Хроника контрактной косы: как LSK вырос в 20 раз за четыре дня

Автор: danny

10 сентября в 00:00 цена бессрочного контракта LSKUSDT составляла 0,116. 13 сентября в 03:28:14 UTC цена достигла 2,3705. За четыре дня рост в 20 раз. Только 13-го числа объём торгов бессрочным контрактом составил 35,8 млн сделок на 3,2 млрд долларов; за четыре дня — 4,3 млрд.

По здравому смыслу, рост в 20 раз требует огромного капитала и множества покупателей. Кто-то вносит деньги, постепенно поглощая ордера на продажу, и цена растёт. Но когда мы разобрали эти 49,79 млн сделок по инициаторам, картина оказалась иной.

За четыре дня совокупный чистый объём агрессивных покупок минус агрессивных продаж составил 81 млн долларов. Это 1,9% от общего объёма торгов в 4,3 млрд. По дням доля агрессивных покупок в объёме торгов составляла 48,7%, 50,1%, 51,1%, 51,0%. Самый «жаркий» час был 13-го числа в 11:00 — 38,9%, доминировали продажи.

Рынок вырос в 20 раз, а агрессивные покупки и продажи почти равны — что это значит? — Тут что-то нечисто.

Именно об этом пойдёт речь в статье: если не покупки, то откуда взялся рост в 20 раз?

Далее мы шаг за шагом разберём данные — сделки, стакан, базис, открытый интерес.

Рис. 1 | Цена за четыре дня (логарифмическая шкала) и объём торгов за 15 минут. Серым фоном выделены 11 и 13 сентября.

1. Первый слой: куда ушли деньги

Сначала посмотрим, как выглядит рынок LSK.

Количество сделок за четыре дня выросло в 87 раз (начиная с 11-го числа), с 410 тыс. до 35,8 млн; объём торгов вырос в 112 раз. Но средний размер сделки почти не изменился: среднее значение выросло с 69,7 до 89,3 доллара, а медиана снизилась с 34,8 до 28,6 доллара.

Распределение размеров сделок за четыре дня в целом одинаково:

Четыре моды зафиксированы около 5, 12, 30 и 80 долларов, их веса меняются, но позиции стабильны. Около 60% сделок имеют размер менее 50 долларов;

Более 70% объёма торгов приходится на сделки от 200 до 10 000 долларов;

Крупные сделки свыше 10 000 долларов 13-го числа дали лишь 2,4% объёма. Самая крупная сделка за четыре дня — 1,49 млн долларов. Объём в 3,2 млрд долларов был создан десятками миллионов ордеров по 50–500 долларов. Следов крупного капитала, открывающего позиции большими ордерами, нет.

Рис. 2 | Распределение размеров сделок по бессрочному контракту (логарифмическая ось X). Форма за четыре дня одинакова, пик на 5 долларах.

Почему есть ордера на 5 долларов? Потому что минимальный номинальный размер ордера на бессрочном рынке Binance — 5 долларов. Каждый день 11–12% сделок имеют номинал от 4,9 до 6,0 доллара, а соответствующее количество монет обратно пропорционально цене — 10-го числа чаще всего 45 LSK, 13-го — 6 LSK; сделки до 10 долларов в сумме дают лишь 2% объёма. Вклад таких ордеров в объём торгов незначителен, но они определяют количество сделок, нагрузку на матчинг и видимую «активность» и «пульс» рынка — это также указывает на активность определённых трейдеров/ботов.

Рис. 3 | Количество и доля минимальных ордеров на 5 долларов в почасовом количестве сделок.

Теперь посмотрим на связь объёма торгов и открытого интереса. Дневной объём, делённый на средний дневной открытый интерес, за четыре дня составил 13×, 25×, 60×, 99×. 13-го числа каждая единица открытого интереса в среднем переходила из рук в руки почти сто раз, а чистое изменение открытого интереса в тот же день составило лишь 1–2% от объёма. Максимум за секунду — 13 127 сделок, за минуту 03:27 — 226 919 сделок.

Ответ первого слоя: деньги не пошли на открытие позиций. Сделки — это переброска одних и тех же позиций, плюс группа ботов, торгующих по 5 долларов одним и тем же активом. Они создали объём в 3,2 млрд долларов, но не создали направление — лишь иллюзию активности.

Тогда что двигало цену?

2. Второй слой: насколько тонкий стакан

Объём торгов вырос в 112 раз, а глубина стакана в пределах ±1% — лишь в 2,4 раза: среднедневные значения 98 тыс., 110 тыс., 237 тыс., 230 тыс. долларов. Если разделить минутный объём на двусторонние ордера в пределах ±1%, за четыре дня получим 0,20×, 0,64×, 2,85×, 9,63×. 13-го числа каждую минуту объём торгов в среднем в 9,6 раза превышал все ордера в пределах ±1%; в 01:00 — в 31 раз, в 04:00 — в 35 раз.

Рис. 4 | Сверху: номинальная стоимость ордеров на покупку и продажу в пределах ±1% (логарифмическая шкала); снизу: отношение минутного объёма торгов к двусторонней глубине ±1%.

Маркет-мейкеры явно не расширяли котировки вслед за объёмом. Потому что при такой волатильности расширение котировок означает принятие нехеджируемого риска по запасам, и отступление рационально. В результате стакан стал настолько тонким, что одинаковый чистый объём покупок/продаж двигал цену непропорционально далеко. В данных видно: с 12-го числа автокорреляция первого порядка минутной доходности стала положительной (+0,044, 13-го +0,076), асимметрия сместилась от симметрии к +1,98.

Ответ второго слоя: тонкий стакан объясняет, почему цена «мгновенно пробивается» (так называемые шипы). Но тонкость — лишь условие, а не направление. Тонкий стакан может прыгнуть и вверх, и вниз.

Откуда же направление?

3. Третий слой: почему бессрочный контракт дешевле спота

У LSK два рынка: спотовый и бессрочные контракты. Разница между ценой бессрочного контракта и спотом называется базисом. Обычно бессрочный контракт торгуется вблизи или чуть выше спота; кто отклоняется, тот платит — когда бессрочный выше спота, лонги платят фондирование шортам, и наоборот.

За эти четыре дня цена бессрочного контракта всё время была ниже спота (бэквордация), и разрыв увеличивался с каждым днём: среднедневные значения −0,71%, −1,17%, −1,66%, −3,35%. Самое удивительное, что 11 и 12 числа не было ни одной минуты, когда бессрочный контракт был бы выше спота (контанго).

Рис. 5 | Минутный базис = бессрочный / спот − 1.

Бэквордация на рынке бессрочных контрактов означает, что давление продаж на бессрочном рынке сильнее, чем на спотовом. На активе, выросшем в 3 раза, давление продаж на бессрочном рынке может исходить только от одной группы — шортистов. Они продают монеты, которых у них нет, давят на цену бессрочного контракта, удерживая её ниже спота, и за это постоянно платят фондирование.

Вернёмся к 10-му числу, 09:40 — первое заметное движение за четыре дня. Спот вырос с 0,1195 до 0,128, бессрочный — лишь до 0,1209, базис мгновенно расширился до −8,8%; открытый интерес за двадцать минут вырос на 50%, соотношение длинных и коротких счетов крупных игроков упало с 1,57 до 1,11. Как только цена начала двигаться, появились счета, открывающие шорты выше. К 11:00 цена вернулась к исходной точке. Этот эпизод — миниатюра следующих трёх дней: спот движется первым, бессрочный набирает объём, шортисты входят и давят на цену.

Ответ третьего слоя: направление исходит от шортистов. Они давят вниз.

Сколько же шортистов?

4. Четвёртый слой: день формирования ловушки (позиций)

С 10-го по 12-е число шортисты наконец накопили достаточный открытый интерес.

В этот день открытый интерес по бессрочному контракту вырос с 36,2 млн LSK до 91,8 млн (пик в 20:25 UTC, ×2,5), цена выросла на 131,6%. В обычном ралли открытый интерес и цена растут вместе, лонги наращивают позиции; 12-го числа открытый интерес тоже рос, но у LSK всё иначе — в ралли три показателя двигались в противоположную сторону:

Соотношение длинных и коротких счетов крупных игроков упало с 1,13 до 0,47;

Соотношение длинных и коротких счетов по всему рынку упало с 1,18 до 0,53;

Соотношение длинных и коротких позиций крупных игроков упало с 0,98 до 0,71.

Корреляция между 5-минутным изменением цены и изменением открытого интереса снизилась с +0,34/+0,39 предыдущих двух дней до нуля.

Перевод: из новых 55 млн LSK открытого интереса основную часть создали шортисты. К вечеру 12-го числа на рынке бессрочных контрактов на каждые 2 коротких счёта приходился 1 длинный, а крупные игроки по объёму позиций также были нетто-шортами. Ещё один примечательный показатель: соотношение длинных и коротких позиций крупных игроков 0,71 выше, чем соотношение счетов 0,47. Высокое соотношение позиций при низком соотношении счетов означает, что лонги сосредоточены в меньшем числе более крупных счетов, а шорты распределены по большему числу счетов.

Рис. 6 | Сверху: цена закрытия бессрочного контракта и открытый интерес; в середине: соотношение длинных и коротких счетов крупных игроков, соотношение длинных и коротких позиций крупных игроков, соотношение длинных и коротких счетов по всему рынку, затенённая область — преобладание шортов; снизу: увеличенный период 13 сентября 00:00–06:00.

У этих шортистов есть структурная проблема: им негде хеджироваться. Шортить бессрочный контракт и одновременно держать спот — стандартный способ зафиксировать базис: если бессрочный растёт, прибыль по споту компенсирует убыток, и наоборот. Но дневной объём торгов спотом LSK составляет лишь 1/40 от объёма бессрочного рынка: 12-го числа объём бессрочного рынка — 973 млн долларов, спота — 23 млн. Шортящие счета не могли купить соответствующее количество LSK на споте. Они были голыми шортистами.

Как обычно развивается история голых шортистов?

Во-первых, как такое возможно при таком росте? Вносишь маржу и открываешь позицию;

Во-вторых, появляется контрагент, стакан толкают вверх, маржа сгорает, и биржа принудительно закрывает позицию по текущей цене — ликвидация шорта означает, что биржа выкупает за него;

В-третьих, где покупать? Только на рынке бессрочных контрактов, что ещё сильнее толкает цену вверх.

Ответ четвёртого слоя: вечером 12-го числа было соотношение коротких счетов 2:1, давящих на рынок с глубиной стакана всего 200–300 тыс. долларов.

Дальше вопрос не в том, вырастет или упадёт цена, а когда у первой партии закончится маржа.

5. Актёры на местах, представление начинается: три партии позиций, вынесенные по очереди

С 00:00 до 03:00 13-го числа почасовой рост составил +21%, +33%, +42%, +56%. Открытый интерес снизился с 84,9 млн LSK до 38 млн к 03:25. За это время цена выросла на 242%, открытый интерес упал на 60%, коэффициент корреляции между 5-минутным изменением цены и изменением открытого интереса составил −0,74.

Рост цены при одновременном сокращении открытого интереса имеет только одно объяснение: шортисты выкупают/закрывают позиции. Выкуп одновременно толкает цену вверх и сокращает открытый интерес. Три волны роста соответствуют трём резким падениям открытого интереса — одно к одному.

Первая проба, с 00:57 до 01:12. Открытый интерес упал на 22%, цена выросла с 0,395 до 0,549. В 01:08 и 01:11 две минутные свечи показали +14% и +12%, минутный объём составил от 15 до 21 млн долларов.

Вторая атака, с 03:11 до 03:17. Открытый интерес упал на 15%, цена выросла с 0,737 до 1,066. В 03:11 минутный объём составил 24,6 млн долларов, 184 570 сделок, доля агрессивных покупок 57%. Стакан в 03:12:31: в пределах 1% на продажу — 405 тыс. долларов, на покупку — 21 тыс. — сверху стена продаж, снизу почти вакуум. Ключевой момент в 03:14:26 — рыночный ордер на покупку 218 132 LSK @1.00, который одним ударом пробил 443 ордера, снеся стену продаж на круглой отметке 1,00. В 03:18 бессрочный контракт — 1,01, спот — 1,29, бэквордация 21,6%: спот ушёл вперёд, но бессрочный удерживался шортистами ниже круглой отметки.

Третья генеральная атака, с 03:21 до 03:27. Открытый интерес упал на 30%, исчезло 16,3 млн LSK. С 03:25 до 03:27 три минутные свечи показали +20,9%, +18,0%, +25,9%, в 03:27 за минуту прошло 226 919 сделок, около 3 800 сделок в секунду. За 75 секунд до пика бессрочный контракт вырос с 1,62 до 2,37, доля агрессивных покупок 60–77%, в ту же секунду спот был лишь 1,78, бессрочный в контанго на 33%.

Рис. 7 | 13 сентября 03:00–04:15 UTC посекундная цена (бессрочный против спота), объём торгов за 5 секунд и 30-секундная скользящая доля агрессивных покупок. Оранжевый интервал — рост с 03:11 до 03:28:14.

Выкуп 16,3 млн LSK ($1,69) по подразумеваемой цене при сокращении открытого интереса составил около 27,6 млн долларов — астрономическая сумма, обрушенная на стакан с глубиной ±1% всего 200–300 тыс. долларов. Взрывной рост цены на 47% был неизбежен.

Для лучшего понимания упрощённая цепочка передачи выглядит так:

Рост цены контракта → плавающий убыток по шортам → пробитие маржи → биржа выкупает по рынку → пробитие n уровней стен продаж → цена устремляется вверх → следующая партия шортов пробивается — и так по кругу.

С каждым циклом стакан становится тоньше, но импульс ликвидаций не ослабевает, и следующий бросок может быть только выше.

Где были стены продаж (контрагенты) в тот момент?

1,00 (443 ордера, 218 тыс. долларов), 1,60 (445 212 LSK, 712 тыс. долларов), 1,80 (866 087 LSK, 1,56 млн долларов, 75 ордеров), 2,00 (в 03:37:32 две сделки в одну миллисекунду, 131 и 91 ордер), 2,20 (73 ордера) — крупнейшие ордера за четыре дня были одиночными рыночными покупками на круглых отметках, все произошли между 03:14 и 03:44.

Рис. 8 | Объём торгов по ценовым уровням (12 и 13 сентября), красная линия — круглые отметки, полностью съеденные одиночными рыночными ордерами.

Вернёмся к исходному вопросу: кто финансировал покупки на 20×?

Это биржа выкупала за ликвидированных шортистов — именно они были главной силой 20×. Покупки были — за 75 секунд доля агрессивных покупок достигла 77%, за ними следовали те, у кого маржа иссякла и чьи позиции принудительно закрывались по правилам.

Чистые агрессивные покупки за четыре дня в 1,9% и 77% агрессивных покупок в минуту 03:27 — два среза одного и того же: покупатели последних 17 минут были вынуждены войти.

6. После штурма вершины

В 03:28:14–15 цена достигла 2,3705.

В 03:28:16 доля агрессивных покупок упала до 23%. Через 5 секунд, в 03:28:21, за секунду прошло сделок на 785 тыс. долларов, 68% — агрессивные продажи. Через 6 секунд цена упала с 2,37 до 1,90. Согласно снимку стакана в 03:28:31, в пределах 1% на покупку было лишь 8 077 долларов.

После этого ралли на американских горках в стакане не осталось ни одного желающего купить.

За два часа падения с 1,10 до 0,74 открытый интерес держался на уровне 33–36 млн. Падение не сопровождалось сокращением открытого интереса — после пика оказалось, что покупателей нет. Шортисты вышли до 04:00, оставшиеся позиции с обеих сторон не закрывались из-за отсутствия покупателей. Соотношение длинных и коротких счетов крупных игроков выросло с 0,34 в 03:35 до 0,76 к 05:00: после ухода шортистов количество длинных и коротких счетов вновь приблизилось к балансу. За два часа откат от вершины составил 69%.

Ещё один контринтуитивный факт: за 150 минут с 03:28 до 06:00 цена упала на 67%, но чистые агрессивные покупки по бессрочному контракту составили +6,84 млн долларов. Чтобы график не падал свободно? Или кто-то зашёл на распродаже? Нам неизвестно.

Но данные показывают, что падение было вызвано не агрессивными продажами, а тем, что сторона с лимитными ордерами постепенно снижала котировки, а агрессивные покупки следовали за ними вниз. Тогда вопрос: кто закрывал позиции лимитными ордерами? И как?

Ответ: чтобы разгрузить позиции, пришлось увеличить отрицательную ставку фондирования (шорты платят лонгам), привлекая покупателей в книгу ордеров и постепенно выходя из позиций.

Заключение

Четыре дня, объём торгов 4,3 млрд долларов, цена с 0,116 до 2,37, рост в 20 раз, а чистые агрессивные покупки — лишь 1,9%.

Покупателей не было в сделках. Были мелкие ордера, выставляемые по долларовой сумме и перебрасывающие одни и те же позиции почти сто раз в день; тонкий стакан, где объём торгов в 9,6 раза превышал собственные ордера; и шортисты, открывшие позиции вечером 12-го числа в соотношении 2:1, без монет на руках, с маржой, рассчитанной по цене 0,3 доллара.