Сможет ли серебро вернуться к своему пику?

Цены на серебро упали почти вдвое после достижения в январе этого года номинального исторического максимума в 121 доллар за унцию. Согласно последним исследованиям HSBC Securities, хотя цены на серебро по-прежнему переоценены с точки зрения фундаментальных факторов, потенциал снижения после резкой корректировки ограничен. Ожидается умеренное снижение во второй половине 2026 года, при этом средний прогноз цен на ближайшие несколько лет повысится.

Согласно данным TrendFocus, HSBC значительно повысил свой прогноз средней цены на серебро на 2026 год с 68,25 долл./унция до 75 долл./унция, а также прогноз на 2027 год с 57 долл./унция до 68 долл./унция. Кроме того, банк повысил свои прогнозы на 2028 и 2029 годы до 59 и 52 долл. соответственно.

Автор отчета, Джеймс Стил, главный аналитик по драгоценным металлам в HSBC, отмечает, что цены на серебро в настоящее время торгуются выше 85 долларов за унцию, что почти на 30% ниже январских максимумов, и ожидается, что к концу 2026 года они упадут до 70 долларов за унцию. Это повышение цен не является бычьим сигналом, а скорее отражает оценку того, что текущие цены ближе к равновесным уровням, чем в начале года, а также охватывает широкий диапазон колебаний — ожидается, что цены на серебро будут сильно колебаться в пределах от 68 до 88 долларов за унцию до конца 2026 года.

Множество факторов меняют облик рынка серебра: конфликт на Ближнем Востоке спровоцировал массовый приток средств в доллар США, а высокие цены на нефть усугубили опасения по поводу ужесточения денежно-кредитной политики; рыночная цена снижения ставки ФРС в 2026 году резко упала с более чем 50 базисных пунктов в начале года до почти нуля; более 200 миллионов унций серебра с лондонского рынка вернулись из Нью-Йорка, что значительно смягчило крайне напряженную ситуацию с ликвидностью; тем временем спрос на серебро в промышленности и ювелирной отрасли продолжает страдать от высоких цен, а глобальный разрыв между спросом и предложением быстро сокращается со 143 миллионов унций в 2025 году до 73 миллионов унций в 2026 году.

От паники из-за тарифов до падения цен на золото: отслеживание истоков этой волны ценовых колебаний.

Нынешний рост цен на серебро можно объяснить опасениями по поводу тарифов в первом квартале 2025 года. Угроза введения американских пошлин на импорт серебра спровоцировала сильный отскок, в результате чего большие объемы серебра были перевезены со складов Лондонской ассоциации производителей драгоценных металлов (LBMA) и азиатских хранилищ в Нью-Йорк. Это привело к исторической бэквордации на лондонском рынке, при этом ставки аренды CME в какой-то момент выросли более чем на 200%, а премия за физический обмен (EFP) значительно увеличилась.

Вслед за этим, цены на золото приблизились к историческому максимуму в 5600 долларов за унцию в конце января 2026 года, став основным двигателем для ускорения роста цен на серебро. Под влиянием покупок производных инструментов на фоне роста цен на золото, а также спроса на активы-убежища, вызванного дефицитом предложения, тарифами, а также геополитическими и экономическими проблемами, серебро 29 января достигло исторического номинального максимума в 121 доллар за унцию.

Впоследствии последовал ряд негативных факторов. Начало конфликта на Ближнем Востоке в сочетании с укреплением доллара и спадом на фондовом рынке спровоцировали распродажи активов. Трамп объявил о временной приостановке новых пошлин на ключевые полезные ископаемые, а Суд США по международной торговле вынес неблагоприятное решение по пошлинам в соответствии со статьей 232, фактически уничтожив премию за риск в ценах на серебро. Назначение Кевина Уорша председателем Федеральной резервной системы, совпавшее с переоценкой рынка, еще больше снизило цены на драгоценные металлы. В результате цены на серебро упали со 121 доллара до менее чем 64 долларов за унцию за несколько дней, почти вдвое.

Джеймс Стил отмечает, что запасы серебра на бирже CME упали с пикового значения в 531,9 млн унций в мае 2025 года до примерно 319 млн унций в настоящее время, вернувшись к нормальным уровням и значительно ослабив давление на спотовый рынок. Соответственно, снизились и ставки аренды, а также уровни EFP (Executive Plan). Хотя серебро по-прежнему находится в списке критически важных минералов, составленном Белым домом в соответствии с разделом 232, и риск введения тарифов не устранен полностью, чувствительность рынка к связанным с этим угрозам значительно снизилась.

Поскольку разрыв между спросом и предложением сокращается, цены вряд ли продолжат расти.

Согласно модели спроса и предложения, разработанной HSBC совместно с данными опроса Института серебра за 2026 год (составленными Metals Focus), разрыв между спросом и предложением на мировом рынке серебра в 2025 году составлял 143 миллиона унций, и ожидается, что он сократится до 73 миллионов унций в 2026 году и далее уменьшится до 25 миллионов унций в 2027 году.

Джеймс Стил считает, что постепенное сокращение разрыва является основной причиной его прогноза умеренного снижения цен на серебро во второй половине 2026 и 2027 годов. Что касается предложения, прогнозируется незначительное увеличение добычи с 847 миллионов унций в 2025 году до 848 миллионов унций в 2026 году и до 868 миллионов унций в 2027 году; ожидается увеличение предложения переработанного серебра со 197 миллионов унций до 216 миллионов унций в 2026 году и до 222 миллионов унций в 2027 году. Что касается спроса, прогнозируется снижение промышленного спроса с 657 миллионов унций до 642 миллионов унций, а спрос на ювелирные изделия резко снизится до 157 миллионов унций; ожидается увеличение активов в ETF на 50 миллионов унций, а спрос на золотые слитки и монеты умеренно восстановится до 247 миллионов унций.

Стоит отметить, что дефицит высокочистого серебра пробы .9999 может сохраниться, что окажет некоторую поддержку ценам на серебро и приведет к неболькому росту цен на более распространенное серебро пробы .9995. Однако в долгосрочной перспективе увеличение запасов серебра на поверхности и переработанного серебра постепенно окажет понижающее давление на цены.

Промышленная и ювелирная отрасли: высокие цены снижают спрос, и эта тенденция вряд ли изменится.

Промышленный спрос обычно составляет более половины общего спроса на серебро, и его тенденции имеют решающее значение для цен на серебро. После почти десятилетия непрерывного роста с 2015 по 2024 год эта тенденция изменилась в 2025 году: несмотря на увеличение мирового промышленного производства на 2,9% в том году, спрос на серебро в промышленности упал с рекордного уровня в 679 миллионов унций до 657 миллионов унций, что составляет снижение примерно на 3%.

Основной причиной этого спада является спрос на фотоэлектрическую энергию (ФЭЭ), на который приходится примерно половина ожидаемого падения промышленного спроса в 2025 году. Согласно прогнозу Bloomberg New Energy Finance на 2026 год, развитие мировой солнечной энергетики вступило в фазу низкого роста. Ключевым фактором является рост затрат: в начале 2026 года на серебряную пасту и связанные с ней серебряные изделия приходилось примерно 29-30% от общей себестоимости производства фотоэлектрических элементов, по сравнению с всего 3-5% в 2021 году (по данным Kobeissi Letter). Рост затрат побудил производителей ускорить замену серебра недрагоценными металлами, такими как медь. Кроме того, хотя мировые продажи полупроводников резко выросли в годовом исчислении в первом квартале 2026 года, взаимосвязь между ростом продаж и увеличением спроса на серебро нелинейна, а расширение производственных мощностей потребительской электроники также ограничено неопределенностью тарифов.

Джеймс Стил отмечает, что, хотя кратковременный скачок цен на серебро выше 120 долларов за унцию в январе был недолгим, он уже нанес значительный ущерб спросу. Промышленные потребители ожидают, что цены останутся высокими в течение длительного периода, и ускоряют пересмотр и перепроектирование производственных процессов, чтобы значительно сократить или даже полностью исключить использование серебра. HSBC прогнозирует снижение промышленного спроса до 642 миллионов унций и 618 миллионов унций в 2026 и 2027 годах соответственно.

Спрос на ювелирные изделия также находится под давлением. Прогнозируется, что спрос на серебряные украшения упадет до 189 миллионов унций в 2025 году, что станет самым низким уровнем с начала пандемии COVID-19 в 2020 году. Основной причиной снижения спроса является внутренняя цена на серебро в Индии, превышающая 250 000 рупий за килограмм. 13 мая правительство Индии повысило импортную пошлину на серебро с 6% до 15% для решения проблемы обесценивания рупии и резкого роста импорта энергоносителей, что еще больше подавило потребление. На китайском рынке наблюдался небольшой рост, противоречащий общей тенденции, чему способствовали культурные факторы и эффект замещения дорогих золотых украшений, но этого оказалось недостаточно, чтобы компенсировать глобальное сокращение. HSBC прогнозирует, что мировой спрос на ювелирные изделия продолжит снижаться до 157 миллионов унций в 2026 году и незначительно до 151 миллиона унций в 2027 году, при этом спрос на серебро также продолжит свою нисходящую тенденцию.

Со стороны предложения: растет как добыча полезных ископаемых, так и переработка отходов.

Мировое производство серебра на рудниках остается значительно ниже исторического пика в 900 миллионов унций, достигнутого в 2016 году. Прогнозируется, что к 2025 году производство вырастет до 847 миллионов унций, в основном за счет наращивания производства на чилийских проектах и улучшения содержания серебра в руде в Перу. Мексика не внесла существенного вклада в увеличение производства из-за снижения содержания серебра и производственных проблем, в то время как производство в Азии продолжает снижаться из-за перебоев в Индонезии и Индии. HSBC прогнозирует лишь незначительное увеличение производства до 848 миллионов унций в 2026 году, при этом основной рост ожидается в США, Канаде (за счет Hecla Mining) и расширения рудника Згундер в Марокко. Относительно значительный скачок ожидается в 2027 году, когда производство достигнет 868 миллионов унций.

Основным препятствием для расширения предложения является чрезвычайно длительный цикл разработки месторождений. Согласно данным S&P Global, среднее время от открытия месторождения до начала добычи в настоящее время составляет почти 18 лет, что значительно больше, чем около 10 лет в начале 2000-х годов. Время, необходимое для каждого этапа, включая разведку, получение разрешений, технико-экономические обоснования и финансирование, также увеличилось. Кроме того, примерно 70% мирового производства серебра приходится на золото и цветные металлы в качестве побочных продуктов, что еще больше ограничивает стимулы для независимой разработки серебряных месторождений. Хотя текущие совокупные затраты на поддержание производства (AISC) в мире значительно ниже рыночных цен, при этом затраты большинства производителей на производство серебра составляют менее 20 долларов за унцию, добыча остается высокорентабельной даже при резком падении цен, и планы производства не пострадают.

Рост объемов переработки будет более значительным. Ранее резкое повышение цен фактически подавляло переработку – владельцы неохотно продавали активы из-за сильных оптимистичных настроений, что привело к незначительному увеличению объема переработки со 194 миллионов унций до 197 миллионов унций в 2025 году. По мере снижения цен с пикового уровня HSBC ожидает, что это нежелание продавать изменится, и объем переработки подскочит до 216 миллионов унций в 2026 году и продолжит расти до 222 миллионов унций в 2027 году. Высокие цены также стимулировали увеличение переработки промышленных отходов и электронных изделий, а потоки переработки ювелирных изделий также значительно выросли на чувствительных к ценам рынках, таких как Индия.

Инвестиционный спрос: Восстановление позиций по ETF и фьючерсам происходит медленно.

Запасы серебра в ETF выросли на 142,5 млн унций, достигнув 857 млн унций в 2025 году, что стало самым большим однолетним приростом с начала пандемии COVID-19 в 2020 году и привело к резкому росту цен на серебро. Однако после начала конфликтов на Ближнем Востоке инвесторы массово ликвидировали свои позиции, чтобы получить наличные и пополнить маржу для позиций в акциях, в результате чего запасы в ETF упали до 790 млн унций, что составляет снижение примерно на 8% по сравнению с началом года. HSBC снизил свой прогноз роста запасов в ETF на 2026 год с 70 млн унций до 50 млн унций, ожидая частичного восстановления во второй половине года, в основном из-за ожиданий ослабления доллара, геополитических рисков и увеличения спроса на материальные активы в связи с бюджетными дисбалансами. Более низкие цены также привлекут покупателей, ориентирующихся на стоимость.

Чистые длинные позиции по фьючерсам на серебро на CME также значительно сократились: с 251,3 млн унций в начале года до 202,3 млн унций. Джеймс Стил отметил, что текущий общий объем коротких позиций составляет всего 81,62 млн унций, что оставляет значительный потенциал для их увеличения. Это означает, что рынок более подвержен падению из-за ликвидации длинных позиций или увеличения коротких позиций, чем из-за наращивания длинных позиций. Совокупный объем чистых длинных позиций ETF и CME составляет приблизительно 992 млн унций, что по-прежнему эквивалентно более чем годовому объему мирового производства минералов. Этот огромный запас представляет потенциальный риск будущего давления со стороны ликвидационных операций.

Спрос на золотые слитки и монеты демонстрирует признаки восстановления. В первые три месяца 2026 года продажи серебряных монет Монетным двором США выросли на 57% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и составили 8,56 млн унций. Спрос институциональных инвесторов на крупные золотые слитки в Европе значительно укрепился из-за геополитической и политической неопределенности. Однако высокие цены продолжают сдерживать розничный спрос. В Германии отмена освобождения от НДС для некоторых монет снизила намерения местных инвесторов; в Индии розничная цена серебряной монеты весом в одну унцию, включая надбавку, превысила 85 долларов, что делает ее недоступной для обычных потребителей. HSBC прогнозирует рост общего спроса на золотые слитки и монеты до 247 млн унций в 2026 году с 218 млн унций в 2025 году и далее до 265 млн унций в 2027 году, в основном за счет институционального спроса на крупные золотые слитки.

Доллар США и процентные ставки: ключевые факторы, сдерживающие восстановление цен на серебро.

Резкое изменение ожиданий относительно процентных ставок является ключевым фактором недавнего значительного падения цен на серебро с их максимумов и сдерживающим фактором для будущих отскоков. Сильное ралли с конца 2025 года до начала 2026 года в значительной степени основывалось на рыночных ожиданиях снижения ставки Федеральной резервной системой как минимум на 50 базисных пунктов в этом году. После начала конфликта на Ближнем Востоке высокие цены на нефть усилили опасения по поводу инфляции, и Федеральная резервная система трижды на своем заседании 28-29 апреля сохранила целевой диапазон ставки федеральных фондов на уровне 3,50-3,75%. Некоторые члены даже выступали за отмену мягкой формулировки, и рынок оценивал снижение ставки в 2026 году почти как нулевое.

Американский экономист HSBC Райан Ванг прогнозирует, что процентные ставки останутся неизменными в течение 2026 и 2027 годов. HSBC считает, что Федеральной резервной системе, возможно, потребуется увидеть снижение базовой инфляции PCE ниже 3% или даже 2,5%, прежде чем рассматривать возможность возобновления снижения ставок. Пауэлл намекнул, что изменение формулировки «может произойти уже на июньском заседании», к тому времени Кевин Уорш, как ожидается, займет пост нового председателя ФРС, и рынок будет внимательно следить за его политикой. HSBC считает, что даже если процентные ставки останутся неизменными, а не будут снижены, это все равно окажет отрицательное влияние на цены на серебро.

Что касается динамики доллара США, исследовательская группа HSBC по валютному рынку отмечает, что недавние результаты доллара в основном обусловлены новостями о ситуации на Ближнем Востоке: ослабление напряженности оказывает негативное влияние на доллар и благоприятное на цены серебра; эскалация напряженности, напротив, оказывает негативное влияние. Это структурное ограничение временно отодвинуло на второй план традиционные факторы, влияющие на доллар, такие как разница процентных ставок. В более долгосрочной перспективе доллар может восстановить свою оборонительную позицию после разрешения иранского вопроса, но HSBC не ожидает значительного снижения курса доллара, прогнозируя, что в среднесрочной перспективе он окажет лишь умеренную поддержку ценам на серебро. Главный экономист HSBC Джанет Генри и ее команда отмечают, что чем дольше затягивается конфликт на Ближнем Востоке и чем дольше остается закрытым Ормузский пролив, тем сильнее влияние на энергоснабжение, одновременно подавляя рост и повышая инфляцию, создавая двусторонние риски для следующего решения ФРС и приводя к волатильности цен на серебро.