โกลด์แมนแซคส์ชี้ 7 สัญญาณฟื้นตัวของหุ้นสหรัฐฯ แต่นักลงทุนต้องฝ่าฟันถึงปี 2026

ผู้เขียนต้นฉบับ: สวี่ เชา

แหล่งที่มาต้นฉบับ: วอลล์สตรีทเจียน

ตลาดหุ้นสหรัฐฯ ปิดเดือนตุลาคมด้วยความผันผวนอย่างรุนแรง Brian Garrett นักกลยุทธ์ด้านอนุพันธ์ของโกลด์แมนแซคส์ ได้รวบรวมสัญญาณ "การฟื้นตัว" ของตลาด 7 ประการในรายงานประจำสัปดาห์ล่าสุด โดยมองว่าสถานะการถือครองและความเชื่อมั่นในปัจจุบันได้ส่งสัญญาณซื้อแบบสวนทางแล้ว แต่เขาก็ยอมรับว่าบททดสอบที่แท้จริงยังไม่จบ "เราแค่ต้องอดทนผ่านปี 2026 ไปให้ได้"

ดัชนี Nasdaq 100 ร่วงลงประมาณ 7% ในเดือนตุลาคม ซึ่งเป็นเดือนที่แย่เป็นอันดับสองนับตั้งแต่กระแส AI เริ่มขึ้นในปี 2023 และเข้าสู่การปรับฐานครั้งที่สามของปี หุ้นชิปลดลง 7% ถึง 8% ในวันศุกร์วันเดียว ซึ่งเป็นการลดลงรายวันที่ใหญ่เป็นอันดับสามในรอบกว่า 15 ปี ดัชนี Philadelphia Semiconductor ร่วงลงต่ำกว่าเส้นค่าเฉลี่ยเคลื่อนที่ 200 วันในวันศุกร์ หลังจากยืนเหนือเส้นดังกล่าวติดต่อกัน 355 วันทำการ และขณะนี้กำลังทดสอบจุดต่ำสุดของเดือนกรกฎาคม ดัชนี S&P 500 ลดลง 0.6% ในสัปดาห์นั้น ปิดที่ 7,580 จุด

แต่ Garrett ชี้ว่า แม้ราคาสปอตยังคงถูกกดดัน "สัญญาณสวนทางบางอย่างกำลังปรากฏขึ้น บ่งชี้ว่าการเคลื่อนไหวในปัจจุบันอาจมีลักษณะของการฟื้นตัว" ข้อมูลจาก Prime Brokerage ของโกลด์แมนแซคส์แสดงให้เห็นว่าระดับความเสี่ยงสุทธิของกองทุนเฮดจ์ฟันด์ในปัจจุบัน ในอดีตมักมาพร้อมกับการปรับฐานมากกว่า 20% แต่ดัชนี S&P 500 ปัจจุบันปรับฐานจากจุดสูงสุดเป็นประวัติการณ์เพียงประมาณ 3% ความแตกต่างนี้เองเป็นสัญญาณสวนทาง

สถิติ 355 วันของหุ้นชิปสิ้นสุดลง การประเมินมูลค่ากลับสู่จุดต่ำสุดของวัฏจักร AI

Peter Callahan ผู้เชี่ยวชาญด้าน TMT ของโกลด์แมนแซคส์ ชี้ว่าดัชนี Philadelphia Semiconductor ปิดต่ำกว่าเส้นค่าเฉลี่ยเคลื่อนที่ 200 วันในวันศุกร์ สิ้นสุดสถิติการยืนเหนือเส้นติดต่อกัน 355 วันทำการ ซึ่งเป็นช่วงขาขึ้นต่อเนื่องยาวนานเป็นอันดับสามในรอบ 10 ปี และขณะนี้กำลังทดสอบจุดต่ำสุดของเดือนกรกฎาคม อัตราส่วน P/E ล่วงหน้าของภาคเซมิคอนดักเตอร์ลดลงมาอยู่ที่ประมาณ 16 เท่า แตะจุดต่ำสุดของการประเมินมูลค่าในวัฏจักร AI นี้

สิ่งที่จุดชนวนการเทขายครั้งนี้คือฤดูกาลรายงานผลประกอบการที่หนาแน่นในหนึ่งสัปดาห์ Callahan มองว่าจุดข้อมูลที่เกี่ยวข้อง "แสดงลักษณะของจุดเปลี่ยนอัตราการเติบโตในระดับหนึ่ง" แต่เขาเน้นว่าสัญญาณเหล่านี้ "ล้วนมาจากนอกกลุ่ม AI หลัก" และอ้างถึง Amazon ที่ให้ความชัดเจนของรายได้ AWS ในอีกสองปีข้างหน้าเป็นหลักฐาน

ปฏิกิริยาในวันถัดมารุนแรงยิ่งขึ้น: NOW ร่วง 25% ในวันเดียว, INTC ร่วง 30%, RDDT ร่วง 30%, FFIV ร่วง 20% หุ้นหลายตัวทำสถิติผลประกอบการหลังประกาศแย่ที่สุดเป็นประวัติการณ์ Callahan ระบุสาเหตุว่ามาจากสถานะการถือครองที่แออัด ปฏิทินรายงานผลประกอบการที่บีบอัด และข้อถกเถียงเชิงโครงสร้างอุตสาหกรรมที่ต่อเนื่อง

Garrett กล่าวเพิ่มเติมว่าทิศทางความผันผวนของตลาดได้เปลี่ยนไปแล้ว หุ้น "ไม่พุ่งขึ้นอย่างรุนแรงอีกต่อไป" ยกตัวอย่าง Intel ในเดือนมิถุนายนปีนี้ อัตราการเพิ่มขึ้นเฉลี่ยต่อวันเคยอยู่ที่ 6.5% แต่ปัจจุบันอัตราการลดลงเฉลี่ยต่อวันสูงกว่าอัตราการเพิ่มขึ้นเฉลี่ยแล้ว ทั้ง ETF เซมิคอนดักเตอร์และ QQQ ก็มีรูปแบบเดียวกัน: ช่วงความผันผวนเฉลี่ยของวันที่ลดลงมากกว่าวันที่เพิ่มขึ้นอีกครั้ง ตามคำพูดของ Garrett หุ้นกำลัง "กลับมาทำตัวเหมือนหุ้นอีกครั้ง ความผันผวนขาลงรุนแรงกว่าขาขึ้น"

ความผันผวนของดัชนีปรับตัวขึ้นตาม แต่ Gamma ไม่ขยับ

สัญญาณสวนทางประการแรกที่ Garrett ระบุคือ: ความผันผวนโดยนัยของหุ้นในระดับมหภาคในที่สุดก็เริ่ม "ปรับตัวขึ้นตาม" ไล่ตามความผันผวนของหุ้นรายตัวและตลาดสินเชื่อที่ได้สะท้อนความตื่นตระหนกไปก่อนหน้านี้แล้ว

รายงานประจำสัปดาห์ของทีมอนุพันธ์โกลด์แมนแซคส์แสดงให้เห็นว่า ความผันผวนโดยนัยหนึ่งเดือนของดัชนี Nasdaq 100 พุ่งขึ้นเกือบ 2 หน่วยความผันผวนในวันทำการเดียว ลูกค้าเริ่มมีการซื้อการป้องกันขาลงของดัชนีและออปชันพุตของภาคเซมิคอนดักเตอร์เป็นครั้งแรก ดัชนี S&P 500 ร่วงต่ำกว่าเกณฑ์ CTA ระยะกลาง (กลยุทธ์ติดตามแนวโน้ม) ระหว่างวัน ส่วนเบี่ยงเบนของความผันผวนจริงของ QQQ เทียบกับความผันผวนโดยนัย เป็นหนึ่งในเหตุการณ์ที่สำคัญที่สุดในรอบปีที่ผ่านมา

ความผันผวนของความผันผวนก็พุ่งขึ้นพร้อมกัน: VVIX แตะระดับสูงสุดระหว่างวันที่ 124 ซึ่งเป็นระดับสูงสุดนับตั้งแต่เกิดความขัดแย้งทางภูมิรัฐศาสตร์ครั้งหนึ่ง ก่อนจะปรับตัวลงเล็กน้อย ปริมาณการซื้อขายออปชันหุ้นสหรัฐฯ ในวันศุกร์วันเดียวใกล้แตะ 100 ล้านสัญญา ทำสถิติสูงสุดเป็นอันดับสี่ในประวัติศาสตร์

สิ่งเดียวที่ไม่ขยับคือ Gamma Garrett ชี้ว่า "แม้ช่วงความผันผวนจริงของดัชนีในวันเดียวจะไม่น้อย แต่ราคาของ straddle แบบ 0DTE กลับไม่มีการตอบสนองที่ชัดเจน" ยกตัวอย่าง S&P 500 ต้นทุนของ straddle ที่ครอบคลุมตัวเร่งสองอย่างคือรายงานผลประกอบการของ Apple และการเลือกตั้งกลางเทอม อยู่ที่เพียง 150 basis points ซึ่งต่ำกว่าการลดลงจริง 180 basis points ในวันศุกร์วันเดียว สำหรับความผันผวนโดยนัยเชิงทิศทางช่วงสิ้นปี S&P 500 อยู่ที่ ±5.1%, Nasdaq 100 อยู่ที่ ±7.8%, Russell 2000 อยู่ที่ ±6.3% ความผันผวนของหุ้นใหญ่สูงกว่าหุ้นเล็กอีกครั้ง

ความเสี่ยงสุทธิของกองทุนเฮดจ์ฟันด์แตะ "ระดับตลาดหมี" แต่ดัชนีไม่ร่วง

สัญญาณสวนทางประการที่สองมาจากข้อมูล Prime Brokerage ของโกลด์แมนแซคส์: กองทุนเฮดจ์ฟันด์ซื้อหุ้นสหรัฐฯ สุทธิเป็นครั้งแรกในรอบสี่สัปดาห์ (+1.1 ส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐาน) แต่ 73% ของการซื้อมาจากผลิตภัณฑ์มหภาค และส่วนใหญ่เป็นการซื้อคืนชอร์ต สถานะชอร์ตของ ETF จดทะเบียนในสหรัฐฯ ลดลง 4.8% เป็นการซื้อคืนรายสัปดาห์ที่ใหญ่ที่สุดในรอบกว่าหกเดือน นำโดย ETF เทคโนโลยี หุ้นใหญ่ และสินเชื่อ

แม้เทคโนโลยีจะเป็นภาคที่ถูกซื้อสุทธิมากที่สุดในสัปดาห์นั้น แต่ตามสถิติของทีม Prime Brokerage ของโกลด์แมนแซคส์ การซื้อส่วนนี้ (ณ วันพฤหัสบดี) คิดเป็นเพียงประมาณ 40% ของปริมาณการขายในช่วงสามสัปดาห์ที่ผ่านมา "หุ้นเจ็ดนางฟ้า" (Mag 7) ถูกขายสุทธิในสี่วันจากห้าวันทำการล่าสุด "แสดงให้เห็นว่าความอยากเสี่ยงแทบไม่มีการฟื้นตัวอย่างมีนัยสำคัญ"

ที่น่าสนใจคือ Garrett ชี้ว่า Mag 7 ยังคงเป็น "หนึ่งในไม่กี่พื้นที่ที่สถานะการถือครองยังคงสะสม" ใน TMT ปัจจุบัน สถานะ long ยังคงใกล้ระดับสูงสุดของปี ตลาดกำลังขายหุ้นเทคโนโลยี แต่กลับยังคงยึดติดกับส่วนที่มีการถือครองหนาแน่นที่สุด

ข้อมูลที่สำคัญกว่าคือ: อัตราส่วนเลเวอเรจสุทธิ long-short พื้นฐานของสหรัฐฯ ลดลงเหลือ 47% อยู่ในเปอร์เซ็นไทล์ที่ 7 ของปีที่ผ่านมา Garrett นำข้อมูลนี้ไปวิเคราะห์ถดถอยกับขนาดการปรับฐานของ S&P 500 แล้วพบว่า ระดับความเสี่ยงสุทธินี้ในอดีตมักสอดคล้องกับการปรับฐานมากกว่า 20% แต่ดัชนีปัจจุบันลดลงจากจุดสูงสุดเป็นประวัติการณ์เพียงประมาณ 3% กล่าวอีกนัยหนึ่ง สถานะการถือครองของกองทุนเฮดจ์ฟันด์กำลังเตรียมพร้อมล่วงหน้าสำหรับ "ตลาดหมีที่ยังไม่เกิดขึ้น" ซึ่งเป็นพื้นฐานสำหรับมุมมองเชิงบวกแบบสวนทาง

หุ้น 80% ปรับตัวขึ้น แต่ดัชนีปิดลบ: "หุ้นป้องกันตัวแพง"

สัญญาณที่สี่และห้ามาจากโครงสร้างภายในตลาด ในวันพฤหัสบดี มีหุ้นใน S&P 500 ถึง 406 ตัวที่ปิดบวก ซึ่งเป็นหนึ่งในสัดส่วนที่สูงที่สุดนับตั้งแต่ปี 2026 แต่ดัชนีกลับปิดลบในวันนั้น Garrett นำวันซื้อขายที่ลดลงทั้งหมดมาทำ scatter plot กับสัดส่วนหุ้นที่เพิ่มขึ้นในวันนั้น จุดข้อมูลของวันพฤหัสบดีโดดเด่นออกมา หุ้น 80% ปรับตัวขึ้นแต่ดัชนีลดลง แทบจะเป็นกรณีเดียวในประวัติศาสตร์

เบื้องหลังคือการแยกตัวของหุ้น AI และไม่ใช่ AI อย่างต่อเนื่อง: พอร์ตหุ้นผู้ชนะ AI ของโกลด์แมนแซคส์ยังคงถูกกดดัน ขณะที่ S&P 500 ที่ไม่รวมภาค AI (S&P ex-AI) มีแนวโน้มทำผลงานรายเดือนดีที่สุดนับตั้งแต่ปี 2022 ในเดือนนี้ ในขณะเดียวกัน พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ (TLT) มีสหสัมพันธ์สองสัปดาห์กับพอร์ตผู้ชนะ AI ประมาณ -0.7 ใกล้ช่วงต่ำสุดในรอบสองปี แสดงรูปแบบการหลีกเลี่ยงความเสี่ยงแบบคลาสสิก "AI ร่วง พันธบัตรขึ้น"

ในแง่การประเมินมูลค่า S&P 500 ปรับตัวขึ้น 10.7% นับตั้งแต่ต้นปี แต่ P/E ล่วงหน้ากลับลดลงสู่ระดับต่ำสุดของปี 2026 ที่ประมาณ 19 เท่า ดัชนีปรับตัวขึ้นแต่การประเมินมูลค่า "ปรับลงมาเท่ากับกำไร" เป็นสัญญาณสวนทาง อย่างไรก็ตาม "หุ้นป้องกันตัวแพงแล้ว": ปัจจัยอัตราผลตอบแทนเงินปันผลอยู่ที่เปอร์เซ็นไทล์ที่ 90 ของรอบ 10 ปี ปัจจัยการประเมินมูลค่าอยู่ที่เปอร์เซ็นไทล์ที่ 80 ส่วนปัจจัยโมเมนตัมอยู่ที่เปอร์เซ็นไทล์ที่ 30 เท่านั้น และปัจจัยการเติบโตอยู่ที่เปอร์เซ็นไทล์ที่ 40 ตัวคูณการประเมินมูลค่าล่วงหน้าของดัชนีความผันผวนต่ำได้ขยายตัวขึ้นสู่ระดับเดียวกับหุ้นเติบโต

Callahan เขียนว่า บทสนทนาเรื่อง "การกระจายพอร์ตการลงทุน" กำลังเพิ่มขึ้น แต่ "พูดง่ายทำยาก" ในวันที่ตลาดนำโดยภาคที่ไม่ใช่ AI มักให้ความรู้สึกไม่สบายใจเหมือน "สถานะถูกถอดรื้อ" และยากที่จะหาสินทรัพย์ที่ไม่ใช่ AI ที่ไม่ถูกรบกวนจากเรื่องเล่าการพลิกโฉมของ AI อย่างแท้จริง เขาระบุหุ้นรายตัวที่ใช้ได้ผลในปัจจุบัน ได้แก่: AAPL, SNPS, ADI/TXN/NXPI, SPOT, V/MA, EBAY และ LYV

Apple ทำสถิติการประเมินมูลค่าสูงสุดเป็นประวัติการณ์ การเลือกตั้งกลางเทอมถูกตั้งราคาส่วนลด

ตัวเร่งตลาดในสัปดาห์นี้หนาแน่นมาก: Apple (AAPL) รายงานผลประกอบการหลังตลาดปิดวันจันทร์, AMD และ ANET รายงานวันอังคาร, การเลือกตั้งกลางเทอมวันอังคาร (Kalshi คาดการณ์ความน่าจะเป็นที่พรรคเดโมแครตชนะทั้งหมด 65%), รายละเอียดการรีไฟแนนซ์ของกระทรวงการคลัง (QRA) วันพุธ และข้อมูลการจ้างงานนอกภาคเกษตรวันศุกร์ (เดือนก่อน +29,000) ช่วงความผันผวนโดยนัยของ S&P 500 ในสัปดาห์นี้อยู่ที่ 1.84%

Callahan ให้ความสำคัญกับหุ้นห้าตัว Apple มี P/E ล่วงหน้า 36 เท่า ทำสถิติการประเมินมูลค่าสัมบูรณ์สูงสุดเป็นประวัติการณ์ และมี P/E สูงกว่า S&P 500 อยู่ 17 เท่า ทำสถิติการประเมินมูลค่าสัมพัทธ์ หุ้นขนาดใหญ่ตัวสุดท้ายที่ยังถูกมองว่าเป็นสินทรัพย์ปลอดภัยนี้ ก็เป็นหุ้นที่แพงที่สุดเท่าที่เคยมีมา ตอกย้ำตรรกะ "หุ้นป้องกันตัวแพง"

สำหรับการเลือกตั้งกลางเทอม Garrett คาดว่าจะ "ไม่เป็นเหตุการณ์" ต่อดัชนีโดยรวม แต่เป็นช่วงเวลาที่กลยุทธ์ธีมตะกร้าจะได้แสดงฝีมือ เขาระบุคู่เทรดที่น่าสนใจที่สุด: long พลังงานหมุนเวียนและโครงข่ายไฟฟ้าที่เกี่ยวข้อง พร้อมซื้อการป้องกันขาลงของภาคศูนย์ข้อมูลขนาดใหญ่พิเศษและอุปกรณ์ศูนย์ข้อมูล "ใครจะเป็นคนจ่ายค่าไฟให้ศูนย์ข้อมูล" เขามองว่าเป็น "ธีมที่อ่อนไหวต่อการเลือกตั้งที่ถูกประเมินต่ำที่สุด" ในตลาดหุ้นสหรัฐฯ

สองสัญญาณสุดท้าย: การคาดการณ์การระดมทุน AI พลิกกลับ นักลงทุนรายย่อยเริ่ม "ถามก่อนซื้อ"

สัญญาณสวนทางสองประการสุดท้ายของ Garrett ค่อนข้างเป็นเชิงคุณภาพ ประการที่หก: ผู้เชี่ยวชาญตลาดสินเชื่อเริ่มส่งสัญญาณว่าความต้องการระดมทุนของ AI อาจต่ำกว่าที่คาด หากการพึ่งพาตลาดตราสารหนี้ของผู้ให้บริการคลาวด์ระดับไฮเปอร์สเกลลดลง จะช่วยบรรเทาความกังวลของตลาดได้ แต่ "ต้องใช้เวลากว่าจะเป็นจริง"

ประการที่เจ็ด ซึ่งเป็นสัญญาณที่ Garrett ชอบพูดถึงมากที่สุด: พฤติกรรมของเพื่อนมหาวิทยาลัยและพ่อตาของเขาเริ่มส่งสัญญาณเตือน กลุ่มคนเหล่านี้ "เปลี่ยนจากการซื้อเมื่อราคาลงอย่างไม่มีเงื่อนไข เป็นอย่างน้อยต้องถามก่อนหนึ่งคำถามแล้วค่อยซื้อ" Garrett มองว่านักลงทุนรายย่อยกำลังอยู่ "ก่อนรุ่งอรุณของการเปลี่ยนผ่านสู่ตัวแทนอัจฉริยะ" และยกตัวอย่างโฆษณาชิ้นหนึ่ง: ในช่วงที่เด็กๆ ออกไปขอขนม โฆษณาสัญญาว่า "ตั้งค่ากลยุทธ์ออปชันตัวแทนอัจฉริยะของคุณให้เสร็จภายใน 7 นาที"

โดยรวมแล้ว Garrett มองว่าสัญญาณด้านสถานะการถือครองสนับสนุนการฟื้นตัว: ความเสี่ยงสุทธิสอดคล้องกับการปรับฐานมากกว่า 20% ในอดีต, เกิดความผิดปกติของความกว้างตลาดแบบตื่นตระหนก, การประเมินมูลค่าหุ้นป้องกันตัวสูงเกินไปอย่างรุนแรง, ความเชื่อมั่นนักลงทุนรายย่อยเริ่มสั่นคลอน แต่กระแสเงินทุนบ่งชี้ว่าการลดเลเวอเรจยังไม่สิ้นสุด: โต๊ะเทรดต่างๆ ยังคงขายหุ้นเทคโนโลยี, สถานะ long ของ Mag 7 ยังใกล้ระดับสูงสุดของปี, ระบบ CTA กำลังจะส่งสัญญาณชอร์ตรอบใหม่ และตลาดออปชันตั้งราคาเหตุการณ์ซ้อนของรายงานผลประกอบการ Apple และการเลือกตั้งกลางเทอม ต่ำกว่าต้นทุนความผันผวนจริงของวันศุกร์วันเดียวด้วยซ้ำ ส่วนปี 2027 ตลาดออปชันได้ตั้งราคาสหสัมพันธ์ภายในดัชนีไว้ที่ระดับต่ำสุดเป็นประวัติการณ์ประมาณ 20% ตอนนั้นดัชนีอาจไม่ขยับ แต่ภายในยังคงพลิกผันอย่างรุนแรง