監管破冰 機構入場：复盤加密貨幣滲透華爾街的十年風雨路

主持人：Ryan，Bankless；嘉賓：Eric PEters；編譯：Janna，ChainCatcher

TL&DR：

• 加密貨幣從普通民眾中興起而非華爾街，未納入傳統監管框架，導致大型金融機構資深從業者多持保守迴避態度而錯過趨勢。

• 美國政府對加密的態度在1年內180度轉變，GENIUS Act是關鍵轉折點，漢密爾頓計劃先明確穩定幣監管框架，從短期國債入手，再推動穩定幣與傳統金融產品結合。

• 加密ETF是成功產品但與加密貨幣去中心化託管理念相悖，目前比特幣ETF持有量佔比特幣總供應量的7%，養老基金、主權財富基金等大機構尚未大規模入場。

• 未來5年美國財政部與美聯儲協同會更明顯，利好加密資產，AI與加密融合加速；短期風險是財庫公司清算和傳統金融安全漏洞，行業基礎設施、監管環境等已改善，災難性下跌概率低，或有30%左右回調。

（一）傳統金融入場加密投資的動機

Eric：我認為貝萊德的入場是一個關鍵節點。 通常來說，像拉里・芬克這個年紀、擁有如此財富的人，可能會選擇功成身退，但他敏銳地意識到，加密技術可能會顛覆ETF行業，於是做出大膽入局的決定。 傳統金融領域有不少傑出人士也持有類似觀點。 這些精明的投資者之所以認可加密貨幣，是因為他們將其視為金融基礎設施的重要基石，未來必然會有更多應用在此之上構建。 而且，當一種資產具備實質價值卻很少有人持有時，它的價格未來大概率會上漲。

Eric：如果傳統金融從業者看不到區塊鏈技術能讓金融系統交易更快、成本更低、透明度更高、安全性更強，那麼即便有盈利機會，他們也不會行動。 歷史上許多金融危機的爆發，要么是因為交易效率低下，要么是因為缺乏透明度。 交易對手方無法判斷彼此的償付能力，甚至很多公司自​​己都不清楚自身的資產負債情況。 而區塊鏈技術、加密貨幣恰好能解決這些問題。 所以，傳統金融對加密貨幣的接納，其根本原因是技術本身的價值堅實。

Eric：加密市場的一大特點是：加密貨幣是首個從普通民眾中興起的金融創新，而非源自華爾街。 回顧加密行業的發展，那些讓傳統金融從業者不滿、抵制的問題，很大程度上源於它誕生於華爾街之外。 它從一開始就沒有被納入傳統監管框架。 這導致的結果是：大型金融機構中那些資歷深、職位高的從業者，大多對加密貨幣持保守迴避態度，進而錯過這波巨大的趨勢。

（二）傳統金融對加密貨幣的認知

Eric：我認為大多數傳統金融從業者並未將加密貨幣視為貨幣。 傳統金融之所以終於開始理解加密貨幣，核心原因是他們將穩定幣視為殺手級應用。 傳統金融從業者並不認為比特幣會取代美元，或成為下一代支付系統。 他們看重的是加密技術的工具屬性：更快、更廉價、更安全、更透明，還能實現可編程貨幣，而且這種貨幣可以錨定美元、英鎊、歐元等主權貨幣。 只有極少數傳統金融從業者認為比特幣會主導世界，但這種認知對行業而言其實是健康的。 政府積累權力，且極少主動放棄權力，而創造貨幣正是政府的核心權力之一。 即便現在，我仍認為政府有能力阻止比特幣取代美元。

（三）政府監管態度的轉變

Ryan：2023到2024年那段黑暗時期，加密扼流行動讓加密公司被銀行拒之門外，美國行政部門對加密貨幣的全面敵視。 在那段艱難時期，你當時在想什麼？

Eric：加密扼流行動2.0是真實存在的。 當時OneRiver被Coinbase收購後，我們試圖動用所有傳統金融人脈搭建銀行合作關係、爭取信貸額度，卻屢屢碰壁，這種政府過度干預，完全違背倫理和民主原則。 但我從沒想過要拋售資產離場，反而一直在堅持建設。 我對加密技術終將取代傳統金融基礎設施的信念從未動搖，縱觀人類歷史，技術創新從未被政治徹底阻止過。 我知道這條路會很艱難，但技術永遠站在我們這邊。 比如，未來所有金融基礎設施最終都會構建在以太坊上，再結合Layer2等技術未來基於這套基礎設施，會誕生更多更可靠、更具反脆弱性的應用。 在AI時代，加密技術還能提供真相來源，幫我們辨別什麼是真實、什麼是可信、什麼是真相。

Ryan：那段時間，美國政府對加密貨幣的敵意深度讓我很驚訝，但這種態度在短短一年內就180度轉變。 過去12個月，你認為政府監管層面最重大的事件是什麼？ 比如GENIUS Act簽署、加密公司不再被銀行拒絕服務、官方提出美國要成為加密貨幣之都，還有美國證券交易委員會（SEC）在保羅・阿特金斯領導下推出的加密計劃，以及SEC委員海斯特・珀爾推動的資產代幣化，這麼多利好中，哪件對你來說最重要？

（四）加密與傳統金融的最佳結合

Eric：完全可能，而且這就是我們的方向。 你描述的融合，本質是加密技術賦能傳統金融體系，而非顛覆，美國資本市場之所以是全球最深、流動性最高的市場，核心在於其完善的監管框架：投資者相信政府不會隨意沒收資產，遇到糾紛時有監管機構兜底，有公正的法院解決訴訟。 沒有這些，就不可能有深度流動性市場。 加密行業不會摒棄這些優勢，而是要讓這些優勢更高效，比如你說的數千萬美元上市成本，顯然不合理，未來絕不會是這樣。 智能合約在金融結構設計上，所有披露文件都能嵌入或鏈接到智能合約中，既節省計算和存儲成本，又保證透明度。

未來確實會有律所因費用減少而不滿，但回顧金融史，沒有哪個行業比金融服務業在技術上投入更多資金。 幾十年來，華爾街一直在用技術改造行業：交易速度越來越快，成本卻在持續下降。 加密技術只是下一個關鍵步驟，會把這種高效、低成本推向新高度。 你描述的最佳結合，就是金融的未來。

Eric：加密ETF確實是極其成功的產品，但它們與加密貨幣的去中心化託管、反中心化理念背道而馳，規模卻大得驚人，目前比特幣ETF持有量已佔比特幣總供應量的7%。 但從我的視角看，真正的大機構仍未大規模入場，比如大型養老基金、大型捐贈基金、保險公司、主權財富基金。 我職業生涯中主要接觸的大機構，至今仍未真正涉足加密貨幣，他們之前已經錯失良機，現在面臨巨大的認知陣痛。 2021年時，全球很多頂級機構都成立數字資產工作組，探索如何入場。 但隨後加密熊市來臨，這些機構徹底停擺所有計劃。 如今加密貨幣重回高點，他們根本來不及建倉。 對這些專業投資者來說，現在的第一步是投資基礎設施，以及向加密風投注資，而非直接買入加密貨幣。

不過這對市場來說是好事，你能清晰地看到未來誰會在更高價格接盤。 未來這些機構會逐漸入場，可能先加大基礎設施投資，最終也會持有一定規模的加密代幣。 不是取代美元，而是像黃金或其他大宗商品一樣，成為貨幣背書的一部分。 這些敘事最終會吸引更多大機構在更高價格入場，所以現在的機構缺席，反而讓未來更值得期待。

Eric：2020年底進入加密領域時，我設定一個10年投資週期，現在看來可能不需要這麼久，但當時我的判斷是：人們對加密資產的誤解，需要約10年才能基本澄清，同時也需要10年時間搭建基礎設施，消除加密資產的獲取摩擦。 10年後加密資產的估值邏輯會與經濟中其他資產趨同。 目前我們處於10年周期的中途，因為行業有很多的發展發展，包括穩定幣立法落地，後續步驟如傳統資產上鍊也在推進。

加密市場的核心邏輯是供需驅動，但現在市場仍存在結構性摩擦。 比如特朗普近期簽署行政命令，允許401k計劃配置加密資產，這意味著未來買方入場摩擦會持續減少，資金會持續流入，價格也會隨之上漲。 更重要的是，加密市場是反身性市場，以比特幣為例，它的價值沒有固定錨點，目前也沒有成熟的估值模型。 未來5年，多個主題將共同推動加密市場：一是401k資金入場；二是收入不平等，年輕人對傳統指數基金7%的年化收益不滿，更傾向於追逐100倍回報的加密資產；三是AI與加密的融合，AI需要加密技術解決真偽驗證，AI代理之間的高速金融交互也需要加密支付系統；四是嬰兒潮一代向年輕人轉移財富，這些主題疊加，可能催生極端行情。

（六）未來5年加密投資的宏觀趨勢

Ryan：你認為加密財庫公司對市場是利好還是利空？ 是否存在風險？

Ryan：回到你提到的10年加密投資週期，目前已過去5年，剩下的5年，你認為有哪些確定的宏觀趨勢會支撐加密資產？ 哪些是你敢於押注的趨勢？

Eric：第一，美國財政部與美聯儲的協同會更加明顯且公開，當債務規模過大，且債務利息由美聯儲政策決定時，政府有強烈動機融合財政與貨幣政策。 這種協同對加密資產利好的核心邏輯是財政主導，政府面臨巨額債務，會選擇溫和通脹稀釋債務：通過刺激經濟高速增長，同時維持低利率，本質上是向儲蓄者徵稅。 而低實際利率環境，傳統上對加密資產這類非收益型風險資產非常有利，未來這一趨勢會持續。