التغيير والثبات: الدورة الجديدة والقواعد القديمة لمشاريع العملات المشفرة
Panewslabالمؤلف: 链捕手 ChainCatcherالمؤلف: غو يو، تشاينكاتشر
من الحقائق الواضحة التي لا جدال فيها أن سوق رأس المال الاستثماري للعملات المشفرة يشهد تراجعًا خلال دورة السوق في السنوات الأخيرة. فقد انخفض معدل العائد، وصوت وتأثير جميع مؤسسات رأس المال الاستثماري تقريبًا بدرجات متفاوتة، حتى أن العديد من المستثمرين "سخروا" من عملات رأس المال الاستثماري.
هناك أسباب عديدة لذلك. على سبيل المثال، نظرًا لاعتياد معظم شركات رأس المال المُغامر على بيع الرموز، وكثرة المشاريع الممولة برأس مال كبير، بدأ المستخدمون يكرهون عملات رأس المال المُغامر. وقد تدفقت المزيد من الأموال إلى مشاريع ذات محتوى رأس مال مُغامر منخفض، مثل الميمات وبرمجيات الذكاء الاصطناعي، مما أدى إلى نقص السيولة في عملات رأس المال المُغامر. على سبيل المثال، تزداد دورة فتح الرموز لشركات رأس المال المُغامر طولًا، مما يؤدي إلى دورة خروج أبطأ ووضع غير مُواتٍ.
قدّم العديد من المستثمرين المخضرمين تفسيراتهم أيضًا. تعتقد جوسي لين، مؤسسة IOSG Ventures، أنه خلال دورة سوق العملات الرقمية الصاعدة لعام 2021 ، تمتع السوق الرئيسي بوفرة هائلة من السيولة، مما سمح لشركات رأس المال الجريء بجمع رأس مال كبير في فترة وجيزة. أدى هذا الفائض الرأسمالي إلى تضخم عام في تقييمات المشاريع، وعزز، دون قصد، نموذج الاستثمار "المبني على السرد". لا تزال العديد من شركات رأس المال الجريء عالقة في نموذج المال السهل الذي سادت الدورتين السابقتين، معتقدةً أن المنتجات والرموز غير مرتبطة. وتسعى هذه الشركات بإفراط إلى تحقيق سرديات كبرى وقطاعات محتملة، متجاهلةً التوافق الحقيقي بين المنتج والسوق (PMF) ونموذج الإيرادات المستدامة للمشروع.
أوضحت جوسي لين أن معضلة شركات رأس المال الاستثماري في العملات المشفرة تكمن في عدم التوافق بين قدرتها على استقطاب القيمة وقدرتها على تحمل المخاطر. فهي تتحمل أطول فترات إغلاق وتتحمل أعلى المخاطر، ومع ذلك فهي في أضعف وضع في النظام البيئي، حيث تتعرض لضغوط على جميع المستويات من قِبل البورصات وصناع السوق والخبراء الرئيسيين. عندما ينهار النموذج القائم على السرد، تفقد شركات رأس المال الاستثماري المحلية التي تفتقر إلى موارد الصناعة أساس وجودها - لم يعد المال موردًا نادرًا؛ بل أصبحت السيولة واليقين هما المصدرين.
وفقًا لويل، الشريك في Generative Ventures، أصبحت البورصات وصناع السوق هم من يستغلون السيولة والعلاوات في هذه الدورة. معظم المشاريع التي تستخدم أموال رأس المال المُغامر تقوم أساسًا بأمرين: أولًا، التسويق والدعاية؛ ثانيًا، دفع رسوم الإدراج للبورصات. هذه المشاريع هي في الأساس شركات تسويق، وتحتاج إلى دفع مبالغ طائلة للبورصات وصناع السوق. علاوة على ذلك، تُحجز الرموز المدعومة برأس المال المُغامر حاليًا لمدة تتراوح بين سنتين وثلاث سنوات بعد الإدراج، وهي مدة أطول من أسواق الأوراق المالية التقليدية، مما يؤدي إلى توقعات سيولة ضعيفة جدًا لفتحها والخروج منها، مما يُصعّب تحقيق الربح.
يعتقد أنتوني تشو، الشريك المؤسس لشركة إنلايت كابيتال، أن شركات رأس المال الاستثماري الآسيوية التي تعتمد بشكل رئيسي على استراتيجيات التوكنات، عالقة في دوامة ركود سوق العملات البديلة الحالي. وقد أدى تأثير الربح السريع للسوق الصاعدة السابقة إلى اعتماد قوي على مسار النمو على مستوى كل من مزودي السيولة والشركاء العامين. وعندما يطول هذا المسار أو حتى يختفي، تتعرض شركات رأس المال الاستثماري لضغوط من كلا الجانبين بسبب توقعات أرباحهم قصيرة الأجل ومشاريعهم التي تنحرف عن الأساسيات، مما يؤدي في النهاية إلى إجراءات مشوهة. يتمثل الوضع الحالي في عدم توافق جوهري بين بعض مزودي السيولة والشركاء العامين وفرص السوق.
مع ذلك، إلى جانب التراجع العام في مشهد رأس المال المُغامر، ثمة ظاهرة ومشكلة أكثر أهمية، ألا وهي أن نشاط وتأثير شركات رأس المال المُغامر الآسيوية قد انخفضا بشكل ملحوظ خلال هذه الفترة. ففي قائمة RootData لأفضل 50 شركة رأس مال مُغامر لعام 2025 ، التي جُمعت هذا الشهر بناءً على النشاط وأداء التخارج، لم يتأهل سوى شركتين أو ثلاث شركات رأس مال مُغامر آسيوية، بما في ذلك OKX Venture. علاوة على ذلك، خلال طفرة الاكتتابات العامة الأولية وعمليات التخارج الرئيسية من عمليات الاندماج والاستحواذ (Circle، وGemini، وBridge، وDeribit، وغيرها)، حققت IDG Capital فقط مكاسب كبيرة من استثمارها المُبكر في Circle؛ بينما غابت شركات رأس المال المُغامر الآسيوية الأخرى إلى حد كبير.
وإذا نظرنا إلى أبعد من ذلك، فإن مؤسسات رأس المال الاستثماري الآسيوية النشطة للغاية وذات الأداء الجيد مثل Foresight Ventures وSevenX Ventures وFenbushi Capital وNGC Ventures لم تقم بأكثر من 10 أو حتى 5 دولارات من الاستثمارات هذا العام، ولم تحقق سوى تقدم ضئيل للغاية في جمع التمويل.
من كونها تتمتع بنفوذ هائل في الماضي إلى الوقوع في الصمت الآن، لماذا وصلت شركات رأس المال الاستثماري الآسيوية إلى مثل هذا المأزق؟
1. لماذا لا تستطيع شركات رأس المال الاستثماري الآسيوية التنافس مع شركات رأس المال الاستثماري الأوروبية والأمريكية؟
في ظلّ البيئة نفسها، لا تستطيع شركات رأس المال المُغامر الآسيوية منافسة شركات رأس المال المُغامر الأوروبية والأمريكية. ووفقًا لبعض المُستجوبين، يُعزى ذلك أساسًا إلى أسباب عديدة، منها هيكل الصندوق، ونوع الشريك المُحدود، والبيئة الداخلية.
تعتقد جوسي لين، مؤسسة IOSG Ventures، أن هذا يُعزى جزئيًا إلى نقص قاعدة الشركاء المحدودين الناضجين في آسيا. ونتيجةً لذلك، تجمع العديد من صناديق رأس المال الاستثماري الآسيوية رأس مالها بشكل أساسي من الأفراد ورواد الأعمال ذوي الثروات الكبيرة في القطاعات التقليدية، بالإضافة إلى بعض الخبراء الأصليين في قطاع العملات المشفرة. بالمقارنة مع الولايات المتحدة والغرب، فإن نقص الشركاء المحدودين المؤسسيين طويلي الأجل والهبات يعني أن صناديق رأس المال الاستثماري الآسيوية، التي تُواجه ضغوطًا للخروج من شركائها المحدودين، تميل إلى تفضيل الاستثمارات المضاربة الموضوعية بدلًا من إدارة المخاطر المنهجية واستراتيجيات الخروج. وتتميز الصناديق الفردية بعمر افتراضي أقصر، مما يجعلها أكثر عرضة لتقلبات السوق.
في المقابل، تمتد دورة معظم الصناديق الأوروبية والأمريكية لأكثر من 10 سنوات، كما أن أنظمتها العامة في حوكمة الصناديق، وتمكين ما بعد الاستثمار، والتحوط من المخاطر أكثر نضجًا، مما يُمكّنها من الحفاظ على أداء أكثر استقرارًا خلال فترات الركود. أعربت جوسي لين عن أسفها لأن الطريقة التي ضخّمت بها الصناديق الأمريكية تقييمات المشاريع لاحقًا أدت إلى تراجع العديد من الصناديق الآسيوية المشاركة. وبدأت الصناديق الآسيوية، بآفاقها الاستثمارية الأقصر وسعيها لتحقيق عوائد نقدية قصيرة الأجل، في التباعد. "الصناديق الآسيوية مجموعة مخلصة وملتزمة للغاية، لكن القطاع خذلها نسبيًا خلال هذه الفترة."
يتبنى أنتوني تشو وجهة نظر مماثلة. يقول إن الصناديق الأوروبية والأمريكية عادةً ما تكون أكبر حجمًا وأكثر ثراءً، لذا فإن استراتيجياتها الاستثمارية أكثر مرونة، وتحقق أداءً أفضل في بيئة سوقية لا تشهد ارتفاعًا أحادي الجانب.
من العوامل الرئيسية الأخرى أن المشاريع الأوروبية والأمريكية توفر استراتيجيات وفرصًا أكثر للخروج، بدلًا من الاعتماد كليًا على الإدراج في بورصة واحدة. خلال طفرة عمليات الدمج والاستحواذ التي استمرت عامًا مؤخرًا، كان المستحوذون الرئيسيون هم شركات العملات المشفرة والمؤسسات المالية الأوروبية والأمريكية الرائدة. ولأسباب جغرافية وثقافية وغيرها، لم تصبح مشاريع العملات المشفرة الآسيوية بعدُ أهدافًا ذات أولوية عالية لهؤلاء المستحوذين. علاوة على ذلك، فإن معظم مشاريع الاكتتابات العامة الأولية الحالية تأتي أيضًا من خلفيات أوروبية وأمريكية.
المصدر: RootData
بفضل سلاسة قنوات التخارج من الأسهم، تميل شركات رأس المال الجريء الأوروبية والأمريكية إلى تنويع أهدافها الاستثمارية. ومع ذلك، فإن العديد من شركات رأس المال الجريء الآسيوية محدودة بعوامل مثل خلفية الفريق، وهيكل الصندوق، وقنوات التخارج، وعادةً ما تتجنب استثمارات الأسهم. ونتيجةً لذلك، تُفوّت هذه الشركات العديد من فرص المشاريع ذات العوائد التي تفوق الاستثمار الأصلي بعشرة أضعاف أو حتى مئة ضعف.
ومع ذلك، أكد أنتوني أيضًا أنه في حين أن شركات رأس المال الاستثماري الآسيوية المُركزة بشكل رئيسي على استثمارات التوكنات قد سجلت أداءً ضعيفًا بشكل عام منذ الدورة الأخيرة، إلا أن بعض شركات رأس المال الاستثماري الآسيوية المُستثمرة في مشاريع الأسهم بالدولار الأمريكي قد حققت أداءً استثنائيًا. وأضاف: "يتميز مستثمرو رأس المال الاستثماري المؤسسيون الرئيسيون بصبر أكبر، ولا يظهر أداؤهم إلا على مدى فترة زمنية أطول. تضم آسيا نخبة من أفضل رواد الأعمال في مجال العملات المشفرة في العالم، والذين يُكرسون جهودهم لتطوير منتجات مبتكرة، وفي المستقبل، سيدخل المزيد من المشاريع الآسيوية قنوات الخروج الرئيسية في أوروبا وأمريكا. كما تحتاج آسيا إلى المزيد من التمويل طويل الأجل لدعم المشاريع الممتازة في مراحلها المبكرة."
قدّم ويل منظورًا غير تقليدي آخر. برأيه، ينبع ضعف أداء شركات رأس المال المُغامر الآسيوية من قربها من البورصات الصينية. كلما اقتربت، كان الوضع أسوأ، لأنها جميعًا علّقت آمالها على الإدراج في هذه البورصات، ولكن في هذه الدورة، كانت البورصات أكبر مُستغل للسيولة. "لو كانت هذه الشركات قد أدركت الوضع مُسبقًا، لكان عليها شراء رموز البورصات، مثل BNB وOKB وBGB، بدلًا من الاستثمار في العديد من المشاريع الصغيرة والاعتماد المُفرط على قوائم البورصات، لينتهي بها الأمر مُقيدةً بنفسها."
2. رأس المال الاستثماري والتحول الصناعي
الأزمات تُولّد التغيير، ولا مفرّ من إعادة ترتيب جذرية في مشهد رأس المال المُخاطر في العملات المشفرة. إذا كانت الفترة من ٢٠١٦ إلى ٢٠١٨ قد شهدت صعود الجيل الأول من رأس المال المُخاطر في العملات المشفرة، والفترة من ٢٠٢٠ إلى ٢٠٢١ قد شهدت صعود الجيل الثاني، فمن المُرجّح أننا ندخل الجيل الثالث من دورات رأس المال المُخاطر في العملات المشفرة.
في هذه الدورة، بالإضافة إلى التركيز المتجدد المذكور آنفًا على استثمارات الأسهم المقومة بالدولار الأمريكي، تُغيّر بعض شركات رأس المال المُغامر استراتيجياتها للتركيز بشكل أكبر على السوق الثانوية الأكثر سيولةً والقطاعات ذات الصلة خارج البورصة. على سبيل المثال، تحوّلت شركة LD Capital بشكل كامل نحو السوق الثانوية خلال العام الماضي، مُرسّخةً مكانتها كواحدة من أكثر الشركات نشاطًا في السوق الثانوية الآسيوية.
صرحت جوسي لين بأن IOSG لن تُركز فقط على استثمارات الأسهم في السوق الأولية والاتفاقيات، بل ستُوسّع أيضًا قدراتها السابقة في مجال أبحاث الاستثمار الأساسية. وفي المستقبل، ستدرس استراتيجيات مُختلفة، مثل فرص الاستثمار خارج البورصة أو الاستثمار السلبي، والمنتجات المُهيكلة، لتحقيق توازن أفضل بين المخاطر والعوائد.
مع ذلك، ستواصل IOSG نشاطها في السوق الأولية. وصرحت جوسي لين: "فيما يتعلق بتفضيلاتنا الاستثمارية، سنولي اهتمامًا أكبر للمشاريع ذات الدخل الحقيقي والتدفق النقدي المستقر واحتياجات المستخدمين الواضحة في المستقبل، بدلاً من الاعتماد فقط على المشاريع القائمة على السرد القصصي. ونأمل أن نستثمر في منتجات ونماذج أعمال مستدامة تتمتع بزخم نمو داخلي في بيئة تفتقر إلى السيولة الكلية".
عند مناقشة التدفق النقدي والإيرادات، يُمكن القول إن Hyperliquid هو المشروع الأبرز في هذه الدورة، حيث تجاوزت إيراداته 100 مليون دولار أمريكي خلال الثلاثين يومًا الماضية، وفقًا لبيانات DeFillama. مع ذلك، لم تتلقَّ Hyperliquid أي استثمار من رأس المال المُغامر، وقد مهد نموذج التطوير هذا، المُوجّه من قِبل المجتمع والمستقل عن رأس المال المُغامر، مسارًا جديدًا للعديد من المشاريع. هل ستحاكي المزيد من المشاريع عالية الجودة نموذج Hyperliquid، مما يُقلل من دور رأس المال المُغامر في العملات الرقمية؟ علاوةً على ذلك، مع تزايد عدد جولات التمويل التي يقودها قادة الرأي الرئيسيون (KOL) والقائمة على المجتمع، إلى أي مدى ستحل محل دور رأس المال المُغامر؟
يعتقد أنتوني أنه في بعض مشاريع التمويل اللامركزي (DeFi)، مثل Perp، قد يستمر نموذج مشابه لـ Hyperliquid نظرًا لصغر حجم الفريق المطلوب وإمكانات تحقيق الربح القوية، ولكن قد لا ينطبق هذا على مشاريع أخرى. على المدى الطويل، ستظل رؤوس الأموال الاستثمارية قوةً رئيسيةً في دفع عجلة التطوير واسع النطاق في قطاع العملات المشفرة، وربط التمويل المؤسسي بالمشاريع في مراحلها المبكرة.
ينبع نجاح هايبرليكويد بشكل كبير من طبيعة منتجها ذاتية الاستدامة - فبصفته بروتوكول عقد دائم، يتمتع بطبيعة الحال بالقدرة على توليد الإيرادات وتأثير السوق. ومع ذلك، لا يعني هذا إمكانية تكرار نموذج "عدم وجود رأس مال مُخاطر" عالميًا. ففي معظم المشاريع، يظل رأس المال المُخاطر مصدرًا رئيسيًا لتمويل تطوير المنتجات، ومستشاري الامتثال، ورأس المال طويل الأجل في المراحل المبكرة، وفقًا لجوسي لين. وأضافت أنه في أي قطاع أو صناعة ضمن قطاع التكنولوجيا والإعلام والاتصالات التقليدي (مثل الذكاء الاصطناعي أو الرعاية الصحية)، لا يوجد قطاع بدون رأس مال مُخاطر ومشاركة؛ فالصناعة بدون رأس مال مُخاطر غير صحية على الإطلاق. لم تختفِ الميزة التنافسية لرأس المال المُخاطر؛ بل تحولت من توفير المال إلى توفير الموارد والصبر.
شاركت جوسي لين إحصائية أيضًا: بالنسبة للمشاريع المدعومة من شركات رأس المال الاستثماري الرائدة، يبلغ معدل البقاء لمدة ثلاث سنوات 40% . أما المشاريع التي يقودها المجتمع بالكامل، فيقل معدل البقاء لمدة ثلاث سنوات عن 10% .
في معرض حديثها عن جولات تمويل KOL والمجتمع، تعتقد جوسي لين أن صعودها يُحدث تغييرًا جذريًا في هيكل تمويل المراحل المبكرة. فهي تُساعد في بناء توافق الآراء وزخم المجتمع في المراحل الأولى من المشروع. مع ذلك، تقتصر قدرات هذا النموذج بشكل أساسي على التواصل السردي وحشد المستخدمين على المدى القصير، مع دعم محدود للحوكمة طويلة المدى للمشروع، والامتثال، واستراتيجية المنتج، والتوسع المؤسسي.
اليوم، تواجه شركات رأس المال الاستثماري المشفرة الآسيوية أدنى مستوياتها منذ سنوات. فالتغيرات السريعة في الأنظمة البيئية الداخلية والخارجية ومنطق السرد دفعت شركات رأس المال الاستثماري إلى مسارات مختلفة. وتقوم بعض هذه الشركات بالفعل بإجراء تعديلات جذرية لاستكشاف سبل بناء علاقة أكثر متانة واستدامة مع المشاريع.
مع ذلك، يستمرّ سلوك صناع السوق والبورصات المُستهتر، بل إنّ كثرة إدراجات Binance Alpha قد فاقم هذا الوضع. وستظلّ كيفية التحرر من هذه العلاقة البيئية السلبية وإيجاد حلول جذرية لمسارات الخروج واستراتيجيات الاستثمار أحد أكبر التحديات التي تواجه الجيل الجديد من نماذج رأس المال المُغامر.
في الآونة الأخيرة، تسارعت وتيرة عمليات الدمج والاستحواذ التي تقوم بها شركات عملاقة في قطاع العملات المشفرة، مثل Coinbase. ووفقًا لـ RootData، تجاوزت قيمة عمليات الدمج والاستحواذ 130 دولارًا أمريكيًا خلال الأشهر العشرة الأولى من هذا العام، كما طُرحت أسهم ما لا يقل عن 7 شركات تعمل في مجال العملات المشفرة للاكتتاب العام، وتجاوز إجمالي الأموال التي جمعتها الشركات المدرجة المرتبطة بالعملات المشفرة (بما في ذلك DAT) 16.4 مليار دولار أمريكي ، مسجلةً بذلك أرقامًا قياسية جديدة. وتشير مصادر موثوقة إلى أن شركة آسيوية تقليدية معروفة في مجال رأس المال المُغامر قد أنشأت صندوقًا مستقلًا يُركز بشكل أساسي على الاستثمار في الأسهم، لمدة تقارب 10 سنوات. ويتجه عدد متزايد من شركات رأس المال المُغامر نحو "القواعد القديمة" لسوق الاستثمار في الأسهم.
ربما تكون هذه واحدة من أقوى الإشارات التي يرسلها السوق إلى شركات رأس المال الاستثماري حول دورة جديدة: لا تزال هناك العديد من الفرص في سوق العملات المشفرة الأساسية، وقد تكون الفترة الذهبية للاستثمار في الأسهم قد وصلت.
يُسلّط النقاش الضوء على تحوّلٍ ملحوظ نحو "القواعد القديمة" كالاستثمار في الأسهم ودورات تمويل أطول. هل ترغب بمعرفة المزيد عن الاختلافات المحددة في هياكل الصناديق وقواعد الشركات المحدودة بين شركات رأس المال المُغامر الآسيوية والغربية؟
هذا المحتوى لأغراض معلوماتية وتعليمية فقط، ولا يمثل نصيحة استثمارية تتعلق بـ BTCC. تبذل BTCC قصارى جهدها ولكنها لا تضمن صحة أو دقة أو أصالة المحتوى المذكور أعلاه.