مع انخفاض أسعار المعادن الثمينة، هل لا يزال الذهب ملاذاً آمناً؟

لخص:

بعد أن ترأس كيفن وارش لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية لأول مرة، أبقى الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة دون تغيير، لكن التصريحات المتعلقة بالتضخم وصدمة الطاقة عززت التوقعات بارتفاع أسعار الفائدة.

انخفضت أسعار الذهب والفضة وأشباه الموصلات الكورية الجنوبية المستخدمة في الذكاء الاصطناعي، ليس بسبب فشل أصول الملاذ الآمن، ولكن لأن أسعار الفائدة الحقيقية والدولار الأمريكي يهيمنان مرة أخرى على تسعير الأصول.

• الأصول ذات الصلة: الذهب، الفضة، مؤشر الدولار الأمريكي، سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات، مؤشر كوسبي، سامسونج للإلكترونيات، إس كيه هاينكس، مايكرون، إنفيديا.

منذ يونيو، انخفض مؤشر كوسبي الكوري الجنوبي بأكثر من 8% في إحدى الفترات، متأثراً بانخفاض أسهم شركات أشباه الموصلات الكبرى، مما أدى إلى تفعيل آلية وقف التداول. كما انخفضت أسعار الذهب والفضة خلال الفترة نفسها.

الجانب غير المألوف هو أنه في العادة، يؤدي انخفاض الإقبال على المخاطرة إلى دفع المستثمرين لبيع الأسهم وشراء الذهب. إلا أنه هذه المرة، تم بيع الأصول الخطرة والمعادن النفيسة معًا. ويُعدّ السوق الكوري الجنوبي مثالًا صارخًا على ذلك: فقد انخفضت أسعار الأسهم الأساسية في سلسلة توريد الذكاء الاصطناعي، مثل سامسونج للإلكترونيات وإس كيه هاينكس، مما ضغط على أسعار الذهب والفضة أيضًا. ولا يتداول السوق حاليًا بناءً على "أين الملاذ الآمن"، بل على "ارتفاع تكلفة حيازة الأصول غير المؤكدة".

هذه التكلفة هي سعر الفائدة الحقيقي. ببساطة، سعر الفائدة الحقيقي هو السعر الحقيقي للنقود بعد خصم توقعات التضخم. عندما يرتفع، تصبح السندات والنقد أكثر جاذبية، بينما تصبح الأصول التي لا تدرّ فائدة، مثل الذهب والفضة، أقل جاذبية؛ كما أن أسهم شركات التكنولوجيا المبالغ في تقييمها هي في الواقع مقومة بأقل من قيمتها الحقيقية لأن ارتفاع معدل الخصم يجعل الأرباح المستقبلية أقل قيمة.

لذا، كان قرار كوريا الجنوبية بوقف التداول بمثابة صدمة سطحية، بينما كان الانخفاض اللاحق في أسعار الذهب هو الإشارة الأهم. وتخضع الرواية التي تدعم الصعود المتزامن للذكاء الاصطناعي وأشباه الموصلات والمعادن النفيسة بحلول عام 2025 للاختبار من خلال نفس المتغير الاقتصادي الكلي. لا يعني هذا بالضرورة نهاية السوق الصاعدة للذكاء الاصطناعي، ولا يشير إلى فشل مكانة الذهب كملاذ آمن، ولكنه على الأقل يُظهر أنه بعد أن شدد الاحتياطي الفيدرالي بقيادة كيفن وارش سياسته النقدية، استعادت أسعار الفائدة والدولار قوتهما في تحديد الأسعار على المدى القصير.

تتعرض أسعار الذهب لضغوط حيث تتجاوز تكاليف الفرصة البديلة الطلب على الملاذ الآمن.

لا يرتفع سعر الذهب دائماً في أوقات الذعر. فأكبر مخاوفه ليس مجرد تراجع سوق الأسهم، بل ارتفاع قيمة الدولار وزيادة أسعار الفائدة الحقيقية.

بعد أن أدى كيفن وارش اليمين الدستورية كرئيس لمجلس الاحتياطي الفيدرالي في 22 مايو، أبقت لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية على النطاق المستهدف لسعر الفائدة على الأموال الفيدرالية عند 3.50%-3.75% في 17 يونيو. ظاهرياً، بدا هذا وكأنه توقف مؤقت؛ ومع ذلك، استمر البيان في التأكيد على أن التضخم لا يزال أعلى من الهدف المحدد بنسبة 2%، وذكر أن صدمات العرض، بما في ذلك في قطاع الطاقة، قد دفعت بعض الأسعار إلى الارتفاع.

بالنسبة للسوق، يُعدّ هذا الأمر أكثر أهمية من مسألة رفع أسعار الفائدة فورًا. ففي السابق، كان المستثمرون يراهنون على تحوّل نحو التيسير النقدي؛ أما الآن فهم يواجهون خطر استمرار ارتفاع أسعار الفائدة لفترة أطول، أو حتى خطر رفعها مجددًا، وهو ما يتمّ إعادة تقييمه في السوق.

جاء انخفاض أسعار الذهب والفضة عقب هذا التحول في المؤشرات الاقتصادية الكلية. في 24 يونيو، أشارت مصادر السوق الرئيسية إلى أن سعر الذهب قد انخفض إلى ما دون 4100 دولار للأونصة، حيث تراوح سعر التداول اليومي على موقع Trading Economics حول 4069 دولارًا، أي بفارق 2% فقط عن المستوى النفسي البالغ 4000 دولار. يكتسب هذا المستوى أهمية بالغة، ليس فقط لكونه حاجزًا نفسيًا، بل أيضًا لأن العديد من المحللين الفنيين يعتبرون 4000 دولار منطقة دعم رئيسية لهذا التصحيح. بعد تجاوز مستوى 4100 دولار، لم يعد التداول في السوق مقتصرًا على مجرد تراجع طبيعي، بل أصبح يدور حول ما إذا كان الذهب سيختبر رسميًا مستوى الدعم عند 4000 دولار.

إذا تم اختراق مستوى 4000 دولار بشكل حاسم، فإن المسألة لا تكمن فقط في مقدار الانخفاض الذي سيشهده السعر دون هذا المستوى، بل في تقييم ما إذا كان التراجع سيتحول إلى انخفاض حاد. شهد الذهب مكاسب كبيرة في السابق، مما أدى إلى أرباح طائلة للمستثمرين. بمجرد اختراق هذا المستوى النفسي، قد تحدث أوامر وقف الخسارة قصيرة الأجل، وتخفيض صناديق الاستثمار المتداولة لمراكزها، وخروج تدفقات صناديق المؤشرات المتداولة، وضغوط على الهامش، كل ذلك في آن واحد. في تلك الحالة، سيظل الذهب يحظى بدعم طويل الأجل من مشتريات البنوك المركزية للذهب والطلب عليه كملاذ آمن، ولكن من المرجح أن تتأثر الأسعار قصيرة الأجل بالسيولة وإدارة المخاطر، وقد يُعاد اختبار ثقة السوق في قدرات الذهب الدفاعية.

لا يعني هذا أن المخاطر الجيوسياسية، ومشتريات البنوك المركزية من الذهب، والطلب الصناعي أمورٌ غير مهمة. فقد كان الارتفاع الكبير في أسعار الذهب عام 2025 مدعومًا بعوامل متعددة، منها مشتريات البنوك المركزية من الذهب، وضعف الدولار، والطلب عليه كملاذ آمن؛ كما أن الارتفاع الأكبر في أسعار الفضة كان مرتبطًا بخصائصها الصناعية وتوقعات العرض والطلب. مع ذلك، عندما تُرفع توقعات أسعار الفائدة فجأةً، ستُعاد تقييم المعادن النفيسة أولًا باعتبارها أصولًا غير مُدرّة للفائدة.

لم تختفِ الأسباب التي تدفع المستثمرين للاحتفاظ بالذهب، بل إنها تُكبح مؤقتًا بفعل ارتفاع تكلفة الفرصة البديلة لرأس المال. قد تُحفز أحداث المخاطر شراء الملاذات الآمنة، بينما تزيد أسعار الفائدة المرتفعة من تكلفة الاحتفاظ بالذهب. وعندما يسود هذا الأخير، قد ينخفض سعر الذهب بالتزامن مع انخفاض أسعار الأسهم.

يشير الانخفاض المتزامن في أسعار الذهب والفضة إلى أن السوق يبيع السيولة.

لا يمكن تفسير الانخفاض المتزامن في أسعار الذهب والفضة ببساطة على أنه علامة على "فشل أصول الملاذ الآمن". بل يشير بشكل أدق إلى أن السوق يعيد تقييم السيولة.

عندما تكون التوقعات بتخفيف السياسة النقدية قوية، قد يستفيد الذهب من ضعف الدولار، وانخفاض أسعار الفائدة الحقيقية، وزيادة الطلب عليه كملاذ آمن؛ كما تستفيد الفضة من خصائصها الصناعية وتوقعات العرض والطلب، مما يجعلها أكثر تقلباً. مع ذلك، عندما يعود الاحتياطي الفيدرالي إلى تبني سياسات نقدية متشددة، ينعكس منطق التسعير: فارتفاع الدولار يضغط على أسعار الذهب والفضة المقومة بالدولار نحو الانخفاض، وارتفاع أسعار الفائدة الحقيقية يزيد من تكلفة الفرصة البديلة للأصول غير المدرة للفائدة، وسيقوم السوق بشكل استباقي بتقليص مراكزه في الأصول الأكثر تقلباً.

لهذا السبب ينخفض سعر الذهب والفضة بالتزامن مع انخفاض أسعار الأسهم. فرغم أنهما ينتميان ظاهريًا إلى فئات أصول مختلفة، إلا أنهما يعتمدان على المتغير نفسه في التداول قصير الأجل: سعر النقد. فإذا ارتفع سعر النقد، سيبدأ السوق ببيع المراكز الأكثر ازدحامًا وربحية وسهولة في التصفية أولًا، بدلًا من التحقق أولًا من مدى استدامة هذه الأصول على المدى الطويل. وتُعد الفضة أكثر حساسية نظرًا لخصائصها الصناعية؛ فبمجرد تصحيح أسعار الأصول عالية المخاطر بالتزامن مع الفضة، ستتراجع أيضًا توقعات الطلب الصناعي.

لذا، فإن القضية الأساسية في هذه الجولة من الانخفاض ليست "لماذا لم يصبح الذهب ملاذاً آمناً؟"، بل هي بالأحرى تحول في توجه السوق نحو الملاذات الآمنة. مع توقعات ارتفاع أسعار الفائدة، من المرجح أن تكون أصول الملاذ الآمن قصيرة الأجل هي الدولار الأمريكي والنقد والسندات قصيرة الأجل. يبقى الذهب أصلاً آمناً طويل الأجل، لكن خلال فترة إعادة تقييم سريعة لأسعار الفائدة، سيتأثر أولاً بتكلفة الفرصة البديلة.

إن كوريا الجنوبية ليست سوى عدسة مكبرة، وليست السبب وراء انخفاض أسعار المعادن الثمينة.

إن السبب وراء الانخفاض الحاد في السوق الكورية الجنوبية الذي لوحظ في نفس الرسم البياني ليس لأن أشباه الموصلات الكورية الجنوبية تحدد أسعار الذهب بشكل مباشر، ولكن لأنه يضخم ضغط نفس جولة التداول الكلي.

في عام 2025، استفاد سوق الأسهم الكوري الجنوبي من الطلب على ذاكرة الذكاء الاصطناعي، حيث ساهمت شركات عملاقة في مجال أشباه الموصلات، مثل سامسونج إلكترونيكس وإس كيه هاينكس، في ارتفاع ملحوظ في المؤشر. وبحلول عام 2026، تكمن المشكلة في أنه إذا تركزت رؤوس أموال ضخمة في اتجاه واحد، فقد يؤدي ارتفاع أسعار الفائدة الكلية إلى تأثير أكبر على الأسعار، وذلك بسبب عوامل مثل من يبيع أولاً وكم يبيع، بدلاً من التغيرات قصيرة الأجل في أساسيات الشركات. وكان الانخفاض الذي تجاوز 8% في مؤشر كوسبي في يونيو، والذي أدى إلى تفعيل آلية وقف التداول، نتيجة لإعادة النظر في هذا التداول المكثف.

مع ذلك، لا بد من توضيح العلاقة بين السبب والنتيجة. لا يمكن للأدلة المتاحة حاليًا للجمهور أن تثبت أن "تخفيض كوريا الجنوبية لمديونهايتها أثر بشكل مباشر على مراكز المعادن النفيسة العالمية". ويُرجّح تقييم أكثر تحفظًا أن قطاعي أشباه الموصلات والمعادن النفيسة في كوريا الجنوبية واجها في الوقت نفسه نفس الضغوط الاقتصادية الكلية: ارتفاع أسعار الفائدة، وقوة الدولار، وارتفاع تكلفة السيولة. ونظرًا لتركز المؤشرات وكثرة مراكز الذكاء الاصطناعي في السوق الكورية الجنوبية، كانت ردود فعل الأسعار أكثر وضوحًا؛ إذ تعرّض الذهب والفضة، نظرًا لطبيعتهما الخالية من الفوائد وتسعيرهما بالدولار، بشكل مباشر لإعادة تقييم أسعار الفائدة.

بمعنى آخر، لا تُعدّ كوريا الجنوبية سببًا لانخفاض أسعار الذهب، بل هي مؤشر على مدى تقبّل السوق للمخاطر ومستويات الرافعة المالية. وهذا يُشير للمستثمرين إلى أنه عند عودة توقعات ارتفاع أسعار الفائدة، ستخضع الأصول التي حققت مكاسب كبيرة ومراكز استثمارية ضخمة خلال العام الماضي للتدقيق أولًا. ورغم أن المعادن النفيسة ليست أسهم شركات التكنولوجيا، إلا أنها تخضع أيضًا لإعادة تقييم عند ارتفاع تكاليف التمويل.

يؤثر تقلب الذكاء الاصطناعي على المعنويات، لكن أسعار الفائدة لا تزال تؤثر على أسعار الذهب والفضة.

يمكن أن تؤثر التقلبات في أشباه الموصلات الخاصة بالذكاء الاصطناعي على معنويات السوق والأصول مثل الفضة التي لها أيضًا سمات صناعية، لكنها ليست التفسير الرئيسي لتحركات أسعار الذهب والفضة.

إذا كان سعر الفائدة الحقيقي هو المتغير الرئيسي للذهب والفضة، فإن المتغير الرئيسي لأشباه موصلات الذكاء الاصطناعي هو تلبية الطلبات. ويمكن لتقرير أرباح شركة مايكرون أن يكون مؤشراً على مدى تقبل السوق للمخاطر، إذ يؤثر على تقييم السوق لما إذا كانت "الأصول المبالغ في تقييمها لا تزال قادرة على تحمل أسعار الفائدة المرتفعة". فإذا استمرت أرباح سلسلة الذكاء الاصطناعي قوية، فقد يدعم ذلك تقبل المخاطر، وسيسهل إعادة تقييم الخصائص الصناعية للفضة؛ أما إذا جاءت التوقعات أقل من المتوقع، فقد يقلل السوق من حيازاته من أصول النمو، وسيستمر انكماش تقبل المخاطر في كبح جماح الأصول ذات المرونة العالية.

مع ذلك، لا يزال جوهر تسعير الذهب مرتبطًا بالاحتياطي الفيدرالي، والدولار الأمريكي، وأسعار الفائدة الحقيقية. فحتى أفضل تقارير أرباح الذكاء الاصطناعي من غير المرجح أن تعوض بشكل مباشر الضغط الواقع على الذهب نتيجة ارتفاع أسعار الفائدة الحقيقية؛ وعلى العكس، فإن تقارير أرباح الذكاء الاصطناعي الأضعف لا تؤدي بالضرورة إلى ارتفاع أسعار الذهب ما لم تُحفز في الوقت نفسه توقعات بخفض أسعار الفائدة، أو ضعف الدولار، أو زيادة الطلب على الملاذات الآمنة.

هذا هو الفرق بين إعادة تقييم السوق والتزييف الجوهري. تحدث إعادة التقييم عندما يتغير معدل الخصم، ويكون المستثمرون على استعداد لدفع قيمة أقل مقابل نفس الربح؛ أما التزييف فيحدث عندما تكون هناك مشكلة في الطلب نفسه، ويجب مراجعة الأرباح المستقبلية بالخفض. بالنسبة للمعادن النفيسة، فإن إعادة التقييم أكثر أهمية في الوقت الراهن: إذ ينبغي للسوق أولاً إعادة توازن الذهب والفضة بناءً على ارتفاع تكاليف التمويل، بدلاً من تغيير منطق الملاذ الآمن طويل الأجل بسبب تغيرات في سلسلة صناعة واحدة.

تؤكد أسعار الفائدة والدولار هذا التراجع.

أسهل استنتاج يمكن المبالغة فيه حاليًا هو مساواة الانخفاضات المتزامنة بنهاية الاتجاه. فانخفاض أسعار الذهب لا يعني انتهاء سوق الذهب الصاعدة، كما أن قرار كوريا الجنوبية بوقف التداول لا يعني انهيار الطلب على الذكاء الاصطناعي. التقييم الأكثر منطقية هو أن السوق يدخل مرحلة تقييم: فضغوط أسعار الفائدة تُقلّص أولًا التقييمات وأسعار الأصول غير المدرة للفائدة، ثم ننتظر البيانات لتأكيد ما إذا كان هذا تصحيحًا أم انعكاسًا للاتجاه.

يُعدّ الاحتياطي الفيدرالي بقيادة وارش خط الدفاع الأول. إذا استمرت بيانات التضخم والتوظيف اللاحقة قوية، وبقيت أسعار الطاقة تحت الضغط، فقد يُترجم موقف لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية المتشدد إلى توقعات أوضح برفع أسعار الفائدة. عندئذٍ، لن يواجه الذهب والفضة تصحيحًا فنيًا قصير الأجل فحسب، بل سيواجهان ضغطًا أكثر استدامة من أسعار الفائدة الحقيقية.

يُعد الدولار الأمريكي بمثابة خط التحقق الثاني. يُسعّر الذهب والفضة بالدولار الأمريكي، وارتفاع قيمة الدولار يزيد بشكل مباشر من تكاليف الاحتفاظ بالمعادن الثمينة بالنسبة للمستثمرين الذين لا يتعاملون بالدولار، مما يُضعف الطلب قصير الأجل عليها. وإذا تزامن ارتفاع قيمة الدولار مع ارتفاع أسعار الفائدة الحقيقية، فعادةً ما تجد المعادن الثمينة صعوبة أكبر في عكس هذا الضغط بالاعتماد على مفهوم الملاذ الآمن فقط.

هناك عامل حاسم آخر يجب مراعاته عند الحديث عن الفضة: توقعات الطلب الصناعي. فهي أكثر تأثراً بتقلبات سوق الأصول الخطرة من الذهب، وأكثر عرضة لتقلبات حادة عند تغير توقعات النمو. إذا استمرت ضغوطات قطاع الذكاء الاصطناعي وأشباه الموصلات وغيرها من الأصول عالية المرونة، فقد تواجه الفضة إعادة تقييم مزدوجة لقيمتها المعدنية النفيسة وخصائصها الصناعية.

يُذكّر الانخفاض المتزامن في أسعار الذهب والفضة، إلى جانب أسهم شركات الذكاء الاصطناعي، المستثمرين ببساطة: أن الأصول التي تبدو متباينة في المحفظة الاستثمارية قد تتعرض لنفس المخاطر في ظل نفس المتغيرات الاقتصادية الكلية. قد لا تفقد الصفقات الرابحة في عام 2025 بالضرورة أساسياتها في عام 2026، ولكنها ستواجه في الوقت نفسه ارتفاعًا في تكاليف التمويل. أما المتغيرات الحقيقية التي تؤثر على أسعار المعادن النفيسة مستقبلًا، فهي مدة استمرار ضغوط أسعار الفائدة والدولار، وما إذا كان الطلب على الملاذات الآمنة، ومشتريات البنوك المركزية من الذهب، والطلب الصناعي، قادرة على تعويض هذه الضغوط بسرعة.