رحيل هيستر بيرس يترك قواعد العملات المشفرة في هيئة الأوراق المالية والبورصات بيد اثنين

تخطط هيستر بيرس لمغادرة هيئة الأوراق المالية والبورصات في 2 أكتوبر. هذا التاريخ مهم لأن أهم قاعدة معلقة للعملات المشفرة في الهيئة لا تزال مفتوحة للتعليق العام حتى 20 أكتوبر.

الاقتراح، المعروف باسم تنظيم الأصول المشفرة، سينشئ إعفاءين مخصصين للعروض لعقود الاستثمار التي تتضمن أصولًا مشفرة ومسارًا مشروطًا لبعض الأصول للخروج من معاملة عقد الاستثمار بمجرد انتهاء العمل الإداري الموعود.

قادت بيرس فريق عمل العملات المشفرة في الهيئة وكانت واحدة من أبرز المدافعين عن قواعد أوضح للعملات المشفرة داخل الوكالة. رحيلها لا يوقف عملية وضع القواعد. لكنه يترك الرئيس بول أتكينز والمفوض مارك أويدا كالمسؤولين الوحيدين المحتملين لاتخاذ القرار بشأن الخطوة التالية إذا لم يصل بديل.

يمكن للهيئة العمل قانونيًا بمفوضين اثنين. السؤال الأصعب هو ما إذا كان بإمكان هذين المفوضين الاتفاق على نص نهائي بعد إغلاق فترة التعليق.

التوقيت يخلق المشكلة

استقالة بيرس محددة في 2 أكتوبر. التعليقات العامة على تنظيم الأصول المشفرة مستحقة في 20 أكتوبر.

هذا يعني أن آخر 18 يومًا تقويميًا من فترة التعليق ستحدث بعد رحيل المفوضة الأكثر ارتباطًا بفريق عمل العملات المشفرة في الهيئة.

وضع القواعد لا ينتهي بسبب ذلك. ولا تفقد الهيئة قدرتها القانونية على التصرف. يمكن لأتكينز وأويدا مواصلة أعمال الوكالة إذا بقيا المفوضين الوحيدين في المنصب.

لكن حسابات التصويت تتغير. مع ثلاثة مفوضين، يمكن أن يؤدي الخلاف إلى نتيجة 2-1. مع اثنين، يصبح كلا المفوضين ضروريين لأي قاعدة نهائية متنازع عليها.

هذا يجعل المرحلة التالية أقل ارتباطًا بالشلل القانوني وأكثر ارتباطًا بتوافق السياسات.

مفوضان يمكن أن يشكلا نصابًا قانونيًا

عادة ما يكون للهيئة خمسة مقاعد. النصاب العادي هو ثلاثة مفوضين.

لكن قاعدة الهيئة 200.41 تحتوي على استثناء. عندما يكون أقل من ثلاثة مفوضين في المنصب، يشكل المفوضون الموجودون في المنصب النصاب القانوني.

إذا غادرت بيرس في 2 أكتوبر ولم يتولَّ بديل منصبه، فسيلبي أتكينز وأويدا تلك القاعدة.

هذه ليست نظرية غير مختبرة تمامًا. في قضية فالكون تريدينغ غروب ضد هيئة الأوراق المالية والبورصات، أيدت محكمة الاستئناف الأمريكية لدائرة العاصمة قرارًا للهيئة صدر عندما كان مفوضان فقط في المنصب. تعلقت القضية بقرار للهيئة في ديسمبر 1995، وأيدت المحكمة قاعدة النصاب المخفض للوكالة في عام 1996.

هذه السابقة لا تثبت تلقائيًا صحة كل قرار مستقبلي للهيئة بعضوين. قد تواجه قاعدة العملات المشفرة تحديات بشأن الجوهر أو السلطة القانونية أو معالجة التعليقات أو الإجراءات. لكنها تقوض الادعاء بأن الهيئة غير قادرة بطبيعتها على التصرف بمفوضين اثنين.

الحد العملي بسيط. يمكن لمفوضين اثنين التصرف إذا اتفقا. إذا أيد أحدهما قاعدة نهائية وعارضها الآخر، فلا يوجد تصويت ثالث.

رحيل بيرس تم تقديمه

انضمت بيرس إلى الهيئة في عام 2018. صفحة العضوية العامة للوكالة تدرجها حاليًا مع أتكينز وأويدا وتشير إلى أن ولايتها انتهت في عام 2025. يمكن لمفوضي الهيئة الاستمرار في الخدمة لفترة محدودة بعد انتهاء ولايتهم إذا لم يتم استبدالهم.

كانت تقارير سابقة قد حددت رحيلها في نوفمبر، جزئيًا لأنه كان من المتوقع أن تنضم إلى كلية الحقوق بجامعة ريجنت. رسالة استقالتها نقلت التاريخ المعني إلى 2 أكتوبر.

هذا التغيير مهم لأجندة العملات المشفرة للهيئة. فترة التعليق على تنظيم الأصول المشفرة ستظل مفتوحة عند رحيلها.

كما يصحح سوء قراءة شائع للوضع. اللجنة المكونة من عضوين ليست باطلة تلقائيًا. الخطر ليس أن الهيئة لا تستطيع الاجتماع. الخطر هو أنه قد لا يكون هناك تصويت ثالث إذا اختلف أتكينز وأويدا.

ما الذي سيفعله تنظيم الأصول المشفرة

أصدرت الهيئة تنظيم الأصول المشفرة في 18 أغسطس، ونُشر الاقتراح في السجل الفيدرالي في 21 أغسطس. رقم الملف هو S7-2026-27.

يتضمن الاقتراح إعفاءين مخصصين من التسجيل بموجب قانون الأوراق المالية.

الأول سيسمح لمشاريع العملات المشفرة بجمع ما يصل إلى 5 ملايين دولار على مدى أربع سنوات. الثاني سيسمح بعروض تصل إلى 75 مليون دولار في أي فترة 12 شهرًا.

تقترح القاعدة أيضًا مسارًا مشروطًا لتوقف الأصل المشفر عن المعاملة كجزء من عقد استثمار بمجرد أن يكمل المُصدر أو يوقف بشكل دائم الجهود الإدارية الأساسية التي وعد بأدائها.

هذه الحدود لا تزال مقترحة فقط. وهي غير متاحة للمصدرين اليوم لمجرد أن الهيئة نشرت مسودة. يجب على الوكالة مراجعة التعليقات، وتقرير ما إذا كانت ستراجع الاقتراح، والتصويت على قاعدة نهائية.

إذا أجرت الهيئة تغييرات جوهرية، فقد تحتاج إلى جولة أخرى من الإشعار والتعليق. موعد 20 أكتوبر هو بالتالي نقطة تفتيش، وليس خط نهاية.

فريق عمل العملات المشفرة يفقد قائده العام

صفحة فريق عمل العملات المشفرة في الهيئة لا تزال تحدد بيرس كقائدة له. أعلن أويدا عن الفريق في 21 يناير 2025، بينما كان رئيسًا بالإنابة.

تم تصميم الفريق لتنسيق أعمال العملات المشفرة عبر أقسام ومكاتب الهيئة. منذ ذلك الحين، أصدرت الوكالة تفسيرًا، واقترحت قاعدة عروض العملات المشفرة، ومنحت إعفاءً لنموذج تداول الأسهم المرمزة.

هذه إجراءات أو مقترحات للهيئة. وهي ليست أوامر شخصية من بيرس وحدها.

لم تعلن الوكالة علنًا عن خليفة لقيادة الفريق بعد رحيل بيرس. هذا سؤال مفتوح. يمكن لأتكينز تعيين قائد آخر أو إعادة تنظيم العمل، اعتمادًا على الصلاحيات المتاحة للرئيس واللجنة.

رحيل بيرس لا يزال مهمًا لأن دورها كان مميزًا. اقتراحها للملاذ الآمن للرموز في عام 2020 جادل بأن بناة الشبكات اللامركزية يجب أن يحصلوا على وقت للتطور قبل مواجهة الوزن الكامل لتسجيل الأوراق المالية. تصريحاتها العامة دفعت الهيئة باستمرار نحو مسارات أوضح بدلاً من حدود التنفيذ حسب الحالة.

إزالتها من اللجنة تزيل صوتًا واحدًا ومصدرًا واحدًا للذاكرة المؤسسية وراء الاقتراح.

لا تزيل موظفي الهيئة الذين ساعدوا في بناء القاعدة. بيان أويدا في 18 أغسطس شكر الموظفين عبر تمويل الشركات، والتداول والأسواق، وإدارة الاستثمار، والتحليل الاقتصادي والمخاطر، وفريق عمل العملات المشفرة ومكاتب أخرى. يمكن أن يستمر هذا العمل بدون بيرس.

أجندة العملات المشفرة للهيئة لها عدة أجزاء

غالبًا ما تُناقش أجندة العملات المشفرة للهيئة كحزمة واحدة. قانونيًا، هي عدة أشياء مختلفة.

الأول هو تفسير الهيئة في 17 مارس لقانون الأوراق المالية الفيدرالي. يشرح وجهة نظر اللجنة حول كيفية تطبيق القانون الحالي على أصول وأنشطة مشفرة معينة، بما في ذلك التخزين والتغليف. رحيل بيرس لا يسحبه تلقائيًا.

الثاني هو تنظيم الأصول المشفرة. هذه هي القاعدة المقترحة مع مساري العروض بقيمة 5 ملايين دولار و75 مليون دولار. تبقى في مرحلة التعليق وهي البند الأكثر تأثرًا مباشرة بتغيير عضوية اللجنة.

الثالث هو الإعفاء المؤقت للابتكار الصادر في 17 سبتمبر لنموذج محدد لتداول أسهم نظام السوق الوطني المرمزة في أماكن صانع السوق الآلي المصرح بها. يستمر هذا الإعفاء خمس سنوات بموجب شروطه المنشورة. رحيل بيرس لا يلغي الإعفاءات الممنوحة بالفعل.

الرابع هو اقتراح وكيل التحويل للهيئة، والذي سيحدّث حفظ السجلات والالتزامات ذات الصلة للشركات المسؤولة عن سجلات المساهمين، بما في ذلك عند استخدام تقنية أحدث. موعد التعليق هو 3 نوفمبر، أي بعد أكثر من شهر من رحيل بيرس المخطط.

هذه الإجراءات غير قابلة للتبادل. تفسير، وقاعدة مقترحة، وإعفاء مؤقت، واقتراح وكيل تحويل لكل منها وزن قانوني مختلف.

هذا التمييز مهم لشركات العملات المشفرة التي تحاول فهم ما الذي تغير فعليًا.

اقتراح وكيل التحويل هو اختبار منفصل

اقتراح وكيل التحويل مهم للأوراق المالية المرمزة، لكنه ليس نفس إعفاء تداول الأسهم المرمزة.

وكلاء التحويل يتتبعون التغييرات في الملكية القانونية، ويحتفظون بسجلات المساهمين، ويقدمون خدمات للمصدرين. إذا كانت أسهم الشركة ممثلة من خلال أنظمة قائمة على البلوك تشين، فيجب أن يظل الرمز وإدخال المساهم المعترف به قانونيًا متصلين.

إعفاء التداول يمكن أن يعالج كيفية تداول الأسهم المرمزة. لكنه لا يحل مشكلة حفظ السجلات بمفرده.

ملف وكيل التحويل يخلق بالتالي اختبارًا ثانيًا للهيئة ذات العضوين. تغلق التعليقات في 3 نوفمبر. سيحتاج الموظفون إلى مراجعة الأسئلة حول الضوابط التشغيلية والتكاليف وكيف تتناسب السجلات الإلكترونية مع واجبات وكيل التحويل الحالية.

ثم يجب على اللجنة أن تقرر ما إذا كانت ستعتمد قاعدة نهائية، أو تراجعها، أو تأخذ مزيدًا من الوقت.

أتكينز وأويدا هما الصوتان الحاسمان

أقوى حجة ضد الشلل هي أن أتكينز وأويدا دعما اتجاه وضع قواعد العملات المشفرة في الهيئة.

اقترح أتكينز حزمة عروض العملات المشفرة كرئيس. ساعد أويدا في تشكيل فريق عمل العملات المشفرة ودعم تقديم اقتراح 18 أغسطس.

إذا استمر كلاهما في دعم النسخة النهائية بعد مراجعة التعليقات، يمكن للجنة ذات العضوين الموافقة عليها.

الخطر أضيق. دعم الاقتراح لا يعني دعم كل نص نهائي محتمل.

قد تتحدى التعليقات العامة نظام الإفصاح للمستثمرين، أو سقف جمع التبرعات البالغ 75 مليون دولار، أو المعاملة بموجب قانون الولاية، أو أهلية المستثمر، أو شروط تحديد متى لم يعد الأصل المشفر مرتبطًا بعقد استثمار.

قد يقرر أحد المفوضين أن النسخة النهائية متساهلة للغاية. وقد يقرر الآخر أن الشروط المضافة تقوض الملاذ الآمن. مع مفوضين اثنين، يمكن لأي خلاف أن يعطل القاعدة.

لا يوجد دليل عام على انقسام محدد بين أتكينز وأويدا. الخطر يأتي من الحساب.

سجل التعليقات سيكون مهمًا

فترة التعليق ستختبر حدود الاقتراح.

إعفاء 5 ملايين دولار وإعفاء 75 مليون دولار يحلان مشاكل تمويل مختلفة. قد يركز المصدرون الأصغر على تكلفة الإفصاحات على مدى أربع سنوات. قد يركز المصدرون الأكبر على ما إذا كان سقف 12 شهرًا يمكن أن يدعم جمع رأس مال جاد بدون تسجيل قياسي.

قد تحتاج الهيئة أيضًا إلى النظر فيما إذا كان بإمكان المصدرين تقسيم العروض للتهرب من الحدود. إذا أثارت التعليقات هذه المسألة، فقد يوصي الموظفون بقواعد تجميع أو قيود أخرى.

المسار المقترح لإنهاء معاملة عقد الاستثمار يثير مجموعة أخرى من الأسئلة. قيمة القاعدة تعتمد على كيفية إثبات المصدرين أن الجهود الإدارية الأساسية الموعودة قد انتهت. كما تعتمد على ما يحدث إذا استأنف المروج لاحقًا تلك الجهود.

يمكن للمعلقين طلب معايير أدلة أوضح، وفترات زمنية، وواجبات إفصاح. ثم يجب على المفوضين أن يقرروا ما إذا كان يمكن كتابة اختبار قابل للتطبيق بموجب قانون الأوراق المالية الحالي.

التعليقات العامة ليست استفتاءً. لا يتعين على الهيئة اعتماد الموقف الذي حصل على أكبر عدد من المشاركات. لكن يجب عليها شرح خياراتها النهائية والعمل ضمن السلطة القانونية.

إذا تغيرت القاعدة النهائية بشكل كبير بطريقة لم تتح للمعلقين فرصة عادلة لمعالجتها، فقد تكون هناك حاجة إلى جولة أخرى من التعليق.

إرشادات الموظفين يمكن أن تستمر، لكنها ليست قاعدة

في 25 سبتمبر، نشر موظفو تمويل الشركات في الهيئة أسئلة وأجوبة مرتبطة بتفسير مارس. تناولت الأسئلة والأجوبة مواضيع تشمل رموز إيصالات التخزين، والتصريحات حول الجهد الإداري، ومتى يمكن معاملة الرمز المرتبط بشبكة عاملة بشكل مختلف عن عقد الاستثمار.

تلك الوثيقة تُظهر ما يمكن أن يستمر حتى مع لجنة أصغر. يمكن لموظفي الهيئة شرح التفسيرات الحالية والإجابة على الأسئلة ضمن السلطة المفوضة.

لكن إرشادات الموظفين ليست مثل القاعدة النهائية. إنها لا تنشئ إعفاءً قانونيًا جديدًا. ولا تحل محل تنظيم الأصول المشفرة. كما أنها لا تلزم لجنة مستقبلية بنفس الطريقة التي قد تلزم بها قاعدة معتمدة رسميًا.

بالنسبة لمصدري العملات المشفرة، هذا التمييز حاسم. الأسئلة الشائعة للموظفين يمكن أن توضح التفكير الحالي. لكنها لا يمكن أن تحل محل الشروط وتاريخ السريان والقوة القانونية لقاعدة تنظيم الأصول المشفرة النهائية.

ما لا يقرره رحيل بيرس

رحيل بيرس لا يقرر ما إذا كان الرمز ورقة مالية. ولا يقرر ما إذا كان الملاذ الآمن سيصبح نهائيًا. ولا يقرر ما إذا كان الكونغرس سيمرر قانونًا لهيكل سوق الأصول الرقمية.

هذه الأسئلة تعتمد على النصوص القانونية، وقرارات الوكالة، والمحاكم، والكونغرس.

كما أن قضية فالكون تريدينغ لا تضمن أن كل إجراء للهيئة بمفوضين اثنين سينجو من التقاضي. إنها تدعم صحة قاعدة النصاب المخفض في الظروف المعروضة على محكمة دائرة العاصمة. يمكن أن تظل قاعدة العملات المشفرة المستقبلية عرضة للطعن بشأن الجوهر أو السلطة أو الإجراءات أو معالجة الهيئة للتعليقات.

الادعاء المعاكس خاطئ أيضًا. القول بأن اللجنة ذات العضوين باطلة بطبيعتها يتجاهل قرارًا قضائيًا ذا صلة مباشرة.

القراءة الأكثر دقة هي: يمكن للهيئة التصرف مع أتكينز وأويدا، لكن كل منهما يصبح لا غنى عنه لأي قاعدة نهائية متنازع عليها.