بعد استرداد رأس المال، بدأت Strategy مجددًا في تكديس النقد بالدولار
Blockbeatsارتفعت عملة البيتكوين الأسبوع الماضي بنسبة 13%، وعادت خلال خمسة أيام تداول لتتجاوز 70 ألف دولار، وذلك للمرة الأولى منذ يونيو. وبحلول يوم الاثنين من هذا الأسبوع، كان السعر قد تجاوز 78 ألف دولار.
أكبر مشترٍ مؤسسي للبيتكوين في العالم، Strategy، لم يشترِ عملة واحدة خلال هذا الأسبوع.
بل قامت بأمر آخر، وهو بيع 18.26 مليون سهم من أسهمها العادية، وجمعت نحو 2 مليار دولار، ثم حولت هذه الأموال إلى دولارات. وحتى 23 أغسطس، بلغ إجمالي السيولة الدولارية لدى الشركة 6.69 مليار دولار.
أين ذهبت هذه المليارات؟
ذهب 300 مليون دولار إلى "احتياطي الدولار" — وهو صندوق مخصص أنشأته الشركة في يونيو، ولا يمكن استخدامه إلا لدفع توزيعات الأسهم الممتازة وفوائد الديون، وأي استخدام آخر يتطلب موافقة مجلس الإدارة. ويبلغ رصيد هذا الصندوق حاليًا 5.1 مليار دولار.
واستخدمت 136.4 مليون دولار لإعادة شراء 1.43 مليون سهم من الأسهم الممتازة STRC.
أما بقية الأموال، فقد ذهبت إلى صندوق جديد أُنشئ للتو، باسم صريح: "نقد بالدولار"، ويبلغ رصيده حاليًا 1.59 مليار دولار. وخلافًا للصندوق السابق، فإن استخدامات هذا الصندوق مفتوحة بالكامل — يمكن شراء البيتكوين، أو إعادة شراء الأسهم العادية أو الممتازة، أو سداد السندات القابلة للتحويل، أو دعم احتياطي الدولار، أو استخدامها لأغراض أخرى للشركة.
والسبب الذي قدمته الشركة هو أن المرونة الإضافية تتيح للإدارة الاستجابة بشكل أسرع لتغيرات السوق، "بما في ذلك أي اختلالات سعرية في البيتكوين أو في الأوراق المالية للشركة نفسها".
كما أظهر الإيداع نفسه أنه خلال الأسبوع المنتهي في 23 أغسطس، لم تقم Strategy بشراء أو بيع أي بيتكوين، وظلت حيازاتها ثابتة عند 840,447 عملة للأسبوع الثاني على التوالي. وفي الواقع، لم تشترِ عملة واحدة منذ الأسبوع المنتهي في 22 يونيو.
لماذا تقوم شركة تشتري البيتكوين بتكديس النقد؟
لفهم مدى غرابة هذا الأمر، يجب أولاً معرفة كم مرة كرر مايكل سايلور هذا التشبيه خلال السنوات الماضية: الاحتفاظ بالنقد يشبه حمل قطعة جليد تذوب. إن السرد الكامل لشركة Strategy مبني على هذه العبارة — تحويل كل دولار في الميزانية العمومية إلى بيتكوين، بأسرع ما يمكن.
الآن لديها صندوقان دولاريان معلّمان، بإجمالي 6.69 مليار دولار.
السبب يكمن في خط التكلفة.
تمتلك Strategy حاليًا 840,447 عملة بيتكوين، بتكلفة إجمالية بلغت 633.6 مليار دولار، أي بمتوسط 75,385 دولارًا للعملة الواحدة (شاملًا الرسوم والمصاريف ذات الصلة). هذا هو جوهر الأمر: في 14 أغسطس، انخفض سعر البيتكوين إلى 62,600 دولار، وبلغت الخسائر غير المحققة للشركة على البيتكوين 82 مليار دولار في ذروتها.
ولم تعد فوق خط التكلفة إلا بعد أن ارتد السعر الأسبوع الماضي إلى 78 ألف دولار، محققة ربحًا غير محقق قدره 14 مليار دولار.
المشكلة هي أن الخسائر غير المحققة لا تحتاج إلى سداد، لكن توزيعات الأرباح والفوائد يجب دفعها في مواعيدها.
تعد الأسهم الممتازة STRC التي أصدرتها Strategy بعائد سنوي قدره 12%، وقيمتها الاسمية 100 دولار. يمكن اعتبارها سند إذني عالي الفائدة أصدرته الشركة — وتنعكس ثقة السوق في هذا السند مباشرة في سعره.
طوال الصيف، كان سعر تداول STRC أقل من قيمته الاسمية؛ وأعلن الرئيس التنفيذي للشركة فونج لي في أوائل أغسطس أن توزيعات الأرباح البالغة 12% ستبقى دون تغيير، وقال إن الهدف هو أن يتم تداول STRC على المدى الطويل في نطاق 99 إلى 100 دولار.
لدعم هذا السعر، يجب إعادة الشراء. لكن من أين تأتي الأموال عندما يتراجع سعر البيتكوين بشكل كبير ولا يمكن لسعر السهم أن يرتفع؟
الجواب موجود في إطار إدارة رأس المال الجديد الذي وُضع في يونيو — وهو الإطار الذي سمح لأول مرة لشركة Strategy ببيع البيتكوين لإعادة شراء الأسهم الممتازة المتداولة دون قيمتها الاسمية.
في 3 أغسطس، باعت الشركة 1,638 عملة بيتكوين وحصلت على 1.0473 مليون دولار نقدًا؛ وحتى 5 أغسطس، كانت 5,226 عملة بيتكوين بيعت بشكل تراكمي وجمعت 3.21 مليار دولار، واستخدمت لإعادة شراء 1.06 مليار دولار من STRC. وفي 17 أغسطس، أصدرت الشركة أسهماً مرة أخرى وجمعت 3.34 مليار دولار، واستخدمت أيضًا لإعادة شراء الأسهم الممتازة.
إن إصدار الأسهم البالغ 20 مليار دولار هذا هو نسخة موسعة من نفس الإجراء. حتى الآن، استُخدم نحو 4.834 مليار دولار من برنامج إعادة شراء الأسهم الممتازة البالغ 10 مليار دولار، ويتبقى 5.166 مليار دولار؛ ولم يتم استخدام تفويض آخر بقيمة 10 مليار دولار لإعادة شراء الأسهم العادية بعد.
ما المشكلة في دولاب الموازنة؟
إن نموذج عمل Strategy خلال السنوات الماضية، الذي يسميه السوق "دولاب الموازنة": إصدار أسهم جديدة لجمع الأموال ← شراء البيتكوين ← ارتفاع البيتكوين ← ارتفاع سعر السهم بنسبة أكبر من البيتكوين ← كلما ارتفعت العلاوة، زادت الأموال التي يمكن جمعها من إصدار نفس العدد من الأسهم ← شراء البيتكوين مرة أخرى.
الوقود هو العلاوة، أي المبلغ الإضافي الذي يرغب السوق في دفعه مقابل كل دولار من البيتكوين تملكه الشركة.
الآن اختفت العلاوة. انخفض سهم MSTR بنحو 66% خلال العام الماضي، وتقول بلومبرغ إن دولاب التمويل هذا "لا يزال متضررًا، وعلاوة التقييم أقل بكثير من مستويات الدورات السابقة". وبمجرد اختفاء العلاوة، يتحول إصدار الأسهم من "استخدام أموال الآخرين لزيادة الرافعة مجانًا" إلى مجرد تخفيف.
قام نيكولاي سوندرغارد، كبير محللي الأبحاث في Nansen، بحساب هذه المعادلة بوضوح: "بالنسبة لمساهمي MSTR، فإن هذه المقايضة هي المرونة مقابل التخفيف. إن إصدار الأسهم الأخير عزز الميزانية العمومية، لكنه لم يرفع فورًا تعرض السهم للبيتكوين".
وكان تقييمه للصندوق الجديد هادئًا بنفس القدر: "صندوق النقد بالدولار الجديد يمنح Strategy مزيدًا من الوقت والخيارات، لكنه لا يلغي تلك الديون الأساسية".
وبعبارة أخرى: توزيعات الأرباح لا تزال مستحقة، والفوائد لا تزال مستحقة، والسندات القابلة للتحويل يجب سدادها عند الاستحقاق. النقد يشتري الوقت، وليس الخلاص.
إذن، كيف نفهم تحركات هذا الأسبوع؟
في منتصف أغسطس، أطلقت مزودة المؤشرات MSCI جولة مشاورات، اقترحت فيها استبعاد "الشركات غير التشغيلية" من مؤشراتها للأسواق العالمية القابلة للاستثمار. ويتم التحديد عبر فحص من خطوتين، بالنظر إلى نسبة الأصول التشغيلية وخمسة مؤشرات مالية. ووفقًا لهذا الاقتراح، قد تتأثر Strategy وMetaplanet اليابانية وYellow Cake التي تحتفظ باليورانيوم.
بالنسبة لشركة تمتلك الصناديق السلبية حصة كبيرة فيها، فإن الاستبعاد من المؤشر يعني موجة أوامر بيع لا تهتم بالسعر. وفي يوم صدور الخبر، انخفض سهم MSTR بنسبة 4.3%.
وجاء رد Strategy غاضبًا: مهمة مزود المؤشرات هي قياس السوق، وليس تحديد الأصول التي يمكن للشركة الاحتفاظ بها.
لهذا الارتفاع في البيتكوين محركات واضحة: حث ترامب الكونغرس على تمرير تشريع ينظم الأصول الرقمية، وفي الوقت نفسه ضاعفت وزارة الخزانة الأمريكية حجم إعادة شراء السندات طويلة الأجل، مما أدى إلى خفض العوائد — وعندما تنخفض العوائد، تتحسن أوضاع الأصول عالية المخاطر.
عاد السعر، وتحولت الخسائر غير المحققة إلى أرباح غير محققة، وارتفع سهم MSTR في بداية تداولات الاثنين بنسبة 3% إلى 122.79 دولارًا، وبلغ سعر STRC 96.49 دولارًا، أي أقل بثلاثة دولارات ونيف من النطاق الذي ذكره فونج لي.
وما فعلته الشركة هذا الأسبوع هو تحويل 2 مليار دولار إلى دولارات، ووضعها في صندوقين.
قطعة الجليد التي كان يُعتقد أنها تذوب، أصبحت الآن أكثر ما تملكه الشركة مرونة.
هذا المحتوى لأغراض معلوماتية وتعليمية فقط، ولا يمثل نصيحة استثمارية تتعلق بـ BTCC. تبذل BTCC قصارى جهدها ولكنها لا تضمن صحة أو دقة أو أصالة المحتوى المذكور أعلاه.