliquid 的團隊規模極為精簡。 據公開報導與社區估算，核心團隊僅有 約 11 人，卻支撐起了一個日交易量動輒 百億美元級別的平台。 與傳統金融科技公司動輒數百人的研發和運營團隊相比，這一規模幾乎不可思議。 這種“小團隊大產出”的模式也體現在財務指標上。 根據 2025 年 8 月的社區統計與第三方研究，Hyperliquid 的 人均年營收超過 1 億美元，總營收規模達到十億美元量級，被稱為“全球人效最高的公司之一”。 這種驚人的人效不僅展示了團隊的執行力，更體現出其底層系統的高度自動化與穩定性。 訂單撮合、風險管理、清算機制幾乎完全依賴系統自動運行，團隊成員的主要精力集中在協議迭代與功能擴展，而非日常的維護與人工干預。 這種模式降低了邊際人力成本，使團隊能夠以最小規模實現最大化的市場覆蓋。 更重要的是，這種高人效並非以犧牲安全性為代價。 Hyperliquid 的撮合引擎與鏈上機制在多個極端行情中都經受住了考驗，系統運行穩定，用戶資產安全無重大事故。 這讓市場更加確信，即便是小團隊，也能通過卓越的工程能力和機制設計，完成與傳統巨頭相媲美的交易基礎設施。

在治理路徑上，Hyperliquid 也延續了這一邏輯。 平台的手續費與收入回饋給 HLP 協議金庫和生態基金，團隊不設利潤抽取。 這一安排讓用戶感受到平台運行的透明與公平，降低了對“中心化套利”的擔憂。 隨著社區在治理與生態建設中話語權的增強，Hyperliquid 逐漸形成了“用戶即所有者”的文化氛圍。 這種文化成為其快速贏得用戶信任的重要原因，也構建了平台長期發展的社區護城河。

綜上所述，Hyperliquid 的團隊與組織結構展現出鮮明的“三個特徵”：創始人背景決定基因：量化與高頻交易的積累，讓平台自帶工程與性能優勢； 小團隊實現高人效：僅十餘人的規模卻支撐百億美元交易量，形成極高的資本與人力效率； 組織文化強調社區所有權：拒絕 VC、強調透明分配，使用戶信任度與參與度持續增強。 這種組織模式打破了“規模才能造就成功”的傳統認知，證明在 DeFi 賽道，小而精、以用戶為核心的團隊同樣能夠成長為行業霸主。 Hyperliquid 的團隊故事不僅是其成功的重要註腳，也為後來者提供了一個值得深思的範式：在開放金融的世界裡，最稀缺的不是資本與人力，而是極致的工程能力、清晰的價值觀與長期一致的製度設計。

二、產品特色與交易形態

Hyperliquid 之所以能夠在短時間內迅速崛起，除了團隊的工程能力與組織文化外，其產品架構與交易形態更是構建市場壁壘的關鍵。 在 DeFi 衍生品賽道中，絕大多數協議都面臨著“性能不足與安全信任”的兩難選擇，而 Hyperliquid 通過自主研發的雙引擎架構、全鏈上訂單簿、創新的 HLP 協議金庫以及嚴格的槓桿風控體系，成功打通了性能與去中心化之間的平衡點。 這使得平台既能提供接近中心化交易所（CEX）的交易體驗，又能在製度上保持 DeFi 的透明性與開放性，成為目前唯一真正意義上將 CEX 速度與 DeFi 安全結合的平台之一。

Hyperliquid 的底層技術架構由 HyperCore 與 HyperEVM 雙引擎構成，分別對應性能與開放性。 HyperCore 是平台的核心撮合與交易系統，負責現貨與永續合約的撮合執行。 其性能指標接近傳統中心化交易所，撮合延遲中位數約為 200 毫秒，吞吐量可達數十萬 TPS。 這意味著高頻交易者與機構投資者可以在鏈上執行複雜策略，而不會因延遲與滑點而失去競爭優勢。 HyperEVM 則是一個兼容以太坊虛擬機的環境，承載鏈上的合約與生態擴展功能。 它保證了 Hyperliquid 在保持高性能的同時，依然能夠與以太坊生態及更廣泛的 DeFi 協議實現可組合性。 通過 HyperEVM，Hyperliquid 可以快速擴展到借貸、流動性質押、資產發行等更多金融應用，形成一條完整的鏈上金融閉環。 這種“雙引擎”模式在設計上兼顧了性能與可驗證性：HyperCore 專注於極致的速度與穩定性，而 HyperEVM 則確保系統的開放性與生態的多樣性。 正是這種架構創新，讓 Hyperliquid 能夠率先實現“CEX 體驗 + DeFi 安全”的目標。

在交易模式上，Hyperliquid 選擇了與主流 AMM 模型截然不同的路徑——全鏈上訂單簿（CLOB）。 傳統的去中心化交易所大多依賴 AMM（自動做市商），雖然實現了無需許可的流動性，但在深度、滑點和高頻策略方面存在天然限制。 Hyperliquid 則將訂單簿與撮合邏輯完全搬上鍊，用戶的下單、撤單、撮合和清算全程可驗證。 這種設計帶來兩方面優勢： 一方面，它顯著增強了公平性與透明度。 所有訂單與撮合結果都記錄在鏈上，避免了暗箱操作或做市商操控。 另一方面，它為機構用戶與高頻交易者打開了大門。 這類用戶熟悉基於訂單簿的交易模式，並依賴複雜的掛單與撤單策略來管理風險和套利。 Hyperliquid 提供的鏈上訂單簿環境，滿足了他們對深度、速度與可編程性的雙重需求，使其能夠像在 cex 一樣執行複雜策略，卻無需承擔託管風險。

在defi 衍生品交易中，如何提供穩定的流動性與清算能力一直是難題。 Hyperliquid 通過 HLP（金庫） 機制創新性地解決了這一痛點。 HLP 扮演著三重角色：流動性提供者：HLP 承擔平台的主要做市職能，確保買賣雙方的深度穩定。 風險緩衝器：在用戶虧損或市場劇烈波動時，HLP 作為系統性風險對沖池，吸收清算損失，從而避免使用傳統交易所常見的 ADL（自動減倉）。 這樣一來，盈利用戶不會因為系統風險而被強制平倉。 收益分享機制：所有向 HLP 存入資金的用戶，都可以分享平台的手續費收入與資金費率收益。

槓桿與風險控制是衍生品市場的核心。 Hyperliquid 在提供高槓桿的同時，建立了一套動態的風控機制。 平台最高支持 40–50 倍槓桿，滿足專業交易者的需求。 但在小市值幣種或大額倉位中，系統會主動降低杠桿上限，避免因個別極端倉位導致系統性風險。 資金費率的計算也體現出平台的穩健性。 與部分平台根據內部價格或資金池狀況計算不同，Hyperliquid 的資金費率基於外部預言機價格，確保價格錨定於真實市場，避免內部操控。 費率的頻繁結算機制（通常每 8 小時一次）進一步保證了市場的動態平衡。 通過這一系列機制，Hyperliquid 在保持高槓桿交易吸引力的同時，確保系統風險可控，用戶體驗可預測。 這使得其在鯨魚與零售之間建立起相對穩固的信任橋樑。

總體而言，Hyperliquid 的產品與交易形態展現了高度的系統工程思維：通過 ​​HyperCORE + HyperEVM 雙引擎，實現了性能與開放性的兼顧； 通過 全鏈上訂單簿，提供了機構級的公平與深度； 通過 HLP 協議金庫，民主化了做市與清算職能； 通過 槓桿與風控體系，在吸引高頻與專業用戶的同時，維持了平台安全與穩定。 這套完整的產品體係不僅解決了去中心化衍生品長期存在的痛點，更塑造了 Hyperliquid 獨特的競爭優勢。 它讓用戶在體驗上幾乎無縫切換於 CEX 與 DeFi 之間，同時又通過透明的製度和收益分配機制，建立起長期的信任與粘性。 正因如此，Hyperliquid 得以在競爭激烈的賽道中快速脫穎而出，成為當下最具代表性的“流動性底座”。

三、治理與製度設計：用戶信任的基石

Hyperliquid 的另一個核心競爭力，在於它通過治理與製度創新，實現了開放性、擴展性與快速迭代。 項目自成立以來，就採用類似以太坊 EIP 的機制，即 Hyper Improvement ProPoSal（HIP），作為社區共識與產品迭代的基礎框架。 通過 HIP，Hyperliquid 不僅解決了流動性冷啟動與資產上架問題，還為衍生品市場的擴展提供了製度化的路徑，極大增強了平台的生態多樣性。

HIP-1 的推出，標誌著 Hyperliquid 邁出了治理與製度設計的重要第一步。 通過該機制，任何項目方只需支付一定數量的 HYPE 代幣費用，便可在平台上創建自己的代幣，并快速啟動現貨市場。 這一機制打破了 CEX 中“上幣權由交易所壟斷”的局面，也避免了傳統 DEX 中依賴外部流動性引導的瓶頸。 換句話說，HIP-1 將“上幣”這一行為標準化與規則化，使得項目方能夠在完全無需許可的環境中進入市場，同時大幅降低了冷啟動成本。 如果說 HIP-1 解決了“如何上幣”的問題，那麼 HIP-2 則進一步解決了“如何在初期維持市場深度”的難題。 在傳統市場中，新資產上市時往往缺乏買賣雙方的主動流動性，導致滑點高、交易不穩定。 Hyperliquid 通過 HIP-2 引入了 自動化做市服務（Hyperliquidity），為新項目提供基礎的買賣深度。 這不僅提升了用戶體驗，也幫助新資產更快獲得市場認可。 值得注意的是，這種自動化並不是單純的流動性激勵，而是基於系統性算法與資金池的合理配置，確保了做市的可持續性。

HIP-3 可以說是 Hyperliquid 治理與製度設計的標誌性創新。 根據該提案，任何 Builder（構建者） 只要質押 100 萬 HYPE 並參與荷蘭拍賣，就能獲得部署永續合約市場的權利。 更重要的是，Builder 在新市場中可享有 最高 50% 的手續費收入分成，並能自定義交易參數與費率。 這一機制極大釋放了社區的創造力，將永續合約市場的供給權從官方團隊轉交給生態參與者。 HIP-3 的潛在影響是深遠的： 它讓 Hyperliquid 能夠快速擴展到 RWA（真實世界資產）、指數、商品、外匯、甚至 Pre-IPO 股票 等長尾資產，形成與 CEX 差異化的產品供給； 它通過高額質押門檻與拍賣機制，篩選出具備長期投入與資金實力的建設者，避免了低質量市場氾濫； 它把手續費分潤與治理綁定在一起，使社區在擴展新市場時具備明確的經濟激勵。

總體而言，HIP 系列提案展現了 Hyperliquid 制度設計的邏輯：先通過開放上幣與自動化做市降低准入門檻，再通過 Builder 機制實現供給去中心化與規模化擴展。 這一治理框架不僅解決了傳統 DEX 的增長瓶頸，也塑造了 Hyperliquid 長期演化的製度基礎。

在去中心化金融中，用戶信任是平台得以長期發展的根本。 Hyperliquid 的核心撮合邏輯與資金流轉機制在外界看來帶有一定的“中心化處理”色彩，但它仍然在短期內建立起了極強的用戶信任。 這種信任的形成，源自性能、制度與敘事三方面的共同作用。 首先，性能與體驗是最直接的吸引力。 Hyperliquid 提供接近中心化交易所的交易速度與深度，撮合延遲低至 200 毫秒，足以支撐高頻交易者與機構用戶的需求。 用戶在鏈上體驗幾乎無縫銜接於 CEX，卻又不必承擔中心化託管的風險。 其次，透明與非託管讓用戶更有安全感。 平台不設利潤抽取機制，手續費收入全部回饋至 HLP 協議金庫與生態基金。 用戶資產始終掌握在自己手中，所有交易記錄鏈上可查，這與傳統交易所的“黑箱”形成鮮明對比。 第三，社區所有權構成了價值觀層面的信任基礎。 Hyperliquid 始終拒絕 VC 投資，不向外部資本輸送利益，而是堅持“用戶即所有者”。 這種敘事不僅消解了“資本與用戶博弈”的疑慮，也讓用戶在心理上把自己視為平台的共同建設者與長期受益人。

此外，鯨魚效應也放大了信任的傳遞。 知名大戶James Wynn 在平台上通過數億美元倉位與高倍槓桿進行交易，並創造出極高的回報，這類透明可見的成功案例極大增強了普通用戶的信任感，帶動了更多資金流入。 最後，通縮與激勵機制鞏固了代幣價值的預期。 HYPE 代幣不僅是治理與質押的工具，還能提供手續費折扣，部分平台收入更會用於代幣回購與銷毀。 這種設計讓用戶相信平台增長與代幣價值之間存在直接綁定關係，從而更願意長期持有與參與。

綜上所述，Hyperliquid 的信任飛輪由技術性能、透明製度、社區所有權、示範效應與通縮機制共同驅動。 這種複合信任結構，使其在短時間內突破了“像 CEX 一樣需要信任”的爭議，反而形成了獨特的競爭優勢。

四、市場表現與競爭格局

在DEX 賽道中，Hyperliquid 的優勢也十分明顯： 相比 AMM 型 DEX（如 Uniswap），Hyperliquid 提供更專業的訂單簿交易工具與更深的流動性深度，能夠吸引機構與高頻用戶。 相比 dYdX V4 等訂單簿型 DEX，Hyperliquid 自研的高性能 L1 與 HLP 模型展現了更強的性能和韌性，避免了依賴外部鏈的性能瓶頸。 總體來看，Hyperliquid 已經在 DeFi 永續合約市場建立了事實上的壟斷地位。 它既是對 CEX 的挑戰者，也是對其他 DEX 的超越者。 Hyperliquid 的治理與製度設計通過 HIP 系列提案實現了從上幣、做市到衍生品市場擴展的全流程開放；其用戶信任來源於性能、透明度與價值觀的疊加飛輪；其市場表現則證明了這種模式的成功。 在 2025 年，它不僅是 DeFi 永續合約的霸主，更是“鏈上流動性基礎設施”的雛形。 然而，監管與治理仍是未來的關鍵挑戰。 對其他 DEX 而言，Hyperliquid 的經驗表明：唯有將技術性能、制度創新與價值敘事三者結合，才能在激烈競爭中建立長期護城河。

五、風險與挑戰

首要挑戰來自全球監管環境的不確定性。 Hyperliquid 的模式強調 無 KYC、跨鏈資金自由流動，這在用戶體驗和市場擴展上是優勢，但在合規層面卻可能成為潛在隱患。 各國監管機構日益關注加密衍生品的槓桿風險、反洗錢要求以及跨境資金流動，未來可能出台強制性的註冊或身份驗證要求。 一旦 Hyperliquid 面臨區域性限制，可能會影響其用戶增長和流動性。 與 CeFi 平台不同，DeFi 協議難以通過傳統牌照化路徑解決合規問題，如何在監管合規與去中心化精神之間取得平衡，將是 Hyperliquid 的長期挑戰。

雖然Hyperliquid 倡導“用戶即所有者”，通過 HIP 提案與 HLP 金庫來實現治理民主化，但實踐中仍存在治理集中化的風險。 例如在 JELLYJELLY 操縱事件中，Hyper Foundation 需要介入治理並干預市場，顯示出生態仍依賴核心團隊的最終決策。 這種現象揭示了一個悖論：去中心化的製度設計在遇到復雜治理或惡意攻擊時，往往仍需要中心化力量來兜底。 未來如何進一步優化驗證人治理機制，確保 Builder 與用戶之間的利益平衡，將直接影響 Hyperliquid 的長期可持續性。 Hyperliquid 的高性能撮合引擎與跨鏈橋設計是其競爭優勢，但也潛藏系統性風險。 在極端市場波動或大規模清算事件中，跨鏈入金、清算和資金結算可能承受巨大壓力。 一旦出現延遲或失敗，可能影響用戶信任。 此外，雖然 HLP 金庫承擔了大部分風險，但其承受極端損失的能力仍有上限。 如何在不影響用戶體驗的情況下提升系統彈性，是 Hyperliquid 必須持續投入的方向。

：監管、治理、系統穩定性、市場週期與品牌認知，是Hyperliquid 未來的五大風險源。 這些挑戰並不會削弱其當前的領先地位，但決定了其能否成為真正的“跨鏈流動性基礎設施”。

六、對DEX 營銷的啟示

Hyperliquid 的成功經驗不僅限於產品層面，更在於其在敘事與製度上形成了極具借鑒意義的模式。 對於希望在去中心化交易賽道中崛起的後來者而言，Hyperliquid 的打法提供了清晰的啟示。 包括：

1.敘事驅動：

用戶所有權與價值回饋。 Hyperliquid 始終強調“拒絕 VC、用戶即所有者”，並通過手續費分潤、HLP 收益共享來落實這一點。 這種敘事不僅提升了用戶歸屬感，也構建了極強的社區黏性。 對於任何 DEX 來說，敘事並非單純的宣傳，而是一種制度與實踐的統一：

只有讓用戶切實感受到平台成長帶來的紅利，敘事才具有持久力。

2.產品驅動：

這一點說明，在 DEX 領域，用戶不會因為去中心化而降低對體驗的要求。

相反，只有在性能接近 CEX 的情況下，用戶才願意長期使用。 因此，對於後來者而言，營銷不能僅停留在“去中心化”的標籤，而必須把“高性能、低延遲、透明可驗證”結合起來，向用戶傳遞“既快又安全”的產品賣點。

3.社區驅動：鯨魚效應與零售擴散。 Hyperliquid 的增長路徑是先通過鯨魚用戶帶動交易量與流動性，再藉助與 PhantOM 等錢包的合作實現零售擴散。 這種“自上而下 + 自下而上”的雙輪驅動提供了一個可複用的框架。 對 DEX 來說，前期可以通過展示大戶成功案例建立市場信任，而中長期則需要通過與入口型應用（錢包、聚合器）深度整合，將零售用戶納入生態。

4.機制驅動：開放式增長與分潤邏輯。 HIP-3 的成功表明，開放構建者生態是擴展市場的有效方式。 通過高門檻質押與手續費分潤，Hyperliquid 把市場創建權下放給社區，實現了供給側的規模化擴展。 對營銷來說，這一邏輯啟示 DEX 應把“制度設計”本身作為增長敘事的一部分，強調平台是所有人的，而非少數人的。

Hyperliquid 的啟示在於：敘事、產品、社區、機制與品牌五個維度必須協同發力，營銷不是單一動作，而是製度、產品與戰略的統一輸出。

七、結論

Hyperliquid 的故事，是去中心化金融進入新階段的重要註腳。 從一個不足二十人的團隊起步，到如今在去中心化永續合約市場中佔據 70–80% 的份額，其背後的驅動力量可以概括為三點：工程文化、制度設計與敘事價值觀。

在工程層面，Hyperliquid 依靠精幹團隊打造了自研高性能鏈與全鏈上訂單簿，證明小團隊也能在系統工程層面超越傳統巨頭；在製度層面，通過 HIP 系列提案與 HLP 協議金庫，它實現了市場擴展、風險管理與收益共享的統一；在敘事層面，通過拒絕 VC、強調社區所有權，它構建了用戶的歸屬感與價值認同。 這三者共同構成​​了 Hyperliquid 的“信任飛輪”，使其不僅成為 DeFi 衍生品的霸主，也成為新一代鏈上金融基礎設施的雛形。 展望未來，Hyperliquid 必鬚麵對的挑戰同樣清晰：監管環境趨嚴、治理結構的集中化風險、系統在極端行情下的彈性，以及市場週期對收入模式的衝擊。 但它所開創的範式已經為行業提供了借鑒。 對於後來者而言，Hyperliquid 的經驗表明：在去中心化交易的激烈競爭中，唯有將性能優勢、制度創新與價值敘事三者結合，才能真正構建長期護城河。

從某種意義上說，Hyperliquid 不僅僅是一家 DEX，它已經在成為“跨鏈流動性底座”的道路上邁出了關鍵一步。 它的出現，預示著未來的 DeFi 不再是單一應用的集合，而將逐漸演化為一個性能可比肩 CEX、制度透明且社區共治的全球金融網絡。