العد التنازلي لقانون GENIUS: من بين أكبر عشر عملات مستقرة بالدولار، فقط USDC وPYUSD تجتازان
Odailyالمصدر الأصلي: معهد سياسة البنوك (BPI؛ المؤلفان: لورانس بريستو، إيفا فوناكي
ملاحظة المحرر: هذه المقالة مترجمة من مذكرة بحثية لمعهد سياسة البنوك. معهد سياسة البنوك هو مؤسسة بحثية تمثل القطاع المصرفي الأمريكي، واستنتاجاته غير مواتية للعملات المستقرة الخارجية والعملات المستقرة المضمونة بالعملات المشفرة، ويجب على القارئ أن يكون على دراية بهذا الموقف. البيانات حتى 30 يونيو 2026، ومصدرها إفصاحات الجهات المصدرة وDune Analytics.
في 18 يناير 2027، دخل قانون GENIUS حيز التنفيذ رسميًا. وبموجب هذا القانون، يجب أن تكون "العملات المستقرة للدفع" الصادرة في الولايات المتحدة أو المقدمة للمستخدمين الأمريكيين مدعومة باحتياطيات كافية من الأصول عالية السيولة - سندات الخزانة الأمريكية التي لا تتجاوز آجال استحقاقها المتبقية 93 يومًا، واتفاقيات إعادة الشراء العكسي لليلة واحدة المضمونة بسندات الخزانة، والودائع المصرفية، وغيرها من الأصول المؤهلة.
ولكن من حيث حجم التداول، من بين أكبر عشر عملات مستقرة بالدولار في الولايات المتحدة، حاليًا اثنتان فقط تتوافق هياكل احتياطياتهما مع متطلبات GENIUS، وتمثلان 26% من إجمالي حجم التداول. ومن المتوقع أن تتوافق عملتان أخريان قريبًا، وتمثلان 2%. أما النسبة المتبقية البالغة 72% فلا تتوافق: منها 65% عملات مستقرة صادرة في الخارج، و7% عملات مستقرة مضمونة بالعملات المشفرة.
هذا هو الاستنتاج الذي توصلت إليه أحدث مذكرة بحثية لمعهد سياسة البنوك.
العينة والمنهجية
اختار معهد سياسة البنوك أكبر 10 عملات مستقرة بالدولار من حيث حجم التداول، والتي شكلت مجتمعة 97% من إجمالي حجم التداول في السوق حتى 30 يونيو 2026. تأتي بيانات تكوين الاحتياطيات عادةً من الإفصاحات الشهرية للجهات المصدرة، حيث تكشف أكبر عملة USDT عن بياناتها ربع سنويًا فقط؛ أما العملتان المضمونتان بالعملات المشفرة USDS وDAI فيتم الحصول على بياناتهما من السلسلة عبر Dune Analytics.
تم تقسيم هذه العملات العشر إلى ثلاث مجموعات: تلك الخاضعة لقانون GENIUS بعد دخوله حيز التنفيذ، وتلك غير الخاضعة له لأنها صادرة في الخارج، وتلك غير الخاضعة له لأنها تستخدم قروضًا مضمونة بالعملات المشفرة كاحتياطيات.
أكبر عشر عملات مستقرة بالدولار مصنفة حسب الفئة (حجم التداول وحالة الامتثال)
الـ 26% المتوافقة: USDC وPYUSD
من بين العملات العشر، هناك أربع عملات صادرة داخل الولايات المتحدة وستخضع لقانون GENIUS بعد دخوله حيز التنفيذ. حتى يونيو 2026، استوفت عملة USDC التابعة لشركة Circle وعملة PYUSD التابعة لشركة Paxos متطلبات الأصول الاحتياطية؛ بينما لم تستوفِ عملة USD1 التابعة لشركة World Liberty وعملة USD التابعة لشركة Ripple المتطلبات - فكلتاهما تحتفظان بصناديق سوق المال التي تحتوي على سندات مؤسسية وسندات خزانة أمريكية ذات آجال استحقاق أطول.
USDC هي أكبر عملة محلية، حيث يتجاوز حجم تداولها 73 مليار دولار. في يوليو 2026، كانت حوالي 70% من أصولها الاحتياطية عبارة عن اتفاقيات إعادة شراء عكسي مضمونة بسندات الخزانة، بينما توزعت النسبة المتبقية البالغة 30% بالتساوي تقريبًا بين الودائع المصرفية غير المؤمنة وأذون الخزانة.
السلسلة الزمنية لتكوين الأصول الاحتياطية لعملة USDC (مع الإشارة إلى التغيرات قبل وبعد حادثة بنك وادي السيليكون في 2023)
لقد أعيد تشكيل هيكل احتياطيات USDC بسبب أزمة بنك وادي السيليكون في أوائل عام 2023. في البداية، كانت احتياطياتها تتكون من 85% أذون خزانة و15% ودائع مصرفية غير مؤمنة، حيث كان أكثر من نصف الودائع مودعًا في بنك وادي السيليكون. وبعد أن واجه البنك صعوبات، بدأ حاملو USDC في التشكيك في ملاءتها المالية، وانفصل سعر العملة عن ربطه، حيث انخفض إلى 87 سنتًا كحد أدنى. بعد ذلك، خفضت Circle نسبة أذون الخزانة واستثمرت بدلاً من ذلك في اتفاقيات إعادة الشراء العكسي المضمونة بسندات الخزانة لتحسين السيولة.
الجزء الأكبر غير المتوافق: الـ 65% الخارجية
العملات المستقرة الرئيسية الصادرة في الخارج لا تخضع لاختصاص قانون GENIUS، كما أن هياكل احتياطياتها لا تتوافق مع متطلبات القانون.
أكبرها هي USDT، وهي حاليًا العملة المستقرة الأولى من حيث حجم التداول، ويقع كيانها التشغيلي في السلفادور. حتى 30 يونيو 2026، كانت 61% من احتياطيات USDT عبارة عن أذون خزانة أمريكية، و10% اتفاقيات إعادة شراء عكسي لليلة واحدة مضمونة بسندات الخزانة، ونسبة ضئيلة جدًا من الودائع المصرفية. تتكون الأصول الاحتياطية المتبقية من الذهب والأسهم المدرجة والبيتكوين والقروض المضمونة وقروض إعادة الشراء لأجل واستثمارات أخرى، وقد ارتفعت نسبتها إلى 29%، وهذه النسب ترتفع ببطء مع مرور الوقت.
التغيرات في تكوين الأصول الاحتياطية لعملة USDT
انفصلت USDT عن ربطها عدة مرات: في أكتوبر 2018، انخفضت إلى ما دون قيمتها الاسمية عندما شككت السوق في أصولها الاحتياطية؛ وفي نوفمبر 2022، انفصلت مرة أخرى وسط انهيار FTX ومخاوف العدوى؛ وفي أغسطس 2023 خلال "الشتاء المشفر"، انخفضت سيولة البورصات وتعطلت عمليات الاسترداد من جانب Tether، فانفصل سعر العملة عن ربطه مرة أخرى.
ثاني أكبر عملة مستقرة خارجية هي Global Dollar (USDG)، الصادرة عن كياني Paxos في سنغافورة وأوروبا. حتى 30 يونيو 2026، كان تكوين احتياطياتها 53% صناديق سوق المال الحكومية، و42% أذون خزانة، و5% ودائع مصرفية. هذه الأصول ليست عالية المخاطر في حد ذاتها، لكن صناديق سوق المال الحكومية تستثمر في أذون خزانة وأوراق مالية لوكالات فيدرالية تتجاوز آجال استحقاقها 93 يومًا، وبالتالي لا تتوافق مع متطلبات GENIUS. بعد وقت قصير من إطلاقها، انفصلت USDG عن ربطها في نوفمبر 2024 بسبب نقص سيولة التداول.
كما يترك قانون GENIUS بابًا مفتوحًا لمصدري العملات المستقرة للدفع الأجانب: يمكنهم تقديم عملات مستقرة للدفع للمستخدمين الأمريكيين بشرط أن تعترف وزارة الخزانة الأمريكية بأن النظام التنظيمي في بلدهم مكافئ للنظام الأمريكي، وأن يثبت المصدر قدرته على الامتثال للأوامر القانونية الأمريكية.
الـ 7% المضمونة بالعملات المشفرة: USDS وDAI وUSDe
تحمل العملات المستقرة المضمونة بالعملات المشفرة مخاطر أعلى في محافظ احتياطياتها، والتي تتكون أساسًا من قروض مضمونة بالعملات المشفرة، وهذه لا تعتبر أصولًا احتياطية مؤهلة بموجب قانون GENIUS، وبالتالي من غير المتوقع أن تصبح عملات مستقرة للدفع بموجب القانون.
أبرزها USDS وDAI، وكلتاهما صادرتان عن Sky Protocol، وتشكلان معًا ثالث أكبر عملة مستقرة بحجم يقارب 14 مليار دولار.
على عكس العملات المستقرة للدفع المضمونة بأصول حقيقية بنسبة 1:1، تمتلك USDS ثلاثة مسارات للإصدار: استبدال 1 USDC مباشرة مقابل 1 USDS؛ اقتراض USDS من بروتوكول الإقراض DeFi التابع لـ Sky باستخدام ضمانات مشفرة؛ والإصدار من قبل كيانات تابعة لـ Sky - حيث توفر Sky خطوط ائتمان USDS للكيانات التابعة لاستخدامها في استراتيجيات مثل القروض المضمونة بالعملات المشفرة أو الأصول الحقيقية المرمزة.
تكوين الأصول الاحتياطية لعملة USDS (من يوليو 2025 إلى يونيو 2026)
حتى يونيو 2026، كانت احتياطيات USDS تتكون من 42% قروض مضمونة بالعملات المشفرة، و38% عملات مستقرة، و20% أصول حقيقية مرمزة. ما يقرب من 90% من الأصول الحقيقية عبارة عن صناديق مرمزة تستثمر في سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل واتفاقيات إعادة الشراء العكسي وسندات قروض عقارية بدرجة AAA.
عملة مستقرة أخرى مضمونة بالعملات المشفرة هي USDe التابعة لشركة Ethena Lab، بحوالي 4 مليارات دولار حتى يونيو 2026. بدأت USDe باستراتيجية تداول الأساس بأسلوب صناديق التحوط، لكنها عدلت استراتيجيتها بعد انخفاض أرباح تداول الأساس وانفصال حاد عن الربط في أكتوبر 2025، وهي مدعومة حاليًا بأصول حقيقية مرمزة وعملات مستقرة مدرة للعائد وقروض مضمونة بالعملات المشفرة على بروتوكولات DeFi.
الخلاصة: الامتثال لا يعني عدم الانفصال عن الربط
تهدف متطلبات الأصول الاحتياطية لقانون GENIUS إلى تحسين استقرار العملات المستقرة للدفع وتقليل احتمالية انفصالها عن الربط. ولكن في الوضع الحالي، من بين أكبر عشر عملات مستقرة بالدولار، اثنتان فقط، أي 26% من حجم التداول العالمي، تتوافق احتياطياتهما مع متطلبات القانون. أما الجزء الأكبر من العملات المستقرة الخارجية والعملات المستقرة المضمونة بالعملات المشفرة فلا يزال خارج الإطار القانوني الجديد، ويحتفظ بمحافظ احتياطية أكثر خطورة بشكل ملحوظ.
بالطبع، الامتثال لمتطلبات الاحتياطي لقانون GENIUS لا يعني بالضرورة أن العملة المستقرة ستحافظ على قيمتها - فقد انفصلت العملات المستقرة المتوافقة وغير المتوافقة عن ربطها في السابق، وقد تنفصل مرة أخرى في المستقبل.
هذا المحتوى لأغراض معلوماتية وتعليمية فقط، ولا يمثل نصيحة استثمارية تتعلق بـ BTCC. تبذل BTCC قصارى جهدها ولكنها لا تضمن صحة أو دقة أو أصالة المحتوى المذكور أعلاه.