تخطط شركة برودكوم لجمع 100 مليار دولار من الديون خارج الميزانية العمومية؛ ووصل مؤشر مقايضة مخاطر التخلف عن السداد، وهو مؤشر رئيسي لمخاطر التخلف عن السداد، إلى مستوى قياسي جديد.

تعتزم شركة برودكوم جمع مبلغ ضخم قدره 100 مليار دولار أمريكي من خلال الاقتراض خارج ميزانيتها، مسجلةً بذلك رقماً قياسياً جديداً في تمويل الذكاء الاصطناعي ومستهدفةً شركة إنفيديا. إلا أن هذا المشروع، الذي يُوصف بأنه "هندسة مالية"، أثار حالة من الذعر الائتماني، ما أدى إلى ارتفاع أسعار مقايضات مخاطر الائتمان إلى مستويات قياسية، وكشف عن جزء يسير فقط من ديون الذكاء الاصطناعي الخفية التي تبلغ 3 تريليونات دولار أمريكي، والتي تُثقل كاهل عملاق التكنولوجيا، الأمر الذي دق ناقوس الخطر في السوق.

تسعى شركة برودكوم إلى إصدار أكبر سند دين في التاريخ من خلال شركة ذات غرض خاص (SPV)، في محاولة لاقتناص فرصة تمويل الذكاء الاصطناعي قبل تشديد اللوائح التنظيمية. هذه الصفقة خارج الميزانية، والتي تبلغ قيمتها 100 مليار دولار، لن تحطم الرقم القياسي لتمويل البنية التحتية للذكاء الاصطناعي فحسب، بل ستزيد أيضاً بشكل كبير من مخاوف السوق بشأن مخاطر الديون الخفية لعمالقة التكنولوجيا، مما سيؤدي إلى ارتفاع مقايضات التخلف عن سداد الائتمان (CDS) إلى مستوى قياسي.

بحسب بلومبيرغ، تجري شركة برودكوم محادثات مع مجموعة بلاكستون وأبولو غلوبال مانجمنت لجمع أكثر من 60 مليار دولار أمريكي كديون مضمونة من الدرجة الأولى عبر شركة ذات غرض خاص (SPV) لتمويل صفقة رقائق الذكاء الاصطناعي، والتي تشمل المستفيدين شركة أنثروبيك وشركات أخرى. وأفادت مصادر مطلعة أن خطة التمويل قد تتضمن أيضاً حوالي 30 مليار دولار أمريكي كديون ثانوية، ليصل إجمالي التمويل إلى 100 مليار دولار أمريكي، ما يجعلها أكبر صفقة تمويل لشركة ذات غرض خاص حتى الآن. وقد طلبت هذه المصادر عدم الكشف عن هويتها نظراً لسرية المعلومات.

عقب الإعلان، ارتفع سعر سهم برودكوم بأكثر من 1% في التداولات المسائية. إلا أن أسواق السندات والمشتقات المالية كان رد فعلها مغايراً تماماً، إذ اتسعت هوامش مقايضة مخاطر الائتمان (CDS) لبرودكوم بسرعة، مسجلةً مستوى قياسياً جديداً. وتشير بلومبيرغ إلى أن هذه الصفقة الضخمة للديون لن تفشل فقط في تخفيف ضغوط السوق، بل قد تؤدي أيضاً إلى زيادة هوامش الائتمان المؤثرة على شركات تصنيع الرقائق الإلكترونية الأخرى ومراكز البيانات الضخمة.

هيكل الصفقة: تصميم خارج الميزانية العمومية يقلل من تكاليف التمويل

بموجب الخطة المقترحة الحالية، ستوفر برودكوم ضمانًا ائتمانيًا لجزء من شريحة الدين المضمون الرئيسي، وستصدر الدين في شكل شركة ذات غرض خاص. ويُحاكي هذا الترتيب أول صفقة دين بقيمة 35 مليار دولار في منصة "التعاون في مجال الذكاء الاصطناعي" التي قادتها برودكوم سابقًا؛ حيث قدمت برودكوم الضمان، وقامت أبولو وبلاكستون بتمويل شراء رقائق الذكاء الاصطناعي المصممة خصيصًا، والتي تم تأجيرها لاحقًا لشركة أنثروبيك، مما منح الدين الرئيسي تصنيفًا استثماريًا وخفض تكاليف التمويل.

كانت الأطراف الثلاثة قد توصلت سابقاً إلى اتفاقية شراكة في يونيو من هذا العام لتمويل البنية التحتية للحوسبة بشكل مشترك. ووفقاً لبلومبيرغ، تخطط المنصة التعاونية لتمويل أكثر من 20 جيجاوات من القدرة الحاسوبية، الأمر الذي يتطلب مئات المليارات من الدولارات، أي ما يعادل توليد الطاقة لحوالي 20 محطة طاقة نووية.

ستصدر الشركة ذات الغرض الخاص الدين، ولن يظهر الجزء الأكبر منه في الميزانية العمومية لأي من الطرفين. هذا الترتيب الهيكلي يجعل من الصعب على السوق تقييم التزامات برودكوم الطارئة بشكل كامل، وقد زاد من حذر مستثمري السندات.

دوافع جميع الأطراف: شركة أنثروبيك تستحوذ على قوة الحوسبة، وشركة برودكوم تتحدى شركة إنفيديا

وراء هذه الصفقة، لكل من البائع والمشتري مطالبه الخاصة.

بالنسبة لشركة أنثروبيك، فإن هذه الشركة المتخصصة في الذكاء الاصطناعي تتخذ بشكل متزايد نهجًا استباقيًا لبناء البنية التحتية للحوسبة، وتحاول تأمين قوة حوسبة كافية لتدريب النماذج والاستدلال من خلال حجز موارد الرقائق مسبقًا.

تهدف هذه الخطوة لشركة برودكوم إلى توسيع مبيعاتها من الرقائق الإلكترونية ومعدات مراكز البيانات، وتعزيز موقعها التنافسي في مواجهة شركة إنفيديا في هذا السوق المربح. وقد صرّح الرئيس التنفيذي لشركة برودكوم في مارس الماضي بأن الشركة تتوقع أن تتجاوز مبيعات رقائق الذكاء الاصطناعي 100 مليار دولار أمريكي العام المقبل.

تحذير بشأن مقايضات مخاطر الائتمان: موجة ديون الذكاء الاصطناعي تؤثر على سوق الائتمان

لا يُعدّ الارتفاع الحاد في عقود مقايضة مخاطر التخلف عن السداد (CDS) حالةً معزولةً لشركة برودكوم. فبحسب بيانات بلومبيرغ، تقترب عقود مقايضة مخاطر التخلف عن السداد لمزودي خدمات الحوسبة السحابية فائقة التوسع من أعلى مستوى تاريخي سُجّل في يوليو من هذا العام. وقد شهدت جميع الشركات التي أصدرت سندات جديدة مؤخرًا زيادةً ملحوظةً في عقود مقايضة مخاطر التخلف عن السداد، مما يشير إلى أن مخاطر التخلف عن السداد لديها تتزايد ببطء ولكن بثبات.

أعربت وكالات التصنيف الائتماني علنًا عن مخاوفها. وحذرت وكالة موديز في تقريرها من أن الزيادة الكبيرة في التزامات برودكوم المشروطة "ستحد من مرونة برودكوم المالية وقد تؤثر سلبًا على تصنيفها الائتماني، حتى لو ظل مستوى مديونيتها الحالي منخفضًا". ووصفت وكالة ستاندرد آند بورز غلوبال للتصنيف الائتماني الدعم المتبقي الذي تقدمه برودكوم بأنه "التزام مشروط"، وأكدت صراحةً أنها ستدرج هذا الجزء في حساباتها المعدلة للديون.

صرحت مديرة المحافظ الاستثمارية في شركة دبل لاين، ماريا إنتينا، بصراحة: "الأمر أشبه باستغلال الثغرات في النظام، ومحاولة الحصول على معاملة تفضيلية من وكالات التصنيف الائتماني... نحن ندخل عصر الهندسة المالية. عندما تمارس الهندسة المالية، فإنك تخفي الحقيقة المالية."

صرح برايان جيلفاند، الرئيس المشارك للائتمان العالمي في شركة TCW، قائلاً: "هذا ليس اكتتابًا ائتمانيًا نموذجيًا من الدرجة الاستثمارية؛ إنه أكثر تعقيدًا من ذلك بكثير. نظرًا لطبيعته خارج الميزانية العمومية، فإن مخاطر الذيل عالية."

سياق أوسع: مخاوف تتزايد بشأن التزام عمالقة التكنولوجيا باستثمار 3 تريليونات يوان خارج الميزانية العمومية

تُعد صفقة برودكوم الأخيرة مجرد مثال واحد على موجة تمويل الذكاء الاصطناعي.

بحسب صحيفة وول ستريت جورنال، كشفت تسع من كبرى شركات التكنولوجيا - ألفابت، وميتا، ومايكروسوفت، وأمازون، وأوراكل، وإنفيديا، وبرودكوم، وسبيس إكس، وإيه إم دي - عن التزامات خارج الميزانية العمومية بقيمة إجمالية تقارب 3 تريليونات دولار أمريكي في أحدث إفصاحاتها للأوراق المالية، وترتبط غالبيتها العظمى بتطوير البنية التحتية للذكاء الاصطناعي. ويعادل هذا الرقم خمسة أضعاف إجمالي النفقات الرأسمالية لهذه الشركات خلال العام الماضي، والتي بلغت 600 مليار دولار أمريكي، ويمثل زيادة بنسبة 50% تقريبًا عن المستوى السابق البالغ 1.8 تريليون دولار أمريكي خلال شهرين فقط.

تشمل المكونات الأساسية لهذا الالتزام الضمني ما يقارب 1.2 تريليون دولار أمريكي في "عقود إيجار غير ملزمة" وما يقارب 1.9 تريليون دولار أمريكي في "التزامات شراء". وبموجب معايير المحاسبة الحالية، لا يلزم إدراج أي من نوعي التزامات الإنفاق في الميزانية العمومية قبل إتمام الصفقة أو سداد الإيجار. وقد شهدت شركتا ألفابت وأمازون مؤخرًا تدفقات نقدية حرة سلبية، مما يعني أن مزودي خدمات الحوسبة السحابية واسعة النطاق سيستمرون في الاعتماد على تمويل أسواق رأس المال في المستقبل المنظور.

يتبنى بعض المشاركين في السوق وجهة نظر أكثر تفاؤلاً. يعتقد جون لويد، الرئيس العالمي للائتمان متعدد القطاعات وائتمان الشركات في شركة جانوس هندرسون إنفستورز، أن تفعيل الدعم المتبقي يتطلب ظروفاً استثنائية، ويؤكد أن الشركات المعنية "لا تحاول إخفاء الالتزامات الطارئة، بل تحاول تمويلها".

مع ذلك، تركز المخاوف المتشائمة على عدم التوافق الزمني : فقد سبقت التزامات الإنفاق الرأسمالي الإيرادات والتدفقات النقدية الحرة؛ ولا يزال جزء كبير من تكاليف الاستهلاك مؤجلاً، مما سيخلق ضغطًا مركزًا على الأرباح بمجرد تحويل مشاريع البناء تدريجيًا إلى أصول ثابتة؛ كما أن معايير الإفصاح غير المتسقة عن الالتزامات خارج الميزانية العمومية بين الشركات تجعل من الصعب على المستثمرين تقييم المخاطر الإجمالية بشكل كامل. ومع استمرار توسع نطاق إصدارات ديون الذكاء الاصطناعي، أصبحت قدرة سوق السندات على استيعاب هذا العرض بشكل مستدام قضية محورية تُلقي بظلالها على السوق.