Разбор США, Индии и Кореи: как розничные инвесторы взорвали рынок опционов?

Автор: marlon

Перевод: Saoirse, Foresight News

Опционы на блокчейне — это самый большой неосвоенный рынок на текущем крипторынке и самая перспективная возможность для входа.

Если оценить потенциальный объём рынка (TAM), становится очевидно: опционы станут ядром рынка — это лишь вопрос времени, а не вопрос «произойдёт ли это». Все зрелые финансовые рынки на поздних стадиях развития приходят к опционам, и крипторынок сейчас находится именно в этой переломной точке.

На традиционных финансовых рынках спрос розничных инвесторов на опционы уже полностью подтверждён. В среде блокчейна текущее узкое место давно не в регулировании или базовой инфраструктуре. Ликвидность маркет-мейкеров постоянно улучшается, механизм запроса котировок (RFQ) способен принимать крупные ордера, а число участников рынка растёт.

Однако этот сегмент всё ещё находится на ранней стадии (сейчас объём опционов на блокчейне составляет лишь 6,9% от объёма торгов опционами на Deribit), но интерес стремительно растёт. Сейчас перед ним стоит ключевая задача: наладить каналы привлечения клиентов.

Чтобы добиться взрывного роста, необходимо постоянно привлекать поток ордеров от розничных инвесторов (покупателей, приносящих ликвидность). История показывает: в каждом опционном рынке, который достиг быстрого расширения, главной движущей силой были розничные инвесторы.

Как торговля опционами достигает эффекта масштаба

В крипто-сообществе в Твиттере (CT) самая распространённая, но и самая несостоятельная фраза: «Розничные инвесторы не понимают опционы, поэтому никогда не будут торговать ими на блокчейне».

Это утверждение совершенно не выдерживает критики, все эмпирические данные указывают на обратное. Понимание греческих коэффициентов и структуры доходности, конечно, требует затрат на обучение, но сложность логики ценообразования никогда не подавляла высокий спрос пользователей на такие продукты.

Розничные инвесторы готовы торговать опционами, потому что потенциал прибыли легко понять. Никто не будет тщательно рассчитывать тета-распад.

Если снизить порог входа и сделать интерфейс простым и удобным, объём розничной торговли опционами будет весьма значительным. «Конвексность» опционов — их главная привлекательность: проще говоря, доход не ограничен сверху.

На самом деле опционы — самый любимый розничными инвесторами производный финансовый инструмент. Кто не согласен, может обратиться к следующим примерам:

Кейс A: Под влиянием розничных инвесторов в США объём торгов опционными контрактами с 2017 года вырос более чем вдвое

Американский рынок — лучший пример. Примерно с 2014 по 2017 год рынок опционов был под контролем институциональных инвесторов, рост остановился, годовой объём контрактов стабильно держался на уровне около 4 млрд, а участие розничных инвесторов было почти незаметным.

В декабре 2017 года Robinhood запустил торговлю опционами с нулевой комиссией, за ним последовали многие брокеры. Затем наступила пандемия COVID-19, и несколько факторов сложились вместе.

Тогда все сидели дома и ждали возвращения рынка к норме. В начале пандемии цены на активы резко упали, и множество обычных инвесторов начали входить на рынок. Постоянное продвижение на рынке в сочетании с растущим интересом широкой публики к финансовым инвестициям породило эту волну. Массы розничных инвесторов хлынули в финансовые приложения, и объём торгов опционами резко вырос.

После запуска Robinhood бескомиссионной торговли опционами в декабре 2017 года годовой объём биржевых опционов в США вырос с 4,19 млрд до 15,21 млрд контрактов, прирост 263%, среднедневной объём также вырос.

С 2017 по 2025 год годовой объём торгов опционными контрактами вырос на 263% — с 4,19 млрд до 15,2 млрд. После повышения торговой активности объём институциональных сделок также вырос: маркет-мейкерам потребовалось больше инструментов хеджирования, и все участники рынка стали гнаться за конвексной доходностью. Но главной движущей силой этого роста были розничные инвесторы.

Кейс B: Доля однодневных опционов на S&P 500 за десять лет выросла в 12 раз

Массовый приход розничных инвесторов отразился и в росте краткосрочной торговли опционами. Розничные инвесторы любят конвексность: чем короче срок до экспирации опциона, тем выше потенциальный доход при резком росте волатильности.

Самый рискованный тип опционов — 0DTE (опционы с экспирацией в тот же день): они истекают и прекращают торговаться до закрытия того же торгового дня. (Дополнение: любой опцион в последний торговый день относится к 0DTE.)

За последние десять лет спрос розничных инвесторов продолжал ускоряться, а предложение однодневных контрактов также росло. Торговое поведение розничных инвесторов по всему миру имеет высокую общность: контракты со сроком от 0DTE до 3 дней торгуются наиболее активно.

Институциональные инвесторы редко участвуют в подобных лотерейных сделках, поэтому объём краткосрочных контрактов — хороший индикатор участия розничных инвесторов.

За десять лет доля однодневных опционов 0DTE на S&P 500 (SPX) в объёме торгов выросла с 5% до 62%, биржи продолжали добавлять новые даты экспирации, а открытие Robinhood индексных опционов дополнительно подтолкнуло этот тренд.

За последние десять лет объём торгов однодневными опционами на S&P 500 (SPX) вырос более чем в 12 раз, а их доля в общем объёме торгов опционами SPX поднялась с 5% до более чем 60%.

Опционы SPX с 2005 года истекают по пятницам. Cboe в 2016 году добавила контракты с экспирацией по понедельникам и средам, а в 2022 году — по вторникам и четвергам, обеспечив экспирацию опционов в каждый торговый день.

Каждое новое предложение контрактов с новой датой экспирации дополнительно стимулирует спрос.

В январе 2025 года Robinhood открыл торговлю индексными опционами для всех клиентов. По данным Cboe, уже в следующем месяце доля однодневных опционов взлетела до рекордных на тот момент 56%. Закономерность мировых рынков очень последовательна: дайте розничным инвесторам дешёвые краткосрочные опционные контракты — и они начнут массово торговать.

Кейс C: Краткосрочные опционы уже доминируют в торговле опционами на S&P 500

С 2016 по 2023 год структура торговли опционами на S&P 500 (SPX) полностью перевернулась: доля ультракоротких опционов со сроком 0–7 дней значительно выросла, при этом однодневные опционы 0DTE к 2023 году уже составляли 43% всего объёма, а доля средне- и долгосрочных опционов продолжала сокращаться.

Это изменение не ограничивается только однодневными опционами. Во всём рынке опционов на S&P 500 центр тяжести торговли смещается в сторону ультракоротких сроков.

Данные 2016 года: опционы с экспирацией в течение недели составляли 29% объёма SPX; доля опционов со сроком от недели до месяца была самой высокой — 30%; более месяца — 41%.

К 2023 году структура рынка полностью перевернулась:

• До недели: 68% объёма, из них однодневные опционы — 43%
• От недели до месяца: снизилась до 12%
• Более месяца: снизилась до 20%

Всего за семь лет рынок опционов на S&P 500 превратился из рынка с преимущественно средне- и долгосрочными позициями в рынок, где две трети контрактов истекают в течение нескольких дней.

Этот сдвиг также был вызван розничными инвесторами. Исследование SSRN 2023 года показало: для розничных инвесторов однодневные опционы — это практически всё, чем они торгуют, — более 75% опционов SPX, которыми торгуют розничные инвесторы, являются 0DTE.

Кейс D: Опционы всегда были крупнейшим источником торгового дохода Robinhood

Robinhood всем хорошо знаком. Подавляющее большинство розничных сделок в США совершается в мобильных приложениях, и Robinhood — одна из ведущих платформ.

Опционный бизнес — главный источник торгового дохода Robinhood. В отличие от волатильного дохода от криптобизнеса, доход от опционов долгое время остаётся стабильным и уверенно занимает первое место.

Опционы стали крупнейшим источником торгового дохода Robinhood: во втором квартале 2026 года доход от торговли опционами составил $342 млн, что значительно превышает суммарный доход от акций и криптобизнеса в $229 млн.

Преимущество очень заметно: доход от торговли опционами часто превышает сумму доходов от акций и криптобизнеса.

Например, в последнем втором квартале 2026 года квартальный доход от опционов составил $342 млн, а акции + криптобизнес вместе — лишь $229 млн. Рост дохода устойчивый: с $182 млн во втором квартале 2024 года до $342 млн во втором квартале 2026 года, прирост за два года 88%.

Кейс E: Индийские розничные инвесторы доминируют в мировой торговле опционами

Ни одна группа розничных инвесторов не увлекается опционами так, как индийские трейдеры. В мировом масштабе индийские розничные инвесторы — главная сила в торговле опционами и крайне ценный объект для исследования.

Прежде чем перейти к анализу, проясним два ключевых показателя опционов: премию и номинальную стоимость.

• Премия (Premium): денежные средства, которые трейдер фактически платит за покупку опциона. Если вы платите $200 за колл-опцион, эти $200 и есть премия. Она отражает реально обращающиеся средства и является самым объективным показателем масштаба торгов на платформе.
• Номинальная стоимость (Notional): номинальная стоимость базового актива, равная множителю контракта × цене базового актива. Премия в $200 может создать риск-экспозицию на $10 000. Поэтому номинальная стоимость часто велика, но фактический оборот средств не так велик. Она подходит для оценки размера рынка, но сама по себе может вводить в заблуждение.

Вернёмся к индийскому рынку.

С индийского финансового года FY16 по FY26 оборот опционных премий вырос в 45,8 раза (до 190,65 трлн рупий), что значительно быстрее роста оборота фьючерсов всего в 3,2 раза.

В 2016 финансовом году (апрель 2015 — март 2016) индийские трейдеры выплатили премий по опционам на акции на 4,16 трлн рупий; к 2026 финансовому году оборот премий достиг 190,65 трлн рупий, рост в 45,8 раза.

В конце 2024 года Совет по ценным бумагам и биржам Индии (SEBI) ввёл ряд регуляторных мер: минимальный размер контракта повышен с 500 тыс. до 1,5 млн рупий (рост в три раза), а биржам разрешено предлагать недельные контракты только по одному базовому индексу.

Несмотря на это, объём опционных премий продолжил расти и в 2026 финансовом году снова увеличился на 7%.

Среди индийских розничных трейдеров деривативами опционы — абсолютный фаворит. Более 90% розничных инвесторов, участвующих в торговле деривативами, торгуют только опционами. Можно сказать, что для индийских розничных инвесторов торговля деривативами практически равна торговле опционами.

Среди индийских частных трейдеров деривативами на отдельные акции доля тех, кто торгует только опционами и не трогает фьючерсы, выросла с 57% в FY19 до 93,3% в FY25 — подавляющее большинство розничных инвесторов торгуют только опционами.

Прежде чем проводить глобальное сравнение, уточним, что означает «доминирование» индийского рынка. В первой половине 2026 года на индийских биржах было заключено 39,3 млрд опционных контрактов — в 4,5 раза больше, чем 8,7 млрд на всех опционных биржах США вместе взятых.

Однако американские трейдеры выплатили премий на $6,3 трлн — почти в 5 раз больше, чем $1,3 трлн в Индии. В пересчёте: на один контракт в Индии приходится около $33 премии, а в США — целых $719.

Сравнение опционных рынков Индии и США: в Индии количество заключённых контрактов намного больше, чем в США, но оборот опционных премий в США значительно выше, что отражает меньший размер отдельной сделки и большее число сделок у индийских розничных инвесторов.

Разница объясняется двумя факторами: в Индии ниже минимальный номинал контракта и другие торгуемые инструменты. Почти весь объём в Индии приходится на индексные опционы с низкой ценой контракта, низким порогом входа и короткими сроками; а американский рынок включает опционы на отдельные акции, ETF-опционы и долгосрочные контракты, поэтому премия на контракт значительно выше.

Индийские розничные инвесторы торгуют теми же «лотерейными» опционами, что и американские, только по более низкой цене.

Из этих данных также наглядно видно влияние регулирования SEBI: с первой половины 2024 года по первую половину 2025 года объём контрактов упал на 63%, но премии снизились лишь на 18%. Снижение в основном затронуло крупные контракты, а не уход трейдеров. К первой половине 2026 года объём контрактов восстановился на 48%, а премии — на 35%.

С учётом этого контекста, взглянув на мировой объём торгов опционными контрактами, можно ясно увидеть место Индии.

В 2026 финансовом году объём торгов опционами на фондовые индексы на индийской NSE составил 89% от мирового объёма контрактов на индексные опционы — абсолютное доминирование на мировом рынке опционов на фондовые индексы.

Для справки: если смотреть только на активность участия, Индия доминирует в мировой торговле опционами.

В 2026 финансовом году на Национальной фондовой бирже Индии (NSE) было заключено 34,7 млрд контрактов на опционы на фондовые индексы — 89% мирового объёма и 51% всех мировых контрактов на деривативы на акции. По объёму контрактов она далеко опережает ведущие западные биржи деривативов.

Для сравнения: за тот же период на CME — около 7,1 млрд, на ICE — около 5 млрд. Объём NSE в 4,9 раза больше, чем у CME, и в 6,9 раза больше, чем у ICE.

Индийские розничные инвесторы не просто участвуют в торговле опционами — опционы стали для них главным способом участия в рынке.

Кейс F: Корейские индексные опционы — история взлёта и падения рынка

Ещё до Индии в Корее разыгрался сценарий: что происходит, когда розничные инвесторы могут легко покупать дешёвые индексные опционы.

Опционы KOSPI 200 отслеживают 200 ведущих публичных компаний Кореи и составляют подавляющую часть объёма торгов опционами на акции на Корейской бирже (KRX).

В начале 2000-х годов местные розничные инвесторы составляли 70% общего объёма торгов опционами KOSPI. С приходом иностранных институциональных инвесторов и зарубежных розничных инвесторов, а также с ужесточением местного регулирования доля корейских розничных инвесторов резко упала ниже 30% и до сих пор не восстановилась.

Корейский рынок индексных опционов прошёл полный цикл взлёта и падения: быстрый рост, выход на первое место в мире, а затем резкое сжатие под жёстким регулированием.

Корейские розничные инвесторы когда-то сделали опционы KOSPI200 самым торгуемым деривативом в мире, но после введения регуляторных ограничений объём торгов резко упал, и даже последующий запуск недельных опционов не позволил вернуться к прежним максимумам.

Здесь много уроков, которые стоит извлечь. Рассмотрим по этапам:

• Период бума: 2000–2003. Общий объём контрактов на опционы на акции вырос с 194 млн в 2000 году до 2,84 млрд в 2003 году — рост в 14,6 раза за три года. За тот же период премии, выплаченные розничными инвесторами, выросли в 7,9 раза. Розничные инвесторы были ядром этого бума, составляя 70% объёма торгов опционами KOSPI 200.
• Период мирового пика: 2004–2011. В 2004 году объём торгов опционами на акции на KRX составлял около 28% мирового объёма торгов деривативными контрактами. Почти десять лет опционы KOSPI 200 стабильно занимали первое место в мировом рейтинге FIA по объёму контрактов, достигнув пика в 3,67 млрд контрактов в 2011 году. Пик премий розничных инвесторов по опционам составил 145,7 трлн вон.
• Период спада: 2012–2017. Регуляторы сочли спекулятивный ажиотаж розничных инвесторов чрезмерным и в итоге ввели жёсткие меры.

В декабре 2011 года Комиссия по финансовым услугам Кореи (FSC) объявила об увеличении размера контракта на опционы KOSPI 200 в 5 раз: множитель повышен со 100 тыс. до 500 тыс. вон. По тогдашнему курсу 1 доллар = 1327 вон порог входа на один контракт вырос примерно с $75,34 до $376,71.

Новые правила вводились поэтапно с марта по июнь 2012 года. Общий объём контрактов упал на 23% от максимума, а премии розничных инвесторов в годовом выражении рухнули на 37%.

В декабре 2014 года регулирование снова ужесточили: новые трейдеры для участия в торговле опционами должны были пройти 30-часовой курс, 50 часов симуляционной торговли и внести гарантийный депозит в размере 50 млн вон (около $37 671!!!).

Эта политика практически перекрыла вход для новых розничных инвесторов.

В январе 2016 года вступил в силу третий раунд регулирования: налог на прирост капитала по деривативам KOSPI 200 повышен с 5% до 10%, и объём торгов снова упал.

К 2017 году активность рынка после изменения размера контракта снизилась на 57% от максимума; премии розничных инвесторов по опционам упали на 77% от пика.

Позже регуляторы признали, что меры были слишком жёсткими. В марте 2017 года множитель контракта уменьшили вдвое — до 250 тыс. вон. В 2019 году FSC признала, что порог входа был установлен слишком высоко: гарантийный депозит снижен до 10–20 млн вон, а обучение сокращено до 1 часа курса + 3 часов симуляционной торговли.

В 2019 году FSC также запустила недельные опционы KOSPI 200, пытаясь оживить рынок. Ситуация несколько улучшилась: в 2020–2025 годах скорректированный годовой объём контрактов вернулся к 1,7–2 млрд, но всё ещё вдвое ниже пика 2011 года.

Регулирование не закрыло рынок опционов KOSPI 200 напрямую, но серьёзно подорвало желание розничных инвесторов участвовать. В 2025 году премии розничных инвесторов по опционам достигли 20-летнего минимума — всего 21,5 трлн вон, что на 85% ниже пика 2011 года.

После того как энтузиазм местных розничных инвесторов пострадал, восстановить его почти невозможно. По состоянию на четвёртый квартал 2026 года доля розничных инвесторов была ниже 27%, а доля иностранных институциональных инвесторов и частных лиц превышала 66%.

В 2025 году в торговле опционами KOSPI200 доля иностранцев составила 66,4%, а корейских розничных инвесторов — лишь 26,1%, что значительно ниже пиковой доли розничных инвесторов в 72,2% в 2001 году.

Многие могут подумать, что такое «разумное регулирование» достигло цели, верно? Спекуляции подавлены, инвесторы защищены, ажиотажный спрос на торговлю угас…

На самом деле это не так.

Любой процветающий рынок, если его чрезмерно ограничивать, лишь перенаправит спрос за рубеж.

Корейские трейдеры просто перешли на офшорную торговлю фьючерсами и опционами — спрос на leveraged-торговлю никогда не исчезал.

Объём зарубежной торговли деривативами корейских розничных инвесторов уже в 3,6 раза превышает объём внутреннего рынка: после ограничения внутренней торговли значительная часть спроса переместилась за рубеж.

(Служба финансового надзора Кореи (FSS) и Корейская ассоциация финансовых инвестиций (KOFIA) не публиковали данные о зарубежной торговле до 2016 года, поэтому мы сравниваем 2016–2024 годы.)

Здесь под оборотом деривативов понимается общий годовой объём торговли деривативами корейских частных инвесторов, включая фьючерсы и опционы. По фьючерсам учитывается полная номинальная стоимость позиций (цена индекса × множитель × количество контрактов); по опционам — только выплаченные премии, без учёта номинальной стоимости контролируемых позиций.

В 2016 году объём внутренней торговли деривативами корейских розничных инвесторов был выше зарубежного: на KRX — 2729 трлн вон, на зарубежных биржах — 1952 трлн вон. В 2018 году зарубежный оборот впервые превысил внутренний рынок.

К 2024 году разрыв стал огромным: зарубежная торговля — 10 607 трлн вон, внутренняя — лишь 2986 трлн вон, зарубежный объём в 3,6 раза больше внутреннего.

За эти восемь лет объём зарубежной торговли деривативами розничных инвесторов вырос в 5,4 раза, а внутренней — лишь на 9%.

Внутри страны новые трейдеры деривативами по-прежнему должны соответствовать минимальному гарантийному депозиту в 10 млн вон и пройти обязательное обучение; у зарубежных брокеров таких требований по депозиту и обучению в основном нет.

Поэтому розничные инвесторы продолжают уходить с внутреннего рынка с высокими барьерами на зарубежные платформы с более мягким регулированием. За рубежом корейские розничные инвесторы в основном торгуют фьючерсами на американские фондовые индексы, среди которых наибольший оборот приходится на мини-фьючерсы Nasdaq 100.

История не повторяется дословно, но всегда рифмуется

Очевидно, что розничные инвесторы по своей природе предпочитают торговлю опционами. Анализ закономерностей спроса в разных регионах — основа для понимания проблемы каналов дистрибуции.

• История показывает: в каждом опционном рынке, достигшем взрывного роста, главной движущей силой были розничные инвесторы
• Регулирование может подавить объём торгов на внутреннем рынке, но не может уничтожить спрос на торговлю
• Среди всех типов инструментов опционы обладают подавляющим преимуществом по привлекательности для розничных инвесторов

Индия и США — хорошие позитивные примеры, а уроки Кореи особенно заслуживают внимания.

Когда речь заходит об опционах на блокчейне, многие говорят: DeFi никогда не сможет конкурировать с Robinhood на розничном рынке. Я не совсем согласен с этим мнением. Главное в другом: чтобы опционы на блокчейне взорвались, вовсе не нужно привлекать американских розничных инвесторов.

Как когда-то корейские трейдеры, множество трейдеров будут переходить на офшорные платформы для удовлетворения своих торговых потребностей. Если правильно выбрать канал дистрибуции, любой permissionless-протокол имеет шанс принять этот спрос.

Сейчас объём опционов на блокчейне ещё мал: продолжая привлекать институциональных инвесторов и нативных криптопользователей, объём торгов легко вырастет в десять раз. Но, судя по истории развития традиционных финансов, переломный момент массового распространения неизбежно придёт от потока ордеров обычных розничных инвесторов.