El relevo de la campaña Salvar la deuda estadounidense: Bessenet metió la pata la semana pasada, esta semana le toca a Walsh

Autor: Long Yue
La intervención de Bessent salvó el mercado de bonos, lo que impulsó el precio del oro y del Bitcoin; ahora, todos esperan a Waller.

La semana pasada, el secretario del Tesoro estadounidense, Bessent, anunció planes para duplicar, como mínimo, la recompra de bonos del Tesoro a largo plazo en un intento por frenar el continuo aumento de los rendimientos a largo plazo. El efecto fue inmediato, pero duró menos de un día; posteriormente, los rendimientos volvieron a niveles altos y se mantuvieron prácticamente estables durante la semana.

En una entrevista posterior, Bessent afirmó que el mercado había reaccionado de forma exagerada y recalcó que el Tesoro contaba con un amplio abanico de herramientas. Sin embargo, el mercado respondió de manera diferente: el dólar cayó casi un 1% esa semana, el oro superó los 4600 dólares y el Bitcoin subió más del 25% en una semana.

Charlie McElligott, de Nomura, describió esta combinación como una "válvula de alivio de presión": mientras las autoridades intentaban estabilizar los tipos de interés a largo plazo, la ansiedad del mercado se canalizó por otros medios.

Tema central de esta semana: ¿Podrá Waller ofrecer respuestas?

El testigo ha pasado ahora al presidente de la Reserva Federal, Waller, quien intervendrá en el Simposio de Política Económica de Jackson Hole este viernes.

Desde que asumió el cargo en mayo, Waller prácticamente no ha ofrecido ninguna orientación prospectiva. Sus últimas declaraciones tras una reunión del FOMC provocaron directamente una caída significativa en el mercado de bonos; el mercado es extremadamente sensible a lo que dice y cómo lo dice.

Según Bloomberg, los operadores están muy interesados en saber: ante una inflación persistente por encima del objetivo del 2% y una situación fiscal en deterioro, ¿cuál es exactamente la función de respuesta política de la Reserva Federal?

Molly Brooks, estratega de tipos de interés de TD Securities en Estados Unidos, advirtió: "Si se repite la misma historia de siempre, creo que el mercado se sentirá decepcionado, lo que podría agravar la caída de los bonos a largo plazo que ya hemos visto".

Dhiraj Narula, estratega de tipos de interés de HSBC, cree que Waller tiene la oportunidad de tranquilizar al mercado: "Si el presidente Waller puede caracterizar las posibles presiones inflacionarias, en nuestra opinión, eso sería suficiente para proporcionar una base para reducir la prima de riesgo por plazo relacionada con la incertidumbre".

El estratega de Bloomberg Markets Live, Michael Ball, afirmó: Bessent puede ajustar la estructura de vencimientos de la deuda, pero solo la Reserva Federal puede anclar las expectativas de inflación. El discurso de Waller en Jackson Hole debe reafirmar que el objetivo del 2% aún es alcanzable y dejar claro que, si la inflación persiste, incluso si genera fricciones con la administración, se tomarán medidas políticas.

¿Por qué las acciones de Bessent no son suficientes?

Peter Tchir, de Academy Securities, señaló que el gobierno estadounidense tiene actualmente 7,5 billones de dólares en letras del Tesoro a corto plazo y 21,7 billones de dólares en bonos con cupón en circulación. Las operaciones de recompra de Bessent ascienden a "al menos 4.000 millones de dólares" cada vez, y se realizan casi semanalmente; si bien el aumento anterior de 2.000 millones de dólares a 4.000 millones de dólares por operación suena impresionante, no ha sacudido fundamentalmente el mercado.

Tchir considera que esto no es flexibilización cuantitativa (QE). Las acciones de Bessent son, en esencia, simples cambios superficiales y no han creado dinero real. La reacción del mercado, con el alza del oro y la caída del dólar, refleja más una interpretación exagerada de la narrativa de la "devaluación monetaria" que una expansión genuina de la oferta monetaria por parte del Tesoro.

Existe otro dato poco conocido pero crucial: la Reserva Federal posee actualmente más del 50% de todos los bonos del Tesoro estadounidense con vencimiento a 10 o 15 años. Esto dista mucho de ser un "mercado libre". Mientras tanto, la proporción de bonos a largo plazo en manos de la Reserva Federal también ronda el 20%.

Irónicamente, la Reserva Federal también posee casi 426 mil millones de dólares en bonos con cupón que vencerán en el plazo de un año, con una tasa de cupón promedio de solo el 2,9%, mientras que la tasa efectiva actual de los fondos federales es del 3,63%; la Reserva Federal está perdiendo continuamente en esta posición.

"Operación Giro": ¿Podrá la Reserva Federal salvar lo que Bessent no puede?

Este contexto ha llevado al mercado a comenzar a debatir sobre una herramienta que llevaba mucho tiempo inactiva: la versión de la Reserva Federal de la "Operación Twist".

La lógica es sencilla: si la Reserva Federal vende esos 426.000 millones de dólares en bonos a corto plazo y compra la misma cantidad nominal de bonos a largo plazo con vencimientos de 20 años o más, aunque incurriría en una pérdida contable inicial, podría obtener ingresos por intereses sustanciales (aproximadamente un rendimiento de tenencia del 5,25% frente a un coste de financiación del 3,63%). Más importante aún, esto absorbería más del 15% de la circulación de bonos con vencimiento superior a 20 años, reduciendo efectivamente los rendimientos a largo plazo.

Desde la perspectiva de Waller, la "Operación Twist" no se considera flexibilización cuantitativa (QE) porque no modifica el monto nominal total de bonos en poder de la Reserva Federal. Esto resulta más fácil de aceptar políticamente. La evaluación de Tchir es que, si la Casa Blanca realmente desea que los rendimientos a largo plazo disminuyan, debe abandonar las "operaciones a pequeña escala" bajo el control de Bessent y, en cambio, impulsar una intervención total de la Reserva Federal en la Operación Twist.

El analista de Bloomberg, Ball, comparte una evaluación similar: el plan de Bessent se asemeja cada vez más a una "versión ligera de la Operación Twist": el Tesoro se deshace de la deuda a largo plazo mediante recompras, pasando a letras y cupones a corto plazo; la Reserva Federal absorbe la oferta a corto plazo mediante compras de letras a corto plazo por parte de la administración de reservas sin expandir su balance. Sin embargo, esta combinación tiene sus contradicciones inherentes: cuanto mayor sea la proporción de financiamiento a corto plazo, mayor será la exposición del Tesoro a las tasas de interés oficiales. Una vez que la inflación obligue a la Reserva Federal a subir las tasas, los costos de los intereses se reajustarán a un ritmo más rápido; si la Reserva Federal duda debido a preocupaciones sobre los costos fiscales, el mercado castigará su independencia con una prima de riesgo a plazo más alta.

Por lo tanto, o la Reserva Federal debe intervenir para apoyar a Bessent, o esta intervención terminará en fracaso; y una intervención fallida a menudo causa más daño que la ausencia total de intervención.

Ventana de datos: El PCE del miércoles allanará el camino.

Antes del discurso de Waller en Jackson Hole, el mercado también se enfrentará a un dato importante: el índice de Gastos de Consumo Personal (PCE, por sus siglas en inglés) de julio, que se publicará el miércoles.

Según Bloomberg, en el último mes, los datos de inflación, empleo y ventas minoristas se han mantenido en línea con las expectativas o por debajo de ellas, lo que ha llevado a los operadores a reducir sus expectativas sobre una reciente subida de tipos de interés. Si los datos del PCE mantienen esta tendencia, podrían ofrecer cierto margen de maniobra para el discurso de Waller.

Sin embargo, el margen de tiempo se está reduciendo. Un análisis de Bloomberg señala que la presión política derivada de las elecciones de mitad de mandato, junto con la actualización de los métodos estadísticos del PCE por parte de la Oficina de Análisis Económico de EE. UU. a finales de septiembre, podría hacer que las operaciones de ajuste monetario posteriores a la reunión del FOMC de septiembre sean cada vez más complejas en términos de percepción política.

El 5% es clave, dudas sobre la continuación de las operaciones de devaluación.

El Wall Street Journal informó que el estratega de Bank of America, Michael Hartnett, considera que el rendimiento del 5% de los bonos del Tesoro estadounidense a 30 años es una línea divisoria importante, y cree que si no logra caer por debajo de este nivel, se agravará la presión sobre el dólar y los sectores de alto apalancamiento, incluidas las empresas de supercomputación de IA y el crédito privado.

El fundador de Bridgewater, Ray Dalio, advirtió el viernes pasado que aconsejaba a los inversores reducir su exposición a los bonos y mantener oro y algo de Bitcoin para protegerse contra una posible crisis de deuda en Estados Unidos.

Esta presión no carece de fundamento. Bloomberg señaló que, a medida que el conflicto con Irán continúa intensificándose, las perspectivas fiscales atraen cada vez más la atención del mercado; mientras tanto, el aumento en la emisión de bonos por parte de empresas relacionadas con la IA compite por el mismo capital que los bonos del Tesoro estadounidense; la demanda de bonos del Tesoro estadounidense por parte de inversores extranjeros también se está volviendo cada vez más sensible a los precios, con una tolerancia decreciente hacia la actual política.