Goldman Sachs: siete señales de 'reparación' en las acciones estadounidenses, pero los inversores tendrán que aguantar hasta 2026

Autor original: Xu Chao

Fuente original: Wall Street CN

La renta variable estadounidense cerró octubre con una fuerte sacudida. Brian Garrett, estratega de derivados de Goldman Sachs, recopiló en su último informe semanal siete señales de "reparación" del mercado y considera que el posicionamiento y el sentimiento actuales ya ofrecen argumentos de compra contrarios, aunque admite que la verdadera prueba aún no ha terminado: "Solo tenemos que aguantar hasta 2026".

El Nasdaq 100 acumuló una caída de alrededor del 7% en octubre, su segundo peor mes desde que arrancó el rally de la IA en 2023, y entró en su tercer retroceso del año. Los valores de semiconductores se desplomaron entre un 7% y un 8% en una sola sesión el viernes, la tercera mayor caída relativa diaria en más de 15 años; el índice Philadelphia Semiconductor (SOX) rompió el viernes su media móvil de 200 días, después de 355 sesiones consecutivas por encima de ella, y ahora está poniendo a prueba los mínimos de julio. El S&P 500 cayó un 0,6% en la semana, hasta los 7580 puntos.

Pero Garrett señala que, aunque los precios al contado siguen bajo presión, "están apareciendo algunos indicadores contrarios que sugieren que el movimiento actual podría tener ciertas características de reparación". Los datos de Prime Brokerage de Goldman Sachs muestran que el nivel actual de exposición neta de los fondos de cobertura suele ir acompañado históricamente de retrocesos superiores al 20%, mientras que el S&P 500 solo ha corregido alrededor de un 3% desde máximos históricos; esta divergencia constituye en sí misma una señal contraria.

Se rompe la racha de 355 días de los semiconductores y la valoración vuelve a mínimos del ciclo de la IA

Peter Callahan, experto en TMT de Goldman Sachs, señala que el índice Philadelphia Semiconductor cerró el viernes por debajo de su media móvil de 200 días, poniendo fin a una racha de 355 sesiones consecutivas por encima de ella, la tercera más larga de los últimos 10 años, y ahora está volviendo a probar los mínimos de julio. El PER forward del sector de semiconductores ha caído hasta unas 16 veces, tocando el mínimo de valoración de este ciclo de IA.

El detonante de esta liquidación fue una semana cargada de resultados. Callahan considera que los datos relevantes "muestran en cierta medida características de un punto de inflexión en la tasa de crecimiento", pero subraya que estas señales "proceden todas de fuera del complejo central de la IA", y cita la visibilidad de ingresos de AWS para los próximos dos años que dio Amazon como prueba.

La reacción del día siguiente fue aún más violenta: NOW cayó un 25%, INTC un 30%, RDDT un 30% y FFIV un 20%; varios valores registraron su peor comportamiento post-resultados de la historia. Callahan atribuye las causas a la congestión de posiciones, el calendario de resultados comprimido y las continuas disputas estructurales del sector.

Garrett añade que la dirección de la volatilidad del mercado ha cambiado: las acciones "ya no se disparan al alza". En el caso de Intel, por ejemplo, en junio de este año su subida media diaria llegó a ser del 6,5%, mientras que ahora la caída media diaria supera a la subida media. Los ETF de semiconductores y el QQQ muestran el mismo patrón: la amplitud media de los días de caída vuelve a ser mayor que la de los días de subida. En palabras de Garrett, las acciones están "volviendo a comportarse como acciones: la volatilidad a la baja es más extrema que la volatilidad al alza".

La volatilidad implícita de los índices se recupera, pero la gamma permanece inmóvil

La primera señal contraria que enumera Garrett es: la volatilidad implícita de las acciones a nivel macro por fin ha empezado a "recuperarse", alcanzando a la volatilidad de acciones individuales y al mercado de crédito, que ya habían descontado plenamente el pánico.

El informe semanal del equipo de derivados de Goldman Sachs muestra que la volatilidad implícita a un mes del Nasdaq 100 subió casi 2 puntos de volatilidad en una sola sesión; por primera vez los clientes compraron protección a la baja sobre el índice y se observaron cambios en los flujos de opciones de venta sobre semiconductores; el S&P 500 llegó a perforar intradía el umbral de los CTA (estrategias de seguimiento de tendencia) de medio plazo. La desviación de la volatilidad realizada del QQQ respecto a la implícita fue uno de los episodios más destacados del último año.

La volatilidad de la volatilidad también se disparó: el VVIX tocó un máximo intradía de 124, el nivel más alto desde el estallido de un conflicto geopolítico concreto, y luego retrocedió. El viernes se negociaron cerca de 100 millones de contratos de opciones sobre acciones estadounidenses en una sola sesión, el cuarto mayor volumen de la historia.

Lo único que no se movió fue la gamma. Garrett señala que "aunque la amplitud real de la sesión no fue pequeña, el precio de los straddles 0DTE (opciones con vencimiento en el día) no mostró una reacción clara". En el caso del S&P 500, el coste de un straddle que cubría el doble catalizador de los resultados de Apple y las elecciones de mitad de mandato era de solo 150 puntos básicos, por debajo de la caída real del viernes de 180 puntos básicos en una sola sesión. En cuanto a la volatilidad implícita direccional de fin de año, el S&P 500 está en ±5,1%, el Nasdaq 100 en ±7,8% y el Russell 2000 en ±6,3%; la volatilidad de las grandes capitalizadas vuelve a ser mayor que la de las pequeñas.

La exposición neta de los fondos de cobertura toca "niveles de mercado bajista", pero el índice no cae

La segunda señal contraria procede de los datos de Prime Brokerage de Goldman Sachs: los fondos de cobertura compraron acciones estadounidenses en neto por primera vez en cuatro semanas (+1,1 desviaciones estándar), pero el 73% de las compras procedió de productos macro y fue principalmente cobertura de cortos: las posiciones cortas en ETF cotizados en EE. UU. disminuyeron un 4,8%, el mayor ritmo de cobertura semanal en más de seis meses, liderado por tecnología, renta variable de gran capitalización y ETF de crédito.

Aunque la tecnología fue el sector más comprado en neto durante la semana, según el equipo de Prime Brokerage de Goldman Sachs estas compras (hasta el jueves) solo equivalían a alrededor del 40% de lo vendido en las tres semanas anteriores; los "Siete Magníficos" (Mag 7) registraron ventas netas en cuatro de las últimas cinco sesiones, "lo que demuestra que el apetito por el riesgo apenas se ha reparado de forma sustancial".

Cabe destacar que Garrett señala que los Mag 7 siguen siendo "una de las pocas áreas del TMT donde las posiciones siguen acumulándose", con posiciones largas aún cerca de los máximos del año: el mercado vende tecnología pero, al mismo tiempo, se resiste a soltar la parte más concentrada de sus carteras.

El dato más relevante es: el apalancamiento neto largo/corto basado en fundamentales de EE. UU. cayó al 47%, en el percentil 7 del último año. Garrett hace una regresión de este dato con la magnitud de los retrocesos del S&P 500 y concluye que este nivel de exposición neta suele corresponder históricamente a retrocesos superiores al 20%, mientras que el índice solo ha caído alrededor de un 3% desde máximos. En otras palabras, los fondos de cobertura ya están posicionados para un "mercado bajista que aún no ha llegado", lo que constituye precisamente un argumento alcista contrario.

El 80% de los componentes sube pero el índice cierra en negativo: "la defensa está cara"

La cuarta y quinta señales proceden de la estructura interna del mercado. El jueves, 406 componentes del S&P 500 cerraron al alza, una de las proporciones más altas registradas en lo que va de 2026, pero el índice terminó el día en negativo. Garrett dibuja un gráfico de dispersión de todos los días de caída frente al porcentaje de valores que subieron ese día, y el punto del jueves queda aislado: un 80% de componentes al alza con el índice a la baja es casi un caso único en la historia.

Detrás está la continua divergencia entre valores de IA y no IA: la cesta de ganadores de IA de Goldman Sachs sigue bajo presión, mientras que el S&P 500 excluyendo IA (S&P ex-AI) se encamina a su mejor mes desde 2022. Al mismo tiempo, la correlación a dos semanas entre los bonos del Tesoro estadounidense (TLT) y la cesta de ganadores de IA ronda -0,7, cerca del mínimo de los últimos dos años, mostrando el clásico patrón de aversión al riesgo de "la IA cae, los bonos suben".

En valoración, el S&P 500 ha acumulado una subida del 10,7% en el año, pero su PER forward ha caído al nivel más bajo de 2026, en torno a 19 veces: el índice sube mientras la valoración "se ajusta a la baja" hacia los beneficios, lo que constituye una señal contraria. Sin embargo, "la defensa ya está cara": el factor de rentabilidad por dividendo se sitúa en el percentil 90 de los últimos 10 años y el factor de valoración en el percentil 80; mientras que el factor de momentum está solo en el percentil 30 y el de crecimiento en el percentil 40. El múltiplo forward del índice de baja volatilidad se ha expandido hasta niveles propios de valores de crecimiento.

Callahan escribe que la conversación sobre "ampliar las carteras" va en aumento, pero "es más fácil decirlo que hacerlo": en los días liderados por sectores no IA suele quedar la incómoda sensación de que "te están desmontando las posiciones", y es difícil encontrar valores no IA que no estén contaminados por la narrativa de disrupción de la IA. Enumera valores que actualmente funcionan: AAPL, SNPS, ADI/TXN/NXPI, SPOT, V/MA, EBAY y LYV.

Apple marca máximos históricos de valoración y las elecciones de mitad de mandato se descuentan con descuento

Esta semana los catalizadores son muy densos: resultados de Apple (AAPL) el lunes tras el cierre, AMD y ANET el martes, elecciones de mitad de mandato el martes (Kalshi asigna un 65% de probabilidad a una victoria demócrata total), detalles de refinanciación del Tesoro (QRA) el miércoles y datos de empleo no agrícola el viernes (el mes anterior fue +29.000). La volatilidad implícita del S&P 500 para esta semana es del 1,84%.

Callahan se centra en cinco valores. Apple, con un PER forward de 36 veces, marca un máximo histórico absoluto de valoración, con una prima de 17 veces sobre el S&P 500, récord relativo: la última megacapitalización que aún se consideraba activo refugio es también la más cara de la historia, lo que confirma la lógica de que "la defensa está cara".

En cuanto a las elecciones de mitad de mandato, Garrett prevé que "no serán un evento" para el índice en su conjunto, pero cree que es el momento de que brillen las estrategias de cestas temáticas. Señala el par más interesante: estar largo en renovables y redes eléctricas y, al mismo tiempo, comprar protección a la baja sobre hiperescaladores y equipos de centros de datos: "quién pagará la electricidad de los centros de datos" es, en su opinión, "el tema sensible a las elecciones más infravalorado" de la renta variable estadounidense.

Las dos últimas señales: las expectativas de financiación de la IA se invierten y los minoristas empiezan a "preguntar antes de comprar"

Las dos últimas señales contrarias de Garrett son más blandas. Sexta: los expertos del mercado de crédito empiezan a insinuar que las necesidades de financiación de la IA podrían ser menores de lo esperado; si los hiperescaladores reducen su dependencia del mercado de bonos, eso ayudaría a aliviar la ansiedad del mercado, pero "hará falta tiempo para que se materialice".

Séptima, y la que Garrett comenta con más gusto: el comportamiento de sus compañeros de universidad y de su suegro ya empieza a emitir señales de advertencia: este grupo "ha pasado de comprar en las caídas sin condiciones a, al menos, preguntar antes de comprar". Garrett cree que los inversores minoristas están "en vísperas de una transformación hacia la agencia inteligente" y pone como ejemplo un anuncio: en medio de la pausa de los niños pidiendo caramelos, el anuncio prometía "configura tu estrategia de opciones con agentes en 7 minutos".

En conjunto, Garrett considera que las señales de posicionamiento respaldan la reparación: la exposición neta ya corresponde a retrocesos históricos superiores al 20%, se observan anomalías de amplitud de mercado propias del pánico, la valoración de los valores defensivos está muy sobrevalorada y el sentimiento minorista muestra dudas. Pero los flujos indican que el desapalancamiento está lejos de terminar: todas las mesas siguen vendiendo tecnología, las posiciones largas en los Mag 7 siguen cerca de los máximos del año, los sistemas CTA están a punto de disparar una nueva ronda de señales de venta y el mercado de opciones está valorando el evento combinado de los resultados de Apple y las elecciones de mitad de mandato incluso por debajo del coste de la volatilidad real del viernes. En cuanto a 2027, el mercado de opciones ya descuenta una correlación interna del índice de alrededor del 20%, un mínimo histórico: para entonces el índice podría permanecer inmóvil mientras el interior sigue patas arriba.