Llega la temporada de resultados: Citadel Securities ve en las próximas semanas la verdadera prueba de fuego para los fundamentales de la renta variable estadounidense

La renta variable estadounidense entra en la temporada de resultados del tercer trimestre y el foco del mercado vuelve a desplazarse desde los titulares macro, el posicionamiento y la narrativa de la IA hacia los beneficios empresariales en sí. Scott Rubner, estratega jefe de renta variable y derivados de Citadel Securities, afirma que mantiene una visión constructiva sobre la renta variable estadounidense para el cuarto trimestre, pero que las próximas semanas se convertirán en una prueba de fuego más significativa para el trasfondo fundamental.

El listón de esta prueba está muy alto. El consenso del mercado espera un crecimiento interanual del BPA del S&P 500 en el tercer trimestre de alrededor del 27%, el tercer nivel de expectativas más alto antes del inicio de una temporada de resultados desde 2010, solo por detrás de dos trimestres de recuperación pospandemia. Al mismo tiempo, las valoraciones ya se han comprimido, la demanda de los inversores empieza a recuperarse y el liderazgo del mercado muestra cambios incipientes.

El calendario de resultados está muy concentrado. Citadel Securities señala que, en las cinco sesiones bursátiles comprendidas entre el 28 de octubre y el 3 de noviembre, alrededor del 47% de la ponderación del índice S&P 500 publicará resultados y aportará aproximadamente un tercio del crecimiento de beneficios esperado. Esto significa que el mercado comprobará en muy poco tiempo si las elevadas expectativas de beneficios pueden cumplirse.

Para los inversores, la cuestión clave es si el crecimiento de los beneficios puede extenderse desde unos pocos valores líderes a un grupo más amplio de empresas. El repunte de las compras minoristas, el rebote del índice de igual ponderación y el aumento de la volatilidad de los valores individuales son señales de que el interior del mercado está cambiando. Sin embargo, la volatilidad del índice sigue en niveles bajos y, si la rotación se convierte en una reducción sincronizada del riesgo, la correlación podría aumentar rápidamente.

Las expectativas de beneficios siguen siendo altas y el listón de la temporada de resultados continúa subiendo

Citadel Securities afirma que, aunque la renta variable estadounidense sufrió presión en septiembre, el listón de beneficios se mantiene en niveles extremadamente altos. En 19 de los últimos 20 trimestres, el crecimiento real de los beneficios empresariales superó las expectativas del consenso previas a la temporada de resultados. En los dos últimos trimestres, el crecimiento real superó en unos 10 puntos porcentuales las expectativas previas al trimestre. En el segundo trimestre, el porcentaje de empresas del S&P 500 que superó las expectativas de BPA alcanzó el 88%, el nivel más alto fuera del periodo de recuperación de 2020-2021.

Las expectativas para el tercer trimestre también se han seguido revisando al alza antes de la temporada de resultados. Según datos recopilados por Citadel Securities, entre el 1 de julio y el inicio de la temporada de resultados, las expectativas de beneficios del conjunto del S&P 500 se revisaron al alza un 1,6%, la segunda mayor revisión al alza previa al trimestre de los últimos cinco años, solo superada por el segundo trimestre de 2026. También es el quinto trimestre consecutivo en el que se producen revisiones al alza de beneficios a nivel de índice antes del trimestre.

La divergencia entre la mejora de los beneficios y la compresión de las valoraciones es especialmente evidente en los sectores de semiconductores, memoria e infraestructura de IA. Desde finales de junio, las expectativas de BPA a 12 meses del sector de memoria han subido un 25% y el PER forward ha caído un 34%. En infraestructura de IA, las expectativas de BPA a 12 meses han subido un 25% y el PER forward ha caído un 22%. En el mismo periodo, las expectativas de BPA a 12 meses del S&P 500 han subido un 10% y el PER forward ha caído un 6%.

Las guías empresariales también siguen siendo sólidas. En los últimos cuatro trimestres, las empresas del S&P 500 han elevado sus guías casi tres veces más de lo que las han recortado. Citadel Securities afirma que, excluyendo los periodos de recuperación de 2009-2010 y 2020-2021, esta es una de las fases con guías empresariales más favorables de los datos de los últimos 20 años.

Alta concentración del crecimiento: unas pocas empresas aportan la mayor parte

Una característica central del crecimiento de beneficios del tercer trimestre es la alta concentración de las aportaciones. Citadel Securities señala que Micron y Nvidia aportan conjuntamente el 36% del crecimiento de beneficios esperado del S&P 500. Las diez principales empresas contribuyentes aportan en conjunto alrededor de dos tercios del crecimiento esperado. Si se excluyen esas diez empresas, el crecimiento de beneficios esperado del S&P 500 caería hasta alrededor del 11%. Las 300 empresas del S&P 500 con menor capitalización bursátil registrarían un crecimiento de beneficios esperado de alrededor del 5%. Esto muestra que el elevado crecimiento a nivel de índice sigue dependiendo claramente de unos pocos sectores y de unas pocas empresas.

No obstante, la difusión de los beneficios no está del todo ausente. Alrededor del 74% de las empresas del S&P 500 registrarán previsiblemente un crecimiento interanual positivo de los beneficios, por encima de la mediana del 66% desde 2021. La clave en las próximas semanas será si esta amplitud puede confirmarse con resultados y guías reales.

La ventana de recompra también podría reabrirse. Actualmente nos encontramos en el pico del periodo de silencio previo a los resultados y solo el 24% de las empresas con ponderación en el índice S&P 500 están fuera de la ventana de restricción de recompras. Citadel Securities prevé que este porcentaje suba hasta alrededor del 55% a finales de mes, hasta alrededor del 75% el 3 de noviembre y hasta alrededor del 85% el 9 de noviembre.

En lo que va de año, las empresas estadounidenses han anunciado autorizaciones de recompra de acciones por un importe récord de 1,3 billones de dólares, un 8% más que el nivel récord del mismo periodo del año anterior. El sector tecnológico aporta 573.000 millones de dólares, el 43% del total. A medida que avance la publicación de resultados, las compras empresariales podrían volver a convertirse en un soporte técnico para el mercado.

Primeros signos de rotación: el índice de igual ponderación rebota desde mínimos

En las últimas sesiones, uno de los cambios más destacados dentro de la renta variable estadounidense es la mejora del comportamiento del índice de igual ponderación frente a los grandes valores ponderados. Durante el trimestre anterior, el comportamiento del índice estuvo impulsado principalmente por unas pocas empresas de gran capitalización. Citadel Securities afirma que recientemente más sectores han empezado a participar en las subidas, lo que indica una reparación temprana de la amplitud del mercado.

El ratio entre el índice de igual ponderación del S&P 500 y el Nasdaq 100 cayó el 7 de octubre a su nivel más bajo desde abril de 2000. Desde mediados de agosto, ese ratio acumulaba un retraso relativo de casi el 9%. En las tres sesiones siguientes, el índice de igual ponderación superó al Nasdaq 100 en un 2,8%, una variación que se sitúa en el percentil 95 desde 1990.

Pero el rebote aún está en una fase temprana. A pesar de la recuperación, el ratio sigue en el percentil 2 del rango de los últimos cinco años. Citadel Securities advierte de que, históricamente, en menos de la mitad de los casos similares de rebote desde mínimos relativos extremos, el índice de igual ponderación logró mantener su mejor comportamiento relativo durante el mes siguiente.

La amplitud del mercado también está mejorando. Desde que el ratio entre el índice de igual ponderación y el Nasdaq 100 tocó fondo, el 76% de los componentes del S&P 500 han superado al índice. Los sectores defensivos suben un 2,2%, los sensibles a los tipos un 2,0% y los cíclicos un 1,6%. Los valores tecnológicos se quedan rezagados y solo el 42% de sus componentes sube.

Al mismo tiempo, el porcentaje de componentes del S&P 500 que cotizan por encima de su media móvil de 50 días ha pasado del 25% al 37%. No obstante, ese porcentaje sigue en el percentil 16 del último año. Para el mercado, la temporada de resultados pondrá a prueba si esta reparación de la amplitud puede sostenerse.

Vuelven las compras minoristas, con flujos concentrados en ETF y en la cadena de la IA

Las compras minoristas están repuntando, aunque la actividad general de negociación sigue por debajo de la media. Los datos de la plataforma de Citadel Securities muestran que la semana pasada los minoristas realizaron compras netas por 9.100 millones de dólares en acciones estadounidenses, la mayor compra neta semanal en 15 semanas y el noveno nivel más alto del último año.

El aumento de las compras se debe principalmente a una mayor propensión direccional y no a un repunte del volumen de negociación. La semana pasada, la propensión compradora de los minoristas superó a la vendedora en 2,7 puntos porcentuales, situándose en el percentil 90 del sesgo direccional semanal. En el mismo periodo, la actividad total de negociación solo se situó en el percentil 42 del último año. En las tres últimas semanas, las compras netas semanales de los minoristas pasaron de 4.800 millones a 6.400 millones y después a 9.100 millones de dólares.

Los flujos están muy concentrados. Las compras netas en el sector de semiconductores ascendieron a 2.600 millones de dólares, el tercer nivel semanal más alto del último año. Al ritmo actual, octubre podría convertirse en el mes con mayores compras netas de semiconductores en la plataforma de Citadel Securities, a una velocidad tres veces superior a la media del último año. Las compras netas en infraestructura de IA fueron de 2.400 millones de dólares, el cuarto nivel más alto del último año. Las compras netas en Neoclouds fueron de 700 millones de dólares, la mayor acumulación semanal observada para este tipo de valores.

Los ETF de renta fija también están atrayendo demanda minorista a un ritmo récord. En los siete primeros días de negociación de octubre, los minoristas realizaron compras netas por casi 3.000 millones de dólares en ETF de bonos, con una media diaria de 422 millones de dólares, un 28% por encima del ritmo récord mensual anterior. Las compras se concentraron en letras del Tesoro a corto plazo y en ETF de duración ultracorta, deuda municipal y deuda del Tesoro estadounidense. La demanda de ETF de crédito, préstamos y CLO fue solo 0,4 veces el nivel habitual. Si el ritmo actual se mantiene, octubre se convertirá en el mes con mayores compras minoristas de ETF de renta fija en este conjunto de datos desde 2017.

Volatilidad del índice deprimida y riesgo de valores individuales al alza

Citadel Securities señala que una de las características más destacadas del mercado actual es la persistente divergencia entre la volatilidad de los valores individuales y la volatilidad del índice. La rotación de ganadores y perdedores entre valores y sectores está elevando la volatilidad de los valores individuales y de los sectores. Sin embargo, dentro del índice las subidas y bajadas se compensan entre sí, lo que mantiene la volatilidad del índice cerca de los mínimos del último año.

Desde el 29 de septiembre, la volatilidad implícita at-the-money media a un mes de los componentes del S&P 500 ha subido del 34,1% al 36,4%. En el mismo periodo, la volatilidad implícita del S&P 500 ha bajado del 13,2% al 11,7%. El diferencial entre ambas se ha ampliado en casi 4 puntos de volatilidad hasta 24,7, situándose en el percentil 90 del último año.

El ratio entre la volatilidad de los valores individuales y la volatilidad del índice ha subido hasta 3,1 veces, en el percentil 98. La correlación implícita a un mes ha caído hasta el 7,6%, el percentil 1 histórico desde 2006. La volatilidad implícita de sectores como banca, biotecnología, IA y software se ha fortalecido claramente en relación con la volatilidad del S&P 500.

La volatilidad realizada a nivel de índice también sigue deprimida. El S&P 500 no ha registrado ninguna sesión con un movimiento diario del 2% desde el 5 de junio, acumulando 88 sesiones consecutivas sin alcanzar esa magnitud. El índice también acumula 52 sesiones consecutivas sin una caída del 1%. La volatilidad realizada a 10 días ha bajado hasta el 7,2%, en el percentil 5 del último año.

Las ventas masivas generalizadas también llevan mucho tiempo ausentes. Citadel Securities afirma que la Bolsa de Nueva York lleva casi un año sin registrar una sesión en la que el volumen de valores en descenso represente al menos el 80% del volumen total. La última vez ocurrió el 17 de noviembre de 2025, hace unas 225 sesiones, el intervalo más largo de los datos de los últimos casi 30 años.

Conclusión de mercado para las próximas semanas: mejor selección de valores que simplemente aumentar la exposición al índice

La conclusión de Citadel Securities es que la visión constructiva sobre la renta variable estadounidense para el cuarto trimestre sigue siendo válida. Las expectativas de beneficios son sólidas, las valoraciones se han comprimido en cierta medida, las compras minoristas repuntan, la ventana de recompra empresarial está a punto de reabrirse y la participación en el mercado también empieza a mejorar.

Pero estos factores de soporte necesitan ser validados por los resultados. Aproximadamente la mitad del peso del índice S&P 500 publicará resultados en cinco sesiones, unas pocas empresas siguen aportando la mayor parte del crecimiento de beneficios y la baja volatilidad del índice oculta el aumento del riesgo a nivel de valores individuales.

Scott Rubner considera que la reciente mejora de la participación merece atención, pero que las próximas semanas pondrán a prueba de forma más eficaz si esta tendencia puede continuar. En el entorno actual, Citadel Securities sigue prefiriendo la exposición selectiva a valores individuales, que encaja mejor con la estructura de mercado de diferenciación de beneficios y de volatilidad que la simple adición de beta al índice.