ما الذي سيدعم السوق الصاعدة القادمة؟ Wintermute تراهن على الأصول الحقيقية المرمزة كقناة تمويل جديدة
Panewslabبقلم: جاسبر دي مايري، Wintermute
ترجمة: Deep Tide TechFlow
بينما نواجه احتمال قدوم سوق صاعدة جديدة، يبقى السؤال: أي قناة ستدفع السيولة المتراكمة إلى الداخل هذه المرة؟ نعتقد أن الأصول الحقيقية المرمزة (RWA) هي المرشح الأول.
تتشكل الأسواق الصاعدة بفعل السيولة، والسيولة تحتاج إلى مدخل. لم تنضم أسواق العملات المشفرة تلقائيًا إلى دورة السيولة العالمية لمجرد وجود أموال، بل تشارك فعليًا عندما تظهر قناة جديدة مثيرة بما يكفي لسحب الأموال إلى هذه الفئة من الأصول.
في الماضي، ظهرت قنوات مثل العملات المستقرة، وصناديق المؤشرات المتداولة (ETF)، وخزائن الأصول الرقمية (DAT) التي تخزن العملات، مما أدى إلى تدفقات رأسمالية أحادية الاتجاه دفعت السوق إلى إعادة التسعير، ثم تحولت في النهاية إلى قنوات يومية عادية — حيث تتدفق الأموال داخلها وخارجها بنفس السهولة.
اليوم، أصبحت أحدث القنوات — صناديق المؤشرات المتداولة (ETF) وخزائن الأصول الرقمية (DAT) — طبيعية تمامًا. ينتظر السوق الشيء التالي الذي سيقود السوق الصاعدة القادمة.
في كل سوق صاعدة، تنمو قنوات مختلفة، وتبلغ ذروتها، ثم تصبح طبيعية خلال إعادة ضبط الدورة:
- رأس المال الاستثماري (VC) والاكتتابات الأولية للعملات (ICO) (2017/18): رأس مال الصناديق ومبيعات الرموز حملت الموجة الأولى من التمويل المؤسسي.
- العملات المستقرة (2020/21): إصدار صافٍ تجاوز 120 مليار دولار في عام واحد، مما بنى قاعدة دولار على السلسلة مولت دورة التمويل اللامركزي (DeFi) والعملات البديلة.
- صناديق المؤشرات المتداولة (ETF) وخزائن الأصول الرقمية (DAT) (2024/25): تدفقات صافية إلى صناديق المؤشرات المتداولة (ETF) بلغت 63 مليار دولار، وخزائن الأصول الرقمية (DAT) خزنت أكثر من 115 مليار دولار، مما أعاد تسعير العملات الرئيسية بشكل أساسي، بينما استفادت الأصول الأخرى بشكل محدود.
في الرسم البياني 1، يمثل الخط المتقطع القناة الخامسة التي تتشكل الآن. لا يزال النمو الصافي للأصول الحقيقية المرمزة (RWA) صغيرًا مقارنة بذروات القنوات السابقة، لكنه الخط الوحيد الذي يستمر في الصعود بينما تتراجع القنوات الأخرى. نوضح أدناه لماذا نعتقد أنها يمكن أن تصبح القناة المهمة التالية.
في كل سوق هابطة، تجف تدفقات القنوات. يوضح الرسم البياني 2 أن كل دورة تعتمد أساسًا على قناة واحدة، حيث بلغ إجمالي ذروة التدفقات حوالي 12% من القيمة السوقية (2021) و10% (2025).
عندما تصبح تلك القناة طبيعية، تنهار التدفقات نحو الصفر. في القاع الأخير، بلغ إجمالي التدفقات حوالي 2.4% فقط من القيمة السوقية: تحولت صناديق المؤشرات المتداولة (ETF) إلى تدفقات خارجة صافية، وتم تداول العديد من صفقات خزائن الأصول الرقمية (DAT) عند أو أقل من صافي قيمة الأصول، وتم سحب جاذبية الرافعة المالية، وشهدت العملات المستقرة أشد انكماش في المعروض منذ انهيار Terra. خلال الأسبوعين الماضيين، انتعشت هذه التدفقات من القاع، لكنها لا تزال جزءًا صغيرًا من مستويات الدورات السابقة.
هذا الانهيار طبيعي. في عمليات إعادة الضبط السابقة، كانت القناة التالية غالبًا ما تبدأ في التوسع بينما تنحسر القناة القديمة. هذه المرة، لا تزال القناة الناشئة أصغر بمرتبة كاملة، ولا يمكنها تحمل الحمل بأكمله. ما إذا كانت ستنمو سيحدد جودة هذه الدورة.
عادة ما توصف الأصول الحقيقية المرمزة (RWA) بأنها "نقل الأصول إلى السلسلة". نعتقد أنها أيضًا "جلب السيولة إلى الداخل". تضاعفت القيمة المرموزة على السلسلة ثلاث مرات تقريبًا خلال عام واحد لتصل إلى نطاق يتجاوز 30 مليار دولار، واستمرت في النمو خلال نفس الأشهر التي انكمشت فيها قاعدة العملات المستقرة. الحاجز بين الأصول المرمزة والأصول المشفرة الأصلية يزداد رقة مع تدفق الأموال بحرية أكبر بينهما.
اليوم، توجد الأسهم المرمزة والصناديق المرمزة والأصول المشفرة بشكل متزايد في نفس المحافظ، وتتم تسويتها بنفس العملات المستقرة (العملات المستقرة هي آلية التبادل). هذه القابلية للتبادل تحول الترميز من "ترحيل الأصول" إلى "قناة سيولة"، ونعتقد أنها قد تصبح قناة الدورة القادمة.
الفرق عن الدورات السابقة يكمن في كيفية دخول الأموال. القنوات السابقة كانت توجه المشترين مباشرة إلى أصول محددة: رأس المال الاستثماري (VC)/الاكتتابات الأولية للعملات (ICO) لشراء عملات جديدة، والعملات المستقرة لشراء التمويل اللامركزي (DeFi) ونظام العملات البديلة، وصناديق المؤشرات المتداولة (ETF)/خزائن الأصول الرقمية (DAT) لشراء العملات الرئيسية والبديلة الكبرى.
الترميز مختلف. الأموال تشتري Apple، أو صندوق سندات حكومية، وليس أصولًا مشفرة. لكن الأموال أصبحت بالفعل على السلسلة، مما يجعل نقل رأس المال إلى BTC أو العملات البديلة أسهل بكثير.
القنوات السابقة كانت تدفع رأس المال إلى أصول محددة؛ أما الترميز فيضع رأس المال الجديد داخل النظام أولاً، حيث يمكن تخصيصه بحرية أكبر لاحقًا. سيكون التأثير قصير المدى أهدأ من تدفقات يوم إدراج صناديق المؤشرات المتداولة (ETF). لكن مع مرور الوقت، سيتم نشر هذه الميزانيات العمومية في النظام البيئي، وستستمر الاحتكاكات في الانخفاض مع نضوج البنية التحتية للربط.
خلال الاثني عشر شهرًا الماضية، اجتذبت الأصول الحقيقية المرمزة (RWA) حوالي 16 مليار دولار، أي نحو عُشر أفضل تدفقات اثني عشر شهرًا مجتمعة لصناديق المؤشرات المتداولة (ETF) وخزائن الأصول الرقمية (DAT) في الدورة السابقة. لا تزال هذه القناة في مرحلة الصعود.
يوضح الرسم البياني 3 أنه منذ أن تصل كل قناة إلى حجم قابل للقياس لأول مرة، تظهر ذروة التدفقات عادة بعد 20 إلى 60 شهرًا من الإطلاق: صناديق المؤشرات المتداولة (ETF) تبلغ ذروتها في حوالي 20 شهرًا، والعملات المستقرة في حوالي 33 شهرًا، ورأس المال الاستثماري (VC) والاكتتابات الأولية للعملات (ICO) في حوالي 54 شهرًا. وفقًا لهذا المقياس، يبلغ عمر قناة الأصول الحقيقية المرمزة (RWA) حوالي 18 شهرًا، وتبلغ تدفقات الاثني عشر شهرًا الماضية حوالي 0.9% من القيمة السوقية، وهي أسرع من خزائن الأصول الرقمية (DAT) في نفس العمر وأبطأ قليلاً من صناديق المؤشرات المتداولة (ETF). هذه مرحلة مبكرة، وليست فشلًا.
حتى الآن، لا تزال معظم الأصول المرمزة عبارة عن منتجات إدارة نقدية وسندات حكومية وصناديق سوق نقد، داخل أغلفة مرخصة. البنية التحتية التي تربطها ببقية النظام لم تُفتح إلا مؤخرًا.
العوامل المحفزة تشمل التنظيم والآليات:
- التنظيم: تشريعات هيكل السوق وأطر الترميز توسع من يمكنه الاحتفاظ بالأوراق المالية المرمزة وكيفية نقلها، مما يخرجها من المجمعات المرخصة المغلقة.
- الآليات: يتم قبول السندات الحكومية والصناديق المرمزة كضمان في الأماكن الرئيسية والتمويل اللامركزي (DeFi)، مما يحولها من "نقد خامل" إلى أرصدة عمل قابلة للاستخدام.
في 2024/25، دخلت السيولة عبر أغلفة — صناديق المؤشرات المتداولة (ETF) وخزائن الأصول الرقمية (DAT) التي تحمل العملات الرئيسية والبديلة الكبرى. تمت إعادة تسعير BTC وETH وعدد قليل من العملات البديلة. خارج بعض الروايات، لم يستقبل معظم النظام هذه الأموال.
الترميز يغير المدخل، وليس الوجهة. الأموال تشتري الغلاف أولاً، ثم تجلس على السلسلة، ويمكن إعادة تخصيصها مع انخفاض الاحتكاك. السؤالان المهمان التاليان هما:
- هل ستتدفق رؤوس أموال الأصول الحقيقية المرمزة (RWA)، بمجرد وجودها على السلسلة، إلى ما هو أبعد من الأغلفة؟
- إذا تحركت، أين ستستقر القيمة؟ أي الأصول ستستفيد، وأي مسارات تسوية وبنية تحتية للضمانات وأدوات التمويل اللامركزي (DeFi) ستلتقط النشاط؟
من المهم أن نفهم أن الأصول المرمزة تُحتفظ بها بشكل أكبر من قبل الميزانيات العمومية وليس المتداولين. هذا يجعل السيولة وأي تأثيرات دورية أكثر احتمالاً للتراكم ببطء بدلاً من الصدمات المفاجئة. الإيقاع أقرب إلى قناة العملات المستقرة منه إلى يوم إدراج صناديق المؤشرات المتداولة (ETF).
خلال الأسبوعين الماضيين، انتعشت تدفقات القنوات القائمة، بما في ذلك صناديق المؤشرات المتداولة (ETF) وسك العملات المستقرة. يمكن أن يدعم هذا انتعاشًا، لكن الدورة الكاملة تتطلب عادة قناة جديدة لتحمل الحمل. الأصول الحقيقية المرمزة (RWA) هي المرشح الوحيد الذي لا يزال يتوسع.
نحن نراقب عن كثب: هل ستبدأ الميزانيات العمومية للأصول المرمزة في مغادرة هذه الأغلفة، والظهور بشكل أكبر كضمان، والاستمرار في دخول التمويل اللامركزي (DeFi)، مما ينتج تدفقات قابلة للقياس في الأسواق الثانوية وأنشطة الإقراض. سيكون ذلك إشارة إلى أن القناة انتقلت من "محتملة" إلى "قيد التشغيل".
هذا المحتوى لأغراض معلوماتية وتعليمية فقط، ولا يمثل نصيحة استثمارية تتعلق بـ BTCC. تبذل BTCC قصارى جهدها ولكنها لا تضمن صحة أو دقة أو أصالة المحتوى المذكور أعلاه.