Animoca Brands研報：交易所的新時代，如何走向主流？

交易所走向主流

中心化交易所（CEX）在加密行業的發展中發揮了關鍵作用。 它們提供了交易與發現加密貨幣的核心基礎設施，是整個加密空間的基石。 作為最早擁有清晰商業模式的參與者，CEX 迅速演變為龐大的機構，僱傭成百上千的員工。 它們擴展用戶規模的努力極大地推動了加密貨幣在大眾中的普及。

加密交易所的形態經歷了多個階段的演變。 最初，它只是場外（OTC）交易的電子化升級。 隨著 Web3 項目和山寨幣的繁榮，交易所抓住了激增的交易需求，轉型為專業級平台。 隨後又增加了借貸和對沖等功能，以滿足專業交易者的需求。

然而，CEX 的增長如今面臨挑戰與機遇。 一方面，原生加密人群已經接近飽和，導致近年來用戶獲取速度放緩。 同時，去中心化交易的創新正在分流用戶，例如 Meme 幣發行平台和類似 Hyperliquid 這樣的高級 DEX，它們提供了接近 CEX 的體驗，但更透明。 這迫使交易所必須整合自託管錢包與 DEX 交易，以留住原生用戶。

另一方面，巨大的增量用戶機會正在湧現。 美國新政府的親加密立場、美元貶值，以及地緣政治競爭推動的穩定幣採用，都在催生新一波大眾加密採用與鏈上交易。 這意味著新用戶與可交易資產的雙重增長。 交易所可以憑藉 24/7 交易、永續合約與全球接入等優勢，與傳統券商競爭，從而吸引主流用戶。

結合技術採用生命週期的理論，我們正從“早期用戶”（第二階段）過渡到“早期大眾市場”（第三階段）。 過去五年，原生加密用戶與“Degens”驅動了交易所的增長。 如今，早期大眾市場——那些只有在明確收益可見後才會採用創新的人群——將成為新的增長引擎。 為了迎接這一轉變，交易所正在從中心化或去中心化交易所演變為全景交易所（UEX）。

我們可以進一步預測，在“後期大眾市場”的驅動下，增長的後半程將主要依賴交易所，它們將成為進入鏈上世界的主要門戶。 主流用戶可能不需要復雜的交易功能，但他們需要支付、存款、收益等金融服務。 憑藉現有的錢包與託管服務，以及強大的組織能力，交易所完全有條件成為鏈上服務的統一入口。

交易所的早期發展

在早期階段，加密相關活動主要由技術愛好者和礦工驅動。 他們最早嘗試新工具，快速採用了交易、代幣銷售和支付用例。 當時，論壇或 OTC 聊天群是主要的交易場所。 2010 年 3 月上線的 BitcoinMarket 是第一個定位加密資產的交易所，隨後 Mt. Gox 崛起，在 2013 年的巔峰時期處理了超過 70% 的比特幣交易。

2013 年，比特幣價格開始上漲，媒體開始關注。 人們對安全、便捷的比特幣與法幣兌換需求增加。 OTC 雖然還能用，但速度慢且風險高。 更多中心化交易所開始出現，提供訂單簿與託管服務，解放了用戶，使其無需自行處理交易細節。

2017 年 ICO 爆發，新代幣大量湧現。 交易者需要更好的工具來跟進。 交易所因此成為首選場所，用戶開始嘗試更複雜的策略，如對沖與槓桿。 為支持這些需求，交易所推出了永續合約與保證金交易。

到 2020 年，美國利率下降，更多投資者開始關注加密。 他們看到了機會，想要專業工具來管理資產。 同時，DeFi 項目與新敘事保持了高流動性，吸引了更多經驗豐富的投資者。

隨著散戶與早期採用者推動需求，專業做市商與交易公司也跟進。 競爭加劇，交易所不得不進化以支持更複雜的策略，增加結構化產品、理財收益等。 用戶獲得的交易體驗逐漸接近傳統市場，擁有在快速發展的加密世界中所需的全套工具。

從早期採用者到大眾市場

增長放緩

在 2020 和 2021 年的激增之後，交易所的用戶增長進入放緩階段。 早期採用者當時已經入場，把加密資產視為新的投資前沿，但這還不足以說服更廣泛的大眾。 FTX 和 Luna 的崩潰在 2022 年將行業推入“加密寒冬”，影響一直持續到 2023 年底。 在此期間，交易所用戶增長停滯。 早期採用者基本已加入，而早期大眾則保持觀望，等待更確鑿的收益再決定是否參與。

這種停滯在頭部平台上表現明顯。 例如，Coinbase 的月活交易者自 2021 年以來一直維持在 800–900 萬之間。 新代幣發行或敘事推動的增長幾乎消失。 增長放緩凸顯了交易所需要擴展功能、觸及更廣泛受眾的緊迫性。

與此同時，DEX 代幣交易的興起，尤其是 meme 幣發行平台的流行，吸引了更多風險偏好用戶離開中心化交易所，把更多流動性和用戶留在鏈上。 以 Pump.fun 為代表的 meme 幣平台在 2024 年成為焦點。 鏈上 launchpad 不僅讓新代幣的創建極其容易，還逐漸把一切都與代幣掛鉤。 像 Zora 這樣的平台將每一條社交內容都代幣化，把社交流量直接轉化為代幣交易。

在這一緩慢增長階段，領先的交易所專注於深耕已有用戶群，並通過鏈上與交易所內活動保持用戶粘性。 它們主要採取三大策略：搭建鏈上生態系統，推動自託管錢包，將 DEX 代幣交易集成到錢包與交易所中。

公鏈與生態發展

多家交易所推出了自有公鍊和平台代幣。 這些公鏈幫助交易所留住熟悉鏈上功能的加密原生用戶，而交易所本身則服務於更廣泛的大眾用戶。 代幣則作為橋樑，連接鏈上生態與交易所用戶群。 這一模式還讓交易所能把代幣發行活動與上所結合，支持更具創意的營銷與生態建設。

以 BNB Chain 為例，它是幣安鏈上佈局的核心。 Binance Wallet 中的 Meme Rush 頁面依托 BNB Chain，讓用戶可以直接在鏈上 Meme Launchpad Four.Meme 上交易新發行的 meme 幣。

同時，BNB 代幣本身在連接交易所與鏈上兩端起到核心作用。 用戶既可以在 Binance 的 Launchpool 活動中質押 BNB，也能通過 Binance MPC 錢包參與 PancakeSwap 上的新代幣發行。

在過去一年裡，BNB Chain 的月活躍用戶從 100 萬翻倍至 200 萬以上，日交易量從 100 萬躍升至 1000 萬，DEX 活躍度也從每日 12 萬增加到超過 20 萬。 這些數據反映了隨著鏈上功能成熟，交易所的集成推動了更強的用戶採用與更深度的生態互動。

不僅如此，交易所還開始嘗試與社交平台結合。 Coinbase 的 Base App 就是例子。 2025 年 2 月 5 日，它集成了 FARcaster，用戶可以直接在 App 內發帖並利用 Farcaster 的社交關係網。 這可能為 Base App 帶來了百萬級的新用戶。 隨後 Zora 在應用中引入內容代幣化，讓創作者經濟更直接地嵌入交易所生態。

去中心化錢包

隨著 DEX 的發展，CEX 逐漸把鏈上產品推向中心，錢包與鏈生態成為關鍵入口。 去中心化錢包作為通往 Web3 的直接門戶，讓用戶可以管理資產，通過集成的“應用商店”探索 dapps，並藉助代幣激勵逐步參與鏈上活動。

近年來，交易所打造的加密錢包往往能統一多鏈賬戶，讓資金轉賬與跨鏈兌換更順暢。 它們不僅支持現貨與 meme 幣交易，還集成了質押與 DeFi 收益功能，讓資產高效運作。 同時，任務式獎勵機制鼓勵用戶探索新功能並與生態更深互動。

OKX Wallet 是典型案例。 它最初專注於多鏈資產管理，逐步擴展至 150+ 區塊鏈，用戶不再需要多個錢包。 安全性上，採用多方計算（MPC）提升了鏈上質押、代幣兌換、NFT 交易和 DApp 使用的安全性，逐步形成完整的 Web3 生態。

在交易與收益上，它支持現貨、質押與 meme 幣市場，用戶可直接在錢包內操作。 OKX Wallet 還推出了 DeFi Earn 產品。

為提升粘性，OKX WALlet 引入了任務激勵，如 Crypto Quests 與互動交易挑戰，讓用戶通過完成任務獲得獎勵，從而深化使用。

集成 DEX 交易

在 2025 年第一、二季度，多家交易所上線了所內的鏈上交易功能。 用戶可以直接通過 cex 的現貨賬戶交易鏈上資產，無需理解複雜的鏈上概念或支付 gas 費。

這種設計對“degENS”尤其有吸引力，因為它讓他們能在同一平台上接觸更廣泛的鏈上資產。 已上線類似功能的交易所有：

• Binance（資產由上幣團隊挑選）
• OKX（資產由上幣團隊挑選）
• Coinbase（支持 Base 鏈上的所有鏈上資產）
• Bitget（支持 ETH, SOL, BSC, Base 鏈上的所有鏈上資產）

以 Binance 為例，它將此功能命名為 Binance ALPHA，旨在讓用戶無需離開 Binance，即可接觸潛力巨大的早期項目。 為保證質量與成長性，Binance 的上幣團隊會精心挑選能在 Alpha 上架的代幣。

此外，用戶在 PanCAKESwap 上使用 Alpha 代幣進行交易或提供流動性，可以獲得積分。 這些積分隨後決定用戶是否有資格參與 Binance Alpha 新項目活動，形成了持續的激勵循環，促進用戶探索與參與新興代幣。 這一策略帶動了 Binance Wallet 的快速採用。

2024 年 12 月，Binance Wallet 改版上線時，PancakeSwap 日均交易量約 8 億美元，Binance Wallet 約 500 萬美元。 PancakeSwap 日活交易者約 4.8 萬，而 Binance Wallet 僅 8500 人，滲透率分別為 17%（交易者）與 0.7%（交易量）。

到 2025 年 8 月，PancakeSwap 日均交易量增至 30 億美元，而 Binance Wallet 已達到 14 億美元。 PancakeSwap 日活交易者均值為 5.39 萬，Binance Wallet 為 2.14 萬，滲透率雙雙超過 40%。

同時，AI 輔助交易等功能也被不斷引入，推動用戶增長。 例如，Bitget 推出了 GetAgent —— 一個 AI 交易助手。 用戶可以通過與AI對話分析代幣、獲取交易信號並構建策略，全部在同一App內完成。

儘管這些努力不斷帶來新增長，但真正的大規模用戶增長曲線（下一條 S 曲線）仍有待解鎖。 截至 2025 年第二季度，全球僅 6.9% 的人口持有加密貨幣，而有 15–30% 的人口參與股票交易。

新的發展方向

2025 年初，美國政府更迭，使其態度從“反加密”轉向“親加密”。 美國證監會主席 Paul Atkins 宣布了“加密計劃”（Project Crypto），推出了一系列親加密的監管政策。 這一舉措與特朗普政府將美國打造為全球加密中心的目標一致。

政策變化不僅提升了原生加密用戶的信心，更重要的是，它讓傳統金融機構可以探索加密作為新的金融服務通道。 越來越多的現實世界資產（RWA）開始上鍊，包括貨幣市場基金、私募信貸、黃金、股票，甚至未上市公司的股份。

對加密交易所而言，這些鏈上資產創造了與傳統券商競爭的機會，吸引那些熟悉股票但尚未進入加密的用戶。 交易所在 24/7 交易、無地理限制和永續合約方面已具備天然優勢。

代幣化的 RWA 還能釋放低流動性的資產，例如私營公司股份，為投資者擴展了可及性。 結合其他鏈上傳統資產（債務、股票、貨幣市場基金），加密交易所能夠提供優於傳統市場的交易體驗，把這些資產帶給更廣泛的投資群體。

相互滲透

2025 年，加密交易所推出更多面向傳統金融用戶的資產與功能，以降低主流用戶的進入門檻。 在資產端，加密交易所上線了代幣化股票和 RWA 支撐產品。 例如：

• Binance 與 Bitget 推出了貨幣市場基金支持的代幣，分別是 RWUSD 與 BGUSD。
• Bitget 還上線了股票代幣，並與 Ondo Finance 合作，讓用戶無需傳統券商賬戶即可直接交易。

Ondo Finance 的代幣化股票市場已支持超過 1.8 億美元的資產，鑄造與贖回量超過 1.9 億美元。 通過提供與傳統券商相當甚至更優的服務，加密交易所已佔據先機，提供全球可及性。

發揮鏈上交易優勢

與傳統金融平台相比，加密交易所主要通過兩種方式拓展了資產覆蓋的範圍：股票永續合約與私營公司股份的代幣化。

• 股票永續合約

在傳統股市中，交易受清算要求與槓桿限制約束。 以美國為例，《Regulation T》規定保證金借貸上限為股票價格的50%，即大約2倍槓桿。 投資組合保證金賬戶可提供更高槓桿，有時可達6-7倍，但取決於風險狀況。 傳統交易所的交易時段也有限制，例如納斯達克的交易時間為周一至週五上午9:30至下午4:00（美東時間）。 儘管存在盤前盤後交易，但流動性不足且波動性較高。

加密交易所突破了這些限制，儘管可能處於法律和監管的灰色地帶。 用戶可在加密交易所隨時交易股票永續合約，並獲得更高槓桿。 例如，MySTONks 提供高達20倍槓桿的股票永續合約，Bitget 目前則支持最高25倍槓桿。 這類設置為投資者提供了傳統市場無法比擬的全球化准入和靈活性。

• 私營公司股份

加密交易所的另一項創新是將私營公司股份代幣化，使散戶投資者也能參與。 相比之下，傳統金融中的私募股權市場仍然僅限於機構或合格投資者，准入門檻高、流動性有限。 允許用戶交易私營公司股份代幣化版本的交易所，為這些資產引入了價格發現機制與二級市場流動性。 例如，Robinhood 最近向散戶開放了對 OpENAI 私募股權的投資渠道。 不過，此類產品因受制於法律與監管限制，尚難以廣泛普及。

傳統玩家的追趕

當原生加密交易所拓展到傳統資產時，傳統交易所與券商也在努力縮小與加密世界的差距。

• Robinhood

Robinhood 是一家美國金融服務公司，以其免佣金股票交易平台聞名，主打簡單界面與低門檻投資。

基於這一思路，Robinhood 也擴展至加密市場，用戶可買賣與持有比特幣、以太坊、狗狗幣等主流加密資產。 平台還配備了加密錢包，支持資產的收發與存儲。 它也在推出以太坊和 Solana 的質押功能，讓用戶在應用內直接獲得收益。

Robinhood 進一步在歐洲擴展，提供超過 200 種代幣化的美國股票與 ETF。 這些代幣支持 24/5 交易，股息直接發放到應用中，並且不收取佣金或額外價差。

為支持代幣化與無縫交易，Robinhood 正在構建基於 Arbitrum 技術棧的 Robinhood Chain（二層區塊鏈）。 代幣化股票最初會在 Arbitrum 上發行，未來計劃遷移至 Robinhood Chain，從而為用戶提供更強的掌控力、更高的安全性，以及傳統金融與去中心化金融更一體化的體驗。

推出 Robinhood Chain 也為平台帶來新的可能：吸引歐洲以外的流動性，將全球用戶與其代幣化資產相連。

• PNC 銀行

2025 年 7 月，PNC 銀行宣布與 Coinbase 建立戰略合作，以提升客戶的數字資產服務。 通過 Coinbase 的“加密即服務”（CaaS）平台，PNC 將為客戶提供安全、可擴展的加密交易與託管解決方案。 這樣，PNC 客戶可以直接在銀行界面買賣和持有數字資產。 同時，PNC 還將向 Coinbase 提供部分銀行服務，體現了雙方共同打造更強健數字金融體系的承諾。

• 股票交易所

雖然加密市場早已 24 小時運作，但部分股票交易所也開始跟進。 2025 年 3 月，納斯達克宣布將在美國主板引入 24 小時交易，以滿足全球不斷增長的全天候美股需求。

下一個時代：全景交易所與鏈上世界的門戶

結合目前的發展趨勢，我們可以看到交易所的兩大演進方向：

• 全景交易所（Universal Exchange, UEX）——面向所有人，交易所有資產的平台。 既服務原生加密用戶，也吸引主流用戶，不受地域與時間限制。
• 鏈上世界的門戶（Gateway to On-chain World）——構建超級應用，通過支付等日常鏈上服務，把用戶與更廣泛的加密生態連接起來，並孵化活躍的鏈上應用生態。

全景交易所（UEX）

隨著 CEX 希望同時服務原生加密用戶和主流用戶，它們正從單一交易平台擴展為完整生態。 Bitget 提出的“UEX”概念正體現了這一趨勢。

其中重要的一環是整合 DEX 代幣。 像 Binance Alpha、Bitget Onchain 等功能，讓用戶能在交易所內接觸原本僅限 DEX 的代幣。

交易所也在擴展可交易的資產種類。 例如 Zora 把社交媒體帖子代幣化，使創作者經濟直接進入交易所界面。

與此同時，美國的親加密政策也加速了現實資產上鍊。 貨幣市場支持的代幣、代幣化股票、甚至私營公司股份，都已能在 Binance、Bitget、Robinhood 等平台交易。 憑藉全球覆蓋與 24/7 交易，交易所比傳統券商更具優勢。

所有這些都讓更多人有機會進入加密世界。 通過結合 DEX 代幣、新型資產和代幣化現實資產，交易所正打造一個能同時服務新手與老用戶的統一平台。

鏈上世界的門戶

隨著親加密政策落地，穩定幣快速發展，境內外發行方紛紛入場。 銀行通過發行穩定幣來保護流動性，市場平台則用它們來吸引資金與業務。 交易所在其中扮演關鍵分銷角色，例如 Coinbase 上的 USDC，或各大平台上的 USDT。

同時，交易所與錢包也在構建支付與轉賬基礎設施。 例如：

• OKX Pay —— 基於 X Layer 提供零 gas 費用支付，且無需持有 OKB；
• Bitget Wallet PayFi —— 支持越南、巴西等國家的二維碼支付網絡，用戶可直接使用穩定幣消費。

隨著這些系統逐漸成熟，穩定幣開始進入日常交易。 但由於持有穩定幣無收益，用戶會尋求有息選擇，從而催生“加密銀行”的需求。 Binance、OKX、Bitget 都已將 defi 收益與 RWA 支撐資產整合進錢包，讓用戶在資金留存的同時還能賺取收益。

這與傳統金融路徑類似：支付寶先以支付吸引用戶，再疊加理財產品；平安先做保險，再延伸至綜合金融。 加密交易所同樣在結合支付、存款與收益，部分定位為全景交易所，部分則發展為超級應用（如 Coinbase Base App），融合支付、社交、MiniApp、代幣化內容（Zora、Farcaster）。

通過整合交易、支付與內容，交易所逐漸成為生態樞紐。 項目可以直接觸達用戶，代幣在應用內循環，AI 工具輔助交易決策——全面降低了門檻並加深了用戶參與。

總結

從當前趨勢看，交易所向全景交易所發展的動力主要來自三方面：

• CEX 與 DEX 交易的融合；
• Lau​​nchpad 驅動的“萬物代幣化”；
• 特朗普政府推動下的現實資產上鍊。

交易所轉型為 UEX，不僅是為了捕捉鏈上創新，更是為了吸引處於“早期大眾”階段的主流用戶。

在全景交易所吸引早期大眾之後，“鏈上世界的門戶”將把“後期大眾”帶入加密。 這些用戶並不需要復雜交易功能，但他們仍然重視支付、存款和收益等便捷金融服務。

這兩條路徑共同定義了下一階段增長：從早期愛好者擴展至更廣泛人群，把交易所定位為鏈上生態的主要入口。

不過，儘管全景交易所與鏈上門戶的概念潛力巨大，其實現並非易事。 主流採用仍依賴於交易所的信任與可靠性建設。 監管壁壘增加了複雜性，不同司法轄區的牌照要求各異，甚至可能禁止綜合金融服務，要求業務隔離。 儘管存在這些挑戰，趨勢仍將推動交易所不斷向這一終極目標前進——即便不是所有交易所都能單獨實現。