تايدال إنفستمنت: لا نزال ننظر بإيجابية إلى سلسلة صناعة الذكاء الاصطناعي، لكن الأسباب قد تغيرت.

المؤلف: شركة تايدال للاستثمار

1. لقد غيّر السوق قواعد اللعبة

شهد السوق مؤخراً مزيجاً من الحماس والقلق. فقد أكملت شركة سبيس إكس طرحاً عاماً أولياً ضخماً بقيمة 75 مليار دولار، وتُشير الشائعات إلى أن شركتي أوبن إيه آي وأنثروبيك تُحضّران لطرح أسهمهما للاكتتاب العام. وفي الوقت نفسه، تُخطط شركة ألفابت لجمع 80 مليار دولار من تمويل الأسهم، كما تُرتّب شركة ميتا أيضاً لتمويل جديد.

بصراحة، مع رؤية هذا العدد الكبير من الشركات العملاقة تطلب التمويل من السوق، يصعب على أي شخص الحفاظ على هدوئه. ومع ذلك، فإن تفسير هذه الموجة على أنها ذروة الذكاء الاصطناعي هو تبسيط مفرط؛ يبدو الأمر أشبه بانتقال مسار الذكاء الاصطناعي إلى مرحلة جديدة.

على مدى العامين الماضيين، انخرط السوق في الطلب المتزايد والطموح الصناعي، متسائلاً عما إذا كان الذكاء الاصطناعي سيحقق النتائج المرجوة فعلاً. وبحلول عام 2026، تحوّل السؤال إلى: إلى متى يمكن الحفاظ على هذا المستوى العالي من الاستثمار؟

قال وو شاوكانغ، مؤسس شركة تايدال للاستثمار: "ما يراه السوق دائماً هو متغيرات سريعة، ولكن ما يحدد اتجاه الدورة في كثير من الأحيان هو متغيرات بطيئة".

مع اقتراب منتصف عام 2026، لا يزال لدينا نظرة إيجابية تجاه سلسلة صناعة الذكاء الاصطناعي. إلا أن هذا التفاؤل لم يعد قائماً على الخيال فحسب. فقبل عامين، كان الحديث عن الذكاء الاصطناعي يقتصر على النماذج والذكاء الاصطناعي العام، أما اليوم، فقد لا يلقى هذا الحديث قبولاً في السوق.

2. يتم استثمار الأموال، وتزداد هذه الاستثمارات جرأة.

كيف تحدد انتهاء دورة اقتصادية؟ انظر إلى ما إذا كان المستثمرون ما زالوا ينفقون. مراجعة سريعة للبيانات المالية لأكبر خمس شركات مزودة لخدمات الحوسبة السحابية تكشف إجابة واضحة.

ألفابت: تم رفع توقعات الإنفاق الرأسمالي لعام 2025 إلى 90 مليار دولار، وتم رفع التوقعات لعام 2026 إلى 180 مليار دولار.

أمازون: 130 مليار دولار للنفقات الرأسمالية لعام 2025، ورفع التوقعات لعام 2026 إلى 200 مليار دولار.

أما الشركات الثلاث المتبقية فتسير في نفس الاتجاه: رفعت شركة ميتا توقعاتها لعام 2026 إلى 140 مليار دولار، ومايكروسوفت إلى 190 مليار دولار، وأوراكل للسنة المالية 2026 تقترب بالفعل من 60 مليار دولار.

هذه الأرقام مثيرة للقلق إلى حد ما. في الماضي، كان يُعتقد أن أقوى ما يُميز عمالقة الإنترنت هؤلاء هو تدفقاتهم النقدية الجيدة واحتياطياتهم الضخمة. لكن الآن، حتى هم بدأوا بالبحث بنشاط عن التمويل في السوق لمواجهة الذكاء الاصطناعي. فبالإضافة إلى تمويل الأسهم بقيمة 80 مليار دولار، أصدرت شركة ألفابت أيضًا كمية كبيرة من الديون خلال العام الماضي. لقد نمت البنية التحتية للذكاء الاصطناعي بشكل هائل لدرجة أن حتى الشركات التي تتمتع بأفضل تدفقات نقدية تحتاج إلى إعادة هيكلة رؤوس أموالها.

لا تزال الأموال تُستثمر، وهذا أمر لا شك فيه. السؤال هو: إلى متى سيستمر هذا الوضع؟

3. لماذا لا يمكن إيقاف دورة الاستثمار هذه

ما الذي يُثير مخاوف الجميع؟ يخشون أن يكون الإنفاق الرأسمالي قد بلغ ذروته، ويخشون أن تنتهي هذه الدورة كما انتهت دورات شراء أجهزة التكنولوجيا السابقة، حيث تستغرق عامين أو ثلاثة أعوام ثم تدخل في فترة ركود طويلة. وقد اتبعت العديد من دورات الأجهزة، مثل الخوادم والهواتف وأجهزة الكمبيوتر الشخصية، هذا النمط: يرتفع الطلب أولاً، ثم يتوسع الإنتاج، ويتراكم المخزون. وبمجرد تباطؤ عمليات التوزيع، تعاني سلسلة الصناعة بأكملها من انخفاض في القيمة السوقية.

هذا القلق كان مبرراً في الدورات السابقة. ومع ذلك، من المرجح أن تكون هذه الجولة من الإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي ليست بهذه البساطة.

أولاً، تُوجَّه الأموال إلى مجالات كثيرة جدًا. قد تُصنَّف جميع النفقات الرأسمالية لمزودي الخدمات السحابية على هذا النحو، لكن تحليلها يُظهر أنها ليست متماثلة: فلكلٍّ من الحوسبة والذاكرة والشبكات والطاقة وتيرة توسعها الخاصة ومعوقاتها. وبمجرد بدء أي مشروع، غالبًا ما يكون التوقف في منتصفه أكثر تكلفة من الاستمرار فيه.

والأهم من ذلك، أن الاختناقات تتجه من الرقائق الإلكترونية إلى جوانب مادية أكثر. فبينما يمكن معالجة نقص الرقائق بزيادة الإنتاج، فإن توسيع نطاق الطاقة والمحولات والخزائن عالية الكثافة ليس بالأمر السريع. حتى مجرد توصيلها بشبكة الكهرباء قد يستغرق سنوات.

علاوة على ذلك، لم يعد الإنفاق الرأسمالي مقتصراً على وحدات معالجة الرسومات فقط. ويمكن ملاحظة مؤشرات واضحة من سلسلة التوريد: فقد أعلنت شركة إيتون، المتخصصة في توزيع الطاقة، عن زيادة بنسبة 240% على أساس سنوي في طلبات مراكز البيانات للربع الأول من عام 2026.

لن تتوفر المحولات الكهربائية، ووحدات الإمداد بالطاقة غير المنقطعة (UPS)، وأنظمة التبريد السائل، وأنظمة إدارة الحرارة، ووحدات دمج الخزائن بكميات كبيرة إلا عندما يلتزم مزودو الخدمات السحابية ببناء مرافقهم. ويشير الارتفاع الكبير في هذه الطلبات إلى أن هذه الجولة من الإنفاق الرأسمالي مدعومة بتقدم ملحوظ في أعمال البناء.

عندما تنظر إلى هذه العوامل مجتمعة، يتضح أن دورة الاستثمار هذه من غير المرجح أن تتوقف بسهولة.

4. ما الذي يقلق السوق حقاً؟

على الرغم من أننا ما زلنا متفائلين، إلا أن السوق لديه حاليًا مخاوف لا يمكننا تجاهلها.

القلق الأول: ترتفع النفقات الرأسمالية بوتيرة أسرع من الإيرادات، فهل يمكن تحقيق عائد على الاستثمار؟

يتجاوز معدل نمو الإنفاق الرأسمالي لأكبر خمس شركات مزودة لخدمات الحوسبة السحابية لعام 2025 معدلات نمو إيراداتها. فقد ارتفع استهلاك الأصول لشركة ألفابت من 15.3 مليار دولار في عام 2024 إلى 21.1 مليار دولار في عام 2025، أي بزيادة قدرها 38% في عام واحد فقط، مما أثر بالفعل على بيان الأرباح والخسائر. وأوضحت أمازون في تقريرها المالي أن انخفاض التدفق النقدي الحر يعود إلى استثمارات الذكاء الاصطناعي التي رفعت من قيمة الممتلكات والمنشآت والمعدات.

هناك مقولة شائعة في السوق: عندما يتجاوز نمو الإنفاق الرأسمالي نمو الإيرادات، فهذا يشير إلى ذروة العائد على الاستثمار. هذه المقولة ليست خاطئة تمامًا، لكن تطبيقها على قطاع الحوسبة السحابية فيه شيء من التسرع. فقد مرت كل من AWS وAzure وGCP بمرحلة في أوائل العقد الثاني من الألفية الثانية حيث تجاوز الإنفاق الرأسمالي الإيرادات بكثير، واستردت في النهاية أموالها من خلال التوسع. ويكمن الاختلاف في هذه الجولة من الإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي في أن كثافة رأس المال أعلى، ويعتمد التعافي على إمكانية تحقيق الربح من أحمال عمل الذكاء الاصطناعي المستقبلية.

بالطبع، لسنا متفائلين بشكل أعمى؛ لتغيير وجهة نظرنا، نحتاج إلى رؤية بعض الأمور: بدء مزودي الخدمات السحابية بتخفيض توقعاتهم بشأن الإنفاق الرأسمالي، أو إلغاء الطلبات أو تأخيرها، أو انخفاض إيرادات منتجات الذكاء الاصطناعي واستخدامها عن التوقعات. وحتى منتصف عام 2026، لم يحدث أي من هذه الأمور.

لا شك أن هناك خطرًا على العائد على الاستثمار، لكن الوضع الحالي يميل أكثر نحو التفاؤل. إذا بدأت البيانات بالفعل في التراجع، فسنتمكن من تعديل تقييمنا حينها؛ أما اليوم فليس الوقت مناسبًا لذلك.

القلق الثاني: هل هذا عام 2000 آخر؟

كيف انفجرت فقاعة عام 2000 في نهاية المطاف؟ كان الطلب يتزايد في ذلك الوقت أيضًا، سواء كان ذلك عدد مستخدمي الإنترنت أو حجم حركة البيانات المتداولة، حيث كان يتزايد عامًا بعد عام؛ تكمن المشكلة في الواقع في جانب العرض.

في ذلك الوقت، كان يُقال إن حركة الإنترنت تتضاعف كل 100 يوم. صدّقت شركات الاتصالات هذا التوقع، وسارعت إلى مدّ الألياف الضوئية على طول خطوط السكك الحديدية والطرق السريعة. كانت تكلفة تركيب الألياف الضوئية منخفضة نسبيًا؛ فحفر خندق واحد ومدّ المزيد من الكابلات لا يُكلّف الكثير، لذا امتلأت سعة الشبكة للعقد التالي دفعة واحدة، حيث قامت عشرات الشركات بحفر خنادقها في وقت واحد. كانت النتيجة أن العرض فاق الطلب بكثير. وبالتالي، انخفض سعر الألياف الضوئية الممددة انخفاضًا حادًا، وبحلول الوقت الذي زادت فيه حركة البيانات بما يكفي لملء الشبكة، كان قد مرّ عقد من الزمان، ولم تتمكن تلك الشركات من البقاء حتى ذلك الحين.

لا شك أن هذه الجولة تحمل بعض سمات الفقاعة. ففي أي دورة اقتصادية كبرى، توجد دائماً شركات تسعى للاستفادة من موجة الذكاء الاصطناعي، وقد تبدو بعض الاستثمارات مبالغاً فيها عند النظر إليها بأثر رجعي.

لكن على صعيد الإمداد، فالوضع هذه المرة مختلف تمامًا، لأن الذكاء الاصطناعي يتطلب أكثر من مجرد مدّ الأنابيب. فالمحولات معدات ثقيلة مصممة خصيصًا، مثبتة في صفائح فولاذية سيليكونية، وتتطلب موافقات مطولة؛ ولا يمكن ربطها بشبكة الكهرباء بالتوازي مع حفر الخنادق؛ بل يجب أن تنتظر دورها خلف الشبكة العامة، وهو ما قد يستغرق سنوات. والأهم من ذلك، لا يمكن مدّ الكهرباء مسبقًا كما هو الحال مع الألياف الضوئية؛ فلا يمكن توفير الكهرباء اللازمة لعشر سنوات قادمة.

لذلك، فإن نوع الانهيار الذي شهدناه في عام 2000 يصعب تكراره هذه المرة.

5. لم تنتهِ بعدُ رواية الذكاء الاصطناعي

خلال الأيام القليلة الماضية فقط، انخفض سهم شركة سبيس إكس بشكل ملحوظ عن ذروته، حتى أنه تراجع إلى ما دون سعر إغلاق الاكتتاب العام، مما أثار قلق السوق مجدداً. ومع تزايد عدد الشركات العملاقة التي تتنافس على تمويل السوق، يسهل الشعور بالقلق والتساؤل عما إذا كانت صناعة الذكاء الاصطناعي على وشك بلوغ ذروتها.

لكننا لا ننظر إلى الأمر بهذه الطريقة.

تسعى الشركات العملاقة الآن إلى الحصول على تمويل واسع النطاق لأن هذا الوضع لا يزال قائماً، والتحديات ستزداد مع مرور الوقت. انظر إلى مزودي خدمات الحوسبة السحابية الخمسة؛ لم يخفض أي منهم توقعاته للإنفاق الرأسمالي لعام 2026، بل زادوها جميعاً. وبالنظر إلى المستقبل، سيستغرق تسليم المحولات الكهربائية أربع سنوات، وستحتاج مراكز البيانات إلى الانتظار لسنوات قبل ربطها بشبكة الكهرباء. من المرجح أن هذه التحديات لن تُحل بسهولة بمجرد إنفاق المزيد من المال.

لذا، في حين أن موجة التمويل قد تبدو مثيرة للقلق، إلا أن هذا في النهاية مجرد استراحة بين الشوطين.

لا تتسرع في وصف الوضع بأنه ذروة؛ فالقصة المتعلقة بالذكاء الاصطناعي لم تنته بعد؛ لقد تغيرت نصوصها فحسب.