تدخلت وزارة المالية بشكل مباشر لكبح أسعار الفائدة طويلة الأجل.

أثار لجوء وزارة الخزانة الأمريكية إلى عمليات إعادة الشراء لكبح عوائد سندات الخزانة طويلة الأجل اهتمام السوق بالتنسيق بين السياسات المالية والنقدية. تحلل هذه المقالة ما إذا كان الاحتياطي الفيدرالي سيحذو حذوها، وعجز الموازنة الأمريكية، ومعضلة الاستثمار في التكنولوجيا، وتأثير هذه العمليات على الذهب والدولار والتوقعات الاقتصادية طويلة الأجل.

العنوان الأصلي: "وزارة المالية تتدخل مباشرة لكبح أسعار الفائدة طويلة الأجل"
المؤلف الأصلي: أوديسيوس
المصدر الأصلي: Peifengke

لقد أمضينا وقتًا طويلًا في مناقشة المنطق الكامن وراء ارتفاع عوائد السندات طويلة الأجل في أوروبا والولايات المتحدة، والتدابير المختلفة التي وضعتها البنوك المركزية ووزارة المالية. وأخيرًا، شهدنا الليلة الماضية استخدام وزارة الخزانة الأمريكية لاتفاقيات إعادة الشراء بشكل مباشر لكبح عوائد سندات الخزانة طويلة الأجل. وقد صرحوا تحديدًا: "سيصبح الحد الأقصى الحالي البالغ ملياري دولار لكل عملية أربعة مليارات دولار على الأقل لكل عملية". أعتقد أن هناك بعض النقاط التي أود مشاركتها: 1. على الرغم من أن هذه ليست اتفاقية إعادة الشراء التقليدية الخاضعة للتحكم في العائد (YCC)، ويمكنكم إيجاد العديد من الاختلافات في التعريف والكيان التشغيلي، إلا أن هذه التفاصيل البسيطة لا معنى لها. فهذا تدخل حكومي مباشر في تكاليف تمويلها. ولا أعتقد أننا بحاجة إلى مناقشة ما إذا كان هذا النهج سيكون فعالًا على المدى الطويل؛ فالمسألة الأساسية هي إلى أي مدى ترغب الحكومة في الذهاب وما الثمن الذي ستدفعه. 2. بعد بضعة أيام، أصبحت تصريحات الاحتياطي الفيدرالي أو وارش في جاكسون هول دقيقة للغاية. من المعروف أن وارش وبيسانت يتواصلان باستمرار، وقد أشارت السوق إلى ضرورة رفع الاحتياطي الفيدرالي لأسعار الفائدة وزيادة التواصل للحد من حالة عدم اليقين بشأن السياسة النقدية. لكن يتضح أن وارش ليس متشدداً في هذا الشأن، وفي المحضر الأخير، حاول الاستمرار في تقليل وتيرة التواصل. هذا التباين واضح للغاية. أعتقد في نهاية المطاف أن المسألة تتعلق بالموازنة بين المدى القصير والمدى الطويل.

إن القلق طويل الأمد بشأن الدين الوطني الأمريكي يتمثل في نسبة العجز، التي تتكون من عنصرين: النمو الاقتصادي ومستويات الإنفاق. من غير المرجح أن تنخفض مستويات الإنفاق، بل قد ترتفع بشكل ملحوظ في الخريف ويناير. لذا، فإن حل مشكلة العجز يعتمد في نهاية المطاف على الاقتصاد. يتكون الاقتصاد حاليًا من جزأين: الصناعات التقليدية والتكنولوجيا. في الوقت الراهن، يبدو من المستحيل على الولايات المتحدة خفض نسبة عجزها من خلال الصناعات التقليدية؛ فالجميع يعلم أن عودة الولايات المتحدة إلى نسبة عجز منخفضة تتطلب نموًا اقتصاديًا أعلى، وآمال الأمة بأسرها معلقة على التكنولوجيا. بالطبع، هيمنت البنية التحتية لبيئة النمو (GAI) على قطاع التكنولوجيا خلال الأشهر الستة الماضية، لكن هذه البنية التحتية أظهرت بعض علامات التراجع. أعتقد أن هناك رؤية جديدة ستظهر لاحقًا، لأنه بصرف النظر عن ذلك، لا أعتقد حقًا أن الصناعات التقليدية قادرة على إعادة الولايات المتحدة إلى عصرها الذهبي.

هذه هي الرواية التي يؤمن بها البيت الأبيض، وبيسانت، وحتى وارش: المزيد من التمويل والائتمان والنمو الاقتصادي ضروري لإعادة هيكلة سلسلة التوريد وتطوير التكنولوجيا، ناهيك عن القضايا الشعبوية. قد يكون كبح الطلب في هذا الوقت انضباطًا نقديًا على المدى القصير، لكنه قد يكون خطأً سياسيًا على المدى الطويل. لطالما صرّح باول بأنه لا يمكننا تحقيق أي شيء بدون استقرار الأسعار، لكن الواقع في الولايات المتحدة هو حاجتها إلى بعض المؤشرات الاقتصادية الإيجابية لخفض نسبة العجز. صحيح أنه لا يمكننا تحقيق أي شيء بدون استقرار الأسعار، إلا أن استقرار الأسعار وحده غير مجدٍ. لذلك، أؤمن بشدة بما يقوله السوق: رفع أسعار الفائدة يمكن أن يكبح أسعار الفائدة طويلة الأجل، وزيادة التواصل يمكن أن يقلل من فروق أسعار الفائدة. لا شك لديّ في أن هذه الإجراءات يمكن أن تقلل من المخاطر قصيرة الأجل، لكنها لا تساعد في حل المشاكل الحقيقية.

خلال أيام قليلة، سنرى موقف الاحتياطي الفيدرالي. إذا كان وارش مستعدًا للإفصاح، فقد يُمثل خياره نقطة تحول حاسمة، تؤثر على نظرة الاحتياطي الفيدرالي لهذه القضية على المدى القريب. مع ذلك، أعتقد أنهم جميعًا يواجهون مشكلة استراتيجية على المدى المتوسط والبعيد: كيف يُمكنهم القيام باستثمار ضخم، ومحاولة تطوير التكنولوجيا، وإعادة هيكلة سلسلة التوريد في ظل ارتفاع معدل عجز الموازنة الأمريكية، مع تقليل معاناة الشعب الأمريكي إلى أدنى حد؟ هذه مشكلة بالغة الصعوبة. للعملة ثلاثة أسعار: سعر الفائدة، وسعر الصرف، والتضخم. يتضح أنه مع مرور الوقت، عندما يصبح حل مشكلة التضخم صعبًا ويتوقف السوق عن دعم أسعار الفائدة، يحاول بيسانت، الذي كان يدعم سابقًا قوة الدولار، كسب بعض الوقت بغض النظر عن سعر صرف الدولار. لذلك، يكمن المفتاح على المدى القريب في ما إذا كان الاحتياطي الفيدرالي سيتعاون مع إجراءات وزارة الخزانة.

يُشابه هذا النوع من التدخل في أسعار الفائدة طويلة الأجل عدة فترات في تاريخ الولايات المتحدة، تتفاوت في شدتها: 1. تُعدّ عملية إعادة شراء وزارة الخزانة لسندات الخزانة بين عامي 2000 و2002 الأكثر تشابهًا من حيث السلوك، لكن المنطق الكامن وراءها مختلف تمامًا. في ذلك الوقت، كانت نسبة العجز الأمريكي منخفضة للغاية، ولم تُصدر وزارة الخزانة السندات بهدف خفض معدلات التمويل. ووفقًا لتصريحاتها، كان الأمر يتعلق بإدارة السيولة أكثر من إدارة أسعار الفائدة، وذلك "لتعزيز سيولة الأوراق المالية المرجعية؛ ومنع ما قد يكون زيادة مكلفة وغير مبررة في استحقاق ديوننا؛ واستخدام أكثر فعالية للفائض النقدي". 2. عملية "تويست" (2011-2012) وفي ستينيات القرن الماضي. لم تُنفذ هذه العمليات من قِبل وزارة الخزانة، بل من قِبل الاحتياطي الفيدرالي، وعلى نطاق أوسع، لكن فعاليتها كانت تعتمد على تعاون وزارة الخزانة. 3. أما "الحد الأقصى لعائدات السندات" (YCC) خلال الحرب العالمية الثانية، فقد حدد بشكل مباشر أسعار الفائدة على الديون قصيرة الأجل وطويلة الأجل. حالياً، نحن عند مستوى لا يتجاوز 1% أو 1.5%. وإذا تدخل الاحتياطي الفيدرالي، فقد يكون ذلك عند المستوى الثاني. على المدى القريب، لا أعتقد أن الاحتياطي الفيدرالي بحاجة للتدخل في هذه العملية. أظن أن نهج بيسانت لا يزال قائماً على تحقيق المزيد بموارد أقل، متجنباً حدوث اضطرابات كبيرة في الأشهر التي يكون فيها شح السيولة في سوق السندات طويلة الأجل في أشده، وبالتالي منع السوق من مواصلة زيادة انحدار منحنى العائد. لكن لا أحد يعلم ما الذي يحاول وارش فعله حقاً، أو مدى تأثير ترامب عليه. هذا النهج يتماشى إلى حد كبير مع شخصيته وخبرته، لكن فعاليته في النهاية تعتمد على التطورات المالية والاقتصادية اللاحقة.

تكمن المشكلة طويلة الأمد في الاقتصاد الأمريكي نفسه. فعمليات ضخ السيولة هذه، أو ممارسات التكنوقراط، لا تعالج سوى الأعراض، لا السبب الجذري. ولا يزال الجزء الأدنى من منحنى الاقتصاد الأمريكي، الذي يتخذ شكل حرف K، غارقاً في الصعوبات.

إن السبب وراء المظهر الجيد لبيانات سوق العقارات هو ببساطة ارتفاع الأسعار. ومؤخراً، تراجعت التوقعات الإيجابية لخط K، مما يشير إلى ضعف التوقعات الاقتصادية العامة. أتفهم تماماً منطق بيسانت. ففي السابق، كان الناس يعتقدون أن ضعف البيانات الاقتصادية سيؤدي إلى انخفاض أسعار الفائدة؛ أما الآن، فقد يعتقدون أن ضعف البيانات الاقتصادية سيؤدي إلى ارتفاع نسبة العجز. وقد أدى هذا، بالإضافة إلى تصريحات الاحتياطي الفيدرالي، إلى اتساع سريع في هامش الفائدة لأجل شهر واحد، مما دفعه للتدخل إدارياً. إن استبعاد هذا الجزء من رهانات السوق له منطقه الخاص.

أخيرًا، فيما يتعلق بالذهب، قد يحتاج على المدى القصير إلى مراقبة موقف الاحتياطي الفيدرالي. فإذا كان رأي الاحتياطي الفيدرالي هو أن رفع أسعار الفائدة هو السبيل الوحيد لكبح جماح أسعار الفائدة طويلة الأجل، وهو الرأي السائد حاليًا لدى العديد من المشاركين في السوق، فسيشهد الذهب تقلبات، لكنها لن تشكل مشكلة كبيرة. أما إذا لم يكن هناك ارتفاع فعلي في الإنتاجية، واقتصر رفع أسعار الفائدة على أسباب مختلفة، فسوف تعود إلى الانخفاض في نهاية المطاف. وإذا كان رأي الاحتياطي الفيدرالي هو أن التيسير النقدي هو السبيل الوحيد لتحفيز زيادة العرض لتحسين القدرة التنافسية للولايات المتحدة وخفض التضخم، فقد يكون الذهب قد حقق بالفعل طفرة سعرية.

في القسم الأخير، أودّ أن أناقش بإيجاز بعض القضايا التي لا جدال فيها. فالعديد من مشاكل أمريكا اليوم، سواء أكانت مستنقع الشرق الأوسط أم الاستثمارات الضخمة في الذكاء الاصطناعي دون عائد معقول على المدى القصير، لا يمكن حلّها بالسياسات المالية والنقدية وحدها. ولا تعالج إجراءات التكنوقراط القضايا الجوهرية. (علاوة على ذلك، لا أعتقد أن بيسانت ووالش، في ظل الوضع الراهن، يُمكن اعتبارهما تكنوقراطيين ممتازين. لا أفهم لماذا يُشيد الكثيرون ببيسانت، قائلين أشياء من قبيل: "الصين أشبه بمنزل مُتهالك ينهار بركلة واحدة؛ يجب أن يبقى الدولار قويًا ليفيد الاقتصاد الأمريكي؛ يمكن للتعريفات الجمركية أن تُدرّ إيرادات كافية، ونموًا اقتصاديًا بنسبة 3%، وعجزًا بنسبة 3%، و3 ملايين برميل من النفط." من عام 2024 وحتى اليوم، يُمكنك جني المال بفعل عكس ما قاله). عندما تصل أي دولة إلى مراحلها المتوسطة أو المتأخرة، تزداد ضرورة الإصلاح والطلب عليه يوميًا، لكن جدوى الإصلاح والدافع إليه يتناقصان يوميًا. توجد إصلاحات ناجحة، لكن حالات الفشل أكثر شيوعاً بكثير. هذه العملية بطبيعتها بالغة الصعوبة. غالباً ما تكون الإصلاحات الناجحة دقيقة لكنها مؤثرة، بينما غالباً ما تفشل الإصلاحات القائمة على الأيديولوجيا بسبب المعارضة الشديدة.

على سبيل المثال، في التاريخ الصيني، سمع الكثيرون عن تشانغ جوتشنغ ووانغ آنشي، لكن قليلين يفهمون إصلاح نظام الضرائب المزدوجة، مع أن هذا الإصلاح الذي أجرته أسرة تانغ كان ناجحًا وذا تأثير واسع النطاق. إلى حد ما، أعتقد أن العديد من خبراء وول ستريت المخضرمين لديهم رؤية أكثر عمقًا من بيسانت. على سبيل المثال، صرّح كل من جيمي ديمون وراي داليو بشأن قضية إيران بأنه إذا اندلعت حرب، فيجب خوضها حتى النهاية والفوز بها، لا أن تُخاض بنصف قلب. كما اعتقدوا أن رفع أسعار الفائدة قد يخفف من ضغط الديون طويلة الأجل. هذه كلها أمور صحيحة وصعبة. أحيانًا، يضطر الناس إلى فعل الصواب والخطأ؛ تكمن براعة السياسيين في قدرتهم على حث المجتمع على فعل الصواب والخطأ.

إذا كنت تسعى دائمًا لإيجاد ما يُسمى بالحل الأمثل عبر اختصارات، فهذا يُذكرني بالعديد من الهنود الذين قابلتهم. يعتقدون دائمًا أنهم يرون ما لا يراه الآخرون، وبالتالي يفوزون بسهولة. الدرس الأهم الذي تعلمته من التاريخ هو أن الكثير من الأمور لا يُمكن إنجازها بالاختصارات. إذا لم تُخض تجارب الحياة والموت مع إخوانك، فلن يُنقذك أحد عندما تواجه الخطر بنفسك. بدون عقود من الخبرة والثقة، لا يُمكنك بناء فريق أساسي لإنجاز مهام تستغرق عقودًا لرؤية نتائجها. عصرنا مليء بالروايات السريعة؛ لقد قللت التكنولوجيا من أهمية الإنسانية، لكنني أعتقد أن المنطق الأساسي لا يزال كما هو. الكثير من الأمور، سواء كنت تُنجزها بالروبوتات أو بالبشر، تتطلب وقتًا.

تُذكّرني إجراءات وزارة الخزانة الأمريكية اليوم بالهنود الذين قابلتهم في العمل؛ فهم يعتقدون دائمًا أن بإمكانهم تحقيق إنجازات عظيمة بأقل قدر من الاستثمار، ويرون ما لا يراه الآخرون. لم أؤمن بذلك قط. أعتقد أن ليس كل من تقابله أحمق، إلا إذا كنت أنت كذلك. لذا، إذا كان هذا مجرد رد فعل انتهازي قصير الأجل من وزارة الخزانة على الاضطرابات الموسمية والجيوسياسية، فأعتقد أنه لا بأس به. لكن إذا انضم الاحتياطي الفيدرالي، فأعتقد أن ذلك يُمثّل تحولًا جذريًا في المنطق الكامن وراء هذه الإجراءات.

نادرًا ما أناقش أفول الدولار، ليس لأني أعتقد أن الولايات المتحدة خالية من المشاكل، بل لأني أشعر دائمًا أن هذه الروايات الكبرى تتطلب وقتًا طويلًا وعوامل محفزة كافية قبل أن تستحق النقاش. أعتقد أنه إذا تبنى الاحتياطي الفيدرالي هذا النوع من تنظيم عوائد السندات طويلة الأجل، وإذا انتهى مشروع مضيق هرمز في نهاية المطاف بفشل ذريع، فسيكون ذلك كافيًا. يمكننا مناقشة ذلك غدًا.